Gli effetti macroeconomici dell'offerta di liquidità durante le crisi finanziarie

Economico

Resoconto:

Questa rubrica introduce la nozione di pessimismo in un modello di ciclo economico reale. La possibilità di ondate di pessimismo genera una domanda anticiclica da parte delle banche per attività liquide, come le riserve bancarie.

Gli afflussi e i deflussi di finanziamenti delle banche possono essere volatili. Pertanto, mantengono un buffer di attività liquide, tra cui le riserve bancarie, nei loro bilanci per garantire di poter far fronte a deflussi elevati senza dover né indebitarsi a un tasso di interesse elevato (Bianchi e Bigio 2022) né vendere attività illiquide (Drechsler et al. 2018). Ma possiamo pensare a episodi come la crisi finanziaria globale come il risultato di deflussi di finanziamenti sfortunatamente elevati che colpiscono le banche?

In un recente articolo (Porcellacchia e Sheedy 2024), modelliamo la fonte di volatilità nei finanziamenti bancari. Per farlo, adottiamo il punto di vista di una letteratura iniziata da Diamond e Dybvig (1983): le banche sono vulnerabili alle ondate di pessimismo che potrebbero innescare una corsa agli sportelli. Il pessimismo sulle banche si autoavvera perché riduce il loro accesso ai finanziamenti, costringendole a vendere attività illiquide in perdita. Ciò, a sua volta, conferma le aspettative pessimistiche degli investitori sulle performance finanziarie delle banche. La possibilità di un pessimismo che si autoavvera pone un problema di coordinamento per gli investitori in attività bancarie. Ma cosa spinge gli investitori a coordinarsi sul pessimismo?

Goldstein e Pauzner (2005) dimostrano che, con una deviazione minore dalle informazioni perfette, i fondamentali del bilancio delle banche determinano la probabilità che si manifesti pessimismo. Questo è l'approccio che adottiamo per il problema di coordinamento. Abbiamo scoperto che è più probabile che il pessimismo colpisca le banche con piccoli buffer di liquidità perché sono più fragili, quindi un piccolo numero di investitori pessimisti è sufficiente a costringere tale banca a vendere attività illiquide e ad avviare il circolo vizioso del pessimismo che si autoavvera. Per proteggersi da ciò, le banche aumentano la loro domanda di attività liquide per ridurre la loro fragilità e arginare le ondate di pessimismo.

La meccanica del pessimismo

Gli shock economici avversi sono un motore di ondate di pessimismo nel modello. Questo perché il patrimonio netto delle banche, ovvero la differenza tra il valore delle loro attività e le passività debitorie, svolge un ruolo simile ai loro buffer di liquidità nel determinare la fragilità, e il patrimonio netto delle banche è altamente esposto alle performance dell'economia. In altre parole, le banche con un basso patrimonio netto hanno maggiori probabilità di essere colte da un'ondata di pessimismo, e nei periodi difficili le banche subiscono perdite che riducono il loro patrimonio netto. Ciò è in linea con una narrazione comune sugli eventi che si sono svolti durante la crisi finanziaria globale: le banche hanno iniziato ad avere difficoltà a ottenere finanziamenti dopo un crollo inaspettato dei prezzi delle case che ha ridotto il loro patrimonio netto.

Un aumento della probabilità di pessimismo aumenta i costi di finanziamento delle banche e quindi amplifica gli effetti macroeconomici degli shock all'economia. Gli investimenti nell'economia dipendono in modo cruciale dal credito bancario. Se le banche sono a corto di fondi a causa del pessimismo, forniscono meno credito e quindi gli investimenti subiscono un colpo. Quantitativamente, il pessimismo aumenta l'effetto sulla produzione economica di uno shock al valore delle attività bancarie di circa un terzo dell'impatto. Il pessimismo fa anche durare più a lungo gli effetti degli shock. Questa propagazione degli shock nel tempo è dovuta all'impatto negativo di finanziamenti più costosi sul rendimento del capitale proprio delle banche. Con un basso rendimento del capitale proprio, ci vuole molto tempo perché le banche ricostituiscano il loro patrimonio netto.

