パリ協定を真剣に受け止めるために中央銀行は何ができるでしょうか?

ブリューゲル

エネルギー

経済的

概要:

中央銀行は、気候変動から生じるシステム全体のリスクを管理するためにマクロアプローチを取るべきだ。

エグゼクティブサマリー

気候変動に関するパリ協定が2015年に調印されて以来、195の署名国では、依然として増加する世界の排出量を背景に、気候変動移行に起因する金融不安定性が約3分の1増加している。欧州連合では排出量は減少しているが、銀行はネットゼロへの移行コストを完全には内部化していない。銀行は化石燃料産業の拡大に資金を提供し続けている。システムレベルでは、これは現在の金融安定の見せかけを、後に金融不安定性が高まるより無秩序な移行シナリオと交換している。

中央銀行は、気候関連の金融リスクに対処するために、ミクロプルーデンス監督ツールをますます多く使用しています。これらのツールには、銀行のリスク管理プロセスのレビューや、銀行のリスクモデルの欠陥に対する警告が含まれます。このアプローチは役立ちますが、これまでのところ、金融システムにおける気候移行関連の不均衡の蓄積には対処できていません。この状況は、2007年から2008年の世界金融危機の直前の状況を反映しています。当時、監督当局は、最新のバーゼルリスクモデルの個々の銀行による実装のレビューに忙しく、住宅価格の上昇によって引き起こされた金融システムの不均衡の拡大に気付いていませんでした。

この政策概要では、中央銀行は、気候変動の移行から生じるシステム全体のリスクを管理するためにマクロアプローチを取るべきだと提案しています。気候変動は、外生的リスクではなく、多くの法域で法的に義務付けられた内生的移行として扱う必要があります。マクロプルーデンス監督能力における中央銀行の政策目標は、移行中の金融不安定性を最小限に抑えることです。この政策概要では、他のすべての条件が同じであれば、ネットゼロへの最も安定した道筋が最大の金融安定性をもたらすと主張しています。気候関連の集中リスクに対してシステムリスクバッファーを課すという現在の提案では、このような着実な削減を実現できない可能性があります。

排出量の多い企業への収益性の高い融資を切り離すことに消極的だった銀行には、ガイド付きの移行が推奨される。金融セクターに2025年から2050年まで融資による排出量を毎年4パーセントポイント削減することを義務付ければ、金融の不安定さを最小限に抑えながら実質ゼロを達成できるだろう。

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「リスク警告と投資免責事項」

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欧州のエネルギー貯蔵：新たな数十億ドル規模の資産クラス

ゴールドマン・サックス

経済的

エネルギー

欧州では、再生可能エネルギー源の容量が急速に増加している一方で、従来の発電所は徐々に廃止されつつあります。電力市場にバランスをもたらすバッテリーストレージの需要が高まる中、投資家にとって新たなユニークな機会が生まれています。

「エネルギー貯蔵は、新しく興味深い資産クラスとして台頭しており、そのビジネスモデルは風力や太陽光とは根本的に異なります」と、GS パールストリートを率い、ゴールドマンサックスグローバルバンキングマーケットのマネージングディレクターを務めるイングマールグレビエン氏は語る。GS パールストリートは、クリーンエネルギー技術の取引および資金調達ソリューションのプラットフォームである。ブルームバーグ NEF によると、全体として、ヨーロッパのエネルギー貯蔵総量は、昨年の 15 ギガワットから 2050 年までに約 375 ギガワットに増加すると予想されている。

私たちは、電力市場の動向、エネルギー貯蔵技術、そしてこれらの技術から生まれる投資と資金調達の機会について、グレビエン氏と話をしました。

European Energy Storage: A New Multi-billion-dollar Asset Class_1

再生可能エネルギーの台頭は、欧州の電力市場にどのような課題をもたらすのでしょうか?

ブルームバーグNEFのデータによると、2050年までにヨーロッパの電力の約72％が風力と太陽光で生産されるようになり、これは現在の30％に比べて大幅な増加です。これは電力市場における本当に根本的な構造変化であり、今後も続くでしょう。これは脱炭素化の観点からは素晴らしいことです。しかし、再生可能エネルギーは断続的な電力源であるため、供給のタイミングと確実性に関する問題も生じます。風や太陽がなければ、電力生産もありません。太陽が照っているときや風が吹いているときだけ電灯のスイッチが機能する世界を想像してみてください。

再生可能エネルギーの普及が進むにつれ、消費と生産の不均衡が拡大しています。その結果、市場のボラティリティが高まり、場合によっては極端な価格シナリオが発生する可能性があります。たとえば、オランダやベルギーなどの一部の欧州市場では、太陽光や風力発電のシェア増加と直接相関して、1時間当たりのマイナス価格が大幅に増加し始めています。

エネルギー貯蔵は、電力を転換し、低炭素な方法でこれらの構造的問題を解決するための鍵となります。

エネルギー貯蔵は投資家にどのような機会を提供しますか?

