아직 제한적이지만 오래가지는 않을 듯

중앙 은행

요약:

ECB는 금리를 25bp 인하했지만, 이제 인플레이션 위험이 더 양면적이라고 보고 있습니다. 앞으로 더 많은 금리 인하가 있겠지만, ECB는 여전히 정상화의 길에 있는 듯하며 그 길로 서두르지 않는 듯합니다. 우리는 여전히 금리의 바닥이 2.25%라고 보고 있습니다.

ECB는 예상대로 금리를 25bp 더 인하하고 구체적인 변화는 제한적으로 유지하면서 성명을 수정했습니다. ECB는 필요한 만큼 금리를 충분히 제한적으로 유지하겠다는 약속을 철회하고 대신 인플레이션이 2% 중기 목표에서 지속 가능하게 안정화되도록 하겠다고 밝혔습니다. 금리는 여전히 제한적인 것으로 보이지만, 자금 조달 조건을 완화하면서 이미 신규 차입 비용이 덜 비싸지고 있습니다.

ECB 직원들은 이제 회복이 더디게 진행될 것으로 예상하고 있으며, 디스인플레이션 과정은 순조롭게 진행되고 있습니다. 인플레이션 예측에 대한 변화는 적당했으며, 핵심 인플레이션은 2025년에 2.3%, 2026년과 2027년에 모두 1.9%로 예상되며, 즉 목표와 거의 일치합니다.

반응 함수는 변경되지 않았으며 향후 결정은 여전히 유입되는 경제 및 금융 데이터, 기본 인플레이션의 역학 및 통화 정책 전달의 강도에 따른 인플레이션 전망 평가에 기반할 것입니다. ECB는 특정 금리 경로에 미리 약속하지 않지만 향후 결정은 데이터 기반 및 회의별 접근 방식을 통해 이루어질 것입니다.

오늘의 메시지에 비추어, 우리는 내년 4월까지 모든 ECB 회의에서 25bp의 금리 인하에 대한 기본 예측을 유지하며, 그때 예금 금리가 2.25%에 도달할 것입니다. 이 견해에 대한 위험은 여전히 하방 으로 확고하게 기울어져 있습니다 .

QA에서 라가르드는 50bp 인하에 대한 논의가 있었지만 결국 25bp를 향해 강력한 랠리가 있었다고 말했습니다. 그녀는 상승 인플레이션 위험이 사라지지 않았지만 가격에 대한 위험은 이제 더 양면적이라고 덧붙였습니다. 라가르드는 이 주제가 논의되지 않았기 때문에 중립적 금리 수준이 어디에 있을지에 대한 새로운 추정치를 제공하지 않았습니다. 그녀는 진행 방향은 매우 명확하지만 속도는 그렇지 않으며 이미 많은 부분이 다루어졌다고 말했습니다.

금융 시장은 처음에 이 메시지를 약간 비둘기파적으로 해석했지만, 라가르드가 이미 많은 조치가 취해졌다고 강조하자 분위기가 바뀌었고, 시장은 이를 추가 완화의 여지가 제한적이라고 해석했습니다. 시장은 현재 1월 회의에서 약 30bp의 완화를 예상하고 있습니다. 즉, 25bp 추가 인하를 선호하는 명확한 편향입니다. 예금 금리의 바닥은 약 1.75%로 책정되었습니다. 금융 시장은 이미 기준선보다 더 가파른 인하를 예상하고 있지만, 약한 데이터는 금리 기대치를 쉽게 더 낮출 수 있습니다.

앞으로 더 많은 금리 인하가 있을 것입니다

낮아진 금리는 이미 대출 수요를 증가시키는 데 도움이 됩니다.

ECB 예측에 대한 사소한 변경만 있음

ECB 9월 전망 수정은 예상대로 미미했습니다. 다소 놀랍게도 ECB는 9월의 1.3%에 비해 내년에 1.1%의 성장만 예상했습니다. 이는 주로 마지막 전망 라운드 이후 약한 설문 조사 데이터(PMI) 때문이라고 합니다. GDP 데이터는 실제로 3분기에 ECB를 놀라게 하여 상승했습니다. 따라서 ECB는 회복이 다소 약할 것으로 보고 실질 소득과 소비 증가에 크게 의존할 것입니다. ECB는 위험이 하방으로 편향될 것으로 계속 보고 있으며 ECB의 이전 전망 라운드와 비교했을 때 2027년 성장에 대한 1.3% 전망은 매우 약하다고 볼 수 있습니다.

