Energia – Ricarica SPR

Mentre i prezzi del petrolio hanno visto un breve picco dopo il taglio dei tassi di 50 punti base della Fed, il mercato si è stabilizzato marginalmente in ribasso nel corso della giornata. Nelle contrattazioni mattutine in Asia, il petrolio è di nuovo sotto pressione. Le aspettative per un taglio di 50 punti base erano cresciute nelle ultime settimane, quindi la mossa era ampiamente scontata.

Per il petrolio, ciò significa che l'attenzione tornerà probabilmente alle preoccupazioni sulla domanda. La Cina è stata ovviamente la preoccupazione principale quando si tratta di domanda, ma ci sono state anche segnalazioni di raffinerie in Europa che hanno tagliato i tassi di produzione a causa di margini bassi.

I dati settimanali dell'EIA di ieri hanno mostrato che le scorte di greggio commerciale degli Stati Uniti sono diminuite di 1,63 milioni di barili nell'ultima settimana, in modo leggermente diverso dall'accumulo di 1,96 milioni di barili segnalato dall'API il giorno precedente. Le scorte di greggio commerciale degli Stati Uniti sono ora al loro livello più basso in un anno. Anche le scorte di greggio presso l'hub di consegna WTI, Cushing, sono diminuite di 1,98 milioni di barili durante la settimana a 22,71 milioni di barili, il che creerà anche rumore intorno alle scorte vicine al fondo dei serbatoi e fornirà un certo supporto per sollecitare gli spread temporali WTI. L'attrazione delle scorte è stata guidata dal commercio. Le esportazioni di greggio sono cresciute di 1,28 mb/d WoW, mentre le importazioni sono diminuite di 545k b/d. Per quanto riguarda i prodotti raffinati, sono stati segnalati piccoli incrementi. Le scorte di benzina e distillati sono aumentate rispettivamente di 69k barili e 125k barili. La domanda di benzina continua a scendere dopo la fine della stagione di guida estiva. La domanda implicita media su 4 settimane è scesa di 104.000 barili al giorno WoW, attestandosi a 8,88 mb/giorno.

L'amministrazione statunitense sta cercando di acquistare 6 milioni di barili di petrolio greggio per la Strategic Petroleum Reserve (SPR) con consegna tra febbraio e maggio 2025. Data la recente debolezza dei prezzi del petrolio, ha senso per il Department of Energy (DoE) aumentare gli acquisti per riempire la SPR. Il prezzo obiettivo del DoE è inferiore a 79,99 $/bbl, mentre i forward WTI inizio 2025 sono attualmente scambiati a meno di 69 $/bbl.

Metalli – Il surplus di zinco si attenua

Gli ultimi dati dell'International Lead and Zinc Study Group (ILZSG) mostrano che il mercato globale dello zinco ha registrato un surplus di 254 kt nei primi sette mesi, inferiore al surplus di 466 kt registrato nello stesso periodo dell'anno scorso. La produzione globale di zinco raffinato è rimasta pressoché invariata a 8,1mt, mentre il consumo totale ha registrato guadagni del 2,6% anno su anno a 7,8mt tra gennaio e luglio 2024. Per quanto riguarda il piombo, la produzione totale è rimasta invariata a circa 7,6mt mentre il consumo è sceso dell'1,3% anno su anno a 7,5mt nei primi sette mesi dell'anno. Il mercato globale del piombo ha registrato un surplus di 59 kt tra gennaio 2024 e luglio 2024, rispetto a un deficit di 36 kt registrato nello stesso periodo dell'anno scorso.

L'ultima serie di dati commerciali della dogana cinese mostra che le importazioni di alluminio grezzo e prodotti in alluminio sono aumentate del 2% anno su anno a 280 kt ad agosto, mentre le spedizioni cumulative sono aumentate del 51% a 2,6 milioni di tonnellate nei primi otto mesi del 2024. Per i prodotti in acciaio, le esportazioni sono aumentate di quasi il 15% anno su anno a 9,5 milioni di tonnellate, il che lascia le esportazioni cumulative di prodotti in acciaio a 70,58 milioni di tonnellate nei primi otto mesi dell'anno, in aumento del 20% anno su anno. La domanda interna più debole continua a vedere volumi maggiori di esportazioni di acciaio dalla Cina.

Agricoltura – Esportazioni di grano ucraino

Gli ultimi dati del Ministero dell'agricoltura ucraino mostrano che le esportazioni di grano finora nella stagione 2024/25 sono aumentate del 51% anno su anno a 8,9mt al 18 settembre. Ciò include esportazioni di grano di 5mt (+76% anno su anno) e spedizioni di mais di 2,5mt (quasi le stesse dell'anno scorso). Gli agricoltori hanno già raccolto 30mt di grano.

I numeri commerciali della dogana cinese mostrano che le importazioni di mais sono scese del 64% anno su anno (per il quarto mese consecutivo) a 430 kt in agosto, mentre le importazioni cumulative sono diminuite del 15,7% anno su anno a 12,6 mt nei primi otto mesi dell'anno. La Cina ha già preso misure per proteggere gli agricoltori limitando gli acquisti dall'estero con magazzini nazionali che contengono abbondanti quantità di grano. Per il grano, le importazioni mensili sono scese del 51% anno su anno a 410 kt. Tuttavia, le importazioni cumulative sono ancora in aumento del 9,8% anno su anno a 10,5 mt nel periodo gennaio-agosto 2024.