エネルギー貯蔵によって、新しく興味深い資産クラスが出現しており、そのビジネスモデルは風力や太陽光とは根本的に異なります。

風力発電と太陽光発電の資産は、電力を販売することで収益を生み出すため、電力価格の絶対レベルに依存します。同時に低い限界生産コストで発電する再生可能資産の急増は、長期的には電力価格の低下、回収率の低下、およびこれらの資産の収益の低下のリスクがあることを意味します。

エネルギー貯蔵については、まったく逆のことが当てはまります。エネルギー貯蔵は電力をシフトさせ、市場での低価格と高価格の時間帯の差を売買して取引することで利益を得ています。したがって、貯蔵資産は価格差に依存しており、価格差は不均衡が多いほど高くなる傾向があります。その一方で、不均衡は再生可能エネルギーの増加によって促進されます。したがって、エネルギー貯蔵は再生可能エネルギーが主流の電力市場に適した位置にあり、興味深い新しい資産クラスを表しています。また、すでに従来の再生可能エネルギーポートフォリオを持っているプレーヤーにとっては、潜在的なヘッジでもあります。

従来の再生可能エネルギーと比較すると、エネルギー貯蔵は、技術の進歩、市場価格シグナル、政府の支援メカニズムを背景に、ここ数年でようやくヨーロッパで投資可能な資産になりました。全体的に、ブルームバーグNEFなどの市場調査では、ヨーロッパのグリッド規模のエネルギー貯蔵は、昨年の15ギガワットから2050年には約375ギガワットに増加すると予測されています。

ゴールドマン・サックスは、GS パールストリートプラットフォームを通じて、欧州全域のエネルギー貯蔵プロジェクトへの資金調達の最前線に立ち、市場をリードする取引および市場へのルートツーマーケットサービスを提供しています。

European Energy Storage: A New Multi-billion-dollar Asset Class_2

ストレージスペースで注目すべき重要なテクノロジーは何ですか?

短期間のエネルギー貯蔵プロジェクトでは、実用規模のリチウムイオン電池が主要な技術選択肢として浮上しています。リチウムイオン電池パックの平均コストは、技術の進歩と規模の経済により、過去 10 年間で 80% 以上減少しました。同時に、技術の性能と寿命も向上しました。これにより、リチウムイオンは銀行融資可能な技術になりました。しかし、特に長期間の貯蔵アプリケーションについては、エネルギー貯蔵技術に関する最終的な判断はまだ下されていません。

この問題を解決できる新しい技術は他にも多数あります。たとえば、ナトリウムイオン電池は、高エネルギー密度がそれほど重要でない大規模グリッドスケールの貯蔵システムにとって有力な候補です。液体空気貯蔵、フロー電池、圧縮空気貯蔵、重力応用などの他の技術はすべて、電力市場の長期エネルギー貯蔵の問題を解決できます。ただし、現時点では、これらの代替技術はリチウムイオン貯蔵システムに比べて成熟度が低い傾向があります。

ストレージプロバイダーにとっての主な収益源は何ですか?

短期エネルギー貯蔵資産については、ヨーロッパのエネルギー貯蔵資産には実際に 3 つの主要な収益源があります。

1 つ目は容量支払いです。これは、システムの信頼性をサポートし、特定の新しい電力資産タイプの設置を奨励するために、政府によって広く実施されている政策措置となっています。容量契約は、政府との二国間契約であることが多く、最長 15 年です。オークションで授与され、ストレージプロバイダーは基本的に資産の構築に対して支払いを受けます。固定の収益源を提供しますが、その額は国によって異なります。

2 つ目の収益源は、補助サービスです。これは、電力消費と生産が常に完全にバランスしていることを保証し、電力消費と生産の不均衡から生じる周波数の偏差に対処する必要がある送電網運用者にサービスを提供するために設計された市場メカニズムです。そのためには、資産を呼び出して、非常に短い通知でランプアップまたはランプダウンなどの特定のアクションを実行できる必要があります。補助サービスは、送電網運用者によって毎日調達され、ストレージ資産は、資産が資格を持つさまざまなオークションに自由に参加できます。

3 つ目の収入源は卸売市場から得られるもので、これは裁定取引です。ある時間に電気を安く購入し、別の時間に高く売ることで、バッテリーの充電に支払う金額と放電に支払う金額の差額で利益を得ます。

収益モデルは国によって大きく異なります。英国では、ビジネスモデルはほぼ完全に卸売取引と補助サービスに依存しています。容量市場はありますが、全体の収益に占める割合は比較的小さいです。イタリアではその逆で、場合によっては、ビジネスモデルは容量市場と送電事業者との長期契約によって推進されることがあります。

ストレージプロバイダーにとって電力取引戦略はどれほど重要ですか?

絶対に不可欠です。資産所有者が発電時に電力を送電網に販売するだけの風力発電や太陽光発電とは対照的に、エネルギー貯蔵資産は電力取引資産です。さまざまな収益源を積み重ねることができ、電力を購入するか、電力を販売するか、補助サービスに参加するかに関して継続的な取引決定を行う必要があります。

ストレージ資産の取引は、いわゆる「ルート・ツー・マーケット・プロバイダー」、つまり大手電力会社や、24時間365日の取引チームを持つ独立系トレーディングハウスに委託されることが多い。取引戦略は、テクノロジーとビッグデータ分析に大きく依存し、ますます洗練されつつある。ヨーロッパで最も先進的なバッテリー市場である英国では、現在23の企業がエネルギーストレージ資産を取引している。取引結果はリーダーボードで公開され、資産所有者はパフォーマンスをベンチマークできる。

GS Pearl Street での私たちの経験では、エネルギー貯蔵資産で上位 4 分の 1 の取引結果を達成するには、新旧両方の長所を活用する必要があることがわかりました。最先端の取引テクノロジースタックと高度な自動化は非常に重要ですが、経験豊富な人間のトレーダーを関与させることも同様に重視しています。

ある国で設備容量が急速に増加した場合、カニバリゼーションのリスクはありますか?