전반적으로 ECB가 장기적 성장 잠재력을 낮춘 것으로 보이는데, GDP 수치가 약했음에도 불구하고 인플레이션 예측 수정이 매우 적었고, 특히 핵심 인플레이션의 경우 수정이 주로 단기적으로 이루어졌기 때문입니다.

인플레이션은 2025년 동안 2% 목표치로 회복될 것으로 보이며, 인플레이션을 둘러싼 위험은 양방향입니다. 임금이 계속해서 빠르게 상승하면 인플레이션이 끈적끈적해질 수 있으며, 무역 제한으로 인해 공급망 일부에서 비용 압박이 발생할 수도 있습니다.

ECB 직원들은 2025년 동안 인플레이션이 목표 수준으로 회복될 것으로 예상합니다.

출처: ECB Watch

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단스케 은행

중앙 은행

FOMC 참여자들이 9월 중순에 최신 경제 전망을 제출한 이후, 실질적 최종 정책 금리에 대한 시장 가격은 약 60bp 상승했습니다. 실질적 1년물 포워드 OIS 커브는 1.7-1.8% 수준에서 안정화되고 있으며, 이는 9월 중간 실질 장기 도트보다 0.8-0.9% 높습니다. 다음 주에 25bp 인하가 대부분 확정된 일이지만, 진짜 초점은 FOMC의 최종 금리 관점이 시장과 함께 어떻게 바뀌었는지에 있습니다.

시장 가격 상승의 일부는 기간 프리미엄에 기인할 수 있지만(NY Fed의 ACM 모델에서 10년 기간 프리미엄에 대한 추정치는 300만 년 전보다 약 30bp 더 높음), 시장에서는 보다 탄력적인 경제와 지원적인 재정 정책에 대한 기대를 할인하고 있습니다.

하지만 후자에 대한 세부 사항을 기다리는 동안, 우리는 왜 연준이 갑자기 경제가 다시 과열되는 것에 대해 더 우려해야 하는지 이해하기 어렵습니다. 이번 주 CPI 데이터는 주택 및 비주택 서비스 인플레이션이 지속적으로 냉각되고 있음을 보여주었으며, 이는 기본적인 디스인플레이션 추세가 계속되고 있음을 시사합니다. 일자리 공석 대 실업자 비율은 1.1 정도로 안정화되었으며, 이는 노동 시장 균형이 팬데믹 이전보다 약간 더 차가워졌음을 시사합니다. 시장 및 설문 기반 인플레이션 기대치 측정은 모두 2% 목표와 잘 일치합니다.

여전히 낮은 수준의 모기지 신청과 Fed의 최신 SLOOS 데이터에서 나타난 약한 상업 대출 수요 신호는 현재 정책 입장이 제한적임을 시사합니다. 따라서 Fed가 다음 주뿐만 아니라 2025년까지도 중립을 향해 금리를 계속 낮출 수 있다고 생각합니다. 그리고 중립 수준을 추정하는 것과 관련하여 시장 가격의 변화 규모가 아직 정당화되지 않았다고 생각합니다. 장기적 도트에서 더 완만한 상향 변화는 시장에 비둘기파적 놀라움이 될 수 있습니다.

우리는 2024년과 2025년 GDP와 인플레이션 예측에 대한 사소한 긍정적 수정을 기대하지만 2026년 예측은 안정적으로 유지될 것으로 생각합니다. 우리는 파월이 그의 발언에서 중립적인 어조를 목표로 할 것이라고 생각하지만, 그는 최근 다른 Fed 해설자들에게서 들은 것과 마찬가지로 여전히 금리 인하 속도를 늦추기 위해 구두로 문을 열 가능성이 높습니다. 시장은 현재 1월 회의에 대해 6bp만 가격 책정하고 있으며, 우리는 다음 주 이후에 극적인 재평가를 기대하지 않습니다. 왜냐하면 결정은 궁극적으로 나중에 발표되는 데이터에 달려 있기 때문입니다. 우리의 견해로는 이 단계에서 10-12bp(또는 50/50에 가까움)가 적정 수준일 것입니다. 시장에서 가장 가능성 있는 시나리오는 2025년 상반기 동안 다른 모든 회의에서 25bp의 금리 인하를 포함하지만, 우리는 여전히 Fed가 6월까지 모든 회의에서 금리를 인하할 것이라고 믿습니다.

ON RRP 삭감은 QT의 임박한 종료를 예측하지 못합니다.