Macro:

Dichiarazione di politica monetaria

Il Federal Reserve Open Market Committee (FOMC) ha ridotto l'intervallo obiettivo per il tasso dei fondi federali di 50 punti base (bps), dal 4,75% al 5,00%, e ha annunciato che avrebbe continuato a ridurre il bilancio.

La Fed ha osservato di “aver acquisito maggiore fiducia nel fatto che l’inflazione si stia muovendo in modo sostenibile verso il 2%” e “ritiene che i rischi per il raggiungimento dei suoi obiettivi di occupazione e inflazione siano più o meno in equilibrio”.

Sul futuro percorso della politica, la dichiarazione ha ripetuto che "il Comitato continuerà a monitorare le implicazioni delle informazioni in arrivo per le prospettive economiche. Il Comitato sarebbe pronto ad adattare la posizione della politica monetaria come appropriato se emergessero rischi che potrebbero impedire il raggiungimento degli obiettivi del Comitato".

Il riepilogo delle proiezioni economiche della Fed è stato aggiornato da giugno:

La proiezione mediana per la crescita del PIL reale è rimasta sostanzialmente invariata al 2,0% nel 2024, al 2,0% nel 2025, al 2,0% nel 2026 e all'1,8% nel lungo periodo;

La previsione del tasso di disoccupazione mediano è stata aumentata al 4,4% nel 2024, al 4,4% nel 2025, al 4,3% nel 2026 e al 4,2% nel lungo periodo (rispettivamente dal 4,0%, 4,2%, 4,1% e 4,2%);

Per quanto riguarda l'inflazione, la stima mediana del PCE di base è stata abbassata al 2,6% nel 2024, al 2,2% nel 2025 e al 2,0% nel 2026 (dal 2,8%, 2,3% e 2,0%);

Anche la proiezione mediana del tasso sui fondi federali è stata abbassata al 4,4% nel 2024, al 3,4% nel 2025, al 2,9% nel 2026, mentre il tasso neutrale a lungo termine è stato ipotizzato al 2,9% (dal 5,1%, 4,1%, 3,1% e 2,8%).

Un membro del FOMC ha votato contro la decisione. Michelle W. Bowman ha preferito tagliare il tasso sui fondi di un quarto di punto. Si tratta del primo dissenso di un governatore della Fed dal 2005.

Implicazioni chiave

Quella di oggi è stata una delle decisioni più incerte della Fed nella memoria recente. La banca centrale avrebbe potuto facilmente andare in entrambe le direzioni con questa decisione. Ma dato che ha scelto di andare per un taglio di 50 bps sproporzionato, è chiaro che la Fed ha acquisito sufficiente sicurezza che l'inflazione si stia dirigendo al 2%. Ora può concentrarsi sul rallentamento del mercato del lavoro, dove il tasso di disoccupazione è in costante aumento.

Guardando le previsioni aggiornate dei membri della Fed, i "puntini", l'aspettativa media è di soli 50 punti base in ulteriori tagli previsti quest'anno. Potrebbero essere altri 50 a novembre, oppure potrebbe implicare che la Fed si muoverà verso un percorso più lento ora che è uscita rapidamente dai cancelli, con un taglio di un quarto di punto a ciascuna delle riunioni rimanenti di quest'anno. Dal nostro punto di vista, l'attuale posizione politica della Fed è ancora circa 200 punti base al di sopra di dove deve essere data la situazione dell'economia. Ciò implica che, indipendentemente dal ritmo specifico, gli investitori dovrebbero aspettarsi che la Fed continui a tagliare per il resto di quest'anno e il prossimo.

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Ciclo di allentamento dei carichi frontali del FOMC

In vista della riunione odierna del FOMC, c'era più incertezza tra i partecipanti al mercato sul risultato di quanta ce ne fosse da tempo. Un taglio dei tassi, che sarebbe il primo da marzo 2020, era universalmente previsto. Ma il Comitato avrebbe ridotto l'intervallo target per il tasso dei fondi federali di 25 bps o 50 bps? In tal caso, il FOMC ha deciso di tagliare i tassi di 50 bps. Il voto è stato 11-1 a favore, con l'unico dissenso proveniente dal governatore Michelle Bowman. Un solo dissenso non è insolito, ma è ancora più insolito che un membro del Consiglio dei governatori voti contro la decisione politica. Oggi segna il primo governatore a dissentire dal 2005 e il primo governatore a dissentire a favore di una politica più restrittiva dal 1994.