これは複雑なトピックです。より深く理解するためには、さまざまな収益源を個別に検討する必要があります。

補助サービスのパラメータは、各サービスに有限の容量要件を持つ送電網事業者によって定義されます。この要件は時間の経過とともに変化する可能性がありますが、再生可能エネルギーの成長に直接関係するものではありません。その結果、補助サービスはより早く飽和する傾向があります。良い例は英国市場です。この市場では、動的抑制 (DC)、動的調整 (DM)、動的調整 (DR) などの周波数制御サービスは、飽和により過去 2 年間で価値が低下しました。飽和の時点で、補助サービスの収益は、エネルギー貯蔵の代替収益源である卸売裁定取引に収束し始めます。

卸売裁定取引では、貯蔵資産の取引により、再生可能エネルギーの生産量が多い時期から少ない時期へと電力をシフトします。国のエネルギーをシフトするために必要なエネルギー貯蔵容量は、総電力需要、電力スタック、再生可能エネルギーの普及率によって決まります。したがって、エネルギー貯蔵を市場全体とその柔軟性要件の観点から見ることが重要です。

英国の場合、現在稼働しているエネルギー貯蔵容量は約 4 GW です。これは、すべての時間帯にエネルギーを移行するには十分ではありません。ただし、容量メカニズムに基づいてコミットされた約 16 GW の追加バッテリーパイプラインにより、これに近づくことができます。

投資の観点からは、こうしたリスクを軽減するために、国や収益モデルを多様化することが非常に重要です。新規プロジェクトに対する逆風により、中期的には英国市場で統合が進む可能性は高いですが、他の大陸ヨーロッパ市場ではエネルギー貯蔵の構築が始まったばかりで、柔軟性の要件や機会セットが異なります。

投資家は、エネルギー貯蔵取引にとってどの市場が魅力的であるかをどうやって知るのでしょうか?

スプレッド、スプレッド、スプレッド。私たちは、設置されたエネルギー貯蔵容量が増加するにつれて、さまざまなエネルギー貯蔵収入源のマージンは最終的に収束するという見解に強く賛同しています。前述のように、補助サービスが飽和状態になると、卸売裁定取引、つまり電力が余っているときに安く購入し、供給が不足しているときに高く販売する価格差が、エネルギー貯蔵資産の収益性を押し上げます。

卸売裁定取引の機会は、国の発電限界費用などの短期的な要因だけでなく、国の再生可能エネルギーの普及率などの長期的な要因によっても影響を受けます。ヨーロッパでは、発電限界費用は依然としてガス、石炭、炭素の価格によって決まることが多いです。

そのため、欧州全体の卸売スプレッドは、燃料価格の高騰を背景にエネルギー危機の間中、歴史的基準から見て非常に高かったが、その後修正され、低下した。一般的に、ほとんどの欧州市場の卸売スプレッドは、エネルギー貯蔵プロバイダーにとって魅力的なレベルを維持しており、これらのプロバイダーは再生可能エネルギーへの傾向から引き続き恩恵を受けるだろう。

European Energy Storage: A New Multi-billion-dollar Asset Class_3

ヨーロッパのエネルギー貯蔵ニーズを満たすにはどれくらいの投資が必要でしょうか?

2050 年までに欧州全域でクリーンエネルギーの目標が掲げられていることを踏まえると、グローバルバンキングマーケットでは、すべてのエネルギー貯蔵容量を構築するには最大 2,500 億ドルの資本投資が必要になると考えています。これには、住宅ユニットとグリッド規模のエネルギー貯蔵を組み合わせる必要があります。

グリッドスケールのエネルギー貯蔵の資金調達環境は、過去 12 ～ 24 か月で変化し始めており、提供されるプロジェクト資金調達構造の範囲が広がっています。歴史的に、ほとんどのプロジェクトは、いわゆる「フロア契約」、つまり収益の下限を設定した市場へのルート契約に基づいて資金調達されてきました。市場が進化するにつれて、貸し手もマーチャントバッテリーの資金調達に慣れ始めています。

しかし、欧州におけるすべての政策目標とそれに対応するエネルギー貯蔵の構築に資金を提供できるほど市場が充実しているかどうかについては、大きな疑問符が付きます。また、再生可能エネルギーやインフラ部門全体と比較すると、資金調達の状況は比較的初期段階にあります。エネルギー貯蔵の資金調達市場が成長し、より制度化されることが重要です。これは、より幅広い金融機関やファンドの幅広い関与を意味します。GS Pearl Street との大規模なエネルギー貯蔵プロジェクトの資金調達に関する当社の経験では、貸し手や融資相手の間で大きな関心が寄せられていますが、エネルギー貯蔵のビジネスモデルや技術については、依然として説明が必要な場合が多いことがわかりました。

