Il “Doom Loop” e gli incentivi predefiniti

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Resoconto:

Questa rubrica esplora l'impatto del rischio di default sulle politiche volte a spezzare il ciclo della catastrofe. Secondo il modello degli autori, tenere conto del rischio di default ha implicazioni importanti per la scelta e la calibrazione di tali politiche.

Il "ciclo della rovina" descrive le ricadute tra il rischio di sostenibilità fiscale e il rischio di stabilità finanziaria, derivanti dal fatto che il governo e i settori finanziari sono esposti a stress nell'altro settore. In particolare, se i titoli di Stato perdono valore perché l'affidabilità creditizia del governo è in calo, i bilanci delle istituzioni finanziarie ne risentono, perché detengono grandi quantità di titoli di Stato nazionali. Le istituzioni finanziarie indebolite, a loro volta, possono costringere il governo a salvare il sistema finanziario. Tali salvataggi comportano spese per il governo, gettando un'ulteriore ombra sulle sue finanze. Questo circolo vizioso può esacerbare le recessioni economiche (Acharya et al. 2014, Farhi e Tirole 2018) o persino innescare crisi puramente guidate dal panico (Brunnermeier et al. 2016, 2017;, Cooper e Nikolov 2018). Ecco perché le crisi sovrane possono svilupparsi all'improvviso e possono facilmente sfuggire al controllo.

Per spezzare il circolo vizioso, una raccomandazione politica comune è quella di recidere il legame tra il sistema finanziario, o banche in breve, e il governo. Come si può fare? Un modo è limitare l'esposizione delle banche al debito sovrano nazionale, ad esempio tramite requisiti normativi. Un altro modo è stabilizzare i prezzi delle obbligazioni vicino al loro valore fondamentale fornendo un sostegno della banca centrale tramite acquisti di obbligazioni. In effetti, tali proposte politiche sono emerse come lezioni apprese dalla crisi del debito dell'area dell'euro (ad esempio Bénassy-Quéré et al. 2019).

Tuttavia, questo ragionamento trascura un aspetto critico: come l'identità dei creditori del governo modella i suoi incentivi al default e, in ultima analisi, la sostenibilità del suo debito. Ridurre l'esposizione delle banche nazionali al debito sovrano può indebolire gli incentivi di un governo a evitare il default in due modi (Bolton e Jeanne 2011, Gennaioli et al. 2014). In primo luogo, se le banche nazionali detengono volumi inferiori di obbligazioni sovrane nazionali, una quota maggiore deve essere detenuta da investitori stranieri. I governi sono in genere meno inclini a rimborsare i creditori esteri rispetto a quelli nazionali, quindi questo aumenta la probabilità di default. In secondo luogo, se le banche sono protette da una crisi del debito sovrano, le ricadute di un default sovrano saranno meno gravi, il che può anche aumentare la probabilità di default. Ci riferiamo a questi due effetti come rispettivamente "canale della tentazione" e "canale dell'impegno". Attraverso questi canali, le politiche che riducono l'esposizione delle banche nazionali al debito sovrano nazionale possono inavvertitamente minare la sostenibilità fiscale.

In Rojas e Thaler (2024), esploriamo questa tensione tra gli effetti dannosi dell'esposizione delle banche al debito sovrano nazionale (il doom loop) e gli effetti benefici correlati agli incentivi al default dei governi (la tentazione e i canali di impegno). Utilizziamo un semplice modello a tre periodi del debito sovrano e del sistema bancario che incorpora equilibri multipli, simili ai framework utilizzati negli studi sopra menzionati. Ci concentriamo sulla natura strategica del default sovrano. La nostra analisi rivela le conseguenze indesiderate degli interventi volti a rompere il doom loop e mette in evidenza i benefici inaspettati degli approcci non interventisti.

Conseguenze indesiderate della limitazione dell'esposizione delle banche

Limitare la detenzione di obbligazioni sovrane nazionali da parte delle banche disattiva il circolo vizioso, spezzando un anello della catena: i bilanci delle banche nazionali non subiscono più effetti negativi in caso di calo del prezzo delle obbligazioni sovrane, il che previene ulteriori tensioni finanziarie.

Tuttavia, comporta altri rischi e costi. Nella maggior parte dei paesi, il settore finanziario nazionale è un importante detentore di obbligazioni sovrane nazionali. Come mostra la Figura 2, nel 2023 il settore finanziario nazionale deteneva oltre il 50% del debito sovrano in paesi come Spagna, Italia e Germania. Quindi, un limite causerebbe un significativo spostamento del debito sovrano dai detentori nazionali a quelli esteri.

Questo cambiamento può influenzare la probabilità di insolvenza attraverso i canali della tentazione e dell'impegno. Minori sono le partecipazioni delle banche nazionali, maggiore è la tentazione per quel governo di insolvenza, poiché una frazione maggiore del debito è detenuta da stranieri. Allo stesso tempo, meno il settore finanziario nazionale soffrirebbe di un insolvenza del governo, più debole sarebbe l'impegno implicito di quel governo a rimborsare. Quindi, dov'è il problema, finché il sovrano non è effettivamente insolvente? Infatti, mentre limitare l'esposizione delle banche può ridurre la probabilità di un panico guidato dal ciclo della catastrofe, il rischio più elevato associato di insolvenza fondamentale aumenterebbe i premi di rischio e quindi i costi di finanziamento del settore pubblico in tempi normali. Questi costi devono essere soppesati rispetto ai benefici dell'eliminazione del ciclo della catastrofe. Se il rischio di un ciclo della catastrofe è sufficientemente basso, perché pagare per assicurarsi contro di esso?

I vantaggi della rinazionalizzazione del debito durante il panico

Durante le turbolenze finanziarie, i governi spesso sostengono spese fiscali significative, come i salvataggi, che costringono il governo a emettere debito aggiuntivo. Se tutto il nuovo debito viene acquistato da investitori stranieri, allora la tentazione del governo di dichiarare inadempimento aumenta, alimentando il ciclo della catastrofe. Al contrario, se le banche nazionali acquistano il debito aggiuntivo, la tentazione di dichiarare inadempimento non aumenta e i prezzi del debito sovrano non scendono in risposta a un salvataggio, disattivando di fatto il ciclo della catastrofe.

In other words, debt renationalisation can act as a stabiliser in times of sovereign stress by preventing self-reinforcing fears of default. Both the European sovereign debt crisis and, more recently, the COVID-19 crisis featured debt renationalisation. While such shifts in investor composition are often seen as a problem, our theory suggests they may actually be beneficial – and should not be restricted by regulation.

Policies in a monetary union

At the EU level, two policy proposals have attracted particular attention: first a central bank backstop such as the ECB’s Transmission Protection Instrument (TPI) and, second, the European Safe Bonds (ESBies) proposal by Brunnermeier et al. (2016, 2017). By analysing the interplay between investor composition and government default, we uncover important lessons for both policy approaches.

The Transmission Protection Instrument

As yields on European debt climbed at the start of the COVID crisis, sparking fears of a return of the doom loop, the ECB launched the Transmission Protection Instrument (TPI). It enables the ECB “to make secondary market purchases of securities issued in jurisdictions experiencing a deterioration in financing conditions not warranted by country-specific fundamentals” (ECB press release, 21 July 2022). The doom loop produces just such non-fundamental variation in sovereign bond prices.

In our set-up, the TPI can indeed be an effective tool to avoid the panic-driven doom loop. Flooring sovereign debt prices limits the potential losses of financial institutions, avoiding large bailouts and consequently the spillover from fiscal to financial risk.

However, the policy must be carefully calibrated to avoid the risk of a new self-fulfilling panic. Imagine that all private investors sell off the bonds of one particular government. Bond prices drop until they reach the threshold at which the ECB intervenes by buying debt to stabilise the price. This insulates banks from any further losses in case of a subsequent default, reducing the government’s incentive to repay its debts through the commitment channel. And to the extent that part of the default losses faced by the ECB are shared across the member states, it also reduces the repayment incentive through the temptation channel. Consequently, the perceived risk of a sovereign default increases. If the ECB buys the bonds at prices above the levels justified by the higher default risk due to a change in investor composition, the initial sell-off to the ECB is rational from an investor’s perspective. The sell-off thus becomes self-fulfilling.

Such a panic can be avoided if the ECB sets a floor for bond prices far enough below their fundamental value. However, the floor must not be too low, or it will fail to curb the original doom loop panic. Picking the right intervention threshold is therefore a delicate balancing act.

Gli accordi di condivisione del rischio tra le singole banche centrali nazionali e il resto dell'Eurosistema svolgono un ruolo importante nel trovare questo equilibrio. Minore è la condivisione del rischio, maggiore è la gamma di soglie di intervento desiderabili per il prezzo delle obbligazioni. In altre parole, una minore condivisione del rischio rende più facile calibrare con successo il TPI.

Obbligazioni sicure europee

La proposta per gli European Safe Bond (ESBies) consiste in una politica macroprudenziale che limita le partecipazioni in obbligazioni sovrane delle banche dell'area euro agli ESBies, che sarebbero la tranche senior di un pacchetto di obbligazioni europee. In questo modo le banche eviterebbero grandi esposizioni al proprio governo e avrebbero un asset "più sicuro". Tuttavia, questa politica potrebbe avere due effetti collaterali indesiderati.

In primo luogo, come detto in precedenza, ciò potrebbe aumentare i costi di finanziamento a causa di incentivi indeboliti al rimborso. In secondo luogo, mentre il ciclo della catastrofe a livello nazionale scomparirebbe, potrebbe emergerne uno nuovo: un panico sufficientemente diffuso sulla capacità dei paesi dell'area dell'euro di rimborsare i propri debiti potrebbe innescare un riprezzamento della tranche senior, destabilizzando il sistema finanziario in tutta Europa. Ciò, a sua volta, potrebbe costringere diversi paesi a salvare le proprie banche, creando un nuovo ciclo della catastrofe ancora più grande a livello europeo.

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Dai contanti alle obbligazioni: un cambiamento strategico negli investimenti post-pandemia

PIMCO

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Mentre le interruzioni post-pandemia nei mercati e nelle economie si attenuano, le tendenze a lungo termine si stanno riaffermando. Un segnale chiave che i mercati stanno tornando ai modelli storici è apparso a novembre, quando una misura di rendimento comune sul Bloomberg US Aggregate Index è salita sopra il tasso di riferimento della Federal Reserve per la prima volta in più di un anno.

È difficile sopravvalutare quanto sia stato straordinario avere un rendimento obbligazionario di riferimento al di sotto, a volte ben al di sotto, del tasso dei fondi federali per un periodo così prolungato. Prima della pandemia, ciò era accaduto solo quattro volte in questo secolo, e mai per più di qualche settimana di fila (vedi Figura 1).

Dai contanti alle obbligazioni: un cambiamento strategico negli investimenti post-pandemia_1

Questa prolungata inversione di tendenza nel solito trend di mercato rifletteva non solo la politica restrittiva della Fed, ma anche la risposta degli investitori all'estrema impennata dell'inflazione e ad altre conseguenze della pandemia. Molti investitori si sono ritirati nel contante, che offriva rendimenti mai visti da decenni insieme alla sicurezza percepita, e vi sono rimasti.