Nel modello, le banche rispondono agli shock economici avversi aumentando la domanda di attività liquide nel tentativo di ridurre la loro fragilità e quindi arginare il pessimismo. A meno che l'offerta di attività liquide non sia perfettamente elastica, questo comportamento significa che i prezzi delle attività liquide aumentano nei periodi difficili. La prova di questo comportamento è fornita nel pannello di sinistra della Figura 1, che traccia gli spread dei tassi di interesse durante la crisi finanziaria globale. In questo periodo sia lo spread di finanziamento, che misura i costi di finanziamento per le banche, sia il premio di liquidità, che misura il costo di detenzione di attività liquide, erano molto elevati. Il pannello di destra mostra che i costosi finanziamenti bancari sono generalmente associati a una liquidità costosa, il che suggerisce che questo meccanismo opera in modo ampio, non solo nelle crisi finanziarie.

The Macroeconomic Effects of Liquidity Supply During Financial Crises_1

Politica di liquidità

Il ruolo della politica nel modello è quello di fornire attività liquide, come le riserve bancarie. Quindi possiamo usare il nostro framework per analizzare gli effetti macroeconomici della politica di liquidità. Abbiamo scoperto che un'espansione nell'offerta di attività liquide è vantaggiosa nel breve periodo perché aumenta i buffer di liquidità delle banche. Ciò rende il pessimismo meno probabile e quindi riduce il costo del finanziamento per le banche. Costi di finanziamento inferiori vengono trasferiti sotto forma di tassi di prestito bancari inferiori, aumentando così gli investimenti e il PIL. La Figura 2 mostra gli effetti di un aumento persistente nell'offerta di attività liquide che riduce il premio di liquidità di 15 punti base all'impatto e viene lentamente srotolato nel tempo. All'impatto, lo spread di finanziamento viene ridotto di 30 punti base, portando a un aumento degli investimenti di circa il 2%.

The Macroeconomic Effects of Liquidity Supply During Financial Crises_2

Forniamo prove empiriche dell'efficacia della politica di liquidità studiando l'effetto causale del premio di liquidità sullo spread di finanziamento delle banche. La correlazione positiva tra il premio di liquidità e lo spread di finanziamento nel pannello di destra della Figura 1 non è una prova di causalità perché il premio di liquidità non è una variabile casuale indipendente. Per affrontare questo problema di endogeneità, utilizziamo i dati sui titoli del Tesoro USA, un asset liquido chiave. Fondamentalmente, i titoli del Tesoro USA vengono emessi dopo la loro asta con un ritardo di alcuni giorni. Quindi, la loro quantità in circolazione è predeterminata a frequenza giornaliera e non può in alcun modo reagire né allo spread di finanziamento né ad altri fattori dello spread di finanziamento. Con questo in mente, utilizziamo lo stock di titoli del Tesoro USA in circolazione come strumento per il premio di liquidità, restringendo essenzialmente la nostra attenzione alla variazione giornaliera del premio di liquidità indotta da cambiamenti nello stock di titoli del Tesoro USA in circolazione. E troviamo un significativo effetto positivo, suggerendo che il premio di liquidità è effettivamente un fattore causale dei costi di finanziamento delle banche.

Il modello implica che è vantaggioso fornire liquidità pubblica, come le riserve bancarie, in modo elastico. Quando uno shock avverso colpisce l'economia, le banche vanno sotto stress. La loro domanda di attività liquide aumenta, spingendo così verso l'alto il premio di liquidità. Fornendo riserve bancarie extra in risposta a ciò, la banca centrale può contribuire alla stabilizzazione dell'economia.

Conclusione

Un'importante letteratura in finanza formalizza l'idea che le banche siano esposte al rischio di corse agli sportelli. Prendiamo i metodi descritti nella letteratura e li adattiamo in modo che le corse agli sportelli possano essere integrate in un modello standard utilizzato per studiare i cicli economici. Ciò ci consente di studiare il ruolo del rischio di corsa nell'amplificazione e propagazione del ciclo economico e il ruolo della politica nell'attenuarlo.

In questa rubrica, ci concentriamo sulla politica di liquidità, ma ci sono altre dimensioni della politica che possiamo studiare con il nostro framework. La finestra di sconto, attraverso la quale la banca centrale agisce come prestatore di ultima istanza, e l'assicurazione sui depositi sono politiche importanti per la stabilità finanziaria e ne analizziamo gli effetti nel documento.

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