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共和党が圧勝する可能性で市場は上昇、だが政策の不確実性も浮上

JPモルガン

政治的

経済的

トランプ前大統領が米国大統領選挙の勝者であると宣言された。

株式市場はこれに応じて力強く上昇し、国債利回りと米ドルは急上昇した。しかし、今後の政策実施とそれが市場のさまざまな部分に与える影響については不確実性が漂っている。それでも、選挙のハードルを乗り越えるだけで、政策の可視性が向上し、ボラティリティが低下し、リスク資産への資本の流入が増加している。

「スイープ」による政策変更が拡大すれば、経済成長、インフレ、市場動向に影響が及ぶ可能性がある。今後数か月、数四半期で、現政権の政策方針とそれが投資に及ぼす影響についてさらに詳しく知ることになるだろう。しかし、投資家は、リスク資産にとってファンダメンタルズが引き続き有利な現在のマクロおよび市場環境にも回帰し始めるだろう。収益成長は拡大し、経済成長は回復力があり、FRBは金融引き締め政策の姿勢を徐々に緩和しつつある。一方、財政赤字は高止まりする可能性が高いため、長期国債利回りの下限が設定される。

共和党は政策についてペンを握る

共和党が議会を支配すれば、共和党は立法議題に関して大きな影響力を持つことになるが、その多数派の規模が重要になる。共和党が上院を支配すれば、トランプ次期大統領は比較的容易に政治的に同調する候補者を承認し、規制緩和などの主要な議題を推進することができるだろう。共和党が下院でも多数派を獲得すれば、広範な税制および移民政策も可決される可能性がある。

選挙の不確実性は過去のものとなり、投資家は提案されたものと政策の優先順位と実施に関する今後の明確さに注目するだろう。

財政：トランプ次期大統領は、2017年の減税・雇用法（TCJA）の完全延長を目指しており、最高税率を37％に維持し、国内製造業者の法人税率を21％から15％に引き下げる可能性があるが、法案の最終的な決定権は議会が握っている。全体として、トランプ氏の提案は、CBOの基準値と比較して10年間で赤字を7.5兆ドル増加させ、債務をGDPの142％にまで引き上げると推定されている1。しかし、上院と下院の僅差と債券市場の反応を刺激するリスクにより、選挙運動提案の完全実施は制限される可能性がある。

貿易と関税: 中国および貿易相手国に対する関税引き上げは、一般的に非常に可能性が高いと思われるが、関税の「脅威」とトランプ陣営の実際の政策意図との間には不確実性がある。トランプ次期大統領は関税を課すための相当な執行権限を持ち、すべての輸入品に10%の関税、特に中国輸入品に60%の関税を課すことを提案している。貿易交渉ではUSMCA貿易協定の再交渉も取り上げられるが、大幅な変更には議会の承認が必要となる。最終的に、貿易交渉はさまざまな結果をもたらす可能性があるが、報復関税やインフレの可能性により、選挙公約の完全な実施はおそらく妨げられるだろう。企業が競争力維持を図りながらサプライチェーンを多様化するため、「フレンドショアリング」と「ニアショアリング」の現在の傾向は続くだろう。

移民: 共和党主導の改革は可能であり、より厳格な亡命措置とともに国境資金が増加する可能性が高い。移民労働者への経済的依存と国外追放の難しさが相まって、大量国外追放は防止されるはずだが、それでも就労許可を得る亡命希望者の数を制限する取り組みは可能だ。将来的には、合法的な移民改革の見通しもある。

防衛: NATOとウクライナに対する米国の関与は減少する可能性が高い。米国はこれまで提供してきた安全保障、資金、武器の提供を行なわないとみなされ、世界の他の国々、特に欧州の防衛費が増加することになる。

エネルギー: ここで説明した理由により、IRA はそのまま維持される可能性が高いですが、一部の規定は変更される可能性があります (特に EV クレジットについて)。化石燃料業界は規制の制約が緩和されることで恩恵を受ける可能性がありますが、生産量の増加により価格が下がる可能性があります。

規制: トランプ次期大統領は広範な規制緩和を主張しているが、潜在的な改革の規模を予測するのは困難である。大手テクノロジー企業への影響はまちまちだが、地方銀行やエネルギー企業は規制緩和から最も恩恵を受けるだろう。さらに、反トラスト法の執行が緩和されるとの認識は、企業のMAを今後促進する可能性がある。

ノイズの中から信号を見つける

株式市場のポジティブな反応は、成長促進政策と規制緩和の見通しに焦点を当てており、関税や赤字拡大のリスクを覆い隠している。そのため、規制緩和の恩恵を受ける小型株、銀行、国内エネルギー・鉄鋼メーカー、暗号通貨などの銘柄が本日上昇した。債券市場はより冷静で、さらなる赤字拡大が金利を押し上げる可能性に焦点を当てており、長期金利が短期金利よりも上昇したため、利回り曲線はスティープ化している。注目すべきは、この傾向が継続しており、FRBが9月18日に利下げを行って以来、米国10年債は3.7％から4.6％に上昇している。他の地域では、通貨が米国の利回りと関税の上昇の可能性に反応し、ドルが全面的に上昇している。これらの市場反応の多くは予想されていたが、持続可能ではないかもしれない。