Circostanze cambiate

Due anni dopo, il panorama del mercato si è trasformato. Ora che la Fed ha intrapreso un percorso di riduzione dei tassi, l'eccessiva allocazione in contanti crea un rischio di reinvestimento poiché gli asset si trasformano rapidamente e ripetutamente in versioni a rendimento inferiore di se stessi.

Allo stesso tempo, abbiamo assistito a un profondo cambiamento verso l'alto nei rendimenti obbligazionari rispetto ai minimi dell'era della pandemia. Rispetto al contante, dove i rendimenti stanno diminuendo con il calo dei tassi di interesse, le obbligazioni offrono un'opportunità più allettante: si consideri lo stesso rendimento dell'indice obbligazionario core misurato rispetto a un altro proxy comune per il contante, il rendimento del Tesoro USA a 3 mesi (vedere Figura 2). Sia il contante che le obbligazioni hanno offerto rendimenti interessanti negli ultimi due anni, ma gli investitori in contanti per natura non possono bloccare quei rendimenti per periodi di tempo più lunghi e da settembre, quando la Fed ha tagliato il suo tasso di riferimento di 50 punti base (bps), le prospettive per i rendimenti del contante rispetto alle obbligazioni core sono diminuite drasticamente.

Dai contanti alle obbligazioni: un cambiamento strategico negli investimenti post-pandemia_2

La traiettoria della Fed non è scontata, e in effetti potremmo assistere ad alcune revisioni al rialzo nelle proiezioni dei tassi dei funzionari dopo la riunione di dicembre, ma i dati e le comunicazioni fino ad oggi suggeriscono che lo scenario più probabile è quello di tassi gradualmente più bassi. La Fed sta cercando di garantire un atterraggio morbido per l'economia statunitense, con mercati del lavoro sani e inflazione vicina all'obiettivo, e ha la flessibilità di perseguire i suoi obiettivi nonostante ostacoli previsti o imprevisti (ad esempio, politica commerciale, geopolitica, sorprese sui prezzi). Questo contesto di tassi è altamente favorevole per le obbligazioni.

Obbligazioni a lungo termine

Sulla base delle attuali valutazioni relative e delle condizioni di mercato, crediamo che vi sia un valore convincente nel reddito fisso pubblico liquido e di alta qualità. I rendimenti iniziali sono interessanti rispetto ad altri asset nell'intero spettro di rischio e liquidità, incluso il denaro contante, e storicamente, i rendimenti iniziali sono stati un forte indicatore della performance del reddito fisso a lungo termine.

Inoltre, le obbligazioni sono ben posizionate per resistere a una serie di scenari al di fuori della linea di base. Storicamente, le obbligazioni di alta qualità tendono a comportarsi bene durante gli atterraggi morbidi, e ancora meglio in recessione, se quello scenario dovesse invece verificarsi. Le obbligazioni hanno anche avuto buone performance storiche in una serie di diversi scenari di taglio dei tassi (come i fiocchi di neve, non esistono due cicli monetari uguali), vedere Figura 3. Sia che la Fed abbia adottato un approccio molto graduale ("più alto per più tempo"), sia che abbia avviato un drastico calo, sia che abbia intrapreso un percorso discendente da qualche parte tra quegli estremi, le obbligazioni hanno successivamente superato la liquidità in ciascuno di quegli ambienti di tassi storici.

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Coprire e diversificare il rischio

Il mercato obbligazionario sta effettivamente pagando gli investitori per coprirsi e diversificare il rischio. I mercati azionari hanno una storia più altalenante con cicli di tagli dei tassi e, in effetti, una volatilità generalmente più elevata nel tempo, e siamo in un periodo di maggiore instabilità geopolitica, insieme a cambiamenti di leadership nelle principali economie in tutto il mondo.

Obbligazioni e azioni sono correlate negativamente oggi, dopo essersi mosse di più in tandem durante lo shock inflazionistico post-pandemia. Una correlazione negativa azioni/obbligazioni amplifica il potenziale delle obbligazioni di essere un'ancora stabile per i portafogli.

Anche le tendenze storiche supportano le obbligazioni come un'interessante copertura del rischio. Guardando indietro ai mercati obbligazionari e azionari in media dal 1973, durante i periodi in cui le obbligazioni core statunitensi hanno reso circa il 5% o più mentre i coefficienti di utile delle azioni statunitensi sono superiori a 30, come lo sono oggi, le obbligazioni hanno offerto rendimenti successivi a cinque anni più elevati (vedere Figura 4) e con una volatilità potenzialmente inferiore.

Dai contanti alle obbligazioni: un cambiamento strategico negli investimenti post-pandemia_4

Un'allocazione a reddito fisso offre rendimenti interessanti, potenziale di apprezzamento dei prezzi e una copertura liquida contro il rischio che le azioni o altri asset più volatili subiscano una contrazione prolungata.

Porta via

I segnali di mercato e le mosse della Fed indicano che i rendimenti obbligazionari hanno svoltato. La combinazione di alti rendimenti iniziali e anticipazione di tassi più bassi crea una prospettiva interessante per un'ampia gamma di obbligazioni. Gli investitori che indugiano nella liquidità potrebbero voler prendere in considerazione il reddito fisso.

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Anteprima delle prospettive fondamentali dell'oro per il 2025

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L'oro sembrava chiudere il 2024 con la sua seconda perdita mensile consecutiva, gettando una piccola ombra su un anno altrimenti forte. Nonostante la debolezza di fine anno, il metallo prezioso stava gestendo un guadagno stellare del 26% da inizio anno (YTD) al 19 dicembre, quando è stato scritto questo rapporto. La sua performance ha superato i principali benchmark del mercato azionario come il DAX (+19% YTD) e ha tenuto il passo con il Nasdaq 100 (+26%), anche se la straordinaria impennata di Bitcoin (130%) ha rubato la scena. Mentre ci avviciniamo al 2025, le prospettive per l'oro rimangono modestamente positive, con un potenziale rally a $ 3.000 ancora all'orizzonte. Tuttavia, i venti contrari a breve termine potrebbero pesare sulla sua performance nei primi mesi.

Dollaro forte e rendimenti: potenziali ostacoli per l’oro

Uno dei principali fattori trainanti del rally dell'oro nel 2024 è stata l'aspettativa che le banche centrali globali avrebbero allentato la politica monetaria con l'attenuarsi delle pressioni inflazionistiche. Mentre i tagli dei tassi si sono materializzati, il loro impatto sull'oro è stato moderato dalle persistenti preoccupazioni sull'inflazione. A dicembre, la Federal Reserve ha emanato un taglio dei tassi previsto, ma ha causato un po' di volatilità poiché ha segnalato cautela per l'anno a venire a causa dei persistenti rischi di inflazione, guidati in parte dai previsti cambiamenti di politica statunitense, tra cui tagli fiscali e tariffe sotto la presidenza di Trump. Allo stesso modo, la Banca centrale europea e la Banca d'Inghilterra hanno adottato un approccio cauto, citando una forte crescita salariale e una rigidità inflazionistica. Di conseguenza, è probabile che la politica monetaria rimanga restrittiva all'inizio del 2025, sostenendo potenzialmente i rendimenti obbligazionari e il dollaro USA, due fattori che spesso giocano contro l'attrattiva dell'oro.

Gli elevati rendimenti obbligazionari sono particolarmente significativi in quanto aumentano il costo opportunità di detenere asset non renditoriali come l'oro. Contemporaneamente, la resilienza del dollaro USA, rafforzata dalle politiche aggressive delle banche centrali e dai dati economici sorprendentemente forti, ha reso l'oro relativamente più costoso per gli acquirenti che utilizzano valute più deboli. Queste dinamiche potrebbero limitare il potenziale di rialzo dell'oro nella prima metà dell'anno.

Preoccupazioni sulla domanda nei mercati chiave: Cina e India

I due maggiori mercati di consumo dell'oro, Cina e India, stanno affrontando sfide che potrebbero frenare la domanda. In Cina, uno yuan in deprezzamento e una lenta ripresa post-pandemia hanno reso l'oro meno accessibile. La recente discesa dello yuan ai suoi livelli più bassi dalla pandemia di COVID-19 ha effettivamente pesato sulla domanda da una regione importante, in particolare prima del Festival di Primavera cinese, un periodo tradizionalmente associato a robusti acquisti di oro. Con i gioielli che rappresentano il 65% del consumo di oro in Cina, la combinazione di un potere d'acquisto dei consumatori più debole e di incertezza economica potrebbe limitare la domanda all'inizio del 2025.

L'India, il secondo maggiore consumatore di oro, sta subendo pressioni simili. Una recente svalutazione della valuta ha eroso il suo potere d'acquisto, rendendo l'oro denominato in dollari più costoso a livello nazionale. Ciò è particolarmente preoccupante poiché l'India rappresenta oltre il 25% della domanda globale di gioielli. L'impatto dei prezzi più elevati dell'oro si manifesterà probabilmente in una riduzione della spesa dei consumatori per il metallo lucente, soprattutto tra le famiglie a medio reddito, che costituiscono una quota significativa del mercato.

Oltre alle sfide legate alla valuta, incombono anche i rischi geopolitici. Le potenziali tariffe statunitensi sui beni cinesi potrebbero esacerbare le pressioni economiche, mentre l'aumento della domanda di rifugio derivante dalle incertezze globali potrebbe compensare solo in parte questi venti contrari.

L'oro può separarsi dagli asset rischiosi?

Il sentiment degli investitori nel 2024 si è fortemente orientato verso asset più rischiosi, inizialmente alimentato dalle speranze di tagli dei tassi e poi dall'ottimismo dopo la rielezione di Trump. Bitcoin, XRP e altre criptovalute hanno registrato rialzi meteorici, mentre indici azionari come l'SP 500 e il DAX tedesco hanno raggiunto massimi storici. Questo cambiamento nella propensione al rischio ha ridotto l'attrattiva di asset rifugio come l'oro verso la fine dell'anno, che in genere prosperano durante periodi di incertezza economica, sebbene negli ultimi anni sia l'oro che l'SP 500 abbiano seguito la stessa direzione generale. Qui sta il problema con l'oro: può disaccoppiarsi dagli asset rischiosi?

Indipendentemente dalla direzione del mercato azionario, l'attrattiva a lungo termine dell'oro rimane intatta. L'inflazione continua a erodere il potere d'acquisto delle valute fiat, rafforzando lo status dell'oro come riserva di valore. Inoltre, le tensioni geopolitiche, dal Medio Oriente alle potenziali guerre commerciali, potrebbero riaccendere la domanda di rifugio, fornendo un contrappeso al sentimento di rischio dell'anno scorso.

L'oro potrà raggiungere quota 3.000 dollari nel 2025?

Nonostante le sfide a breve termine, un obiettivo di prezzo dell'oro di 3.000 $ resta fattibile. Correzioni o consolidamenti nella prima parte dell'anno potrebbero preparare il terreno per un nuovo rally. Grazie alla solida performance dell'oro nel 2024, qualsiasi calo significativo dei prezzi potrebbe attrarre cacciatori di occasioni e investitori a lungo termine, che hanno preso profitto o perso il grande rally. Questi fattori dovrebbero aiutare a stabilizzare il mercato e spianare la strada a guadagni futuri.

