Un milione di simulazioni, un verdetto per l’economia statunitense: il pericolo del debito in vista

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Il Congressional Budget Office ha avvertito nelle sue ultime proiezioni che il debito del governo federale degli Stati Uniti è su un percorso che va dal 97%...

Il Congressional Budget Office ha avvertito nelle sue ultime proiezioni che il debito del governo federale degli Stati Uniti è su un percorso che passerà dal 97% del PIL dello scorso anno al 116% entro il 2034, un livello superiore anche a quello della Seconda Guerra Mondiale. Le prospettive reali sono probabilmente peggiori.

Dalle entrate fiscali alle spese per la difesa e ai tassi di interesse, le previsioni del CBO pubblicate all’inizio di quest’anno sono sostenute da ipotesi rosee. Se si tiene conto dell’attuale visione del mercato sui tassi di interesse, il rapporto debito/PIL salirà al 123% nel 2034. Poi si supponga – come fa la maggior parte a Washington – che i tagli fiscali dell’ex presidente Donald Trump rimangano in vigore, e che l’onere diventa ancora più alto.

Data l’incertezza su così tante variabili, Bloomberg Economics ha eseguito un milione di simulazioni per valutare la fragilità delle prospettive del debito. Nell’88% delle simulazioni, i risultati mostrano che il rapporto debito/PIL si trova su un percorso insostenibile, definito come un aumento nel prossimo decennio. A Million Simulations, One Verdict for US Economy: Debt Danger Ahead_1

A Million Simulations, One Verdict for US Economy: Debt Danger Ahead_1

L’amministrazione Biden afferma che il suo bilancio, caratterizzato da una serie di aumenti delle tasse sulle società e sui ricchi americani, garantirà la sostenibilità fiscale e costi gestibili del servizio del debito.

"Credo che dobbiamo ridurre i deficit e rimanere su un percorso fiscalmente sostenibile", ha detto ai legislatori il segretario al Tesoro Janet Yellen a febbraio. Le proposte dell’amministrazione Biden offrono “una sostanziale riduzione del deficit che continuerebbe a mantenere il livello degli interessi passivi a livelli confortevoli. Ma dovremmo lavorare insieme per cercare di ottenere tali risparmi”, ha affermato.

Il problema è che realizzare un piano del genere richiederà l’azione di un Congresso che è amaramente diviso su linee partigiane. I repubblicani, che controllano la Camera, vogliono profondi tagli alla spesa per ridurre il deficit in espansione, senza specificare esattamente cosa taglieranno. I democratici, che supervisionano il Senato, sostengono che la spesa contribuisce in misura minore al deterioramento della sostenibilità del debito, con tassi di interesse e entrate fiscali i fattori chiave. Nessuna delle due parti è favorevole a spremere i benefici forniti dai principali programmi di assistenza.

Alla fine, potrebbe essere necessaria una crisi – forse una disordinata disfatta del mercato dei titoli del Tesoro innescata da declassamenti del rating di credito sovrano statunitense, o un panico per l’esaurimento dei fondi fiduciari Medicare o Social Security – per imporre un’azione. Questo è giocare con il fuoco.

L’estate scorsa ha fornito un assaggio, in miniatura, di come potrebbe iniziare una crisi. Nel corso di due giorni in agosto, il declassamento del rating creditizio statunitense da parte di Fitch Ratings e l'aumento delle emissioni di debito del Tesoro a lungo termine hanno focalizzato l'attenzione degli investitori sui rischi. I rendimenti di riferimento a 10 anni sono aumentati di un punto percentuale, raggiungendo il 5% in ottobre, il livello più alto in più di un decennio e mezzo.

Per quanto riguarda come potrebbero finire le cose, l’esperienza della Gran Bretagna nell’autunno 2022 offre uno sguardo sull’abisso. Il piano dell'allora Primo Ministro Liz Truss di tagli fiscali non finanziati mandò in tilt il mercato dei gilt. I rendimenti sono saliti così rapidamente che la banca centrale ha dovuto intervenire per scongiurare il rischio di una vera e propria crisi finanziaria. Le azioni dei vigilantes obbligazionari hanno costretto il governo a annullare il piano e Truss a lasciare l'incarico.

