Warsh alla Fed: perché la curva dei rendimenti si farà più ripida

Gli investitori si stanno preparando a un cambiamento radicale nel mercato obbligazionario, puntando su rendimenti più elevati dei titoli del Tesoro a lungo termine e su una curva dei rendimenti più ripida. Il catalizzatore è la prevista nomina di Kevin Warsh a prossimo Presidente della Federal Reserve, che si prevede attuerà tagli dei tassi riducendo contemporaneamente l'ingente bilancio della banca centrale.

Questa combinazione unica di politiche sta forzando una rivalutazione del mercato, poiché le due azioni spingono le condizioni finanziarie in direzioni opposte.

La dottrina Warsh: i tagli ai tassi incontrano i tagli al bilancio

La strategia prevista da Warsh si basa su due pilastri fondamentali. In primo luogo, la sua preferenza per un bilancio della Fed significativamente più ridotto, che attualmente ammonta a circa 6.590 miliardi di dollari. Ridurlo significherebbe che la Fed acquisterebbe meno titoli del Tesoro, di fatto sottraendo al mercato un'importante fonte di domanda.

Quando la Fed fa un passo indietro, una maggiore offerta di debito pubblico deve essere assorbita dagli investitori privati. Questo in genere spinge i rendimenti a lungo termine verso l'alto per attrarre acquirenti, portando a una curva dei rendimenti più ripida.

"La conseguenza principale della riduzione del bilancio sarebbe quella di avere una curva dei rendimenti con una pendenza solitamente più positiva, come era storicamente prima di tutti gli interventi seguiti alla crisi finanziaria", ha affermato Eric Kuby, responsabile degli investimenti presso North Star Investment Management Corp.

Allo stesso tempo, si prevede che Warsh manterrà bassi i tassi a breve termine. Nonostante la reputazione di falco durante il suo mandato come governatore della Fed dal 2006 al 2011, ha recentemente adottato una posizione più accomodante, allineandosi alle richieste di tagli dei tassi del presidente Donald Trump. Questo mix di bassi tassi a breve termine e alti tassi a lungo termine è la ricetta classica per un irripidimento della curva dei rendimenti.

Leggere il mercato: rendimenti dei titoli del Tesoro e timori di inflazione

Il mercato obbligazionario si stava già muovendo in questa direzione ancor prima della nomina di Warsh. L'irripidimento della curva dei rendimenti – dove il divario tra tassi a lungo e a breve termine si amplia – era dovuto alle preoccupazioni per l'inflazione e all'aumento dei deficit fiscali, che preannunciano una maggiore emissione di debito pubblico.

Lo spread tra i rendimenti dei titoli del Tesoro a 2 e 10 anni ha recentemente raggiunto i 72,70 punti base, il livello più ampio dal 9 aprile. Ciò riflette la crescente preoccupazione degli investitori per le prospettive economiche a lungo termine. I rendimenti a lungo termine più elevati hanno un impatto diretto sull'economia, rendendo più costosi tutti i titoli, dai mutui alle obbligazioni societarie.

Warsh ha sostenuto che i guadagni di produttività derivanti dall'intelligenza artificiale hanno un effetto disinflazionistico, dando alla Fed il margine per allentare la politica monetaria. I mercati dei future sui tassi statunitensi sembrano concordare, scontando le aspettative per circa due tagli dei tassi di un quarto di punto quest'anno, con il primo potenzialmente previsto per la riunione del 16-17 giugno.

Un mix di politiche contraddittorie?

Mentre il mercato sta scontando questo risultato, gli analisti sottolineano una tensione fondamentale nel potenziale approccio di Warsh. Il taglio dei tassi di interesse è uno strumento per allentare le condizioni finanziarie, mentre la riduzione del bilancio è una forma di restrizione. Mettere in atto entrambe le strategie contemporaneamente è un complesso gioco di equilibri.

"È una politica difficile da amministrare", ha affermato Jim Barnes, direttore del reddito fisso presso Bryn Mawr Trust. "C'è una politica che si applica in modo accomodante, come il taglio dei tassi, e poi ce n'è un'altra che si applica che porta a tassi più alti, come la riduzione del bilancio".

La sfida principale è che, se il bilancio si riduce e i tassi a lungo termine aumentano, il premio a termine – il rendimento extra richiesto dagli investitori per detenere obbligazioni a più lungo termine – potrebbe aumentare. Ciò contrasterebbe gli sforzi della Fed per allentare le condizioni finanziarie attraverso tagli dei tassi.

"Stanno andando in direzioni opposte", ha aggiunto Barnes. "Vogliamo tagliare i tassi e ridurre il bilancio allo stesso tempo. Ma come si fa a mettere in pratica tutto questo? Ed è qui che la situazione diventa problematica".

Volatilità all'orizzonte

La strada da percorrere è piena di incertezza. Lou Crandall, capo economista di Wrightson-ICAP, ha osservato che qualsiasi piano per ridurre gli asset della Fed comporta complesse questioni tecniche, in particolare per quanto riguarda le normative sulla liquidità bancaria.

Gli operatori di mercato prevedono anche un aumento della volatilità dei tassi di interesse. Oscar Munoz, responsabile della strategia macroeconomica statunitense di TD Securities, ha descritto Warsh come un capo della Fed potenzialmente controverso a causa delle sue passate critiche alla banca centrale. Munoz ha sottolineato il "notevole cambiamento di rotta di 180 gradi nelle priorità politiche" di Warsh rispetto alla sua precedente posizione aggressiva durante la crisi finanziaria globale.

Molti veterani del mercato obbligazionario sospettano che Warsh possa alla fine ricadere nei suoi istinti da falco, alimentando ulteriormente la volatilità dei tassi. L'indice MOVE, un indicatore chiave della volatilità del mercato obbligazionario, è in calo da mesi e non ha ancora scontato la potenziale crisi derivante da un nuovo presidente della Fed.

In definitiva, il mercato si interroga sulle vere intenzioni di Warsh. "Ha cambiato idea di recente, e un cinico potrebbe dire che lo fa solo per assicurarsi la nomination", ha affermato Benjamin Connard, portfolio manager di Carnegie Investment Counsel. "I tassi sono stabiliti dalla maggioranza, quindi Warsh da solo non può abbassarli".