Correlazioni negative, allocazioni positive

Economico

Resoconto:

La correlazione inversa tra obbligazioni e azioni è tornata, ampliando il potenziale di rendimenti aggiustati per il rischio nei portafogli multi-asset.

Se il tema prevalente nell'allocazione delle attività dall'inizio del 2023 è stato il ritorno delle obbligazioni, un tema nascente oggi è la correlazione: in particolare, la relazione negativa tra azioni e obbligazioni è riemersa con la moderazione dell'inflazione e della crescita economica.

Questa è un'ottima notizia per gli investitori multi-asset: significa che possono aumentare e ampliare la loro allocazione alle attività rischiose, cercando rendimenti potenzialmente più elevati con il potenziale di aggiungere poca o nessuna volatilità aggiuntiva all'interno del portafoglio complessivo. Azioni e obbligazioni possono completarsi a vicenda nella costruzione del portafoglio ed entrambi probabilmente trarranno vantaggio dalle nostre prospettive economiche di base per un atterraggio morbido in mezzo ai continui tagli dei tassi delle banche centrali.

I portafogli multi-asset di PIMCO si concentrano quindi sia sulle azioni, con una leggera sovraponderazione negli Stati Uniti, sia sul reddito fisso, in particolare sulle obbligazioni core di alta qualità, che riteniamo offrano un notevole potenziale di rendimento aggiustato per il rischio. Gli investimenti strategici in opzioni e asset reali possono aiutare a gestire i rischi, e le negoziazioni azionarie sistematiche possono aumentare i rendimenti e aiutare a mitigare i rischi.

Gli investitori stanno anche considerando il potenziale impatto della politica statunitense sotto la seconda amministrazione Trump e un Congresso repubblicano strettamente unito. I mercati obbligazionari avevano ampiamente previsto la vittoria di Trump e, dato il panorama economico prevalente, prevediamo che i rendimenti obbligazionari rimarranno in un intervallo interessante durante la transizione verso una nuova leadership a Washington. Nelle allocazioni azionarie, gli investitori potrebbero voler prendere in considerazione le società statunitensi che non fanno così tanto affidamento sulle importazioni (date le tariffe potenzialmente più elevate), così come quelle che probabilmente saranno sostenute dalla deregolamentazione e da politiche fiscali più favorevoli. Infine, un'allocazione in obbligazioni indicizzate all'inflazione o altri asset reali potrebbe aiutare a proteggersi dai potenziali rischi di crescenti pressioni inflazionistiche derivanti dalla politica fiscale o dalle tariffe.

A nostro avviso, restare investiti in operazioni core ad alta convinzione all'interno di un portafoglio ben bilanciato può aiutare gli investitori a raggiungere gli obiettivi prefissati, affrontando al contempo colpi di scena inaspettati.

Mercati azionari in cicli di taglio dei tassi

Sebbene questo ciclo economico abbia sperimentato sorprese legate alla pandemia, l'inflazione è ora scesa nell'elenco delle preoccupazioni. La traiettoria precisa della politica monetaria può variare, ma la Federal Reserve e la maggior parte delle principali banche centrali hanno chiaramente indicato le loro intenzioni di abbassare i tassi di interesse verso la neutralità. (Scopri di più nel nostro ultimo Cyclical Outlook, "Securing the Soft Landing".)

In che modo i tagli dei tassi influenzano le azioni? I principi basilari della valutazione delle attività insegnano che, a parità di altre condizioni, tassi delle banche centrali più bassi (come proxy per tassi "privi di rischio") portano a prezzi azionari più alti. Tuttavia, a parità di altre condizioni,e la nostra analisi storica mostra che l'attività economica è stata il motore dominante dei rendimenti azionari durante i cicli di taglio dei tassi. Se un'economia scivola in recessione, i tagli dei tassi da soli potrebbero non impedire le perdite del mercato azionario. Tuttavia, se l'attività economica rimane vivace, i tagli dei tassi hanno il potenziale per aumentare le valutazioni azionarie.