Per gli Stati Uniti, il ruolo centrale del dollaro nella finanza internazionale e lo status di valuta di riserva dominante riducono le probabilità di un simile tracollo. Ci vorrebbe molto per scuotere la fiducia degli investitori nel debito del Tesoro americano come asset sicuro per eccellenza. Se dovesse evaporare, tuttavia, l’erosione della posizione del dollaro rappresenterebbe un momento di svolta, con gli Stati Uniti che perderebbero non solo l’accesso a finanziamenti a basso costo ma anche il potere e il prestigio globali.

Variabili variabili

In che modo il CBO, l'organismo ufficiale di controllo del bilancio di Washington, arriva alle sue previsioni sul debito? Le ipotesi del CBO per le variabili cruciali – crescita del PIL intorno al 2%, ritorno dell’inflazione al 2%, tassi di interesse in calo rispetto ai livelli attuali – sono assolutamente plausibili. Inoltre, non sono lontani dai numeri del Survey of Professional Forecasters della Federal Reserve Bank di Filadelfia. In effetti, la visione del CBO sui tassi è leggermente più alta rispetto al consenso più recente.

Esaminandoli attentamente, tuttavia, le ipotesi chiave alla base delle previsioni del CBO appaiono ottimistiche:

Per legge, il CBO è obbligato a fare affidamento sulla legislazione esistente. Ciò significa che si presuppone che i tagli fiscali di Trump del 2017 scadranno come previsto nel 2025. Ma anche il presidente Joe Biden vuole che alcuni di essi siano prorogati. Secondo il Penn Wharton Budget Model, l’estensione permanente delle disposizioni legislative sulle entrate costerebbe circa l’1,2% del PIL ogni anno a partire dalla fine degli anni ’20.
Il CBO deve anche presupporre che la spesa discrezionale, stabilita ogni anno dal Congresso, aumenterà con l’inflazione, non manterrà il passo con il PIL. Di conseguenza, la spesa per la difesa scende dall’attuale 3% circa del PIL al 2,5% circa a metà degli anni ’30 del 2030: un compito arduo date le guerre attualmente in corso e le minacce geopolitiche che incombono. L'ex segretario al Tesoro Lawrence Summers afferma che una previsione più realistica aggiungerebbe almeno l'1% del PIL alle prospettive del CBO.
Gli operatori di mercato non stanno bevendo le prospettive favorevoli sui tassi, con i mercati a termine che puntano a costi di finanziamento nettamente più alti di quanto ipotizzato dal CBO.

Bloomberg Economics ha costruito un modello di previsione utilizzando i prezzi di mercato per i tassi di interesse futuri e i dati sul profilo di scadenza delle obbligazioni. Mantenendo in vigore tutte le altre ipotesi del CBO, ciò mostra un debito pari al 123% del PIL per il 2034. Un debito a quel livello significherebbe che i costi di servizio raggiungerebbero quasi il 5,4% del PIL – più di 1,5 volte di più di quanto il governo federale ha speso per i servizi nazionali. difesa nel 2023 e paragonabile all’intero bilancio della previdenza sociale.

I pesi massimi di tutto lo spettro politico concordano sul fatto che le prospettive a lungo termine sono inquietanti. Il presidente della Fed Jerome Powell aveva affermato all’inizio di quest’anno che era “probabilmente giunto il momento – o addirittura passato” che i politici iniziassero ad affrontare il percorso “insostenibile” dell’indebitamento. L'ex segretario al Tesoro Robert Rubin aveva dichiarato a gennaio che la nazione si trova in una “posizione terribile” per quanto riguarda i deficit. Dal regno della finanza, il fondatore di Citadel Ken Griffin ha detto lunedì agli investitori in una lettera agli investitori dell'hedge fund che il debito nazionale degli Stati Uniti è una "preoccupazione crescente che non può essere trascurata". Giorni prima, l'amministratore delegato di BlackRock Inc. Larry Fink aveva affermato che la situazione del debito pubblico americano "è più urgente di quanto possa mai ricordare". L'ex capo economista del FMI Kenneth Rogoff afferma che, sebbene non sia possibile conoscere un esatto "limite superiore" per il debito, ci saranno delle sfide poiché il livello continua a salire.