연준은 11월 회의록에서 논의된 대로 ON RRP 금리에 5bp의 추가 기술적 인하를 제공할 수 있으며, 이는 FedFunds 목표 범위의 하한과 일치할 것입니다. 우리는 그것이 전반적인 정책적 입장에 상당한 영향을 미칠 것이라고 생각하지 않지만, 그러한 움직임은 오히려 2019년 9월의 레포 시장 혼란이 반복될 위험 속에서 연준이 신중한 쪽으로 오류를 범하고자 하는 신호로 보아야 합니다. 다른 모든 것이 동일하다면, 인하로 인해 머니 마켓 펀드가 시설에 현금을 주차하는 것이 덜 매력적으로 느껴질 것이며, 이는 시장의 유동성 조건에 긍정적인 영향을 미칠 수 있습니다. ON RRP 사용은 약 2년 전에 2,300억 달러 이상으로 정점을 찍었지만, 그 수준은 이미 약 1,500억 달러로 감소했기 때문에 어느 쪽이든 영향은 미미할 것입니다.

시장 기반 당일 레포 금리(SOFR)는 지난 몇 년 동안 대부분 연방 기금 금리와 함께 거래되었지만, QT로 인해 유동성 조건이 점차 좁아지면서 SOFR은 월 및 분기 턴 날짜에 가끔씩 급등했습니다. 가장 최근의 고정은 다시 높은 편이어서 인하 가능성이 높아질 수 있습니다. Fed가 ON RRP 금리를 인하하기로 결정하면 Powell은 여전히 월 400억 달러의 속도로 유동성을 고갈시키고 있는 QT의 미래에 대한 의문에 직면하게 될 것입니다.

그러나 단기 유동성 전망은 우리의 관점에서는 그다지 우려스럽지 않습니다. 미국 부채 한도 정지는 2025년 초에 끝나므로 정부는 한도가 해제되거나 다시 정지될 때까지 지속적인 적자를 충당하기 위해 현금 잔액을 활용하기 시작할 것입니다. 이는 이론적으로 2025년 상반기 동안 최대 7,750억 달러의 유동성을 증가시킬 수 있습니다. ON RRP 시설의 나머지 자금도 시장으로 다시 인출된다면, QT에도 불구하고 은행 준비금 수준은 다시 상승하기 시작할 수도 있습니다. 따라서 우리는 Fed가 이르면 2025년 하반기 이전에 QT를 중단하지 않을 것으로 예상합니다. RtM USD의 STIR 섹션에서 자세히 읽어보세요 - 12월 10일(지평선에 있는 12월 삭감 )

출처: 단스케 은행

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저스틴

간결한

영국 경제는 새로 선출된 정부의 예산 발표를 앞두고 기업과 소비자들의 불확실성으로 인해 10월에 예상치 못하게 위축되었습니다.

ONS는 금요일에 국내총생산(GDP)이 월별로 약 0.1% 감소했다고 밝혔으며, 공무원들은 이 하락세를 생산량 감소에 기인한다고 밝혔습니다. 통신사 Reuters가 조사한 경제학자들은 10월 GDP가 0.1% 증가할 것으로 예상했습니다.

이는 9월의 0.1% GDP 감소에 이어 두 번째 연속된 국가 경기 침체를 의미합니다.

ONS에 따르면, 10월까지 3개월 동안 실질 GDP는 7월로 끝난 이전 3개월에 비해 0.1% 성장한 것으로 추산됩니다.

파운드화는 실망스러운 수치로 인해 하락하여 런던 시간 오전 7시 45분 기준 미국 달러화 대비 0.3% 하락한 1.2627달러에 거래되었습니다.

영국 재무부 장관 레이첼 리브스는 금요일 성명을 통해 10월 수치가 "실망스럽다"는 것을 인정했지만 정부의 분열적인 경제 전략을 옹호했습니다.

그녀는 법인세 상한선과 10년 인프라 전략 출범과 같은 변화를 인용하며 "우리는 장기적 경제 성장을 이룰 정책을 수립했습니다."라고 말했습니다.

10월 말, 리브스는 7월에 장기 보수당 정부를 교체한 이후 첫 번째 정부 예산을 발표했습니다.

예산에는 키어 스타머 총리 정부가 세금을 400억 파운드(505억 달러) 인상한다는 계획이 포함되었습니다. 리브스는 당시 고용주 국민보험료 인상(소득에 대한 세금)과 자본 이득세 인상, 연금 수급자에 대한 겨울 연료 지급 폐지 등 여러 가지 새로운 정책을 통해 이를 달성할 것이라고 말했습니다.

일부 정책은 광범위한 비판을 받았습니다. 예를 들어, 국민보험 급여세 인상은 기업들이 새로운 근로자를 채용할 가능성이 낮아질 것이라는 경고를 촉발했으며, 이번 주 채용 사이트 Indeed의 보고서에 따르면 이 정책은 이미 영국의 일자리 공석에 영향을 미쳤다고 합니다.