Non vi è alcuna garanzia, ovviamente, che questi modelli storici continueranno, ma possono offrire una guida. Nella Figura 1, ci concentriamo sulla performance dell'indice MSCI USA, una misura ampia di azioni a grande e media capitalizzazione, sei mesi prima e dopo il primo taglio dei tassi della Fed nei cicli dal 1960 al 2020 (il ciclo di taglio dei tassi più recente prima di quello iniziato quest'anno). Questo set di dati comprende nove atterraggi morbidi e 10 atterraggi duri. Nell'atterraggio morbido mediano, le azioni statunitensi si sono riprese durante il primo taglio della Fed, ma la performance si è ridotta tre mesi dopo l'inizio dei tagli. Nell'atterraggio duro mediano, le azioni statunitensi sono scese sia prima che dopo il primo taglio, toccando il fondo circa tre mesi dopo l'inizio dei tagli.

Correlazioni negative, allocazioni positive_1

Sia negli atterraggi duri che in quelli morbidi, il taglio iniziale dei tassi ha solitamente portato a una performance azionaria più forte, almeno nel primo mese circa, poiché i tagli generalmente rafforzano il sentiment e l'attività economica reale. Tuttavia, prima che passi molto tempo, i mercati azionari solitamente iniziano a riflettere l'ambiente macro prevalente.

Esaminando la performance storica del mercato azionario per fattore e settore nei sei mesi successivi al primo taglio dei tassi, si evince che, in media, la crescita ha sovraperformato il valore, le large cap hanno sovraperformato le small cap e il rendimento dei dividendi e la qualità hanno offerto rendimenti positivi nel complesso. Concentrandoci sui sei cicli di taglio dei tassi accompagnati da atterraggi morbidi dal 1984, scopriamo che più avanti nel ciclo di taglio dei tassi (che si avvicina ai 12 mesi), le small cap hanno iniziato a superare le large cap con l'accelerazione della crescita economica. Inoltre, la tecnologia, l'assistenza sanitaria e i beni di consumo di base hanno generalmente sovraperformato, mentre energia, comunicazioni e finanza sono rimasti indietro.

Ogni ciclo è diverso, così come l'ambiente macro che lo accompagna. Tuttavia, il modello storico suggerisce che un'allocazione azionaria oggi potrebbe combinare efficacemente temi di crescita secolare con beneficiari più difensivi e sensibili ai tassi, come i fondi comuni di investimento immobiliare (REIT).

Mercati obbligazionari nei cicli di taglio dei tassi

L'analisi storica mostra anche che i rendimenti obbligazionari sono stati positivi durante i cicli di taglio dei tassi della Fed in una gamma di contesti macroeconomici. Inoltre,analisi indica che i rendimenti iniziali dei titoli a reddito fisso core di alta qualità sono fortemente correlati (r = 0,94) con i rendimenti futuri a cinque anni. Pertanto, gli attuali rendimenti iniziali interessanti sono di buon auspicio per gli investimenti a reddito fisso.

Mentre la Fed procede con i tagli dei tassi, gli investitori obbligazionari potrebbero beneficiare dell'apprezzamento del capitale e guadagnare più reddito di quanto forniscano i fondi del mercato monetario. Nei portafogli multi-asset, gli investitori prudenti possono cercare rendimenti più elevati aggiustati per il rischio uscendo dal contante e andando sulla curva, mentre i portafogli bilanciati possono aumentare l'esposizione alla durata. Naturalmente, le obbligazioni di alta qualità possono anche offrire una mitigazione del ribasso in caso di atterraggio brusco.

All'interno del reddito fisso, il credito e i mutui di alta qualità possono aumentare i rendimenti e fungere da diversificatori. In particolare, i titoli garantiti da ipoteca (MBS) delle agenzie sembrano avere una valutazione interessante, con spread sui titoli del Tesoro USA vicini ai massimi storici, il che li rende un'alternativa liquida al credito aziendale. Storicamente, gli MBS delle agenzie hanno anche fornito un'interessante resilienza al ribasso per i portafogli: durante i periodi di recessione, hanno prodotto un rendimento medio in eccesso a 12 mesi di 0,91 punti percentuali in più rispetto ai titoli del Tesoro USA di durata simile, rispetto a -0,41 punti percentuali per le società con grado di investimento.