I rischi geopolitici e i cambiamenti macroeconomici probabilmente svolgeranno un ruolo fondamentale nel delineare la traiettoria dell'oro. Ad esempio, lo scioglimento del "Trump trade", un fenomeno caratterizzato da un dollaro USA forte e da mercati azionari robusti, potrebbe indebolire il dollaro e sostenere i prezzi dell'oro. Inoltre, le banche centrali, che hanno rallentato i loro acquisti di oro quando i prezzi hanno raggiunto il picco nel 2024, potrebbero riprendere ad acquistare se i prezzi si correggono in modo significativo nel 2025.

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L'impatto del tetto del debito sul Forex

Giustino

Economico

Banca centrale

Ora che i legislatori statunitensi hanno concordato di continuare a spendere ed evitare una chiusura del governo, la questione successiva che si presenta è il tetto del debito. Due anni fa, è stato sospeso per un periodo di tempo stabilito per evitare il tipo di dibattiti sulla spesa sotto pressione come quelli visti nelle ultime due settimane. Ma il tetto è destinato a tornare in vigore con la fine dell'anno.

Ciò significa che a partire dal 1° gennaio 2025, il governo federale degli Stati Uniti non sarà in grado di aumentare il proprio debito. Sarà ancora in grado di prendere in prestito denaro e ha un calendario in atto per mettere all'asta nuovi titoli come parte delle sue operazioni di routine. Ma non sarò in grado di prendere in prestito altro denaro. La nuova emissione di Treasury sarà utilizzata per pagare le obbligazioni esistenti, ma l'importo netto del prestito rimarrà (teoricamente) lo stesso.

C'è un sacco di contabilità

Ma questo non significa che il debito smetterà di aumentare. La maggior parte del debito del governo degli Stati Uniti è in "spesa obbligatoria", ovvero cose che il Congresso ha già autorizzato a spendere ma non ha fornito i mezzi per ottenere i fondi. Tra queste rientrano l'assistenza sanitaria e le pensioni. Inoltre, di particolare interesse per i trader forex, gli interessi. Solo i principali elementi di spesa obbligatoria ammontano a oltre il 53% della spesa del governo.

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Ma va bene così, perché il governo non resterà immediatamente senza soldi. Al momento in cui scrivo, ha oltre 775 miliardi di dollari in contanti, che ammontano al 42% del deficit annuale previsto. In altre parole, il governo degli Stati Uniti può continuare a funzionare almeno per il prossimo trimestre, se non fino a giugno. E poi può iniziare ad adottare le cosiddette misure "straordinarie" per conservare i contanti. Raggiungere il tetto del debito non è un problema immediato per il governo.

Dov'è il problema?

Questo margine presuppone che il reddito e la spesa continuino più o meno allo stesso livello. Se Trump, in qualità di Presidente, vuole emanare una politica che, ad esempio, riduca le entrate fiscali, allora quella finestra si restringe. Se l'economia cresce più velocemente del previsto, allora il governo raccoglierà più entrate e la finestra si allargherà.

Tuttavia, il problema principale per i trader forex è come questo influisce sui tassi di interesse. Dopotutto, è il tasso di interesse che guida la domanda relativa di dollari. Ma se gli investitori iniziano a preoccuparsi seriamente che il governo non paghi, allora un "premio di rischio" viene aggiunto al tasso di interesse. Ciò significa che il tasso nominale è più alto, il dollaro potrebbe indebolirsi poiché i trader considerano il rischio che il debito che stanno acquistando non venga completamente ripagato.

Il tasso di interesse si muove

Se ci fosse un dibattito politico particolarmente acceso sul tetto del debito, le agenzie di credito potrebbero abbassare il loro rating per il debito statunitense. Ciò aumenterebbe i costi di prestito, ampliando il divario dei tassi di interesse con altre valute, rafforzando anche il dollaro. Ma, se la situazione venisse risolta con l'inevitabile aumento del tetto del debito, allora la spesa extra sarebbe probabilmente considerata inflazionistica, aumentando anche il tasso di interesse.

Nel complesso, il dibattito sul tetto del debito l'anno prossimo sarà probabilmente uno dei fattori che contribuiranno a un dollaro più forte, almeno nel primo trimestre. Con molti finanziamenti ancora disponibili, la questione potrebbe essere inizialmente rinviata per un mese o due. Proprio come è successo l'ultima volta che è stato sollevato il dibattito. Poi ci si aspetterebbe che la situazione si normalizzasse.

Fonte:Daniel John Grady

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Il modello "testa e spalle" di Bitcoin rischia un calo del prezzo di BTC di $ 80.000

Warren Takunda

Criptovaluta

Secondo l'ultima previsione di un noto analista di grafici, il Bitcoin (BTC) rischia ancora di scendere a 80.000 dollari in caso di correzione del mercato rialzista.

In X post del 26 dicembre, Aksel Kibar, Chartered Market Technician, ha rivelato un obiettivo di prezzo per BTC vicino ai vecchi massimi storici.

Il prezzo del BTC stuzzica il modello di inversione del trend rialzista

La scorsa settimana il Bitcoin non è riuscito a recuperare il supporto dei 100.000 dollari e gli obiettivi di ribasso del prezzo del BTC vanno da 90.000 dollari fino a un minimo di 60.000 dollari.

Per Kibar, la realtà potrebbe trovarsi da qualche parte nel mezzo.

Analizzando i timeframe giornalieri, ha individuato quello che potrebbe diventare un pattern testa e spalle, una caratteristica classica che segnala la rottura di un trend rialzista.

"La rottura del pattern grafico di ampliamento che si è completato su $BTCUSD... il pullback può avvenire con un possibile top HS a breve termine. (SE) la spalla destra diventa meglio definita...", ha commentato.

"Tieni presente questa possibilità nella tua lista di controllo."

Un altro post ha delineato quanto potrebbe scendere il valore del BTC/USD se si verificasse uno scenario del genere.

Gentile ha aggiunto:

"Se il pattern agisce come un top HS, l'obiettivo di prezzo è a 80K. Questo potrebbe essere il pullback al pattern di ampliamento che si è completato con un breakout sopra 73,7K." Il modello

Grafico giornaliero BTC/USD. Fonte: Aksel Kibar/X

Le risposte all'analisi hanno suggerito che la maggioranza ritiene che la correzione non potrebbe rivelarsi così profonda, cosa che, secondo Kibar, ha rafforzato la sua posizione.

Le balene del Bitcoin accennano al ritorno del mercato rialzista

Nel frattempo, i rialzisti del Bitcoin devono ancora acquisire sufficiente slancio per respingere rigetti immediati a livelli come la media mobile semplice a 21 giorni, attualmente a 99.425 $.

La notizia di dati errati di TradingView che mostravano una dominanza del mercato Bitcoin pari allo 0% ha attirato l'attenzione dei trader durante le vendite del giorno di Santo Stefano.

Tuttavia, nonostante la mancanza di progressi rialzisti, ci sono segnali di una ripresa del mercato delle criptovalute.

"Dopo il calo generale del mercato post-natalizio, i mercati delle criptovalute stanno assistendo a un trend incoraggiante da parte delle balene che spostano le stablecoin sugli exchange", ha rivelato la società di ricerca Santiment nella sua ultima analisi caricata su X il 27 dicembre.

Facendo riferimento a uno dei suoi strumenti di analisi proprietari, Santiment ha descritto i monitor come "dominati dai depositi di stablecoin sugli exchange".

"Sebbene non vi sia alcuna garanzia che queste balene intendano utilizzare subito questa polvere asciutta, consideratelo un segnale rialzista poiché il 2024 segnerà i suoi ultimi giorni", ha concluso.

Come riportato da Cointelegraph, gli exchange-traded fund (ETF) statunitensi spot Bitcoin hanno registrato un afflusso netto giornaliero dopo quattro giorni "rossi" in cui i deflussi netti hanno superato 1,5 miliardi di dollari.

Fonte: Cointelegraph

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I futures sugli indici azionari scivolano sotto la pressione dei crescenti rendimenti obbligazionari

Warren Takunda

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I futures SP 500 E-Mini di marzo sono in calo dello 0,36% e i futures Nasdaq 100 E-Mini di marzo sono in calo dello 0,40% questa mattina, dopo la seduta in sordina di giovedì a Wall Street, poiché l'aumento dei rendimenti dei titoli del Tesoro ha frenato la propensione al rischio.

Nella sessione di trading di ieri, i principali indici di Wall Street hanno chiuso in modo misto, con il blue-chip Dow che ha raggiunto il massimo di una settimana. Le azioni al dettaglio sono aumentate tra i primi resoconti di forti vendite natalizie, con Target e Dollar Tree in rialzo di oltre il +3%. Inoltre, UnitedHealth Group ha guadagnato l'+1% dopo che Raymond James ha aggiunto il titolo alla sua "Lista dei preferiti". Inoltre, GameStop è salita di oltre il +5% in seguito a un post su X di Keith Gill, che è riconosciuto online come Roaring Kitty. Sul lato ribassista, le azioni esposte alle criptovalute sono state sotto pressione dopo che Bitcoin è sceso di oltre il -3%, con Microstrategy che è scivolata di oltre il -4% per guidare i perdenti nel Nasdaq 100.

Il rapporto del Dipartimento del Lavoro di giovedì ha mostrato che il numero di americani che hanno presentato richiesta iniziale di sussidio di disoccupazione la scorsa settimana è sceso inaspettatamente di 1.000 unità, attestandosi al minimo mensile di 219.000 unità, rispetto alle 223.000 previste.

"I dati eco sono un non-evento finché non ci spostiamo nel nuovo anno", ha affermato Kenny Polcari di SlateStone Wealth. "Natale è alle nostre spalle, ma il nuovo anno è davanti a noi. I volumi rimarranno bassi".

Nel frattempo, i futures sui tassi di interesse statunitensi hanno stimato una probabilità dell'89,3% che i tassi non subiscano variazioni e una probabilità del 10,7% che i tassi vengano tagliati di 25 punti base alla riunione del FOMC di gennaio.

Oggi, gli investitori si concentreranno sui dati US Wholesale Inventories, che dovrebbero essere pubblicati tra un paio d'ore. Gli economisti prevedono che la cifra preliminare di novembre sarà +0,1% m/m, rispetto al +0,2% m/m di ottobre.

Anche i dati sulle scorte di petrolio greggio degli Stati Uniti saranno pubblicati oggi. Gli economisti stimano che questa cifra sia -0,700 milioni, rispetto al valore della scorsa settimana di -0,934 milioni.

Sul mercato obbligazionario, il rendimento del titolo di riferimento del Tesoro statunitense a 10 anni è al 4,609%, in rialzo dello 0,66%.

