バークシャー・ハサウェイの第3四半期報告書には、バフェット氏の最大かつ最も象徴的な保有株の一部を戦略的に削減するなど、継続的な再調整が明らかにされている。この継続的な売却傾向は、市場の不確実性の中でポートフォリオのバランスを維持するためのバフェット氏の慎重なアプローチを示唆している。

今四半期の最も顕著な変化の1つは、バフェット氏がバークシャーのアップル（AAPL）株をさらに減らしたことで、4億株から3億株に減らした。これは2023年以来の規模より3分の2以上少なく、このテクノロジー大手の評価に対する慎重な姿勢を示唆している。同様に、バフェット氏は銀行セクターの再評価の可能性を反映して、バークシャーのバンク・オブ・アメリカ（BAC）のポジションを23％削減した。バフェット氏のこの動きは、銀行が債券ポートフォリオで深刻な問題に直面し、巨額の未実現損失と償却につながっていることを反映している可能性もある。

今四半期の予想外の動きは、バフェット氏がアルタ・ビューティー（ULTA）から迅速に撤退したことだった。わずか1四半期で、同氏は化粧品チェーンの株式をほぼすべて売却した。これは同氏の典型的な長期投資アプローチからの逸脱だ。このまれな短期撤退は、同社の成長見通しの再評価、あるいはバークシャーの進化するセクター戦略に基づく調整を反映しているのかもしれない。

株式の削減と撤退に加え、バークシャー・ハサウェイはシリウスXMホールディングス（SIRI）とヘイコ・コーポレーション（HEI）の株式を小幅に増やすことで、中核保有株への継続的な取り組みを示した。バフェットはシリウスXMの株式を377万株追加し、保有株総数は1億500万株を超え、3.72%の増加となった。これは、バフェットがシリウスXMの強力な市場ポジショニングと安定したキャッシュフローに自信を持っていることを示しており、安定した事業を好むバフェットの考えとよく合致している。

さらに、バークシャーはハイコ社の株式を5,445株増やし、合計で約105万株となった。この増加は、ハイコ社が堅調な地盤を維持している航空宇宙・防衛技術分野に対するバフェット氏の関心の高まりを示している。

バフェット氏は保有株数銘柄を削減する一方で、新規ポジションもいくつか追加した。バークシャーによるドミノ・ピザ（DPZ）への128万株購入は、ブランド認知度とキャッシュフローが強い消費者向け企業に対するバフェット氏の関心を示すものだ。さらに意外なことに、同氏はプール・コーポレーション（POOL）にも投資し、404,057株を取得した。プール設備部門へのこの動きは、ニッチ市場の可能性を秘めたユニークな投資機会を模索するバフェット氏の姿勢を浮き彫りにしている。

同社の10-Qレポートによると、第3四半期もバークシャーの売却額は購入額を上回り、純売却額は購入額15億ドルに対して約360億ドルに達した。この一貫した大量売却の傾向は、税金の考慮とポートフォリオの再調整に関するバフェット氏のコメントと一致しているが、同氏のより広範な市場見通しについての憶測を刺激している。

その他の保有銘柄でも大幅な削減が見られました。

チャーター コミュニケーションズ (CHTR):バークシャーは保有株を減らし、100 万株を売却して四半期末に 280 万株で終了しました。

Nu Holdings (NU):バフェット氏はこのブラジルの金融会社の保有株を2,070万株減らし、8,640万株を保有した。

キャピタル・ワン・ファイナンシャル（COF）：バークシャーはこのポジションを719,000株削減し、910万株となった。

バークシャーは、床材小売業者フロア・デコール（FND）の株式400万株すべてを売却し、完全に撤退した。これは、バフェット氏の一般消費財セクターにおける決定的な調整を反映した動きだ。

バフェット氏のポートフォリオ調整は、リスクと機会のバランスに新たな焦点を当てた彼の古典的なバリュー投資の原則を示しています。

選択的分散化:バークシャー・ハサウェイは引き続きコカ・コーラ、アメリカン・エキスプレス、ムーディーズなどの有名銘柄を保有していますが、バフェットの調整は、個々のセクターへの過剰投資を減らす選択性を示しています。