Correlazione negativa azioni/obbligazioni: implicazioni per il portafoglio

La correlazione azioni/obbligazioni tende a diminuire e poi a diventare negativa man mano che l'inflazione e la crescita del PIL si moderano, come accade oggi negli Stati Uniti e in molte altre grandi economie. L'analisi delle misure mensili dei dati di correlazione azioni/obbligazioni dal 1960, confrontati con i tassi di inflazione, indica una chiara tendenza: quando l'inflazione è pari o vicina agli obiettivi delle banche centrali (intorno al 2%), come è generalmente accaduto nei mercati sviluppati dagli anni '90, la correlazione azioni/obbligazioni è stata negativa o molto positiva.

In pratica, una correlazione azioni/obbligazioni bassa o negativa significa che le due classi di attività possono completarsi a vicenda nei portafogli multi-attività, consentendo agli investitori di ampliare e diversificare le proprie esposizioni, pur mirando a obiettivi di rendimento.

Ad esempio, gli investitori con un budget di rischio specifico possono possedere una gamma e un numero maggiori di attività rischiose, pur rimanendo entro la propria tolleranza, mentre gli investitori con un mix di allocazione delle attività predefinito possono puntare a una minore volatilità, minori ribassi e indici di Sharpe più elevati (una misura del rendimento aggiustato per il rischio).

In generale, le correlazioni negative possono consentire mix di attività che presentano una minore volatilità rispetto a qualsiasi attività singola, pur continuando a puntare a rendimenti interessanti. Un esercizio ipotetico di frontiera efficiente aiuta a illustrare questo concetto (vedere Figura 2): quando la correlazione azioni/obbligazioni è negativa,ci sono regioni lungo le porzioni di frontiera a basso rischio in cui gli investitori possono puntare a un mix di asset che offre un potenziale profilo di rendimento leggermente più elevato nonostante un calo della volatilità prevista.

Correlazioni negative, allocazioni positive_2

Una minore volatilità del beta del portafoglio potrebbe anche liberare spazio per una maggiore esposizione alle strategie alfa, come le azioni sistematiche (ne parleremo più avanti).

Per gli investitori multi-asset in grado di accedere alla leva finanziaria, le correlazioni negative tra azioni e obbligazioni potrebbero consentire livelli nozionali totali ancora più elevati per un dato obiettivo di rischio, a patto che i rendimenti del portafoglio superino i costi di prestito. Il valore della leva finanziaria in un portafoglio diversificato tende a essere maggiore quando le correlazioni sono negative.

Uno sguardo agli scenari estremi storici ("tail") di rendimenti negativi in un semplice portafoglio multi-asset composto dal 60% di azioni e dal 40% di obbligazioni illustra ulteriormente le caratteristiche vantaggiose di una correlazione negativa azioni/obbligazioni (vedere Figura 3). I periodi con correlazione positiva azioni/obbligazioni hanno in genere visto risultati left-tail più gravi (peggiori) per i portafogli multi-asset rispetto ai periodi con correlazioni negative. Ciò è vero anche se la maggior parte delle recessioni ha avuto correlazioni azioni/obbligazioni profondamente negative, perché i ribassi azionari sono stati parzialmente compensati dai guadagni nell'allocazione del reddito fisso.

Correlazioni negative, allocazioni positive_3

Mitigazione dei rischi

Sebbene le opportunità per i portafogli multi-asset siano numerose, i rischi elevati legati alle politiche pubbliche, alla geopolitica e alla politica monetaria implicano che gli investitori dovrebbero prendere in considerazione la progettazione di portafogli in grado di resistere a eventi estremi ma improbabili. Anche se uno degli anni elettorali globali più grandi della storia (per popolazione votante) volge al termine, permane l'incertezza su come le politiche potrebbero influenzare l'inflazione, la crescita e i tassi di interesse. Inoltre, i conflitti in corso in Medio Oriente e tra Russia e Ucraina, e il potenziale di disordini geopolitici altrove, potrebbero sconvolgere i mercati.