La dichiarazione post-riunione ha evidenziato il raffreddamento del mercato del lavoro, affermando che l'aumento dei posti di lavoro era "rallentato". A tale proposito, l'economia ha creato 267.000 posti di lavoro al mese nel primo trimestre dell'anno, ma quel ritmo si è quasi dimezzato negli ultimi tre mesi (Figura 1). La dichiarazione sembrava anche suggerire che le preoccupazioni sul mercato del lavoro fossero state il motore principale della mossa di 50 punti base con la riga "alla luce dei progressi sull'inflazione e del saldo dei rischi [enfasi nostra], il Comitato ha deciso di abbassare l'intervallo target per il tasso dei fondi federali di 1/2 punto percentuale". L'idea che i rischi siano sbilanciati verso il basso per il mercato del lavoro è stata ulteriormente rafforzata dall'aggiunta di una riga che segnala che il Comitato è "fortemente impegnato" a sostenere la massima occupazione oltre alla riga esistente sul ritorno dell'inflazione al 2%.

La sintesi delle proiezioni economiche evidenzia rischi più equilibrati

L'aggiornamento del Summary of Economic Projections (SEP) suggerisce che il taglio di 50 bps di oggi è stato uno sforzo per anticipare la rimozione della restrizione politica e che ulteriori tagli di 50 bps potrebbero non verificarsi nelle prossime riunioni senza un significativo deterioramento dell'economia. La proiezione mediana dei partecipanti per il tasso dei fondi federali a fine anno è scesa al 4,375%, il che implica due tagli di 25 bps se un ulteriore allentamento viene distribuito uniformemente nelle due riunioni rimanenti di quest'anno (7 novembre e 18 dicembre). Tuttavia, sette membri del comitato hanno previsto che i tassi scenderanno solo di 25 bps quest'anno, mentre due hanno previsto che non ci saranno cambiamenti (Figura 2). In altre parole, solo un elettore potrebbe aver espresso dissenso a settembre, ma una quota significativa del comitato non ha ancora fretta di ridurre il tasso dei fondi federali.

La discrepanza tra l'azione odierna e le prospettive di un ulteriore allentamento nel breve termine potrebbe derivare dall'incertezza su dove si trovi l'impostazione politica neutrale. La stima mediana del tasso sui fondi federali a lungo termine è salita di un tick al 2,9% a settembre, ma l'intervallo rimane ampio al 2,4%-3,8%. Tuttavia, secondo questa misura, persino i membri più aggressivi del Comitato sembrano concordare sul fatto che il precedente tasso di riferimento del 5,25%-5,50% fosse molto restrittivo, consentendo uno spazio per ridurre l'intervallo obiettivo senza avventurarsi inavvertitamente in territorio "accomodante".

I partecipanti si aspettano un ulteriore allentamento nel 2025, anche se potenzialmente a un ritmo più lento. Il punto mediano per il 2025 è sceso al 3,375%, il che implica un ulteriore allentamento di 100 bps l'anno prossimo.

I rischi più equilibrati tra il lato inflazione e occupazione del mandato della Fed erano evidenti nella parte economica delle proiezioni. La stima mediana del tasso di disoccupazione a fine anno è salita al 4,4% dal 4,0% di giugno, leggermente superiore alle stime a lungo termine della maggior parte dei partecipanti, e si prevede che rimarrà al 4,4% nel 2025 (Figura 3). Nel frattempo, i membri del comitato sembravano più costruttivi sulle prospettive di inflazione. La stima mediana dell'inflazione headline nel Q4-2024 è scesa dal 2,6% al 2,3%. Il FOMC prevede anche che l'inflazione di fondo scenderà un po' più velocemente rispetto all'ultimo SEP; la stima mediana è scesa al 2,6% per il 2024 e al 2,2% per il 2025 rispetto al 2,8% e al 2,3% precedenti. In particolare, 16 dei 19 partecipanti ora vedono i rischi per l'inflazione di fondo come ampiamente bilanciati, rispetto ai soli sette della riunione di giugno (Figura 4). Allo stesso tempo, la maggioranza del Comitato (12 partecipanti) ritiene che i rischi per il tasso di disoccupazione siano rialzisti, contro i soli quattro che erano stati segnalati quando il Comitato si è riunito a giugno.

Arrivando alla riunione odierna, ci aspettavamo un taglio del tasso di 25 bps oggi seguito da una coppia di riduzioni del tasso di 50 bps in ciascuna delle riunioni di novembre e dicembre per un calo cumulativo di 125 bps del tasso dei fondi federali entro la fine dell'anno. Con la decisione odierna del FOMC, un movimento di 50 bps è arrivato un po' più velocemente di quanto ci aspettassimo, ma la nostra visione generale che il FOMC allenterà materialmente nei prossimi mesi non è cambiata. Sarà una decisione difficile se otterremo un altro movimento di 50 bps entro la fine dell'anno o se il Comitato rallenterà a un ritmo più misurato di 25 bps. I report sull'occupazione che dovrebbero essere pubblicati nei prossimi tre mesi saranno input critici per le decisioni del FOMC nelle riunioni di novembre e dicembre. Aggiorneremo formalmente le nostre previsioni sui fondi federali riunione per riunione nei prossimi giorni, ma rimaniamo dell'opinione che la politica monetaria tornerà quasi neutrale nel giro di un anno. Ciò significa che prevediamo che il tasso sui fondi federali si attesterà intorno al 3,00%-3,25% entro l'anno prossimo.