I futures Euro Stoxx 50 sono saliti dello +0,72% questa mattina, con la ripresa delle contrattazioni dopo due giorni di vacanza. I titoli bancari e sanitari hanno guidato i guadagni venerdì. Nel frattempo, con il 2025 alle porte, l'attenzione degli investitori rimane sulle prospettive di politica monetaria della Banca centrale europea e della Federal Reserve e sui possibili cambiamenti tariffari sotto la nuova amministrazione del presidente eletto degli Stati Uniti Donald Trump. Nelle notizie aziendali, Delivery Hero Se è scivolata di oltre il -4% dopo che l'autorità di regolamentazione antitrust di Taiwan ha bloccato la vendita della sua attività Foodpanda a Uber Technologies.

Venerdì la lista dei dati economici europei è pressoché vuota.

I mercati azionari asiatici oggi hanno chiuso in verde. Lo Shanghai Composite Index (SHCOMP) della Cina ha chiuso in rialzo dello +0,06% e il Nikkei 225 Stock Index (NIK) del Giappone ha chiuso in rialzo dell'+1,80%.

China’s Shanghai Composite Index closed slightly higher today as investors digested industrial profit data from the country. Property and building material stocks outperformed on Friday. At the same time, semiconductor stocks lost ground. The benchmark index ended the final week of the year higher, supported by expectations of robust 2025 fiscal spending in China. Data from the National Bureau of Statistics released on Friday showed that China’s industrial profit fell in November, albeit at a slower pace, as Beijing took steps to boost domestic demand. Industrial profits dropped 7.3% in November from a year earlier, showing an improvement from October’s 10.0% decline.

Meanwhile, market participants are shifting their focus to China’s PMI data for December, scheduled for release early next week. In other news, the World Bank on Thursday raised its economic growth forecast for China to 4.9% in 2024 and 4.5% in 2025, though it cautioned that the country’s economy would continue to face challenges. In corporate news, Kuang-Chi Technologies climbed over +6% on plans to set up a research and development base for unmanned aerial vehicles in the Chinese city of Leshan in Sichuan Province.

Japan’s Nikkei 225 Stock Index closed sharply higher and hit a 5-month high today as a weaker yen fueled broad-based gains. Electronics stocks led the gains on Friday. The benchmark index posted its strongest weekly performance since September. Government data released on Friday showed that core inflation in Japan’s capital picked up for the second consecutive month in December, keeping market expectations for an imminent interest rate hike alive.

Separately, government data showed that Japan’s retail sales grew at the fastest pace in November since August, while industrial output fell less than expected. Meanwhile, a summary of opinions from the Bank of Japan’s December meeting revealed mixed views among its board members regarding the timing of another rate hike, largely due to uncertainties surrounding the U.S. economy. “The bank will likely decide to raise the policy interest rate in the near future, but at this point, it is necessary for the bank to be patient and monitor the uncertainties over the U.S. economy until those uncertainties subside,” one board member said.

The yen rebounded slightly on Friday after Japanese Finance Minister Katsunobu Kato stated that the government would take appropriate steps against excessive fluctuations in the foreign exchange market. In other news, Japanese Prime Minister Shigeru Ishiba’s cabinet on Friday approved a record $730 billion budget for the upcoming fiscal year while reducing new bond issuance to the lowest level in 17 years due to record tax revenue.

In corporate news, Nidec Corp. gained over +4% following its plans to launch a 257 billion yen ($1.6 billion) bid for Makino Milling Machine. The Nikkei Volatility, which takes into account the implied volatility of Nikkei 225 options, closed up +0.73% to 20.80.

L'indice dei prezzi al consumo di Tokyo di dicembre si è attestato al +2,4% annuo, un valore inferiore alle aspettative del +2,5% annuo.

La produzione industriale giapponese di novembre (dati preliminari) si è attestata al -2,3% m/m, superando le aspettative del -3,4% m/m.

Le vendite al dettaglio giapponesi di novembre hanno raggiunto un +2,8% annuo, superando le aspettative di +1,5% annuo.

Il tasso di disoccupazione giapponese di novembre è stato del 2,5%, in linea con le aspettative.

Movimenti azionari statunitensi pre-mercato

Le azioni esposte alle criptovalute stanno salendo nel trading pre-mercato, con il prezzo di Bitcoin in rialzo di oltre +1%. MicroStrategy è in rialzo di oltre +1%. Inoltre, MARA Holdings è in rialzo di circa +0,8% e Bit Digital è in rialzo di quasi +1%.

American Battery Metals ha registrato un rialzo di circa il 21% nelle contrattazioni pre-mercato dopo aver annunciato accordi di acquisto titoli con due investitori istituzionali per l'acquisto e la vendita di circa 3,77 milioni di azioni e warrant.

Fonte: Barchart

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Come dovrebbe rispondere l'Unione Europea ai dazi di Trump

CEPR

Economico

Introduzione

Il ritorno di Donald Trump come Presidente degli Stati Uniti solleva sfide fondamentali per l'Unione Europea. A livello internazionale, il rischio principale è che un'azione unilaterale degli Stati Uniti possa indebolire fatalmente tre istituzioni che sono fondamentali per gli interessi dell'UE: la NATO, l'Accordo di Parigi forgiato nella Convenzione quadro delle Nazioni Unite sui cambiamenti climatici e l'Organizzazione mondiale del commercio. Inoltre, minacciando di aumentare le tariffe sulle importazioni dall'UE e da molte altre economie, le politiche di Trump potrebbero avere effetti dannosi sull'economia dell'UE sia direttamente sia indebolendo la crescita economica degli Stati Uniti e globale.

Queste sfide sono interconnesse e richiedono una risposta strategica. L'UE deve agire con fermezza per difendere i propri interessi in modo coordinato e unitario e per dimostrare una capacità di leadership internazionale. Non dovrebbe intraprendere alcuna azione che contribuirebbe ulteriormente all'erosione delle istituzioni multilaterali. Dovrebbe rafforzare le sue partnership con paesi che la pensano allo stesso modo e con il Sud del mondo.

L'UE e i suoi membri dovrebbero essere pronti ad aumentare la spesa per la difesa per assumersi un impegno maggiore sotto la NATO. L'UE dovrebbe anche essere pronta ad assumere un ruolo di leadership sia nel WTO che nell'accordo di Parigi. Ciò implica mantenere la rotta sul suo impegno net-zero e promuovere la riforma del WTO.

Questo Policy Brief si concentra sui possibili nuovi dazi di Trump, in base alle dichiarazioni rilasciate dal Presidente eletto. Iniziamo discutendo gli obiettivi che gli Stati Uniti potrebbero perseguire attraverso le politiche tariffarie, gli strumenti legali per implementare tali politiche e la loro relazione con le norme del WTO. Riassumiamo quindi la letteratura sull'impatto dei dazi di Trump, sia quelli adottati durante il suo primo mandato sia i potenziali dazi del 60 percento sulle importazioni dalla Cina e del 10-20 percento sulle importazioni dal resto del mondo. Nella sezione finale, discutiamo quale dovrebbe essere la reazione politica dell'UE in termini sia di impegno con gli Stati Uniti sia di possibili azioni di ritorsione. Discutiamo anche le implicazioni più ampie per la politica commerciale dell'UE nel WTO e attraverso l'impegno bilaterale e plurilaterale con paesi diversi dagli Stati Uniti.

Potenziali tariffe statunitensi

Le opzioni legali interne di Trump

C'è il rischio che la nuova amministrazione Trump modifichi due serie di tariffe: una tariffa "nazione più favorita" (MFN) del 10-20 percento sui beni importati dagli Stati Uniti da tutti i suoi partner commerciali e una tariffa separata del 60 percento applicata sui beni provenienti dalla Cina. C'è il rischio che l'amministrazione Trump voglia finanziare almeno una parte dei tagli fiscali promessi per i cittadini statunitensi attraverso l'imposizione di tariffe. Se così fosse, l'amministrazione potrebbe collegare il livello delle tariffe all'entità delle riduzioni fiscali. Ma le tariffe avranno un impatto sui volumi delle importazioni e le entrate non aumenteranno quindi in linea con il livello delle tariffe. Di conseguenza, è probabile che un aumento generale delle tariffe sarà uno degli elementi discussi nella legislazione fiscale e tariffaria del Congresso, sebbene tale discussione possa essere preceduta da un'azione esecutiva.

Per quanto riguarda la Cina, è possibile un'azione esecutiva rapida in base alla Sezione 301 dell'US Trade Act. In alternativa, potrebbe agire il Congresso. Una proposta di legge che è stata redatta priverebbe la Cina del suo status di Relazioni commerciali normali permanenti (PNTR), di cui gode dal 2001. Gli Stati Uniti rifiutano il PNTR a Bielorussia, Cuba, Corea del Nord e Russia. Mentre tutti i paesi PNTR esportano negli Stati Uniti al tasso vincolato WTO MFN, che è in media del 3,4 percento (con una media del 2 percento per le tariffe industriali), vengono stabiliti dazi separati per quelli che non godono di tale status. La conseguenza per la Cina del ritiro del suo status PNTR è che gli Stati Uniti potrebbero imporre un dazio del 100 percento su un elenco di beni specifici di origine cinese e potrebbero aumentare tutti gli altri dazi a un livello (graduale) del 35 percento. La proposta di legge si basa quindi su una strategia di quasi completo disaccoppiamento dalla Cina e, a differenza dell'azione esecutiva, consentirebbe all'amministrazione un piccolo margine per utilizzare i dazi come leva per negoziare impegni di accesso al mercato o riforme strutturali con la Cina.

Mentre è molto probabile che Trump utilizzi ordini esecutivi per imporre rapidamente una tariffa del 60 percento sulla maggior parte delle importazioni cinesi, c'è meno chiarezza sul fatto che gli Stati Uniti applicheranno tariffe generalizzate o più specifiche per prodotto ad altri paesi. L'alto grado di imprevedibilità nella politica tariffaria è illustrato dalla minaccia del presidente eletto Trump di tariffe del 25 percento sulle importazioni da Canada e Messico per motivi legati all'immigrazione e al traffico di droga. E ha persino minacciato di imporre una tariffa del 100 percento sulle importazioni dai paesi BRICS se supporteranno una valuta diversa dal dollaro statunitense nelle transazioni commerciali internazionali. In ogni caso, è probabile che l'aumento delle tariffe sia accompagnato da un processo di esenzioni specifiche per azienda, aumentando così i costi di conformità e le opportunità di ricerca di rendite. Lo spazio per il favoritismo tra paesi, prodotti e importatori sarà probabilmente ampliato sotto la nuova amministrazione Trump.

La mancanza di chiarezza sulla motivazione per l'imposizione di tariffe non influisce sulla quasi certezza che almeno alcune tariffe saranno imposte. Inoltre, da una prospettiva puramente legale, la motivazione per la violazione degli impegni tariffari è irrilevante, come mostreremo.