Sebbene la correlazione negativa azioni/obbligazioni significhi che i portafogli potrebbero essere meglio posizionati per gestire le flessioni, non può prevenire e potrebbe non mitigare tutti i rischi di eventi estremi. Ma gli investitori hanno a disposizione altre strategie, come la gestione dedicata del rischio estremo. L'attenuazione attiva del drawdown può includere l'uso selettivo di opzioni quando la volatilità è ragionevolmente prezzata.La disponibilità di strategie di vendita della volatilità negli ultimi anni, inclusa la rapida crescita degli ETF di vendita di opzioni, ha aumentato l'offerta di opzioni di volatilità, soprattutto nella parte breve della curva dei rendimenti. Questa tendenza può rendere più economica la copertura al ribasso nei momenti opportuni.

Riteniamo inoltre che sia prudente proteggere i portafogli multi-asset dai rischi al rialzo per l'inflazione. Sebbene i tassi restrittivi delle banche centrali abbiano portato i livelli di inflazione vicino agli obiettivi, le prospettive fiscali a lungo termine negli Stati Uniti includono deficit elevati continui e sorprese geopolitiche potrebbero causare un picco nei prezzi del petrolio o inceppare le catene di approvvigionamento. Anche le politiche commerciali, come i dazi, e le tendenze di deglobalizzazione potrebbero spingere l'inflazione al rialzo. Riteniamo che le obbligazioni indicizzate all'inflazione (ILB) rimangano una copertura con prezzi interessanti, offrendo un potenziale di rendimento interessante poiché i rendimenti reali a lungo termine sono attualmente vicini ai loro livelli più alti in 15 anni. Inoltre, i tassi di inflazione di pareggio a lungo termine sono quotati intorno o al di sotto dell'obiettivo della Fed, riflettendo pochi o nessun premio di rischio nonostante la recente memoria di un forte picco di inflazione.

Riflettori sull'alfa strutturale: fattori azionari

In qualsiasi contesto di investimento, è utile fare un passo indietro dall'analisi dei rischi e delle opportunità per valutare il proprio processo di investimento. In PIMCO, oltre alle nostre opinioni di investimento basate su ricerche macro e bottom-up, utilizziamo metodi quantitativi per aiutare a identificare le inefficienze del mercato azionario e a raggiungere l'alfa strutturale. Il nostro processo enfatizza la diversificazione, riduce al minimo il rischio di concentrazione e cerca di superare i pregiudizi comportamentali.

Innanzitutto, ricerchiamo e assegniamo un punteggio composito a un titolo in base a quattro temi chiave: momentum, crescita, qualità e valore. Integrando parametri tradizionali, come la crescita degli utili, con dati alternativi, come approfondimenti da trascrizioni di utili e relazioni cliente-fornitore, puntiamo a identificare aziende con potenziale per una sovraperformance a lungo termine.

I punteggi compositi vengono quindi combinati con considerazioni di rischio e costi di transazione per costruire un'allocazione altamente diversificata che rifletta i livelli di convinzione, rispettando al contempo vari vincoli. Questi includono limiti sul rischio attivo, esposizione al beta di mercato e rischio di concentrazione a livello di paese, settore e singola azienda, garantendo solo modeste deviazioni dal mercato generale.

Con un approccio sistematico, una ricerca rigorosa e strumenti analitici avanzati, tra cui tecniche proprietarie, le nostre strategie sono progettate per offrire un potenziale di rendimento in eccesso coerente in diverse condizioni di mercato.

Consigli

Gli investitori possono posizionare i portafogli multi-asset in modo ponderato per cercare di trarre vantaggio dalle tendenze del mercato, gestendo al contempo i rischi in un contesto incerto. Mentre le banche centrali continuano a tagliare i tassi in un contesto di previsione di atterraggio morbido, sia le azioni che le obbligazioni potrebbero avere successo. Il reddito fisso di base di alta qualità dovrebbe essere particolarmente ben posizionato.