이자율 영향

10월 GDP 성장률은 영국 경제에 새로운 타격을 입혔습니다. 영국 경제는 여전히 인플레이션을 억제하기 위해 고군분투하고 있으며, 금요일에 발표된 새로운 수치에 따르면 소비자 신뢰도 데이터도 약했습니다.

그러나 시장 전문가들은 최근 데이터가 영국 중앙은행의 금리를 "점진적으로" 인하하겠다는 의지를 바꿀 것이라고 확신하지 못하고 있습니다.

중앙은행은 11월에 열린 최근 회의에서 금리를 0.25%포인트 인하했으며, 당일 금리 스와프 데이터에 따르면 다음 주에 열리는 후속 회의에서도 금리를 4.75%로 유지할 것으로 예상됩니다.

RSM의 영국 경제학자 토마스 퍼그는 최근의 데이터와 영국의 인플레이션이 3%로 다시 치솟았다는 점을 고려하면 영국이 "경기 침체 영역으로 다시 빠져들고 있다"는 위험이 있다고 말했습니다.

"우리는 여전히 경제가 2025년까지 재가속화될 것으로 기대합니다. 그럼에도 불구하고 4분기 0.3%의 분기별 성장률에 대한 우리의 예측은 지금으로선 너무 야심차게 보입니다."라고 그는 말했습니다.

"어쨌든, 우리는 오늘의 데이터가 영국은행을 12월 19일 회의에서 금리 인하라는 크리스마스 선물로 깜짝 시장에 밀어넣기에 충분히 나쁠 것이라고는 생각하지 않습니다."

한편, 영국 및 웨일즈 공인회계사 협회의 경제 책임자인 수렌 티루는 크리스마스 금리 인하가 "의심스럽다"는 데 동의했습니다.

"이러한 암울한 수치에도 불구하고 이번 달에 금리가 인하될 가능성은 낮습니다. 일부 정책 입안자들은 최근 인플레이션 상승에 대해 우려를 표시하고 2월까지 정책 완화를 연기할 가능성이 높습니다." Thiru가 메모에서 밝혔습니다.

출처:CNBC

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오웬 리

중앙 은행

BOJ가 홀드할 것이라는 베팅으로 엔화는 6월 이후 가장 긴 연패를 기록할 것으로 예상됨_1

일본 통화는 금요일에 손실을 확대하여 달러당 0.6% 하락하여 153.48로 11월 26일 이후 최저 수준을 기록했습니다. 5일째 하락했으며 2개월 만에 최악의 주간을 향해 나아가고 있습니다.

블룸버그는 이번 주 초에 BOJ 정책 입안자들이 1월 또는 그 이후까지 기다려서 금리를 인상하는 데 비용이 거의 들지 않는다고 보도했습니다. 인플레이션이 과도해질 위험이 제한적이기 때문입니다. 그들은 경제 데이터와 시장 동향에 따라 다음 주에 인상할 가능성이 있다고 보고서는 밝혔습니다.

이번 달에 보고서 발표 후 머니 마켓은 금리 인상에 대한 베팅을 줄였고, 이제 그 결과에 16%의 확률을 할당합니다. 일주일 전에는 인상 가능성이 64%였습니다.

금요일에 발표된 BOJ의 분기별 단칸 보고서에 따르면 일본 대기업들의 신뢰심은 여전히 낙관적이지만, 이 데이터는 금리 예상치에 영향을 미치지 않았습니다.

"우리는 위험이 엔화 약세로 기울어져 있다고 생각합니다." Bank of America의 외환 및 금리 전략가인 아다르시 신하가 말했습니다. "BOJ는 미래의 미국 경제 정책을 평가하면서 기다리고 보는 모드에 있습니다."

출처: 바실리스 카라마니스

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ING

중앙 은행

간결한

25bp 인하, 하지만 2025년에는 인하 횟수 감소할 듯

연방준비제도는 지난 두 차례의 FOMC 회의에서 금리를 75bp 인하했으며, 12월 18일에 25bp 더 인하할 것으로 예상합니다. 그들은 연방기금에 대한 장기적 기대치가 약 3%라고 제안하며, 현재 상한 금리가 4.75%인 만큼, 제한적 영역에서 중립적 영역에 더 가까운 정책으로 옮겨가면서 활용할 여지가 있다고 합니다.

하지만 이민 통제, 관세, 개인 및 법인세 인하 등의 정책적 추진력으로 인해 연준이 2025년까지 더 완만하고 얕은 통화 완화 경로를 취할 가능성이 높으므로, 새로운 경제 전망에 주목해야 합니다.