Sebbene vi siano pochi dubbi sul fatto che il Presidente Trump avrà l'autorità legislativa per imporre la tariffa discriminatoria sulle importazioni cinesi (in virtù della Sezione 301), sono stati sollevati dubbi sulla sua autorità di agire da solo quando impone la tariffa MFN. La Costituzione degli Stati Uniti assegna questa competenza al Congresso. Trump potrebbe invocare l'International Emergency Economic Powers Act (IEEPA) del 1977 per giustificare la tariffa MFN. Quando il Presidente Truman decise di sequestrare l'industria siderurgica statunitense durante la Guerra di Corea, le corti statunitensi lo fermarono. Ma il Presidente Nixon invocò con successo il Trade with the Enemy Act (il predecessore dell'IEEPA) quando impose un sovrapprezzo tariffario unilaterale e generalizzato nel 1971 (lo "shock di Nixon"; Irwin, 2012). Le corti statunitensi sono gli arbitri finali ed è difficile vedere come la Corte Suprema degli Stati Uniti, così come è attualmente composta (con una maggioranza conservatrice che include tre nominati da Trump), potrebbe ostacolare la nuova amministrazione Trump.

Per concludere, è difficile vedere la legge statunitense o i tribunali statunitensi limitare l'amministrazione Trump nel suo uso di tariffe. Il principale potenziale vincolo a un ampio esercizio di autorità tariffaria è l'impatto economico che tali misure potrebbero avere in termini di inflazione e sui mercati finanziari. Il rischio di impatti negativi potrebbe indurre alcuni nel gabinetto Trump (Tesoro) o al Congresso a consigliare cautela e gradualità.

Valutazione della legalità internazionale delle tariffe

Gli articoli I e II dell'Accordo generale sulle tariffe doganali e il commercio (GATT), che regola il commercio di beni tra i membri del WTO, forniscono il parametro di riferimento per la valutazione della legalità internazionale delle nuove tariffe previste da Trump. Le tariffe dal 10 al 20 percento violerebbero l'articolo II del GATT nella misura in cui gli Stati Uniti hanno "vincolato" ('limitato') le tariffe, ovvero nella misura in cui hanno accettato di non aumentare le tariffe oltre i livelli attuali. Gli Stati Uniti hanno infatti vincolato praticamente tutti i loro dazi in base a varie linee tariffarie del Sistema armonizzato (HS).

La tariffa proposta sulle merci originarie della Cina violerebbe sia l'articolo II che l'articolo I (NPF) del GATT a causa della sua natura discriminatoria.

La motivazione per la violazione degli impegni tariffari dell'OMC, che si tratti di affrontare uno squilibrio macroeconomico, riequilibrare il deficit commerciale degli Stati Uniti o semplicemente vendicarsi della Cina, non è pertinente alla conclusione di violazione degli articoli I o II del GATT. Un aumento delle tariffe porta a una conclusione di violazione dell'articolo II del GATT. Se l'aumento è discriminatorio, porta anche a una conclusione di violazione dell'articolo I del GATT. Tuttavia, la motivazione per la violazione degli impegni tariffari diventerebbe giuridicamente rilevante (secondo la giurisprudenza coerente dell'OMC) quando e se l'amministrazione Trump tentasse di giustificare le violazioni.

Per giustificare aumenti tariffari unilaterali nel rispetto delle regole del WTO, gli USA potrebbero tentare di invocare una delle eccezioni incorporate nel GATT (Articolo XII: bilancia dei pagamenti; XX: varie preferenze sociali; XXI: sicurezza nazionale). La prima non è applicabile nel caso presente (e comunque, in casi simili le nazioni commerciali svalutano semplicemente le loro valute). Per invocare con successo l'Articolo XII, gli USA dovrebbero dimostrare che un aumento delle tariffe è necessario per invertire un grave declino delle proprie riserve monetarie o per garantire un ragionevole tasso di aumento delle proprie riserve monetarie se il loro livello attuale è molto basso. Ciò non è plausibile per gli USA. Il Fondo monetario internazionale, da cui gli USA dovrebbero probabilmente cercare un parere favorevole, è molto improbabile che sostenga tale interpretazione.

Trump non ha menzionato nessuno dei motivi inclusi nell'articolo XX come potenziale giustificazione per l'azione contemplata. Infine, è improbabile che l'invocazione dell'articolo XXI abbia successo, in seguito al test legale stabilito in DS512 Russia-Traffic in Transit. In quel caso, il rapporto del panel del WTO Dispute Settlement Body ha affermato che le misure volte a proteggere la sicurezza nazionale possono essere legalmente adottate solo in tempo di guerra o in un contesto simile a quello bellico. Questo non è certo il caso odierno. In ogni caso, anche un'interpretazione più ampia dell'articolo XXI non potrebbe mai giustificare l'imposizione di tariffe a tutti i partner commerciali degli Stati Uniti.

Di conseguenza, è difficile che gli Stati Uniti impongano i dazi annunciati da Trump senza violare gli articoli I e II del GATT.

Il disegno di legge statunitense sullo status PNTR della Cina (sezione 2.1) suggeriva che Trump potrebbe cercare di aumentare le tariffe in un modo legale per l'OMC, utilizzando l'articolo XXVIII del GATT, che consente ai membri dell'OMC di rinegoziare le loro tariffe MFN. Tuttavia, questo non è plausibile, per tre motivi.

In primo luogo, l'articolo XXVIII richiede agli USA di mantenere un livello reciproco di concessioni che non sia meno favorevole al commercio multilaterale rispetto a prima dell'inizio dei negoziati ai sensi di questa disposizione. Ciò è incoerente con l'obiettivo dichiarato della nuova amministrazione statunitense di aumentare la protezione a tutto campo.

In secondo luogo, il desiderio di Trump di aumentare rapidamente le tariffe sarebbe incoerente con il processo WTO richiesto dall'articolo XXVIII. Gli Stati Uniti dovrebbero presentare ai membri del WTO l'elenco delle tariffe che vogliono rinegoziare. I membri del WTO con diritti di negoziazione iniziali (INR), ovvero quelli con cui gli Stati Uniti hanno negoziato le tariffe NMF che vogliono aumentare, avrebbero un posto al tavolo, così come i membri del WTO con un interesse principale di fornitura (PSI), ovvero quelli che ora occupano una quota di mercato maggiore delle INR nel mercato statunitense per i prodotti per i quali gli Stati Uniti vogliono rinegoziare le tariffe NMF. Le negoziazioni su più linee tariffarie con così tanti partner commerciali richiederebbero molto tempo per essere completate. Nel frattempo, gli Stati Uniti non potrebbero aumentare le proprie tariffe unilateralmente. Dovrebbero attendere la fine della negoziazione, che produrrà un accordo o un disaccordo tra le parti sulle nuove tariffe. Nel primo caso, agli Stati Uniti sarebbe consentito notificare e applicare le proprie nuove tariffe NMF. In quest'ultimo caso, gli Stati Uniti sarebbero autorizzati ad aumentare i propri dazi NPF a loro piacimento, mentre i membri interessati dell'OMC avrebbero il diritto di reagire.

Infine, se gli USA decidessero di rinegoziare le tariffe MFN utilizzando l'articolo XXVIII, dovrebbero rispettare l'articolo I del GATT e trattare tutti i membri del WTO in modo equo. Nessuno, inclusa la Cina, potrebbe affrontare una tariffa più alta negli USA rispetto alla tariffa MFN. Quindi, il processo dell'articolo XXVIII potrebbe essere avviato legalmente solo rispetto alla tariffa MFN del 10-20 percento che Trump vuole imporre.

Il quadro più ampio

Resta da vedere se gli aumenti tariffari previsti siano un presagio di ciò che accadrà per quanto riguarda la più ampia politica commerciale degli Stati Uniti. C'è una forte possibilità che gli Stati Uniti di fatto (se non di diritto) volteranno le spalle al WTO, nel qual caso la discussione sulla legalità internazionale dei nuovi dazi diventerebbe controversa per quanto riguarda la nuova amministrazione Trump. Ci si può anche aspettare che gli Stati Uniti facciano un uso più aggressivo della Sezione 301 per cercare di modificare le pratiche di terze parti a cui gli Stati Uniti si oppongono e minacciare ritorsioni contro tali pratiche senza seguire le procedure del WTO. Tale uso della Sezione 301 probabilmente costituirà coercizione come definito nello Strumento anticoercitivo dell'UE (Regolamento 2023/2675). Un altro rischio per l'UE è che gli Stati Uniti potrebbero applicare sanzioni secondarie in modo più aggressivo alle aziende, al fine di imporre controlli più severi sulle esportazioni in Cina.

La nuova amministrazione darà inoltre priorità alla rinegoziazione dell'accordo Stati Uniti-Messico-Canada (USMCA), già rinegoziato dalla prima amministrazione Trump. L'obiettivo sarà probabilmente quello di impedire alle aziende cinesi di aggirare i dazi statunitensi investendo e producendo in Messico. Nel frattempo, è improbabile che Trump annulli completamente le varie iniziative di politica industriale dell'amministrazione Biden (tra cui il CHIPS e lo Science Act o parti dell'Inflation Reduction Act, che hanno indirizzato la spesa pubblica verso gli stati americani con voto repubblicano). L'amministrazione Trump potrebbe, ad esempio, mantenere i crediti d'imposta sulla produzione che favoriscono gli investimenti negli stati repubblicani, riducendo o eliminando al contempo i sussidi al consumo. I benefici fiscali possono ovviamente essere facilmente tagliati o eliminati, a seconda del margine che Trump desidera massimizzare. È probabile che ci sarà il desiderio di invertire (annullare) alcune politiche di Biden, insieme al desiderio di aumentare le entrate governative. Uno o entrambi questi parametri influenzeranno la definizione delle politiche e degli strumenti utilizzati.

Più in generale, al momento in cui scrivo è difficile valutare l'atteggiamento generale dell'amministrazione Trump nei confronti dell'OMC. Durante il suo primo mandato, il presidente Trump ha reso inoperativo l'organo di appello dell'OMC, che prende decisioni sui ricorsi contro le decisioni sulle controversie dell'OMC (Poitiers, 2019) e ha minacciato di abbandonare l'OMC, sebbene la minaccia non sia mai stata attuata.

L'impatto economico dei dazi di Trump

Gli impatti dei dazi introdotti dalla prima amministrazione Trump

Per iniziare a comprendere i potenziali effetti economici dei nuovi dazi di Trump, è utile analizzare le conseguenze dei dazi introdotti durante la prima amministrazione Trump (e mantenuti dall'amministrazione Biden). I primi dazi dell'amministrazione Trump comportavano anche due dazi aggiuntivi separati: il 25 percento sui beni dalla Cina e il 25 percento sull'acciaio e il 10 percento sui prodotti in alluminio da tutti i partner commerciali, eccetto Canada e Messico.

Quando le tariffe coprono solo alcuni prodotti e/o un numero limitato di partner commerciali, le loro conseguenze economiche sono principalmente micro- piuttosto che macro-economiche. Influiscono sull'allocazione delle risorse tra aree geografiche e/o settori, ma l'impatto sull'economia complessiva può essere piuttosto limitato.

L'impatto principale delle tariffe imposte alla Cina dalla prima amministrazione Trump è stato quello di ridurre il commercio bilaterale tra Stati Uniti e Cina e di aumentare, rispettivamente, il commercio tra Stati Uniti e Cina con altre aree geografiche, tra cui l'UE. Questa riorganizzazione del commercio è stata accompagnata da un impatto minimo o nullo sulla produzione interna statunitense dei beni direttamente interessati dalle tariffe aggiuntive statunitensi sulla Cina, come hanno dimostrato Alfaro e Chor (2023) e Freund et al (2024).