Una correlazione azioni/obbligazioni inferiore o negativa consente un posizionamento cross-asset complementare e più diversificato, soprattutto per coloro che hanno accesso alla leva finanziaria. Un solido mercato delle opzioni può aiutare gli investitori a coprire i rischi al ribasso. Infine, l'utilizzo di tecniche quantitative e strumenti innovativi può aiutare a livellare i rendimenti e gettare le basi per investimenti disciplinati nei cicli di mercato.

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Comprendi e riconosci che esiste un alto grado di rischio coinvolto nel trading con strategie. Seguire qualsiasi strategia o metodologia di investimento è il potenziale di perdita. Il contenuto del sito viene fornito dai nostri collaboratori e analisti solo a scopo informativo. Tu solo sei l'unico responsabile di determinare se qualsiasi attività di negoziazione, o titolo, o strategia, o qualsiasi altro prodotto è adatto a te in base ai tuoi obiettivi di investimento e alla tua situazione finanziaria.

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USA: le buste paga rimbalzano a novembre, ma il tasso di disoccupazione sale al 4,2%

Saif

Economico

L'economia statunitense ha aggiunto 227.000 posti di lavoro a novembre, in linea con le previsioni di consenso che prevedevano un guadagno di 218.000. Le cifre relative alle buste paga dei due mesi precedenti sono state riviste al rialzo di 56.000.

Le buste paga private sono aumentate di 194.000, con i maggiori guadagni registrati nell'assistenza sociale sanitaria (+72.300), nell'ospitalità per il tempo libero (+53.000), nei servizi aziendali professionali (+26.000) e nella produzione (+22.000). L'aumento nella produzione è stato in gran parte un rimborso rispetto al mese precedente, in seguito alla risoluzione dello sciopero della Boeing. Il settore pubblico ha aggiunto 33.000 nuove posizioni il mese scorso.

Nell'indagine sulle famiglie, l'occupazione civile (-355k) è diminuita notevolmente più della forza lavoro (-193k), il che ha spinto il tasso di disoccupazione al 4,2%. Il tasso di partecipazione alla forza lavoro è sceso di 0,1 punti percentuali al 62,5%, il minimo degli ultimi sei mesi.

I guadagni orari medi (AHE) sono aumentati dello 0,4% mese su mese (m/m), eguagliando l'aumento di ottobre. Su base annuale, gli AHE sono aumentati del 4,0% (invariati rispetto a ottobre). Le ore lavorate aggregate sono aumentate bruscamente, dello 0,4% m/m.

Implicazioni chiave

Il comunicato di questa mattina ha fornito ulteriori prove del fatto che il soft employment report di ottobre aveva più a che fare con gli effetti temporanei derivanti da uragani e controversie sindacali, e non con un improvviso deterioramento del mercato del lavoro. Non solo la creazione di posti di lavoro ha ripreso vigore a novembre, ma anche le revisioni dei mesi precedenti sono state un po' più elevate e le ore lavorate complessive sono cresciute al ritmo più veloce in otto mesi.

Smussando la recente volatilità, i guadagni occupazionali hanno raggiunto una media di 173.000 negli ultimi tre mesi, ovvero solo un modesto calo rispetto ai 186.000 medi registrati nei dodici mesi precedenti. Ma questo probabilmente sopravvaluta il grado di "forza" del mercato del lavoro. Un'analisi più ampia dei dati suggerisce che il mercato del lavoro è già tornato in un migliore equilibrio e non è più una fonte significativa di pressione inflazionistica. Inoltre, il fatto che la forza lavoro si sia contratta in ciascuno degli ultimi due mesi suggerisce che chi cerca lavoro sta iniziando a interiorizzare il fatto che i posti di lavoro stanno diventando più difficili da trovare, un'ulteriore indicazione che il mercato del lavoro si sta raffreddando. Ciò dovrebbe dare ai decisori politici la garanzia di cui hanno bisogno per tagliare di un altro quarto di punto entro la fine del mese. Ma con i progressi dell'inflazione che mostrano i primi segnali di stallo e alcune delle proposte politiche della nuova amministrazione (incluso il potenziale per tagli fiscali e tariffe) considerate inflazionistiche, è probabile che la Fed proceda con maggiore cautela nell'allentare il suo tasso di riferimento nel 2025