好機を捉えた調整:ドミノ・ピザやプール・コーポレーションのような消費者志向の株式の追加は、リスクの高い、あるいは十分に評価されているポジションを手放しながらも、回復力のある事業に重点を置くというバフェットの戦略を強調している。

リスク管理と忍耐:バフェット氏が高リスクの保有株を着実に減らしていることは、資本を保全し集中リスクを管理するという彼の規律を明らかにしており、慎重かつ長期的な投資に対する長年の取り組みと一致しています。

投資家がこれらの動きを分析するにつれ、バフェットの行動は、市場が変動する時期に世界で最も尊敬される投資家の一人が抱く考え方について貴重な洞察を提供する。

上場 REIT の価格は 2 年前に急落しました。これは、市場が今後の不動産価格の下落を予想して織り込み、より広範な商業用不動産市場よりも先に下落したためです。しかし、上場不動産の長期にわたる低迷の後、現在、この資産クラスに対する楽観的な兆しが見られます。最近の取引量の回復は、プライベート市場の大部分が必要な減損を吸収したことを示唆しており、プライベート市場の価値が安定しているという自信が生まれています。その結果、不動産投資信託 (REIT) の投資家が新たな楽観的な気持ちで将来を見据え、収益と資産価値の潜在的な成長を織り込んだ価格設定から利益を得られる環境が整ったと考えています。

2024年第3四半期、世界最大の不動産仲介業者であり、企業不動産セクターの指標であるCBREの報告によると、米国の不動産取引量は2年以上ぶりに増加したようです。借入コストの上昇、経済の不確実性、資産価値の低下という苦しい時期を経た不動産投資家にとって、これは非常に嬉しいニュースです。全体として、これらの要因が、2021年のピークレベルから約70％急落した取引レベルに寄与しました。買い手と売り手の価格予想に大きなギャップがあったため、民間不動産の報告された評価額では流動性が得られませんでした。非上場（民間）REITのゲート投資家ファンド、コア不動産ファンドの満たされていない償還要求の列が形成され、最終的に、民間市場が報告された価値を徐々に調整することで、投資家と貸し手の損失がゆっくりと具体化しました。中央銀行が金利を引き下げ始めたことに支えられ、報告された不動産価格が基礎となる資産価値を反映し始めており、不動産債務市場の改善とともに投資家の楽観的な見方が高まり、不動産取引の回復が促進されています。

CBRE はまた、第 3 四半期に米国投資販売 (アドバイザリー販売とも呼ばれる、つまり売買取引) による収益が 20% 増加したと報告しました。同社の CEO によると、「資本市場の取引活動は変曲点を超え、回復の初期段階にあります」とのことです。経営陣はさらに、「買い手と売り手は、ほとんどの資産クラスでほぼ一致したか、一致に非常に近づいていると考えています。現在、借入が可能です。マルチファミリーへの関心が高まっています。マルチファミリーと産業用不動産では、キャップ レート (収益率) が若干低下しています」と述べています。

CBRE の商業用住宅ローンの融資額は同四半期に 50% 以上増加し、不動産融資の急成長も示しています。取引市場が回復し、資産価格の上昇の証拠が表面化し、市場での評価が高まるにつれて、融資増加の条件が整ってくると当社は見ています。

その他にも、健全な資産価格と魅力的な融資を示す注目すべき最近の取引があり、不動産価格は底を打って新たなサイクルが始まっているという当チームの見解を裏付けています。

KKR/Lennar: 今年 (2024 年) 6 月、プライベート エクイティ会社 KKR は住宅建設会社 Lennar の集合住宅部門から 5,200 戸のアパートを 21 億米ドルで買収しました。これは、上場住宅 REIT の資産価値に対して推定 15 ～ 20% のプレミアムとなります。