La situazione con i dazi su acciaio e alluminio era diversa. Sebbene Canada e Messico fossero esentati dai dazi aggiuntivi (sebbene Canada e Messico dovessero esercitare moderazione nelle loro esportazioni verso gli Stati Uniti), i produttori di questi due paesi erano semplicemente troppo piccoli per poter sostituire i produttori di tutti gli altri paesi interessati dai dazi, almeno nel breve e medio termine, poiché l'installazione di capacità produttiva aggiuntiva per acciaio e alluminio richiede tempo. Il risultato è stato che i produttori statunitensi (che avevano operato al di sotto della capacità per un po' di tempo) sono stati in grado di aumentare la produzione in qualche modo (+1,9 percento per l'acciaio e +3,6 percento per l'alluminio; USITC, 2023) a spese dei produttori stranieri. Ma questo effetto positivo per i settori dell'acciaio e dell'alluminio statunitensi è stato accompagnato da un impatto negativo per i produttori statunitensi a valle di beni che utilizzano acciaio e alluminio come input e, in ultima analisi, per i consumatori statunitensi, a causa dei prezzi più elevati per i prodotti in acciaio e alluminio nel mercato statunitense (Durante, 2024). Handley et al (2020) hanno inoltre scoperto, cosa non sorprendente, che i dazi sull'acciaio e sull'alluminio hanno ridotto le esportazioni statunitensi di prodotti a valle.

Le tariffe su un numero limitato di paesi (le tariffe sulla Cina) e/o settori (le tariffe sull'acciaio e sull'alluminio) potrebbero quindi aver avuto un impatto limitato sull'economia complessiva del paese (gli Stati Uniti) che le ha imposte. Tuttavia, ci sono due avvertenze a riguardo.

In primo luogo, le tariffe aggiuntive non sono state le uniche misure adottate durante la prima amministrazione Trump. C'è stato anche un sostanziale taglio delle tasse, che ha aumentato significativamente il deficit di bilancio degli Stati Uniti, con conseguente stimolo macroeconomico attraverso investimenti aggiuntivi e risparmi ridotti. Il risultato è stato un aumento del deficit delle partite correnti degli Stati Uniti. E poiché la maggior parte del conto corrente degli Stati Uniti è costituita dalla bilancia commerciale delle merci, ciò ha comportato un aumento anche del deficit commerciale. Ma sarebbe un errore concludere che l'aumento del deficit commerciale degli Stati Uniti durante la prima amministrazione Trump sia derivato dall'imposizione di tariffe, così come è sbagliato affermare che l'imposizione di tariffe abbia ridotto il deficit commerciale. Invece, il deficit commerciale degli Stati Uniti è aumentato perché il deficit di bilancio degli Stati Uniti è aumentato a seguito del taglio delle tasse. Allo stesso modo, quindi, sarebbe sbagliato attribuire la spinta all'economia degli Stati Uniti durante la prima amministrazione Trump all'imposizione di tariffe aggiuntive. Ancora una volta, lo stimolo macroeconomico è derivato dal taglio delle tasse e non dall'aumento delle tariffe.

La seconda avvertenza riguarda le dimensioni economiche. Gli Stati Uniti sono una grande economia, il che significa che imponendo dazi all'importazione possono in linea di principio costringere i fornitori stranieri a tagliare i prezzi. Data l'entità della tariffa e il fatto che la Cina era il principale fornitore di beni al mercato statunitense, tale guadagno in termini di scambio per gli Stati Uniti avrebbe potuto essere economicamente significativo. Tuttavia, uno studio dettagliato di Amiti et al (2020) ha rilevato che le tariffe statunitensi non hanno comportato un calo dei prezzi applicati dai fornitori cinesi o stranieri, ma un aumento dei prezzi pagati dalle aziende e dai consumatori statunitensi, sebbene inferiore all'importo della tariffa. Pertanto, c'è stato in effetti un (piccolo) guadagno in termini di scambio per gli Stati Uniti dalla tariffa sui prodotti stranieri. Tuttavia, poiché anche la Cina è una grande economia e ha deciso di reagire uno a uno con tariffe contro gli Stati Uniti, è probabile che ciò abbia annullato i guadagni in termini di scambio per gli Stati Uniti dai dazi di Trump.

La mancanza di qualsiasi effetto economico positivo dai dazi di Trump è confermata da un altro studio dettagliato di Autor et al (2024), che ha scoperto che i dazi sulle importazioni statunitensi di beni esteri non hanno né aumentato né diminuito l'occupazione statunitense nei settori recentemente protetti e che i dazi di ritorsione (principalmente dalla Cina) hanno avuto un chiaro impatto negativo sull'occupazione nell'economia statunitense, principalmente in agricoltura. Tuttavia, gli autori hanno scoperto che la "guerra commerciale" di Trump sembra aver avuto successo nel rafforzare il sostegno al partito repubblicano. I residenti delle località protette dai dazi sono diventati meno propensi a identificarsi come democratici e più propensi a votare per il presidente Trump" nelle elezioni presidenziali del 2020.

Come cambierebbe l'impatto dei nuovi dazi di Trump?

Le nuove tariffe Trump differirebbero da quelle della prima amministrazione Trump per due aspetti importanti. In primo luogo, le tariffe sui prodotti provenienti dalla Cina aumenterebbero del 60 percento anziché del 25 percento. In secondo luogo, tutti gli altri paesi (tranne probabilmente Canada e Messico) potrebbero dover affrontare una tariffa aggiuntiva del 10-20 percento sulle loro esportazioni verso gli Stati Uniti, anziché semplicemente una tariffa del 25 percento sull'acciaio e del 10 percento sui prodotti in alluminio. Sebbene non sia chiaro se verrà implementata una tariffa generalizzata, è importante analizzare l'impatto di uno scenario peggiore.

Una tariffa generalizzata potrebbe aumentare l'inflazione negli Stati Uniti e altrove, soprattutto se portasse a una guerra commerciale e a un'ulteriore frammentazione degli scambi, ma l'entità dell'effetto dipenderà da come reagiranno la Federal Reserve e le altre banche centrali.

Supponendo che la Cina reagisca ai nuovi dazi di Trump in modo simile a quanto fatto con i primi dazi dell'amministrazione Trump, il dazio bilaterale del 60 percento interromperebbe quasi completamente il commercio bilaterale tra Stati Uniti e Cina. La domanda centrale sarebbe quindi: quali implicazioni avrebbe un disaccoppiamento tra Stati Uniti e Cina per gli Stati Uniti, la Cina e il resto del mondo (e in particolare l'UE), tenendo conto che le esportazioni dal resto del mondo verso gli Stati Uniti potrebbero anche essere soggette a un dazio aggiuntivo dal 10 al 20 percento?

L'impatto economico di un simile disaccoppiamento tra Stati Uniti e Cina dipenderebbe in larga misura dalla misura in cui Stati Uniti e Cina riuscirebbero a reindirizzare il loro commercio bilaterale da e verso (a) altri partner e (b) produttori e consumatori nazionali. Ma anche se Stati Uniti e Cina riuscissero a reindirizzare i loro flussi commerciali bilaterali con relativa facilità, dato che il processo è iniziato già sotto la prima amministrazione Trump ed è continuato sotto Biden, è probabile che i prezzi associati a queste nuove fonti di approvvigionamento saranno più alti di prima. Nel frattempo, i prezzi delle esportazioni diminuiranno. Quindi i termini di scambio sia degli Stati Uniti che della Cina, e quindi il reddito disponibile dei residenti sia statunitensi che cinesi, diminuiranno.

L'impatto di questo shock sulla produzione e sull'inflazione dipenderà da come risponderanno la politica fiscale e monetaria (Blanchard, 2024). Uno stimolo fiscale, in particolare sotto forma di un taglio delle tasse, che è probabile negli Stati Uniti, potrebbe compensare l'effetto dei termini di scambio depressi sul reddito disponibile e sulla produzione, ma solo al prezzo di un'inflazione più elevata (oltre all'impatto delle tariffe sul livello dei prezzi). Se la politica monetaria cerca di contrastare lo stimolo aumentando i tassi di interesse (come probabilmente farebbe la Federal Reserve), l'impatto sull'inflazione sarebbe contenuto, ma al prezzo di un calo più ripido della produzione. In entrambi i casi, il deficit aumenterebbe, aggiungendosi alle preoccupazioni esistenti sulla sostenibilità delle finanze pubbliche. Tassi di interesse più elevati, produzione più bassa e deficit più elevati (in una certa combinazione) creerebbero anche rischi per il sistema finanziario.

Il conto corrente e la bilancia commerciale degli Stati Uniti non dovrebbero essere influenzati molto o per niente dai nuovi dazi statunitensi, a meno che non inneschino un calo considerevole del reddito disponibile degli Stati Uniti, il che ridurrebbe le importazioni statunitensi e quindi il deficit commerciale. Ma poiché è probabile che la nuova amministrazione Trump progetti anche un taglio delle tasse, il reddito disponibile degli Stati Uniti potrebbe non diminuire affatto e potrebbe persino aumentare, il che non comporterebbe alcun cambiamento o addirittura un aumento del deficit commerciale. Ciò è vero anche se la Federal Reserve si appoggia allo stimolo fiscale aumentando i tassi di interesse, poiché ciò innescherebbe un ulteriore apprezzamento del dollaro statunitense, rendendo i beni importati più economici rispetto alla produzione nazionale e compensando in parte (o addirittura completamente, a seconda dell'entità dello stimolo fiscale) l'impatto di dazi più elevati. Un tentativo da parte del Tesoro statunitense (che è responsabile dell'intervento valutario negli Stati Uniti) di impedire tale apprezzamento porterebbe a una maggiore pressione inflazionistica e potrebbe portare a una guerra valutaria con i partner commerciali, aumentando ulteriormente il rischio di un crollo del sistema commerciale globale.

La conseguenza di un deficit commerciale e delle partite correnti degli Stati Uniti invariato (o forse addirittura più elevato) e del disaccoppiamento degli Stati Uniti dalla Cina sarebbe un aumento del deficit commerciale degli Stati Uniti con il resto del mondo, potenzialmente compresa l'UE.

L’Europa potrebbe trovarsi ad affrontare diverse potenziali difficoltà, a seconda (1) di come gli Stati Uniti gestiranno l’aumento dei dazi, (2) se e in quale misura l’UE imporrà dazi di ritorsione e (3) se i nuovi dazi di Trump innescheranno una guerra commerciale e valutaria più ampia.

Le tariffe aggiuntive del 10-20 percento che gli USA imporrebbero all'UE e al resto del mondo danneggerebbero le industrie europee di esportazione, incluso il settore automobilistico, che sono già sotto l'impatto dei maggiori costi energetici e della concorrenza della Cina. Allo stesso tempo, lo stimolo fiscale degli USA, l'inflazione più elevata e un dollaro più forte renderebbero le esportazioni statunitensi più costose e creerebbero una domanda compensativa per le esportazioni dell'UE. L'effetto macroeconomico netto sull'UE dipenderà in larga misura dalla reazione della Banca centrale europea. Se la BCE aumenta i tassi di interesse per resistere all'inflazione "importata", come probabilmente farebbe, è probabile che sia restrittivo.