Fonte: Bank Financial Group

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Gli Stati Uniti impongono una tassa sui data center AI mentre i prezzi dell'energia aumentano vertiginosamente

SASSO

Economico

Energia

La rivoluzione dell'intelligenza artificiale è una rivoluzione che richiede energia. I giganti della tecnologia si accorgono che l'attuale fornitura di elettricità è ben al di sotto di quella necessaria per alimentare i nuovi enormi data center di intelligenza artificiale che sperano di costruire. Stanno già adottando misure drastiche per garantire fonti di energia stabili e a lungo termine. Microsoft ha stipulato un contratto con Constellation Energy per riaprire uno dei vecchi reattori nucleari a Three Mile Island. Google e Amazon stanno stipulando accordi con le utility statunitensi e altri fornitori per creare piccoli reattori nucleari modulari (SMR) per i loro pianificati data center di intelligenza artificiale. Ma si tratta di progetti a lungo termine, per il 2030 e oltre nel caso degli ultimi due. Che dire delle esigenze energetiche in questo momento, mentre la corsa agli armamenti dell'intelligenza artificiale raggiunge una nuova intensità incandescente già nel 2025?

Nel 2025, i prezzi dell'energia elettrica negli Stati Uniti saliranno alle stelle in diverse aree popolate degli Stati Uniti, mentre le più grandi aziende tecnologiche si affannano per assicurarsi le forniture di elettricità di base per i loro preziosi data center di intelligenza artificiale. Ciò suscita indignazione popolare, poiché le famiglie vedono le loro bollette salire alle stelle, aggravate dagli enormi picchi nei prezzi dell'elettricità consumata a casa durante i periodi di picco serale. In risposta, molte autorità locali intervengono per proteggere gli elettori politici, imponendo tasse enormi e persino multe sui più grandi data center in una mossa per sovvenzionare prezzi dell'energia più bassi per le famiglie. Le tasse incentivano gli investimenti in enormi nuovi parchi solari con pacchi batteria per il bilanciamento del carico, ma anche decine di nuove centrali elettriche alimentate a gas naturale, anche se la domanda di sempre più energia continua a crescere più velocemente dell'offerta. L'aumento dei prezzi dell'energia determina un nuovo impulso inflazionistico.

Potenziale impatto sul mercato

Un enorme boom negli investimenti statunitensi nelle infrastrutture energetiche. Aziende come Fluor salgono firmando enormi nuovi accordi di costruzione. Il Megapack in accelerazione di Tesla riceve sempre più attenzione. I prezzi del gas naturale negli Stati Uniti a lungo termine sono più che raddoppiati, un fattore che contribuisce in modo significativo a una prospettiva più inflazionistica.

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Perché l’UE ha ancora una carta vincente di fronte alle crescenti tensioni commerciali

ING

Economico

Politico

Con Donald Trump che presto tornerà alla Casa Bianca, è probabile che il deficit commerciale con l'UE venga nuovamente esaminato. Il presidente eletto si è espresso apertamente su ciò che percepisce come pratiche commerciali sleali, in particolare nei settori automobilistico e agricolo. Ha minacciato di imporre tariffe forfettarie che vanno dal 10% al 20% su tutte le importazioni e di adeguare le tariffe aumentate da altri paesi per raggiungere condizioni di parità. Ma la differenza è davvero così significativa?

Le differenze nelle tariffe effettive tra UE e USA

Le tariffe effettivamente applicate non sono molto diverse tra i due Paesi, con una media semplice del 3,95% per i prodotti provenienti dagli Stati Uniti e del 3,5% per i prodotti dell'UE, ma ci sono differenze notevoli in alcuni settori.