ブルックフィールド/DRA: 5月に、投資会社ブルックフィールドは、不動産投資顧問会社DRAから1460万平方フィートの工業用倉庫ポートフォリオを13億ドルで買収しました。この取引は20の市場にわたる128の物件を網羅しており、98%が賃貸されています。

ティシュマン・スパイヤー/ロックフェラー・センター: 10 月、多角的不動産会社ティシュマン・スパイヤーは、CMBS 市場でニューヨークのロックフェラー・センターの 35 億ドルの借り換えを 6.5% の金利で完了しました。過去 2 年間の大半、オフィス取引は停滞したままで、融資条件の悪化に悩まされていました。この借り換えは、単一資産のオフィス債務取引としては史上最大規模となり、債務投資家の応募が大幅に超過しました。

不動産業界では、REIT はローン対価値比率が 30% (民間不動産では 60%) と羨ましいほど有利な立場にあり、資金調達コストも安く、成長のために公開市場で株式を発行できるため、資産購入のための流動性の回復を活用できます。しかし、過去 2 年間、REIT は取引フローの不足と広い売買スプレッドにより買収活動で足踏みしてきました。取引が活発化し価格が改善するにつれて、サブセクター全体の REIT は買収や開発プロジェクトに資本を投入する傾向が強まっており、これにより収益成長が促進されると考えられます。さらに、多くの REIT は、資産の売却時に追加の収益をもたらすことができる合弁事業やファンド管理プラットフォームを持っています。これらの利益は、取引市場の過去 2 年間の停滞で大幅に減少しましたが、取引量が回復するにつれて、REIT は再びこれらの手段から利益を獲得できる立場になり、利益が強化される可能性があります。

したがって、取引の回復は、REIT が収益成長を押し上げるための複数の手段を浮き彫りにし、資産価値の見通しを強化し、最終的には新しいサイクルで株価の上昇と配当の増加の可能性を高めます。

米ドルはもう一週間、勢いを増し続け、いわゆる「トランプトレード」は沈静化する兆しを見せていない。次期大統領の共和党が米国議会の両院を支配するため、ドナルド・トランプにとっては選挙前の公約を立法化することが非常に容易になるからだ。

新たに選出された米国大統領は、大規模な法人税減税と、特に中国を中心とした世界中からの輸入品への関税を主張しているが、金融界はこうした措置がインフレを加速させ、FRBに将来の利下げを遅らせるよう促すとみている。

米国の消費者物価指数データはすでに10月の価格圧力がいくらか強固であることを示唆しており、FRBのパウエル議長は昨日、金利引き下げを急ぐ必要はないと発言したばかりで、FRBが近いうちに傍観者になる必要があるかもしれないと確信する市場参加者が増えている。市場参加者は、12月にこれが起こる可能性を37％と見積もっており、1月に一時停止する可能性は57％とさらに高い。

それを念頭に、ドルトレーダーは来週、金曜日に発表される11月のSPグローバルPMI暫定データを注意深く監視し、米国経済の状況がFRB当局者に減速ペースでの政策運営を許容できるかどうかの手がかりを求めるかもしれない。

トレーダーは10月の強気相場が11月も継続するかどうかを知りたいため、サブ指数に課される価格は特に注目されるかもしれない。もしそうなれば、1月に一服する可能性がさらに高まり、国債利回りと米ドルはさらに上昇する可能性がある。

同日、米国のデータ発表に先立ち、SPグローバルは11月のユーロ圏および英国のPMI速報を発表する。ユーロ圏では、第3四半期のGDPデータが予想を上回り、10月のCPIインフレ率が回復したことから、ECBが次回の決定で50bpsの利下げを行う可能性は低下した。

それでも、トランプ政権による関税引き上げがユーロ圏経済に重しとなるとの懸念から、12月にECBが大胆な行動を取るとの憶測が再燃し、ユーロは1年以上ぶりの安値に下落した。

たとえPMIが11月の事業活動のさらなる改善を示したとしても、トランプ大統領の政策の影響に対する懸念は依然として高いままである可能性がある。したがって、PMIによるユーロの反発の可能性は限定的で短期的なものにとどまる可能性が高い。