Una guerra commerciale tra UE e USA, che potrebbe verificarsi se i dazi USA non potessero essere evitati tramite negoziati, si aggiungerebbe a questo effetto negativo sulla produzione aumentando il prezzo delle importazioni UE. Le pressioni per aumentare i dazi contro la Cina (sia da parte dell'amministrazione Trump, sia da parte delle industrie UE danneggiate dal reindirizzamento delle esportazioni cinesi verso l'Europa) avrebbero impatti simili. In effetti, dazi più elevati agirebbero come un ulteriore shock negativo dell'offerta per l'economia UE. D'altro canto, le ritorsioni da parte dell'UE e di altri potrebbero in parte annullare l'impatto sui termini di scambio dell'aumento dei dazi USA. Secondo Bouët et al (2024), l'UE soffrirà meno dei dazi USA in termini di perdita di PIL se adottasse una ritorsione speculare.

Le conseguenze di una guerra commerciale e valutaria più ampia (con un aumento generale del livello di protezione da parte della maggior parte delle nazioni che commerciano e una proliferazione di accordi commerciali discriminatori) sarebbero molto più negative per l'economia globale, con l'Europa più colpita rispetto agli Stati Uniti o alla Cina a causa della sua maggiore dipendenza commerciale.

Per riassumere, l'impatto dei nuovi dazi di Trump sugli Stati Uniti, l'Europa e il mondo potrebbe essere terribile, sebbene l'entità del danno sia difficile da prevedere. Il danno dipenderà dalle reazioni politiche negli Stati Uniti e nell'UE e dall'entità delle guerre commerciali e potenzialmente valutarie, sia tra Stati Uniti e UE che a livello più globale, innescate dai dazi.

La risposta politica dell’UE

La risposta dell'Unione Europea alla minaccia dei dazi USA dovrebbe essere strategica e coerente con l'urgente necessità di rafforzare il mercato unico dell'UE, mantenere la rotta sulla transizione climatica e aumentare la spesa europea per la difesa. L'UE dovrebbe anche mantenere il suo impegno all'apertura e continuare a svolgere un ruolo di leadership internazionale.

Prima di considerare le risposte di politica commerciale, sarebbe utile per i decisori politici dell'UE contemplare le aree in cui gli interessi dell'UE sono allineati a quelli degli Stati Uniti (ad esempio, la sicurezza nazionale) e distinguerle dalle aree per le quali ciò non avviene (gli Stati Uniti stanno prendendo una svolta isolazionista che contraddice l'impegno dell'UE all'apertura e al diritto internazionale). I compromessi saranno inevitabili, ma una chiara mappatura delle aree di convergenza/divergenza per i due partner transatlantici, una volta che le preferenze della nuova amministrazione Trump saranno state adeguatamente specificate, sarebbe una priorità.

Per quanto riguarda la politica commerciale, la risposta dell'UE potrebbe avere tre elementi: 1) impegno bilaterale con gli Stati Uniti per cercare di evitare l'imposizione di tariffe; 2) azioni per mantenere un sistema commerciale funzionante basato su regole, continuando nel contempo a promuovere la riforma dell'OMC; 3) rafforzamento della rete di accordi e partenariati commerciali dell'UE, anche con i paesi del Sud del mondo.

Impegno bilaterale con gli Stati Uniti

Durante la prima amministrazione di Trump, l'UE ha dovuto rispondere alla minaccia e all'imposizione da parte degli Stati Uniti di tariffe incoerenti con il WTO (i dazi del 25 percento sulle importazioni di acciaio e del 10 percento sulle importazioni di alluminio). In risposta, l'UE ha aumentato le tariffe sulle importazioni statunitensi (Harte, 2018). Gli Stati Uniti hanno anche minacciato di applicare una tariffa sulle importazioni di autovetture UE, ma questa misura non è stata implementata a seguito di un accordo del luglio 2018 tra il presidente Trump e il presidente della Commissione europea Jean-Claude Juncker.

L'accordo includeva un impegno dell'UE ad aumentare gli acquisti di gas naturale liquefatto (GNL) e soia dagli Stati Uniti e ad avviare colloqui su ulteriori misure per facilitare il commercio bilaterale. Successivamente, entrambe le parti hanno ridotto le tariffe MFN su determinati articoli, tra cui le importazioni di aragoste dall'UE. Accanto all'impegno bilaterale, è stato avviato un processo trilaterale con il Giappone per discutere i miglioramenti nelle regole dell'OMC sulle pratiche di economia non di mercato e in particolare sui sussidi e sui trasferimenti forzati di tecnologia.

La nuova minaccia di Trump di una tariffa generalizzata è molto più seria e sistemica delle misure di politica commerciale adottate durante il primo mandato di Trump. Le nuove misure che sono state varate implicano che gli Stati Uniti violerebbero l'impegno più fondamentale del GATT/OMC, facendo arretrare i progressi sulla liberalizzazione tariffaria conseguiti dal 1947. Inoltre, c'è il rischio che gli Stati Uniti cerchino di estorcere alla Cina o ad altri paesi impegni per dare accesso preferenziale agli Stati Uniti che sarebbero incoerenti con la regola MFN dell'OMC. La combinazione di tutti questi elementi potrebbe causare il crollo del sistema GATT/OMC, che è stato un baluardo per la crescita e lo sviluppo in Europa e nel resto del mondo. È quindi essenziale che l'UE calibri attentamente la sua risposta e agisca in modo coerente con il suo interesse strategico nel mantenere un sistema commerciale basato su regole.

L'impegno con gli Stati Uniti potrebbe comprendere tre elementi: 1) misure coerenti con l'OMC per facilitare il commercio bilaterale tra UE e USA (assecondando il desiderio di Trump di aumentare le esportazioni statunitensi verso l'UE); 2) cooperazione in materia di sicurezza economica; 3) scoraggiare gli aumenti tariffari statunitensi attraverso una minaccia di ritorsione credibile ed efficace.

Facilitazione commerciale bilaterale

L'UE dovrebbe evitare impegni di acquisto discriminatori o concessioni tariffarie preferenziali (poiché un FTA UE-USA non è una prospettiva realistica). Tuttavia, potrebbero essere adottate diverse misure che contribuirebbero ad aumentare le esportazioni statunitensi verso l'UE ed eviteranno interruzioni nel commercio transatlantico.

L'UE ha già aumentato notevolmente le importazioni di GNL statunitense, ma c'è ancora spazio per diversificare ulteriormente le importazioni di GNL russo. Più in generale, c'è un notevole margine per migliorare il commercio con gli Stati Uniti in materia di energia, anche in relazione ai reattori nucleari su piccola scala. Nel contesto di una maggiore condivisione degli oneri nella NATO, potrebbero essere assunti impegni per aumentare la spesa per la difesa sia a livello di stati membri che di UE. Ciò aprirebbe nuove opportunità per aumentare le vendite di equipaggiamento militare statunitense all'UE. Diversificare le importazioni di energia russa e aumentare la spesa per la difesa è coerente con una strategia transatlantica comune per mantenere il sostegno all'Ucraina e l'impegno degli Stati Uniti per la difesa dell'Europa, sebbene i membri della NATO dell'UE si assumano una parte maggiore dell'onere.

Entrambe le parti potrebbero anche discutere di come facilitare il commercio in alcuni settori particolarmente importanti. Per evitare qualsiasi aumento delle tariffe sulle importazioni di auto UE negli Stati Uniti, l'UE potrebbe offrire di ridurre la sua tariffa NMF del 10 percento sulle auto al livello NMF degli Stati Uniti (2,5 percento), poiché in ogni caso la maggior parte delle fonti di importazione sono coperte da accordi di libero scambio e l'UE sta applicando dazi compensativi sulle importazioni di veicoli elettrici dalla Cina. Il quid pro quo potrebbe essere il mantenimento da parte degli Stati Uniti di un equilibrio di impegni tariffari, implicando riduzioni NMF da entrambe le parti, come è stato il caso nell'accordo raggiunto durante la prima amministrazione Trump. L'UE potrebbe anche discutere con gli Stati Uniti e altri paesi di uno standard per l'acciaio a basse emissioni, che potrebbe essere progressivamente aumentato fino al raggiungimento di zero emissioni. Questo standard potrebbe essere preso in considerazione nell'implementazione del meccanismo di adeguamento del carbonio alla frontiera dell'UE (CBAM). Potrebbe far parte degli sforzi per risolvere definitivamente l'attuale controversia congelata su acciaio e alluminio.

Si potrebbe anche chiedere alle industrie di presentare proposte congiunte per ridurre ulteriormente gli ostacoli normativi al commercio in settori quali la valutazione della conformità o la cooperazione sugli standard. Più in generale, l'UE e gli USA potrebbero sviluppare un efficace meccanismo di "allerta precoce", compresi dialoghi normativi al fine di prevenire inutili ostacoli al commercio, mantenendo pienamente i diritti di ciascuna parte di raggiungere il livello di protezione desiderato. Dovrebbe inoltre continuare a esserci un dialogo sulla regolamentazione digitale e sull'intelligenza artificiale, che sono potenziali aree di attrito commerciale. Tali dialoghi non dovrebbero essere collegati ad alcuna negoziazione commerciale e dovrebbero invece essere tenuti sotto gli auspici di un Consiglio UE-USA per il commercio e la tecnologia semplificato.

Sicurezza economica

L'UE potrebbe offrire agli USA una cooperazione rafforzata sulla sicurezza economica, sia bilateralmente che nell'ambito del G7, che potrebbe essere ampliata per includere altri alleati come Australia e Corea. L'UE condivide le preoccupazioni degli USA sulle pratiche di economia non di mercato che generano sovracapacità e distorcono i mercati globali. Mentre l'UE non dovrebbe seguire gli USA nell'aumentare i dazi sulla Cina in modo incompatibile con l'OMC, può continuare ad applicare solidi strumenti di difesa commerciale e altre normative introdotte di recente sui sussidi.

In alcuni casi, l'UE potrebbe anche avvalersi della legislazione di salvaguardia (regolamento (UE) 2015/478), che consente una protezione temporanea nel caso in cui le importazioni causino o minaccino di danneggiare gravemente i produttori nazionali. Anche se le salvaguardie si applicano a tutte le importazioni, i rimedi adottati possono avere un impatto maggiore sui fornitori responsabili di un'ondata di importazioni (ad esempio applicando una quota basata sul commercio tradizionale). Inoltre, le salvaguardie a breve termine costituiscono uno strumento WTO pienamente legittimo che non conferisce ai partner commerciali interessati il diritto di adottare misure di ritorsione. La natura non discriminatoria delle salvaguardie a breve termine può anche renderle più accettabili politicamente per la Cina.