Trump ha ragione per quanto riguarda i dazi su auto, agricoltura e cibo. Ad esempio, il tasso tariffario dell'UE è del 10% rispetto al 2,5% negli Stati Uniti per le auto e c'è una differenza di circa 3,5 punti percentuali per i dazi medi su cibo e bevande. Inoltre, i dazi sui prodotti chimici sono in media di 1 punto percentuale più alti nell'UE che negli Stati Uniti. Tuttavia, l'UE affronta dazi più elevati su merci e transazioni non classificate altrove (articoli vari o non specificati) quando vengono esportati negli Stati Uniti. Dato questo contesto, l'UE potrebbe effettivamente affrontare intense minacce tariffarie e difficili round di negoziazione in futuro.

Aliquote tariffarie effettivamente applicate al commercio di beni tra UE e USA (in %)

Fonte: Banca dati WITS per il 2022, ING

Gli Stati Uniti sono il principale partner di esportazione dell'UE

Nel 2023, gli Stati Uniti sono emersi come la principale destinazione per le esportazioni dell'UE, rappresentando il 19,7% delle esportazioni totali dell'UE al di fuori del blocco, seguiti dal Regno Unito con il 13,1%. Per quanto riguarda le importazioni, gli Stati Uniti sono stati la seconda fonte più grande (dopo la Cina), fornendo il 13,8% delle importazioni totali extra-UE dell'UE; la Cina ha rappresentato il 20,6%.

Nel complesso, il commercio con gli Stati Uniti si è evoluto positivamente per l'UE nell'ultimo decennio. Ha raggiunto il picco nel 2021 all'1,1% del PIL dell'UE, come si vede nel grafico seguente. Nonostante un leggero calo dal 2022 in poi, in parte dovuto all'aumento delle importazioni di energia, l'UE ha mantenuto il più alto surplus commerciale con gli Stati Uniti nel commercio di beni, pari a 156,7 miliardi di euro (0,9% del PIL) nel 2023.

Evoluzione del commercio di merci dell'UE con gli USA in % del PIL

Commercio dell'UE nei confronti degli USA (% del PIL)

Fonte: Eurostat, calcoli ING Research

L’Irlanda ha la più grande esposizione relativa alle esportazioni verso gli Stati Uniti

Tuttavia, non tutti i decisori politici dell'UE devono essere ugualmente preoccupati per le dipendenze commerciali degli Stati Uniti. Ci sono differenze significative nell'esposizione commerciale tra i paesi membri e i settori. Le nazioni con forti settori chimico e farmaceutico, come Irlanda e Belgio, o solidi settori di macchinari e trasporti, come Slovacchia e Germania, sono in testa in termini di esposizione commerciale. Le esportazioni complessive di Irlanda e Belgio verso gli Stati Uniti sono particolarmente elevate, rispettivamente al 10,1% e al 5,6% del loro PIL, rispetto all'esposizione complessiva alle esportazioni dell'UE del 2,9% del PIL.

Sul fronte delle importazioni, i Paesi Bassi e il Belgio, con i loro principali porti atlantici, importano principalmente energia e prodotti chimici dagli Stati Uniti. Le loro importazioni totali sono valutate rispettivamente al 7,1% e al 6,1% del loro PIL, rispetto all'esposizione complessiva alle importazioni dell'UE del 2% del PIL.

Le maggiori dipendenze commerciali UE-USA nel 2023

Flussi di esportazione e importazione dell'UE verso gli Stati Uniti nel 2023 (% del PIL di un paese)

Fonte: Eurostat, calcoli ING Research

Le dipendenze degli Stati Uniti sono grandi, ma le dipendenze strategiche si bilanciano a favore dell'UE

Alcuni paesi dell'UE hanno quindi livelli di esposizione più significativi, in particolare nei settori chimico e dei trasporti, ma l'UE detiene ancora un vantaggio. Queste esportazioni includono prodotti strategicamente importanti, vale a dire beni che non possono essere facilmente sostituiti a causa di un'offerta limitata, di un'elevata dipendenza dai paesi importatori, di una produzione specializzata e di severi requisiti di qualità.