選挙結果は明らかになったが、投資家は依然として政策の実施について明確な見通しを持っていない。政策の実施は投資への影響を示す重要な指標である。実際、実際の政策措置は選挙運動でのレトリックと異なることが多い。そのため、当社は最近の市場動向を追いかけることには注意し、明確にわかっていることに焦点を当てるべきだと考えている。

レッドスイープの市場への影響（これまでのところ）

米国株: この結果が出る前、米国株のファンダメンタルズは堅調で改善しており、レッドスイープが起こりそうであれば、パフォーマンスが低迷しているバリュー株、景気循環株、中小型株セクターの一部が押し上げられるだろう。これは、市場パフォーマンスの拡大をさらに後押しするはずだ。また、MAやIPO活動が増える見通しによってセンチメントは強化されている一方、ビッグテックの反トラスト法の執行はハリス政権下ではそれほど懸念されていないようだ。米国株は引き続き支えられているが、長期金利の上昇や関税の影響に関するリスクは市場価格に反映されていないようで、今後ボラティリティを生み出す可能性がある。

金利:長期金利は、国債発行の増加と米国の財政問題に関する潜在的な「リスクプレミアム」により、高止まりする可能性が高い。短期金利は、今後、連邦準備制度理事会の行動に注目が集まり、今年中（明日の11月のFOMC会合を含む）および来年初めにさらなる利下げが行われると予想されている。

企業信用:この結果が出る前は、投資適格および高利回りの企業信用はともに、強力なファンダメンタルズに支えられていました。選挙後もこの状況は続くと予想され、特に投資適格に比べてデュレーションが短いことから、高利回りのパフォーマンスは引き続き支えられると予想されます。

ドル: 2018-19年の貿易戦争のときと同様に、以下の理由により米ドルは引き続き上昇する可能性があります。

関税が上昇する可能性。

貿易上の不確実性が世界経済の成長にどのような影響を与えるかについての不確実性、そして;

米国と世界の金利差は拡大している。しかし、米ドルは貿易戦争 1.0 が始まった 2018 年初頭と比べて現在 14% 上昇しており、その時点と比べて上昇幅はいくらか制限されている。

国際株式:米ドル高と世界経済成長の不確実性が相まって、米国以外の株式に圧力がかかる可能性が高くなります。特に、ユーロ圏、中国、メキシコの株式は短期的には脆弱に見えます。しかし、投資家は国際株式へのエクスポージャーを一定程度維持する必要があります。その理由は次のとおりです。

国際市場と米国市場の評価差は過去最低水準に近づいており、

中国の政策立案者は景気刺激策を講じており、選挙結果に応じてさらに刺激策を強化する可能性がある。

分散化:財政懸念により債券のボラティリティは高いままであり、株式と債券の相関関係はプラスのままとなる可能性が高く、投資家は分散化を強化する資産の範囲を拡大する必要があります。この場合、金と実物資産は引き続き焦点となるはずです。

政治的不確実性を乗り越えるための3つの原則

経済と市場はさまざまな政府体制の下で好調に推移してきた

大統領選挙は政策の軌道に影響を及ぼす重要な選挙であるが、大統領の任期を通じて株式市場のリターンはプラスになる傾向がある。そして最終的にはマクロ環境によって左右されます。たとえば、オバマ政権 ('09-'17) とトランプ政権 ('17-'21) という 2 つの非常に異なる政権があったにもかかわらず、市場のパフォーマンスはほぼ同じでした。SP 500 は、各政権下で年間平均 16.3% と 16.0% のリターンを上げました。

政策は影響を与える可能性があるが、リターンの最大の原動力とはならないことが多い

投資家は選挙結果に基づいてポートフォリオをどのように配置すべきかをよく検討します。しかし、さまざまな政策の影響に基づいて信頼性の高い投資戦略を構築することは非常に困難です。たとえば、トランプ大統領は大統領在任中、従来のエネルギー産業を支援するために精力的にキャンペーンを行いました。しかし、SP 500エネルギー指数は彼の任期中に-40％下落しましたが、SP 500グローバルクリーンエネルギー指数は275％上昇しました。一方、バイデンは化石燃料の縮小と再生可能エネルギーの活性化を訴えてキャンペーンを行い、インフレ削減法案で3,690億ドルの公約を可決しました。しかし、彼の任期中、これまでのところ、SP 500エネルギー指数は2倍以上に上昇し、SP 500グローバルクリーンエネルギー指数は50％以上下落しています。マクロの力が最終的に市場を動かしました。つまり、ホワイトハウスの政策や意図よりも、変動する需給と金利環境の方が重要でした。