ドイツの政治情勢をめぐる不確実性もユーロトレーダーにとって頭痛の種となる可能性がある。新たな連立政権樹立のプロセスが長期化することで、貿易上の合意点を見出すための米国との交渉開始が遅れる可能性があるからだ。

英国では、金曜のPMI発表に先立ち、ポンドトレーダーにとってさらに重要な発表がある。水曜には10月のCPIデータが発表され、金曜にはPMI発表に先立ち小売売上高が発表される。

イングランド銀行は最新の会合で金利を25ベーシスポイント引き下げたが、追加緩和のペースについては慎重に進める意向を示したため、市場参加者は利下げ予想を先送りした。12月にさらなる利下げが行われる可能性はわずか18％で、2025年3月には0.25ポイントの利下げが完全に予定されている。

そして、これは9月の総合インフレ率が前年比1.7%に低下したにもかかわらずである。投資家は、依然として高いコアレートとイングランド銀行自体の上方修正を考慮したのかもしれない。ちなみに、イングランド銀行は2025年のインフレ予想を前年比2.2%から2.7%に引き上げた。

水曜日の消費者物価指数（CPI）データが実際に価格圧力の回復の初期兆候を示している場合、投資家は次回の金利引き下げの時期をさらに先送りする可能性があり、特に金曜日の小売売上高も好調であれば、ポンドにとってプラスとなる可能性がある。

来週はさらに多くのCPI数値が発表される。火曜日にはカナダの数値でインフレ騒ぎが始まり、金曜日には日本の全国CPIデータで終わるだろう。

カナダでは、カナダ銀行が12月に連続50ベーシスポイントの利下げを実施する可能性が35％とかなり高い。10月の雇用データはまちまちで、失業率は予想されていた6.6％への上昇ではなく6.5％で横ばいとなったが、雇用の純増減は予想以上に鈍化した。

この報告は、カナダドルが万能の米ドルに対して下落するのを止めるには十分ではなく、現在、ドル/カナダドルは2020年5月以来の水準で取引されている。10月の総合CPIとコアCPIはともに前年比1.6％で、注目される調整済みCPIは2.4％で横ばいだった。さらなる冷え込みは、カナダにインフレ上昇リスクはないという考えを裏付ける可能性があり、12月の50ベーシスポイントの利下げに賭けるトレーダーが増え、カナダドルがさらに下落する可能性がある。

日本では、日銀は10月31日に金利を据え置いたが、再び金利を引き上げる条件が整っつつあることを示唆した。これと最近の円安により、市場参加者は日本の政策当局が年末に再び金利を引き上げる可能性があると確信し、12月には13ベーシスポイント、1月には20ベーシスポイントの金利引き上げとなった。

しかし、金曜日の消費者物価指数（CPI）データが近い将来の金利上昇の見通しを裏付けるものであったとしても、米ドルがさらに上昇する可能性と、金利上昇がすでに織り込まれていることから、円の回復は限定的で短命にとどまる可能性が高い。

1990年から2022年にかけて世界7,368行の銀行をサンプルとして調査した結果、さまざまなマクロプルーデンス政策が銀行の非金利収入に有意なプラスの影響を与えていることがわかった。特に、融資の需給制限と資本措置に重点を置いた政策がそうである。非金利収入の種類、国の発展状況、銀行の規模、世界金融危機の前後で細分化したさまざまなサンプル、および3つの頑健性チェックでも、同様の結果が得られた。これらのプラスの効果は、もともと非金利収入への移行をもたらした金融の変化、特に融資の減少と融資に対する資本要件の厳格化の影響に似たマクロプルーデンス政策の影響によるものだと考えられる。マクロプルーデンス政策が総非金利収入と手数料収入に及ぼすプラスの効果は総収益性にも波及するため、マクロプルーデンス政策が留保による資本増強の余地を阻害するのではないかという懸念が和らぐ。しかし、手数料以外の収入は全体の収益性にとってマイナスであることがわかっています。さらに、文献や当社のデータセットでも広く強調されているように、金利以外の収入、特にその手数料以外の部分の増加は、銀行のリスクに悪影響を及ぼす可能性もあります。