연방 기금 목표 상한 금리(%) 지난 금리 인상과 첫 금리 인하 사이의 기간 1971-2024

2025년 25bp 3회 인하

최근까지 시장은 12월에 실제로 금리 인하가 이루어질지에 대해 상당히 의견이 엇갈렸습니다. 인플레이션 데이터는 CPI 방법론에 따른 2% 목표에 대한 실질적인 진전을 이루지 못했습니다. 4회 연속으로 0.3%의 월간 수치는 너무 높아서 안심할 수 없습니다. 그러나 Fed가 선호하는 척도인 핵심 개인 소비자 지출 디플레이터에 대한 더 나은 소식이 있었습니다. 이 광범위한 인플레이션 압력 척도에 반영되는 CPI 및 PPI 보고서의 핵심 구성 요소는 12월 20일에 발표될 때 유리한 0.2% MoM 수치를 장려합니다.

Fed의 이중 위임은 또한 일자리 시장에서 무슨 일이 일어나고 있는지에 주의를 기울여야 한다는 것을 의미합니다. 급여 증가가 둔화되고, 정규직 고용이 실제로 감소하고 실업률이 높아지면서 냉각의 명확한 징후가 나타나 Fed가 정책을 중립에 더 가깝게 전환하는 것을 정당화합니다. 25bp 인하 중 23-24bp가 선물 계약에 반영되어 있어 이미 끝난 거래처럼 보입니다.

ING, 연방준비제도 이사회에 대한 업데이트된 예측에 대한 기대

시장은 또한 연방준비제도가 2025년에 대해 무엇을 말할지에 주목하게 될 것입니다. 위의 표는 연방준비제도가 9월에 예측한 것과 비교하여 무엇을 제안할 것으로 예상하는지 보여줍니다. 성장과 인플레이션은 2024년 말에 약간 더 높게 수정될 예정이고 실업률은 낮아질 것이지만, 2025년 예측을 극적으로 바꿀 것으로 예상하지는 않습니다. 단기 성장 스토리는 선거의 명확성과 트럼프의 친기업 규제 입장과 저세금 환경이 뒷받침되어야 한다는 인식으로 인해 높아지고 있지만, 무역 보호주의와 이민 통제의 잠재적 영향에 대한 불안이 있습니다.

3월 FOMC 회의에서 Fed는 트럼프 대통령의 관세, 세금 및 지출 계획을 더 명확하게 이해하게 될 것이며, 따라서 주요 예측 수정은 그때까지 미룰 것으로 예상합니다. 그럼에도 불구하고, 관세로 인해 상품 가격이 오르고 이민 통제로 인해 농업, 건설 및 호텔업과 같은 부문의 임금과 비용이 상승할 가능성이 있는 높은 인플레이션 위협으로 인해 단기 성장이 약간 더 강해질 위험이 있으므로 2025년에 3번만 금리를 인하할 것으로 예상합니다. 이전에는 4번을 제안했습니다. 2025년에는 분기당 25bp의 인하가 예상되며 3분기에는 약 3.75%의 최종 금리가 예상됩니다.

연준 역레포율에 대한 기술적 조정이 진행 중

마지막 FOMC 회의의 의사록은 Fed의 역레포 금리에 대한 기술적 조정 가능성을 언급했습니다. 현재 4.55%로, Fed Funds 하한선인 4.5%(상한선은 4.75%)보다 5bp 높습니다. 제안된 바에 따르면 역레포 금리를 5bp 인하하여 Funds 하한선과 동일하게 만드는 것입니다. 기술적으로 보면 Fed Funds 하한선과 상한선이 25bp 인하되고 역레포 금리가 30bp 인하되어 Fed Funds 하한선과 역레포 금리가 4.25%로 동일하게 됩니다. 다른 주요 금리인 준비금 이자율은 현재 4.65%로, 하한선보다 15bp 높습니다. 이 역시 25bp 인하되어 하한선과 상한선에 대한 스프레드가 변동 없이 유지될 것으로 예상됩니다.

그렇다면 이 모든 것의 의미는 무엇일까요? 여기에는 움직이는 부분이 몇 가지 있습니다. 무엇보다도 Fed의 주요 업무는 효과적인 연방 기금 금리를 관리하는 것입니다. 현재 4.58%입니다. 일반적으로 역레포 금리와 준비금 금리 사이에 있습니다. 준비금 금리는 효과적인 기금 금리를 주도하는 가장 큰 영향을 미치는 요인이었으며, 이는 연방 주택 대출 은행의 당일 현금 활동에 의해 주도됩니다. 이 스프레드는 7bp로 안정되어 있으며, 그럴 가능성이 높지만, 효과가 있다면 효과적인 기금 금리를 낮추는 것일 수 있습니다. 그러나 전반적으로 준비금 금리에 대한 스프레드는 유지될 것으로 예상합니다. 그러면 효과적인 기금 금리가 25bp 낮아져 4.33%가 됩니다.