未知のものに対する最善の防御は、分散されたポートフォリオである

市場は、既知のリスクに対してどう対処すべきかを知っている。選挙結果は、結果にかかわらず、政策の方向性についてある程度の明確さを提供する。しかし、ワシントンは依然として大きな財政課題に直面しており、赤党が多数を占める政権下では、分裂政権と比べて政策の不確実性が高まるため、ボラティリティは高いままとなる可能性がある。投資家にとって、未知のリスクに対する最善の防御策は、依然として分散投資である。このメッセージは、株式評価額の上昇、世界の株式市場における米国株の集中、米国株における大型成長株の集中を考えると、今日ではさらに重要になっている。前述のように、多くの投資家にとって、このリスクはポートフォリオの再調整の欠如によって増幅されている。

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英国にとっての自然関連金融リスクの重要性

ニース

経済的

世界のGDPの少なくとも半分は、中程度または高度に直接的に自然に依存しており、最終的には、清潔で豊富な水、きれいな空気、食料などの重要なサービスがなければ経済は成り立ちません。

地球上のほとんどの地域で、自然は現在、土地利用の変化、汚染、鉱物の採掘、水の汲み上げ、気候変動など、人間が引き起こす複数の要因によって大きく変化しています。生物多様性の喪失と環境悪化の現状に関する統計は憂慮すべきもので、湿地面積の85％以上が失われるなど、自然生態系の50％で生態系の範囲と状態が低下し、種の25％が絶滅の危機に瀕しています。

生物多様性及び生態系サービスに関する政府間科学政策プラットフォーム（IPBES）の2019年地球規模評価報告書はさらに、評価された18の生態系サービスのうち14が1970年代以降に低下していると結論付けている。英国も例外ではない。英国の生息地のうち「保全状況が良好または改善している」割合は2007年以降悪化しており、土壌、花粉媒介者、大気汚染、環境汚染、水質および洪水防止への影響が悪化している。英国の75パーセントは少なくとも1つの自然資本枯渇のホットスポットに覆われており、25パーセントは2つ以上の自然資本枯渇のホットスポットに覆われている。

世界的に相互につながった経済を持つ英国も、重大な世界的新興リスクにさらされています。

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ファンダメンタル投資

UBS

経済的

企業の財務報告を理解し、株式評価を計算すること、そして業界、企業、技術、ビジネスモデルの基礎分析を行うことは、ポートフォリオ管理のための証券選択の必須条件の一部です。

一見すると、これらの分野は完全に数学的でルールに基づいているように見えます。論理を最も一貫して正確に適用することで、株式間の相対価値を最もよく推定し、最適なポートフォリオが得られるはずです。そうではないでしょうか?

まったくそうではありません。この説明は範囲が狭く、課題を単純化しすぎています。歴史は将来について貴重な教訓を与えてくれるかもしれませんが、進路を決めるための正確な基準ではありません。

投資の「科学」には、ソフトな側面もあります。それは「芸術」や「あいまいな論理」で、時には「直感」に帰せられることもあります。これはかなり異なるスキルセットを必要とします。現実世界で人々がなぜそのように行動するのかを理解し、あらゆる可能性のあるシナリオとその投資家への影響を評価するには、創造的思考と人間心理の理解も必要です。数学と芸術の両方の側面とそれらの共生関係を理解することは、技術です。

あらゆる可能性を想像する

あらゆる事業予測とその株式評価には、将来に関する多種多様な推定と仮定が含まれています。企業はどこまで成長できるのか、市場シェアはどの程度獲得できるのか、事業の運営効率と資本構成を改善する余地はどの程度あるのか。企業はどの程度、範囲と規模の経済を享受できるのか。価格決定力とサプライヤーに対する影響力はあるのか。

ビジネスの成長に起こりうるあらゆる機会と潜在的な障害を一緒に考え出すには、想像力が必要です。テクノロジーの破壊的な変化、競争環境や規制の変化を予測し、体系的なリスクと企業固有のリスクの性質を理解するには、創造性と、業界、テクノロジー、ビジネスモデル、戦略に対する深い理解が必要です。

厳密な論理スキルと将来の収益のバランスの取れた見積もりを出すために必要な創造性を組み合わせ、ボラティリティの急上昇を避けるのに十分な分散化と、市場を上回る長期収益をもたらすのに十分な確信を持った保有資産を備えたバランスの取れたポートフォリオを構築すること、それが長期テーマ投資の真の技です。

EMH に反抗する

効率的市場仮説（EMH）では、資産価格は公開されているすべての情報を反映しており、このプロセスは動的、一定、即時であるため、情報に基づく投資決定から利益を得ることはできないとされています。

この仮説はある程度は正しいかもしれませんし、投資は論理的、科学的、数学的であるという考えにもよく当てはまります。しかし、この理論には多くの欠陥があります。たとえば、世界の証券取引所には約 50,000 の株式が上場されています1。ポートフォリオマネージャーは、どれほど鋭い分析スキルに恵まれていても、これほど多くの株式を分析しようとすると、途方もなく大きな課題に直面し、株式に関する深い知識を蓄積する時間がなかったり、単に働きすぎたり、あるいはその両方が原因で行き詰まる可能性があります。ご存知のように、知識が少なすぎると危険です。

私たちは、多くの銘柄について少ししか知らないよりも、少数の銘柄について多くを知りたいのです。したがって、投資対象を、特に業界、テクノロジー、ビジネスモデル、テーマなどの類似した特性を共有する銘柄のより小さなサブセットに絞り込むことで、詳細な分析と慎重な判断により多くの時間をかけることができます。さらに、レンズが十分に遠くに焦点を絞られれば、ポートフォリオマネージャーは、業界や学界の専門家の支援を受けて、主題の専門家になることができます。