Il punto più ampio di Rogoff è ben interpretato: le previsioni sono incerte. Per definire alcuni parametri attorno all’incertezza, Bloomberg Economics ha eseguito un milione di simulazioni sulla visione di base del CBO – un approccio che gli economisti chiamano analisi stocastica della sostenibilità del debito. Ciascuna simulazione prevede il rapporto debito/PIL con una diversa combinazione di crescita del PIL, inflazione, deficit di bilancio e tassi di interesse, con variazioni basate sui modelli osservati nei dati storici.

Nel peggiore dei casi, il 5% dei risultati, il rapporto debito/PIL alla fine del 2034 sarà superiore al 139%, il che significa che gli Stati Uniti avrebbero un rapporto debito/PIL più elevato nel 2034 rispetto a quello dell’Italia, incline alla crisi, lo scorso anno.

Yellen ha un altro modo di pensare alla sostenibilità del debito: la spesa per interessi corretta per l'inflazione, che ha indicato che preferirebbe vedere al di sotto del 2% del PIL. Su questa base, i risultati sono più promettenti: hanno scoperto che il parametro medio nei prossimi 10 anni viola la soglia in meno di un terzo – il 30% – delle simulazioni. Lo stesso capo del Tesoro ha riconosciuto in un'udienza dell'8 febbraio che "in un caso estremo" potrebbe esserci la possibilità che i prestiti raggiungano livelli tali che gli acquirenti non sarebbero disposti ad acquistare tutto ciò che il governo cerca di vendere. Ha aggiunto che ora non vedeva segni di ciò.

Politica partigiana

Raggiungere un percorso sostenibile richiederà l’azione del Congresso. Il precedente non è promettente. I disaccordi sulla spesa pubblica sono arrivati al culmine la scorsa estate, quando una situazione di stallo sul tetto del debito ha portato gli Stati Uniti sull’orlo del default. L’accordo per fermare la devastazione ha sospeso il tetto del debito fino al 1° gennaio 2025, rinviando l’ennesimo scontro sui prestiti a dopo le elezioni presidenziali.

È difficile immaginare una crisi del debito americano. Il dollaro rimane la valuta di riserva globale. Lo spettacolo annuale e sconveniente della politica del rischio calcolato che prevede la chiusura del governo lascia in genere appena un’increspatura sul mercato del Tesoro.

Eppure, il mondo sta cambiando. La Cina e altri mercati emergenti stanno erodendo il ruolo del dollaro nella fatturazione commerciale, nei finanziamenti transfrontalieri e nelle riserve valutarie. Gli acquirenti stranieri costituiscono una quota in costante diminuzione del mercato dei titoli del Tesoro statunitense, mettendo alla prova l’appetito degli acquirenti nazionali per volumi sempre crescenti di debito federale. E sebbene la domanda di tali titoli sia stata recentemente sostenuta dalle aspettative di una riduzione dei tassi di interesse da parte della Fed, questa dinamica non sarà sempre in gioco.

Herbert Stein – capo del Consiglio dei consulenti economici negli anni '70 – osservò che “se qualcosa non può andare avanti per sempre, finirà”. Se gli Stati Uniti non riescono a mettere in ordine il proprio sistema fiscale, il futuro presidente americano vedrà confermata la verità di quella massima. E se la fiducia nel bene sicuro del mondo svanisce, tutti ne pagheranno le conseguenze.

Fonte: Bloomberg

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