여기서 주요 결과는 역레포 시설을 통해 연방준비제도로 돌아가는 현금에 대한 보상이 감소하여 마진에서 그 시설이 덜 매력적으로 느껴진다는 것입니다. 차례로, 이는 시설 사용의 감소를 계속 촉진합니다. 어떤 경우든 그것은 진행 방향이었습니다. 추가적인 이점은 역레포 잔액이 은행 준비금을 잠식하기 전에 0으로 향한다는 것입니다. 궁극적으로 은행 준비금이 감소함에 따라 연방준비제도의 양적 긴축 프로그램은 중단될 것입니다. 하지만 빠르면 2025년 2분기까지는 걱정할 일이 아니라고 생각합니다.

FOMC 테스트에 견뎌낼 견고한 달러 추세

금리 차이는 10월 초부터 달러 강세 추세의 주요 원동력이었고, FOMC 회의가 기본적인 달러 강세 추세에 상당한 타격을 줄 것이라고는 생각하지 않습니다. 여기서 우리는 Fed 완화 주기에 대한 가격에 큰 변화가 보이지 않으며, 이는 달러 금리 차이를 비교적 크게 유지할 것입니다.

대신, FX 시장은 도널드 트럼프의 1월 취임을 앞두고 대기 모드에 머물러 있습니다. 두려움/기대되는 점은 이번에 관세와 관련하여 그가 더 빨리 블록에서 벗어날 수 있다는 것입니다. 관세 또는 관세에 대한 경쟁적 FX 평가절하는 모두 달러에 긍정적입니다.

달러는 현재 12월 약세에 대한 계절적 추세에 저항하고 있으며, FOMC가 부정적인 이벤트 위험을 증명할 필요가 있다고는 생각하지 않습니다. 대신 EUR/USD의 이동 방향은 분명히 낮고 아마도 연말이나 1월 초까지 EUR/USD는 1.02/03 근처에서 새로운 최저치를 기록할 것입니다.

출처:ING

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저스틴

간결한

외환

SNB는 정책 금리를 0.5%로 낮추기 위해 50bp 인하로 놀라움을 선사했습니다. 시장은 25bp와 50bp 인하로 나뉘었습니다. USD/CHF는 마지막으로 0.8938 수준에서 확인되었으며, UOB 그룹의 외환 분석가인 Quek Ser Leang과 Lee Sue Ann이 언급했습니다.

CHF의 안전자산 특성이 작용할 수 있음

"정책 입안자들이 '중기적으로 가격 안정과 일치하는 범위 내에서 인플레이션을 유지하기 위해 필요한 경우 통화 정책을 조정할 것'이라고 말하는 성명서에 약간의 수정이 있었습니다. '중기적으로 가격 안정을 보장하기 위해 향후 분기에 SNB 정책 금리를 추가로 인하해야 할 수도 있습니다.'라고 밝힌 9월 성명서와 대조됩니다. 현재 성명서에서는 '추가 인하'라는 문구가 삭제되었습니다. SNB 의장인 슐레겔은 '필요한 경우 3월 회의에서 금리를 조정할 것입니다. 0~2% 범위를 벗어난 인플레이션을 용인할 것입니다'라고 말했습니다."

"정책 입안자들이 단기적으로 인플레이션의 미끄러짐에 대해 더 관대한 인상을 주지만, 정책 입안자들은 여전히 CHF 상승에 대해 경계할 것입니다. 성명에서는 SNB가 필요한 경우 외환 시장에 개입할 준비가 되어 있으며, Schlegel은 필요한 경우 음의 금리를 시행할 의향이 있음을 반복해서 언급했습니다. 전반적으로, 우리는 지속적인 디스인플레이션 압력 속에서도 강력한 CHF를 경계하는 비둘기파 SNB 의 뒷받침으로 CHF에 대한 약간의 약세 편향을 유지합니다."

"그렇긴 하지만 CHF의 안전 자산 특성은 지정학적 위험 회피나 독일, 프랑스의 정치적 불확실성이 발생할 경우 작용할 수 있습니다. USD/CHF가 상승했습니다. 일간 차트의 약세 모멘텀은 사라지고 RSI는 상승했습니다. 위험은 상승으로 치우쳤습니다. 저항선은 0.8955, 0.9020(2024년 고점에서 저점까지의 76.4% 피보나치 수정선). 지지선은 0.8850(21 DMA), 0.88 레벨(50% 피보나치)입니다."