したがって、テーマ投資に対する「ピュアプレイ」アプローチ2 は、好ましいテーマへのエクスポージャーが高いポートフォリオを生み出すだけでなく、投資対象をそのような情報上の優位性を可能にする規模にまで集中させます。

専門知識

業界とテクノロジーの専門知識の重要性を示す簡単な例として、文脈と専門用語を理解する能力が挙げられます。バイオテクノロジー、半導体、エンタープライズソフトウェア、その他多くの業界の重要なニュースの見出しを理解するには、非常に多くの情報が厳格にコード化されているため、業界特有の深い洞察力が必要です。一部の市場参加者にとっては衝撃的で貴重な投資情報となるニュースも、他の参加者にとっては重要だとは認識されない可能性があります。

したがって、すべての情報はすべての投資家に同時に利用可能であるというEMHの主張が正しいとしても、一部の投資家は他の投資家よりも情報の重要性を理解するのに有利な立場にある可能性が高いことは否定できません。類推すると、毎日電車で通勤する人は、電車に乗って初めてその国を訪れる観光客よりも、遅延やサービスの中断に迅速かつ効率的に対応できる可能性があります。

当社のチームは、指定されたテーマへの投資において豊富な経験を有しています。また、業界と学界から選出された「諮問委員会」による技術と業界特有の動向の分析と理解のサポートも受けています。

合理的な期待

新古典派経済理論は、少なくとも均一かつ合理的な行動を前提とする点で、効率的市場仮説といくつかの共通点を持っています。具体的には、人々は価格と希少性に基づいて明確な好みを持ち、これらの好みに基づいて十分な情報に基づいた利己的な決定を下すと想定しています。

これの問題は、人々がしばしば非合理的な行動をとることです。彼らはモデルを破ります。品質に対する暗黙の認識のおかげで、高価格に惹かれます。懐かしさ、ステータスを獲得する必要性、または単に他と違うことを求める気持ちに基づいて購入します。

オグルヴィ・マザーの創設者であり、広告の父とも呼ばれるデビッド・オグルヴィCBEの言葉は、人間の行動を合理化しようとすることの問題を要約しています。「消費者は自分がどう感じているか考えず、考えていることを言わず、言ったことを実行しない。」

もし私たちが何かをする根本的な動機が、私たちが他人に言うことと違うなら、そしておそらく私たち自身に言うこととさえ違うなら、これは、なぜ多くの一見経済的に合理的な理論が現実世界で機能しないのかを説明できるかもしれない。経済学自体が、人間の行動の研究という意味でソフトサイエンスであるなら、ファンダメンタル分析や銘柄選択の作業の多くは、科学というよりは芸術なのかもしれない。言い換えれば、オグルヴィの同僚であるロリー・サザーランドの言葉を引用すると、「論理の致命的な問題は、常に競争相手とまったく同じ場所にたどり着くことだ」。

創造的思考

表面的には、投資分析は、多くの人が経済学をそう捉えているように、冷たく、論理的で、数学的で、正確なもののように見えます。しかし、表面下では、そのプロセスはより複雑で、微妙で、創造性、想像力、そして深い知識を必要とします。分析、予測、評価というこのソフトサイエンスは、まさに職人技です。

論理に基づく適合性、定量的データ分析、AI 対応の株式選択ツールの選択肢が増える世界では、証券分析のよりソフトで創造的な側面が、アルファ生成と特異な価値の発見における差別化要因となる可能性があります。

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HAL 9000 を超えて: アドバイザリー業務への AI の統合

ヤヌス・ヘンダーソン

経済的

同僚のマイク・マクナーニーと私は最近、過去のお気に入りの人工知能 (AI) に関する物語や映画について思い出話をしていました。

「アイ、ロボット」や「アンドロイドは電気羊の夢を見るか？」などの書籍から、HAL 9000 が登場する「2001年宇宙の旅」や「トロン」とマスターコントロールプログラムなどの映画まで、人類だけでなく、私やマイクのような SF オタクも、AI がもたらす可能性と可能性について何十年も考え続けてきました。実際、マイクは今年AI についてかなり多くの記事を書き、アドバイザーやクライアントがこれらのテクノロジーの影響をよりよく理解できるように、このテーマに関する素晴らしいプレゼンテーションを作成しました。

こうしたフィクション作品の多くは明らかに終末論的な見方をしていますが、現実の世界では、アドバイザーが業務で AI をどのように活用したいかを検討し、さらに重要なことに、AI が顧客にどのような影響を与えるかを理解する必要がある段階に達していると思います。

これを考慮する価値がある理由の 1 つは、クライアントがファイナンシャルアドバイザー (FA) とのやり取りで求めているパーソナライゼーションのレベルです。最近の調査では、FA の 96% が、パーソナライゼーションは業務の成功にとって非常に重要ではないにしても、重要であると認めています。