Oltre all'azione difensiva, l'UE potrebbe esplorare l'interesse degli USA nel riprendere le discussioni trilaterali con il Giappone ed estenderle ad altre economie con idee simili. Ciò potrebbe fornire una piattaforma comune per sviluppare idee su come rafforzare le regole dell'OMC sulle pratiche non di mercato, coordinando nel frattempo le risposte di politica commerciale in relazione a tali pratiche. La Commissione dovrebbe anche discutere con i governi dell'UE su come migliorare la cooperazione sui controlli delle esportazioni, poiché ciò potrebbe potenzialmente diventare un'area di tensione transatlantica. Più in generale, è importante distinguere le aree per cui l'obiettivo è cercare un allineamento transatlantico (come prevenire la fuga di tecnologia) da altre su cui entrambe le parti dovrebbero cooperare per rispondere a sfide comuni (ad esempio rispondere alla sovracapacità), mentre ciascuna parte continua ad adottare misure coerenti con il proprio contesto legale e istituzionale.

L'UE dovrebbe mantenere stretti contatti con gli alleati, in particolare con il Regno Unito e il Giappone, per garantire che qualsiasi offerta rivolta agli Stati Uniti non danneggi altri paesi o comprometta il sostegno al sistema OMC.

Potenziale ritorsione

Alla luce della minaccia di Trump di aumentare i dazi, l'UE dovrebbe agire rapidamente per stabilire una minaccia di ritorsione efficace e credibile. La Commissione ha una vasta esperienza nello sviluppo di elenchi di ritorsione e, con ogni probabilità, ha già pronto un elenco del genere. Come in precedenti casi in cui l'UE ha reagito ad aumenti tariffari esteri unilaterali, come l'aumento dei dazi sull'acciaio e sull'alluminio negli Stati Uniti, questo è probabilmente un elenco positivo con un numero limitato di prodotti presi di mira per la ritorsione.

Raccomandiamo, invece, che la Commissione prepari un elenco negativo, implicando che tutte le importazioni UE dagli USA siano soggette alla stessa tariffa del 10% o del 20% imposta dagli USA sulle esportazioni UE, fatta eccezione per quelle importazioni USA da cui l'UE dipende fortemente. Ciò garantirebbe che la minaccia di ritorsione UE sia sufficientemente grande da fornire un deterrente efficace. La ritorsione UE dovrebbe essere scalabile verso l'alto o verso il basso alla luce delle azioni degli USA.

Prima che inizi una negoziazione con gli Stati Uniti, la Commissione dovrebbe discutere con gli Stati membri la strategia complessiva per la negoziazione e la ritorsione. L'UE non dovrebbe essere facile da premere il grilletto. Entro la fine di marzo 2025, la ritorsione UE sospesa su acciaio e alluminio sarà, in linea di principio, introdotta automaticamente. Questa è una conseguenza del mancato accordo con l'amministrazione Biden su un accordo su acciaio e alluminio che avrebbe eliminato i dazi della Sezione 232 degli Stati Uniti. Nel caso in cui non vengano introdotti nuovi dazi statunitensi entro quella data, l'UE dovrebbe posticipare la ritorsione su acciaio e alluminio per dare più tempo ai negoziati.

La lista negativa sarebbe ovviamente un'opzione di ritorsione massima. Se non ci sarà un aumento tariffario generalizzato negli Stati Uniti, si potrebbero prendere in considerazione opzioni più mirate. L'UE ha diversi strumenti legali che possono essere utilizzati per implementare misure di ritorsione. Tra questi, il regolamento di esecuzione (regolamento (UE) 2021/167), che può essere utilizzato a seguito di un caso di risoluzione delle controversie o in reazione a misure di salvaguardia o aumenti tariffari dell'articolo XXVIII. Lo strumento anti-coercizione (regolamento 2023/2675) potrebbe essere utilizzato in risposta a un'indagine della Sezione 301 degli Stati Uniti che minaccia ritorsioni unilaterali a meno che l'UE o i suoi stati membri non apportino modifiche alle politiche. Infine, c'è anche l'opzione di adottare una lista di ritorsione tramite una procedura legislativa che coinvolge il Consiglio dell'UE e il Parlamento europeo.

Se gli USA scelgono di agire al di fuori del quadro dell'OMC, si potrebbe sostenere che le misure di ritorsione potrebbero essere adottate senza ricorrere alla risoluzione delle controversie dell'OMC. In ogni caso, nel caso dell'articolo XXVIII, un ritiro delle concessioni può essere implementato subito dopo che gli USA aumentano le tariffe senza l'accordo dei suoi partner negoziali. Un'altra opzione fattibile sarebbe quella di lavorare con altri paesi negativamente impattati per avviare un caso di risoluzione delle controversie congiunto e vendicarsi nel caso in cui gli USA decidano di presentare ricorso contro una condanna delle sue misure.

Azione presso l'OMC

Al momento in cui scrivo, c'è una notevole incertezza sulla politica della nuova amministrazione Trump nei confronti del WTO. Sembra certo che gli USA non saranno pronti ad accettare un sistema vincolante di risoluzione delle controversie. Gli USA potrebbero tuttavia continuare a impegnarsi in diverse negoziazioni multilaterali e plurilaterali del WTO, o potrebbero voler sollevare nuove questioni da discutere al WTO, comprese quelle relative alle pratiche non di mercato. Non si può escludere tuttavia che gli USA decidano di adottare una posizione più destabilizzante. L'UE deve essere pronta a tutte le eventualità.

In un momento di elevata tensione nel sistema commerciale globale, l'UE ha la responsabilità di guidare gli sforzi per mantenere rilevante l'OMC. Ciò dovrebbe combinare una componente difensiva, assicurando il rispetto delle regole esistenti, e una offensiva, promuovendo la modernizzazione del regolamento. L'UE dovrebbe investire nella creazione di una coalizione per perseguire questi obiettivi. Questa coalizione dovrebbe andare ben oltre i cosiddetti affini e dovrebbe includere quanti più paesi del Sud del mondo possibile. Il Sudafrica presiederà il G20 nel 2025 e la prossima conferenza ministeriale dell'OMC, nel 2026, si terrà in Camerun, creando opportunità per una stretta cooperazione sulla riforma dell'OMC. C'è anche il potenziale per una stretta cooperazione con il Brasile nel contesto dei negoziati recentemente conclusi con il blocco del Mercosur e con i membri dell'Accordo globale e progressivo per il partenariato transpacifico (CPTPP).

Per quanto riguarda la risoluzione delle controversie, è ormai chiaro che non vi è alcuna prospettiva di raggiungere un accordo con gli Stati Uniti, almeno nei prossimi quattro anni. L'UE dovrebbe puntare a mantenere un sistema di risoluzione delle controversie funzionante con il maggior numero possibile di membri dell'OMC. Ciò darebbe inoltre all'UE la possibilità di ricorrere alla risoluzione delle controversie dell'OMC su qualsiasi misura che discrimini i suoi interessi o violi in altro modo le regole dell'OMC. Un passo immediato potrebbe essere l'espansione dell'adesione al Multi-Party Interim Arbitration Agreement (MPIAA), creato come soluzione parziale al blocco statunitense dell'Organo d'appello dell'OMC (vedere la sezione 2.3), ma ciò dovrebbe essere combinato con una riflessione continua su approcci più strutturali alla riforma della risoluzione delle controversie.

In termini di aggiornamento del regolamento WTO, l'UE dovrebbe supportare le iniziative plurilaterali esistenti (agevolazione degli investimenti per lo sviluppo e commercio elettronico) e preparare nuove iniziative su commercio e clima, e sul rafforzamento delle discipline WTO su sussidi e altre pratiche distorsive del mercato. Queste nuove iniziative mostrerebbero la rilevanza del WTO nel rispondere alle attuali sfide del commercio globale e potrebbero essere combinate con un'iniziativa per supportare una migliore integrazione dei paesi in via di sviluppo nelle catene del valore globali, con un'attenzione particolare all'Africa.

Tutte queste iniziative dovrebbero essere aperte alla partecipazione di Stati Uniti e Cina, anche se il lancio di un'iniziativa non dovrebbe dipendere dalla loro disponibilità ad aderire. L'UE dovrebbe cercare la massima partecipazione possibile, non solo da parte dei paesi OCSE ma anche dei paesi del Sud del mondo. L'UE dovrebbe impegnarsi ulteriormente a livello politico con India e Sudafrica, che attualmente si oppongono all'integrazione nella struttura istituzionale dell'OMC di accordi plurilaterali aperti. Se non è possibile revocare le loro obiezioni, i partecipanti a queste iniziative dovrebbero essere pronti a implementarle provvisoriamente, in attesa dell'integrazione di tali accordi nell'OMC. L'UE dovrebbe anche sostenere il rafforzamento dell'OMC come forum per la deliberazione politica per garantire che l'OMC fornisca un servizio prezioso per tutti i suoi membri, compresi quelli che scelgono di non partecipare alle iniziative plurilaterali.

Accordi commerciali con altri paesi

Il nuovo contesto geopolitico implica che è improbabile che l'UE sia in grado di migliorare le sue relazioni commerciali con gli Stati Uniti o la Cina; al massimo, può evitare un sostanziale deterioramento. Ciò rafforza ulteriormente la necessità per l'UE di cercare di completare la sua rete di accordi commerciali. Una priorità particolare è l'accordo con il Mercosur, a causa del significato economico e geopolitico del blocco. Un miglioramento delle relazioni commerciali con il Regno Unito (García Bercero, 2024) e la Svizzera sarebbe una fonte di stabilità per l'UE in un momento in cui la guerra in Europa richiede una stretta cooperazione tra vicini.

L'altro obiettivo importante sarebbe rafforzare la presenza dell'UE nell'area indo-pacifica e in Africa. Il completamento dei negoziati con Indonesia, Australia e forse altri paesi ASEAN potrebbe fornire la base per una più stretta cooperazione tra l'UE e il CPTPP, collegando così l'UE al polo di crescita più dinamico del mondo. Un accordo tra l'UE e i paesi del CPTPP potrebbe includere la cooperazione sulla riforma dell'OMC, sviluppando accordi in aree di interesse comune, come il commercio digitale o la sostenibilità, e fornire una piattaforma congiunta sulle regole di origine, collegando gli FTA nella regione. Idealmente, un accordo di libero scambio dovrebbe essere concluso anche con l'India, sebbene ciò richiederebbe flessibilità e creatività da entrambe le parti. Per quanto riguarda l'Africa, i nuovi partenariati commerciali e industriali puliti dell'UE, come proposto nelle linee guida politiche della Presidente della Commissione Ursula von der Leyen per il 2024-2029 (von der Leyen, 2024), hanno il potenziale per supportare un maggiore valore aggiunto a livello nazionale, facilitando al contempo gli investimenti europei e diversificando le fonti di approvvigionamento dell'UE nella catena del valore verde.

La risposta dell'UE ai dazi di Trump richiede un adattamento della strategia di politica commerciale dell'UE, insieme allo sviluppo di una nuova dottrina di sicurezza economica 16 . La Commissione europea dovrebbe in particolare offrire una visione di come l'UE possa assumere un ruolo guida nella modernizzazione del sistema commerciale basato su regole in un modo che risponda alle nuove sfide, mantenendo al contempo l'impegno all'apertura.

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