La vendita dei titoli di Stato dell'Ecuador: un modello per il ritorno dell'Argentina?

L'Ecuador ha appena fatto un sorprendente ritorno sui mercati del credito globali e gli investitori scommettono che l'Argentina potrebbe essere la prossima. Nella sua prima importante vendita di obbligazioni dopo la ristrutturazione del debito del 2020, l'Ecuador ha venduto con successo 4 miliardi di dollari in obbligazioni, la sua più grande emissione globale di sempre.

L'operazione ha attirato una domanda così elevata che la nazione sudamericana ha ottenuto i costi di finanziamento più bassi degli ultimi anni. La dinamica positiva è stata rafforzata quando Moody's ha migliorato il punteggio di credito del Paese, causando un'ulteriore compressione dei rendimenti.

Questa emissione di successo non è solo una vittoria per l'Ecuador, che prevede di utilizzare i fondi per rimborsare il debito esistente. È un chiaro segnale del forte interesse degli investitori per i titoli di credito ad alto rendimento dei mercati emergenti e alimenta le speranze dell'Argentina, anch'essa esclusa dai mercati globali dalla sua ristrutturazione del 2020.

"L'emissione di debito dell'Ecuador questa settimana dimostra che anche i paesi con una lunga storia di insolvenze, un elevato rischio politico e riserve limitate possono accedere ai mercati internazionali con rendimenti a una sola cifra", ha osservato Diego Chameides, capo economista del Banco Galicia, uno dei maggiori istituti di credito argentini. "Sembra che la finestra di accesso al mercato argentino potrebbe aprirsi, il che è fondamentale per far fronte alle ingenti scadenze del debito nei prossimi anni".

Riflettendo questo ottimismo, i titoli di Stato argentini hanno registrato un rialzo, parallelamente al debito ecuadoriano, e un indicatore chiave del rischio del Paese è sceso sotto i 500 punti base, un livello che i funzionari avevano precedentemente identificato come compatibile con un rendimento di mercato.

Paralleli tra due economie

Nonostante l'economia argentina sia circa quattro volte più grande di quella dell'Ecuador, le due nazioni condividono diverse caratteristiche finanziarie fondamentali.

• Storia dei default: entrambi hanno ristrutturato il proprio debito più volte. Dall'inizio del 1800, l'Argentina è andata in default nove volte e l'Ecuador dieci.

• Programmi del FMI: entrambi i paesi restano soggetti ai programmi del Fondo monetario internazionale.

• Riserve deboli: entrambi i paesi si trovano ad affrontare posizioni di riserve estere cronicamente deboli, una delle principali preoccupazioni per gli investitori obbligazionari.

Tuttavia, le loro prospettive stanno migliorando grazie alle nuove amministrazioni concentrate sul consolidamento fiscale. In Ecuador, il presidente Daniel Noboa ha tagliato un sussidio al gasolio, contenendo al contempo i conseguenti disordini sociali. In Argentina, il presidente Javier Milei ha attenuato le preoccupazioni degli investitori allentando le restrizioni valutarie e ricostituendo le riserve estere dopo la sua vittoria alle elezioni di medio termine di ottobre.

Un potenziale piano d'azione per l'Argentina

Per molti analisti, la strategia dell'Ecuador di utilizzare la nuova emissione per riacquistare il debito e ridurre le scadenze a breve termine potrebbe fungere da modello diretto per l'Argentina.

"L'ultima transazione dell'Ecuador è un chiaro esempio di come la curva del debito argentino potrebbe reagire a un'operazione di gestione del passivo ben congegnata", ha affermato Mauro Favini, senior portfolio manager di Vanguard. "L'Argentina sta chiaramente migliorando, ma finché non estenderà il suo debito attraverso un'operazione simile a quella dell'Ecuador, il mercato farà fatica a ridurre significativamente la curva."

L'Argentina sta valutando un ritorno sui mercati da quando la vittoria elettorale di Milei ha spinto gli spread di rendimento verso la fascia dei 550 punti base. Mentre le società e le entità provinciali hanno emesso debito con successo, il governo ha frenato, utilizzando un accordo di riacquisto con le banche per gestire i pagamenti di gennaio.

Ricostruire le riserve prima di un ritorno

Una delle massime priorità per l'Argentina è la ricostituzione delle sue riserve estere esaurite. La banca centrale ha acquistato attivamente dollari statunitensi, ma potrebbe voler dimostrare progressi più sostanziali prima di rivolgersi ai mercati.

"La nostra impressione è che vogliano dimostrare diversi miliardi di dollari in acquisti di valuta estera prima di lanciarsi sul mercato, poiché sono molto concentrati sulla riduzione del rischio paese prima di lanciare l'operazione", ha spiegato Walter Stoeppelwerth, Chief Investment Officer di Grit Capital Group. "Ma non è così semplice come l'Ecuador. Lo swap dell'Argentina potrebbe essere gigantesco, al confronto."

I funzionari argentini hanno cercato di gestire le aspettative. Il Ministro dell'Economia Luis Caputo ha dichiarato di voler ridurre la dipendenza del Paese da Wall Street, e il Presidente Milei ha recentemente dichiarato: "L'unica cosa per cui ci rivolgeremmo ai mercati internazionali sarebbe il rollover". Questo segna un netto contrasto con il periodo 2016-2018 sotto l'ex Presidente Mauricio Macri, quando un ampio accesso al mercato alimentò un boom del debito che alla fine crollò.

L'urgenza delle scadenze imminenti

Nonostante la retorica cauta, l'Argentina ha poco tempo a disposizione. Secondo i calcoli di Galizia, il rimborso del debito in valuta estera per il 2026 e il 2027 ammonta a quasi 43 miliardi di dollari, rendendo fondamentale il ritorno al finanziamento di mercato.

Con rendimenti sui titoli obbligazionari globali con scadenza al 2035 prossimi al 9,1%, l'Argentina rimane uno dei pochi grandi titoli di credito dei mercati emergenti a offrire rendimenti così interessanti. Mentre il rischio dei titoli di Stato nei paesi in via di sviluppo raggiunge il minimo degli ultimi 13 anni, il bacino di attività ad alto rendimento si sta riducendo, spingendo una maggiore domanda verso titoli di debito più rischiosi.

Gli investitori sostengono che questa combinazione di fattori dovrebbe spingere l'Argentina ad agire prima possibile.

"Per spingere la curva verso una vera normalizzazione e ridurre i costi di finanziamento a lungo termine, l'Argentina avrà bisogno di una strategia di gestione proattiva delle passività in stile Ecuador", ha concluso Favini. "Anche dopo aver coperto il fabbisogno di liquidità del 2026 tramite il repo, l'Argentina deve comunque sfruttare l'attuale finestra di mercato".