パーソナライゼーションをスケーラブルにする

私たちは皆、やり取りするサービスプロバイダーや企業にパーソナライゼーションを求めています。問題は、企業や FA がスケーラブルなままどの程度のパーソナライゼーションを提供できるかということです。理想的には、すべてのやり取りが各個人に合わせてパーソナライズされるはずですが、それは明らかに持続可能ではありません。実際、私自身も自分のやり取りでこれをやろうとしたことがありますが、非常に難しく、時間がかかることを認めざるを得ません。

そして、調査はこれを裏付けています。同じ調査で、FA の 54% が、各クライアントに望むだけの時間を費やすことが難しいと感じており、その結果、68% が自分の業務内でパーソナライゼーションを拡大することが難しいと感じていると答えています。

ここで AI がいくらかの支援を提供できる可能性があります。アドバイザーは AI をますます活用しており、企業は FA が簡単に使用できるツールのテストと提供に多くの時間、労力、費用を費やしています。

実際、Orion は最近、アドバイザーまたはその企業による AI の使用に関して次のような事実を発見しました。

– 46% が今後 3 年間で企業の戦略的方向性の決定に AI を活用する予定です。

– 42% が現在 AI を評価/テスト中です。

– 32% がすでに AI を使用しています。

AI が金融サービス業界に浸透しつつあるのは明らかですが、顧客や潜在顧客がアドバイザーが AI を使用することについてどう感じるかを考慮することが重要だと思います。

私たちは最新の投資家調査でこの疑問に取り組み、1,000人の参加者に、アドバイザーが特定のタスクを完了するためにAIを使用していると知ったらどう感じるかについていくつかの質問をしました。

これらのタスクには以下が含まれます。

– テキストや電子メールに自動的に応答する;

– 投資に関する推奨の提供

– 管理タスクの処理

– 教育コンテンツの作成。

これらの各タスクについて、参加者は自分の快適度を「不満」、「中立」、「良好」のいずれかで評価できました。私たちが受け取った回答から、投資家がアドバイザーに何を求めているか、投資家が関係やコミュニケーションをどう見ているか、そして投資家がアドバイザーの価値提案に何が含まれていると考えているかがわかります。

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ニュージーランド第一印象: 2024 年 9 月四半期の労働市場データ

ウェストパック

経済的

失業率: 4.8% (前回: 4.6%、ウェストパックf/c: 5.0%、RBNZ f/c 5.0%)

雇用変化（四半期）：-0.5%（前回：+0.2%、ウェストパックf/c：-0.6%、RBNZ f/c -0.4%）

労働コスト（民間部門、四半期）：+0.6%（前回：+0.9%、ウェストパックf/c：+0.7%、RBNZ f/c +0.7%）

平均時給（民間部門、通常時間四半期）：+1.1%（前回：+1.4%）

ニュージーランドの労働市場は、ここ数年間続いている浅く長引く不況と相まって、引き続き軟化している。失業率は9月四半期に4.6%から4.8%に上昇し、2020年12月以来の高水準となった。

これは、我々と中央銀行が予想していたよりも小さな上昇であり、予想を下回ったのは、労働力参加率が予想よりも急激に低下したことが原因だ。これは、過去数年間に労働市場に蓄積された圧力が解消されつつあることを反映している。

就業者数は0.5%減少し、月次雇用指標（MEI）が示唆していたものとほぼ一致した。実際、今回はさまざまな雇用指標が異例なほど一致しており、四半期雇用調査（QES）でも、充足職数とフルタイム相当の従業員数が0.3%減少したことが示されている。

こうした雇用の減少は確かに失業率の上昇につながったが、労働力から完全に離脱した人も多数いた。労働参加率は9月四半期に71.7%から71.2%に低下し、2年以上ぶりの低水準となった。当社の予測では71.4%への低下を想定していた。

労働参加率の低下は、若者（15～24歳）に大きく集中しているようだ。コロナ後の初期には、経済が好調で国境が閉鎖されていたため、移民労働者は利用できなかった。この間、多くの若者が労働力として引き込まれ、多くの場合、学業を犠牲にしてきた。経済が減速し、移民が回復するにつれて、このグループは失業の最前線に立たされている。これにより失業者数が増加しているが、若者が学業に戻ったり、学業を継続したりして、求職活動を完全にやめることが増えている。実際、ニート比率（就労、教育、訓練を受けていない若者）は、過去数四半期で実際に低下している。

賃金について言えば、労働コスト指数（LCI）は四半期で0.6％上昇し、当社とRBNZが予想した0.7％をわずかに下回りました。公共部門の賃金は、警察官の昇給に後押しされて0.9％上昇しましたが、これは全体的な結果には影響しませんでした。調整されていない分析LCI（生産性に関連する昇給を除外しない）は0.9％上昇し、2021年3月以来の最小の四半期増加となりました。

では、これはRBNZにとって何を意味するのでしょうか。あまり意味はないと思います。これは単に、経済状況の変化に応じて労働力にどの程度の柔軟性があるかを示しているだけです。結局のところ、雇用主は労働者を削減しており、それに応じて賃金圧力が緩和しているということです。これは、インフレ圧力が抑制され、金融政策がそれほど制限的である必要がないという見方と一致しています。しかし、今月末のRBNZの次の政策決定の考え方を変えるような数字はないと思います。

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