출처: FXSTREET

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사이프

간결한

연방준비제도이사회(Fed)가 금리 인하 주기를 시작했고, 월가의 의견은 양적 긴축이 2025년 3월에 끝날 것이라는 것입니다. 그러면 연준은 포트폴리오의 만기 구조에 대한 중요하면서도 졸린 듯한 결정을 내려야 할 것입니다.

2008년 금융 위기 이전에는 국채가 재무부 포트폴리오의 절반 이상을 차지했지만 , 그 중 거의 4분의 3이 3년 안에 만기가 되었습니다. 연방준비제도 이사회 위원이자 차기 연방준비 제도 의장 후보 로 지명된 크리스 월러는 최근 이 문제에 대해 향수어린 연설을 하며 "재무부 보유 자산이 단기 국채로 더 많이 옮겨가는 모습을 보고 싶습니다."라고 말했습니다.

실제로, 연준이 2019년에 대차 대조표를 확대하기 시작했을 때(양적 완화를 위한 이유가 아니라 단순히 성장하는 경제에 적응하기 위한 것) 대차대조표의 성장은 오로지 국채 매수 에서 비롯되었습니다.

사소한 것처럼 보일 수 있지만, 이 선택은 단순히 '중립적인' 중앙은행 포트폴리오를 정의하는 연습 이상입니다. 연방준비제도이사회의 11월 연방공개시장위원회 회의록은 다음과 같이 밝혔습니다. '여러 참석자는 재무부 증권 시장의 레버리지가 여전히 위험하다고 지적했으며, 시장의 회복력과 관련된 상황을 모니터링하는 것이 중요할 것이라고 언급했습니다.'

하지만 연방준비제도는 이 위험을 감시하는 것 이상의 책임이 있습니다. 채권 전용 포트폴리오로의 전환은 기관 현금 투자자들에게 이러한 채권을 굶기고 대신 레버리지 투자자에게 장기 재무부 증권의 단기 자금을 제공하도록 강요하는 것을 의미합니다.

연방준비제도 이사회 대차대조표부터 헤지펀드까지

FOMC 의사록에서는 또한 "헤지펀드의 레버리지는 여전히 높은 수준을 유지하고 있다. 이는 부분적으로 재무부 현물-선물 베이시스 거래가 널리 퍼져 있기 때문이다"라고 언급했습니다.

기초 거래는 선물 계약에 '인도 가능한' 국채 선물과 현금 국채 간의 차익 거래 스프레드를 활용합니다. 헤지 펀드는 국채를 롱 포지션으로, 상대적으로 거래가 활발한 해당 선물 계약은 숏 포지션으로(선물의 반대편에 자산 관리자가 있음) '기초' 또는 스프레드를 수집합니다. 보수적으로 추정하면 , 기초는 연간 45베이시스 포인트를 포착하며, 헤지 펀드는 최소 20배를 재매수 계약 또는 프라임 브로커리지에 활용하여 연간 9% 이상의 수익을 올립니다.

재무부에 자문하는 시장 참여자 그룹인 재무부 차입 자문 위원회는 20배가 '일화적으로' 좋은 근사 기반 거래 레버리지라고 말했습니다 . 연방준비제도 연구원인 아이엘렌 바네가스(Ayelen Banegas)와 필립 모닌(Phillip Monin)의 기사 에 따르면 헤지펀드는 재무부 레포 차입에 대해 평균 56배의 레버리지를 사용하고 있다고 합니다.

이 거래는 실제로 위험이 없는 것은 아닙니다 . 특히 '현금에 대한 돌진'이 있고 기준이 갈라질 때 특히 위험합니다. 가장 악명 높은 것은 팬데믹이 경제를 강타했을 때 금리가 더 오랫동안 낮아졌기 때문에 선물 가격이 상승했지만, 투자자들이 현금을 찾으면서 현금 국채는 그럼에도 불구하고 매도되었습니다.

거래의 실제 규모 도 알려지지 않았지만 , 현재 지표는 팬데믹 이전의 정점보다 더 크다는 것을 시사합니다. 이번 달 초, 금융안정감독위원회는 다음과 같이 보고했습니다 . '2024년 9월 현재 레버리지 펀드의 순매도 국채 선물 계약은 명목상 가치가 1조 1,000억 달러로, COVID-19 팬데믹이 시작되기 전에 관찰된 정점의 거의 두 배에 달했습니다.'