1990年から2022年までの100カ国の主な結果をまとめると、非金利収入は長期にわたって持続し、銀行の規模や貸出資産比率とは負の相関関係にあることがわかった。平均資産比率は、自己資本比率や純金利マージンとは正の相関関係にあり、信用リスク、平均資産収益率、市場支配力、銀行危機、インフレとは負の相関関係にある。総収入比率は、信用リスク、費用収益率、平均資産収益率、インフレとは正の相関関係にあり、純金利マージンとは負の相関関係にある。

マクロプルーデンス政策の多くの指標が非金利収入に影響を及ぼし、その有意な効果はプラスである。指標の要約結果から、非金利収入/平均資産の指標の効果は、総収入に占める非金利収入の割合よりも強いようである。実際、後者は一般的にゼロである。これは、純金利収入との分割という点では、非金利収入が銀行戦略よりも収益性に及ぼす影響が大きいことを示唆している。個別の指標では、融資を対象とする政策は世界中の銀行にプラスの効果をもたらし、資本政策も多くの場合で非金利収入を押し上げている。融資/預金比率の引き締めのみが一貫してマイナスの効果をもたらす。

非金利収入の決定要因に関する結果は、非金利収入の種類、地域、銀行規模、世界金融危機前後で細分化されたサンプルでも、また3つの頑健性チェックでも、ほぼ明らかである。しかし、興味深い対照が1つある。それは、手数料収入は経済成長によって増加するのに対し、手数料収入以外の収入は不況時に増加するということである。特に要約指標では、マクロプルーデンス政策の効果もサブサンプル間で同様かつプラスである。世界サンプルとは異なり、マクロプルーデンス政策カテゴリーが非金利収入のシェアに与えるプラスの影響は数多くあり、特に新興国・途上国の銀行、手数料収入以外の収入、小規模銀行で顕著である。危機前にのみ、マクロプルーデンス政策が非金利収入に与えるプラスの影響は比較的少なかった。

これらの結果は、規制当局にとって非常に重要な意味を持っています。特に、非金利収入と平均資産の比率の結果は、マクロプルーデンス政策が純金利マージンに与えるマイナスの影響が、このような分散化によって少なくとも部分的に相殺されることを示唆しています。これにより、マクロプルーデンス政策が強化されたときに銀行が資本を蓄積する能力が低下するのではないかという懸念が軽減されます。

一方、文献や私たちのデータセットで広く見受けられる通り、マクロプルーデンス政策による非金利収入への依存度の上昇は銀行リスクを増大させるため、注意すべき根拠があるかもしれない。これは特に、非金利収入の手数料以外の要素が収益性にマイナスの影響を及ぼすことも判明しているためである。また、信用リスクと流動性リスクの高まりに直面している銀行は、より高い非金利収入を求めていることにも留意する。さらに深く掘り下げると、手数料以外の非金利収入は銀行レベルで一貫してリスクを増大させ（log Zスコアで測定）、場合によっては貸出残高（不良債権/貸出金比率）も増大させることがわかった。手数料以外の収入は収益性も低下させるため、そこからリスクに対する依存度を高めるための資本を蓄積することができる。一方、手数料収入の増加はリスクを低下させるか、またはゼロの影響しかない傾向があるが、リスクが増大する先進国ではそうではない。また、収益性を高める傾向もある。

これにより、マクロプルーデンス政策が引き締められている場合と一般的に、手数料収入ではなく非手数料収入の創出を奨励することが望ましいかどうか、また、それをどのように達成できるかに関するさらなる規制上の問題が生じる。手数料収入以外の収入は経済成長と逆相関関係にあるため、この理由からも景気後退には特に注意が必要である。この文脈では、マクロプルーデンス政策の選択も重要である。なぜなら、手数料収入は需要と供給の両方の対策によって増加するのに対し、手数料収入以外の収入は供給対策の影響を大きく受けるが、マクロプルーデンス政策の引き締めによって両方のタイプの非金利収入が増加することがわかるからである。個別の対策の中で、引当金要件とローン対価値比率の制限は、手数料収入と非手数料収入に逆の効果をもたらす。

さらなる研究により、マクロプルーデンス政策が銀行全体の収益性の他の要素（純金利マージン、非金利費用、引当金など）に与える影響を調査できる可能性がある。地域別および各国の銀行に対するマクロプルーデンス政策の影響の評価も有益である可能性がある。リスクと非金利収入に関するさらなる研究は、先進国における手数料収入が銀行リスクに与えるプラスの影響に焦点を当てることができるだろう。

マクロプルーデンス政策は金融の安定性を維持するための重要な手段となっているが、銀行の非金利収入に対するその効果はまだ検証されていない。非金利収入とリスクや収益性などの銀行業績指標を関連付けた文献の結果に照らし合わせると、これは矛盾している。1990年から2022年にかけて7,368行の世界規模のサンプルを使用した結果、マクロプルーデンス政策は非金利収入に有意なプラスの効果があることがわかった。非金利収入の種類、国の発展、銀行の規模、世界金融危機の前後で細分化したサンプル、および3つの堅牢性チェックでも同様の結果が得られた。ただし、このようなプラスの効果が全体的な収益性にどの程度波及するかは、非金利収入の種類によって異なる。さらに、マクロプルーデンス政策による非金利収入、特にその手数料以外の要素への刺激は、銀行リスクに悪影響を及ぼすことがわかった。私たちの研究結果は、中央銀行、規制当局、商業銀行の経営陣にとって重要な意味を持つ。

OPECは、地政学的動向の変化と世界的なエネルギー転換を考慮し、4カ月連続で需要増加予測を下方修正した。火曜日の報告書では、2024年の需要増加予測は193万bpdから182万bpdに引き下げられ、2025年の推定は164万bpdから154万bpdに下がった。

さらに、OPECは、特にイラクやロシアなどの国が合意された割当量を超えて生産していることから、生産量の増加を延期した。生産割当量は、12月1日の会合で見直される予定だ。

原油の統合パターンは、ヘッドアンドショルダーの継続の可能性を示唆していますが、2023年の高値以来の主要な下降トレンドチャネル内のミッドチャネルトレンドライン付近で推移しており、ブレイクアウトをためらっています。ミッドチャネルサポートと64サポートゾーン（2021年に遡る）は、2024年後半の潜在的な供給混乱と地政学的リスクと相まって、下降トレンドの継続を困難にしています。

CMEグループのオプション取引量データによると、2024年はコールオプションが優勢となり、2025年はプットオプションがリードする見込みです。

64のサポートをしっかりと下回るブレイクアウトが発生しない限り、上昇リスクは残ります。抵抗レベルは72.30と76になる可能性があり、トレンドが続く場合は80と84までさらに拡大する可能性があります。弱気のブレイクアウトの場合、60〜58ゾーンが最初のサポートとして機能し、49レベルが2番目のサポートとして機能する可能性があります。

OPECの見直し、地政学的出来事、中国の経済動向、そして2025年に予想される米国の政策の動向は、依然として原油価格の方向性にとって重要な要素です。

米国の労働生産性は、長期平均を上回る水準に回復しました。この強力でありながら見落とされがちな経済の原動力は、追加のインフレ圧力を引き起こすことなく、企業の利益率、賃金上昇、および消費者支出を支えています。今日見られる生産性の回復は、効率性の向上に向けた大きな転換を強調しています。

テクノロジー業界は、既存技術の陳腐化、製品サイクルの短縮、価格と利益の低下、新規市場参入者との競争、および一般的な経済状況によって大きな影響を受ける可能性があります。単一の業界への集中投資は、集中度の低い投資や市場全体のパフォーマンスよりも不安定になる可能性があります。