기초 거래는 Fed의 포트폴리오 선택과 무슨 상관이 있나요? 글쎄요, 우리가 가진 QT의 한정된 역사에서 Fed가 시장에 듀레이션을 다시 투입하면 기초 거래 기계가 과속으로 돌입하는 듯합니다.

QT와 헤지펀드 기초 거래: 공생 관계

재무부는 두 QE 시대에 발행 기간을 크게 확대했습니다. 재무부는 2008년 금융 위기 이후 QE 기간 동안 미지급 재무부 채권의 가중 평균 만기를 55개월에서 70개월로 늘렸고, WAM은 팬데믹 시대 QE 기간 동안 75개월로 증가했습니다(그림 1).

그림 1. 유동성이 있는 부채의 가중 평균 만기

출처: 미국 재무부

이러한 증가는 Fed가 채권 매수를 중단하고 QT를 시작하자 사그라들거나 감소했습니다. Fed가 재무부의 새로운 기간을 민간 시장에 밀어붙였던 이러한 QT 기간 동안, 헤지펀드 기반 거래가 많은 힘든 일을 해낸 것으로 보입니다. 2008년 금융 위기 이후, Fed는 2017년 10월에 채권을 매각하기 시작했고, 팬데믹 이후, QT는 2022년 6월에 시작되었습니다. 두 날짜 모두 헤지펀드 기반 거래의 다양한 규모 대리 지표에서 변곡점처럼 보입니다(그림 2 및 3).

그림 2. 자산 관리자의 순 매수 포지션이 계속 증가함에 따라 국채 선물에 대한 헤지 펀드 순 매도 포지션이 더욱 증가했습니다.

미국 국채선물 전체의 순포지셔닝 합계, 10억 달러

출처: 금융안정감독위원회

그림 3. 헤지펀드 순레포 포지션

출처: 조나단 글리코스, 벤자민 이오리오, 필립 모닌, 루보미르 페트라섹 (연방준비제도이사회) 참고: 순 레포는 SEC 양식 PF에 따라 보고하는 자격을 갖춘 헤지펀드가 보유한 역레포 포지션을 뺀 총 레포 포지션으로 정의됩니다.

헤지펀드의 제조 현장

물론, 헤지펀드가 만기 변환 위험을 감수하고 그 위험을 감수하는 대가로 돈을 받는 것에 본질적으로 나쁜 것은 없습니다. 하지만 우리가 그들에게 어떤 종류의 만기 변환을 요구하는지, 그리고 기초 거래의 폭발 위험을 감수할 가치가 있는지, 아니면 더 나은 방법이 있는지를 살펴보는 것은 가치가 있습니다.

기초 거래에서 헤지펀드는 장기 국채를 취득하여 다양한 국채 상품을 제조하는 데 사용합니다. 단기 국채 담보 레포는 궁극적인 자금 출처인 기관 현금 더미에서 보유할 수 있습니다. 기관 현금 관리 관점에서 국채 담보 레포는 국채 수표에 의해 전적으로 지배됩니다. 상대방 위험도 없고, 담보에 대한 기간 위험도 없으며, 유동성 풀이 소유할 수 없는 자산을 점유해야 할 위험도 없습니다.

따라서 재무부는 최소한 기초 거래로 대리할 수 있는 규모를 가진 상당히 더 많은 지폐를 발행할 기회를 놓치고 있습니다. 실제로 그러한 발행은 거래를 몰아낼 것입니다. 그러나 재무부 장관 후보자 스콧 베센트는 월스트리트 저널 에 재무부가 최근 단기 발행으로 옮겨가는 것이 '재무부 시장을 왜곡했다'고 기고하면서 재무부 발행을 연장하려 할 것이라고 시사했습니다.

따라서 유기적 대차대조표 성장이 재개될 때 채권에 재할당하거나 채권에만 집중함으로써 문제를 더 악화시키는 것을 피하는 것이 Fed의 의무입니다. 이는 Fed가 듀레이션을 독점적으로 매수하는 것이 적절하다는 것을 의미하지 않습니다. 왜냐하면 그것은 통화 자금 조달처럼 보이고 느껴질 것이기 때문입니다.

그러나 연방준비제도의 포트폴리오는 과거에 소량 으로 사용했던 전략을 사용해야 합니다 . 포트폴리오 만기를 미지급 재무부 채권의 만기와 맞추는 것을 목표로 해야 합니다. 이렇게 하면 특정 기간의 발행에 대한 인센티브를 피하고, 채권 부족을 악화시키는 금융 안정성에 대한 순 부정적 결과를 피할 수 있습니다.