Nel 2022, l'UE ha scambiato 122 prodotti strategicamente importanti, che rappresentano il 4,9% delle sue importazioni complessive. Tuttavia, il blocco dipende strategicamente dagli Stati Uniti solo per otto prodotti, sei dei quali sono prodotti chimici (vedere il grafico sottostante). Ad esempio, l'UE fa molto affidamento sul berillio (HS 811212), un metallo classificato come materia prima critica dalla Commissione europea. Il berillio è essenziale per le applicazioni di difesa, trasporto ed energia. L'UE si rifornisce del 60% del suo berillio dagli Stati Uniti, che detengono la maggior parte delle risorse globali in un giacimento montano dello Utah, rendendo difficile la sostituzione.

Gli USA, d'altro canto, dipendono dall'UE per 32 prodotti di importazione strategicamente importanti, principalmente nei settori chimico e farmaceutico. Questo equilibrio di dipendenza favorisce l'UE e le fornirà una certa leva nei negoziati con la nuova amministrazione Trump.

Interdipendenze strategiche tra UE e USA

Fonte: Lefebvre e Wibaux (2024), dati del 2022

La pressione commerciale di Trump e una possibile risposta

Non è un segreto che Trump sia scontento del surplus commerciale dell'UE e che abbia la regione nel mirino quando considera tariffe aggiuntive. Ma il presidente eletto si considera una specie di mediatore, e questo potrebbe rendere cruciale per l'UE identificare aree per concessioni e accordi. Quali sono le opzioni dell'UE?

L'Europa potrebbe aumentare i suoi acquisti di prodotti statunitensi, come un ulteriore incremento delle importazioni di GNL. Mentre la promessa di incrementare le importazioni di GNL dagli Stati Uniti è stata percepita come un gesto per placare Trump durante il suo primo mandato senza l'aspettativa di un impatto significativo, la crisi energetica ha reso quelle importazioni più preziose per l'UE. In termini di difesa, l'UE potrebbe proporre di aumentare la sua spesa per la difesa al 3% del PIL, con l'impegno di acquistare di più dalle aziende statunitensi. Inoltre, l'UE potrebbe aprire le iniziative di finanziamento della difesa alle aziende non UE, come si sta attualmente discutendo. Aumentare quegli acquisti potrebbe essere un modo semplice per ridurre in una certa misura il surplus commerciale bilaterale. Acquistare di più dagli Stati Uniti sarà probabilmente un punto chiave nei prossimi negoziati commerciali.

L'UE potrebbe prendere di mira i prodotti statunitensi imponendo tariffe di ritorsione. Si dice che la Commissione abbia già preparato un elenco di beni che sarebbero soggetti a tariffe aggiuntive.

L'UE potrebbe utilizzare l'Anti-Coercion Instrument (ACI), la sua "nuova arma per proteggere il commercio", lanciando contromisure contro un paese non UE se i negoziati falliscono. Queste potrebbero includere restrizioni commerciali, di investimento o di finanziamento.

In ogni caso, l'UE si rivolgerà all'Organizzazione mondiale del commercio per dimostrare la sua tesi. Tuttavia, nonostante i panel dell'OMC abbiano ritenuto ingiuste le pratiche statunitensi e abbiano autorizzato misure di ritorsione in passato, queste sentenze non hanno portato a cambiamenti significativi. Quindi, mentre crediamo che l'UE cercherà di opporsi a Trump, questo potrebbe essere più facile a dirsi che a farsi. Ciò è particolarmente vero dati i diversi interessi dei suoi stati membri, che sono stati recentemente evidenziati nel voto sulle tariffe aggiuntive sulle auto elettriche prodotte in Cina.

Una minaccia a lungo termine per la crescita economica europea?

E l'impatto economico sull'Europa? Il protezionismo è generalmente una cattiva notizia per le economie, in particolare quelle orientate all'export. Tuttavia, molto prima che le tariffe entrino in vigore, l'incertezza che circonda la politica commerciale protezionistica avrà un impatto economico sul sentiment, con il potenziale risultato di ritardare investimenti e assunzioni.

Nel lungo termine, ciò potrebbe mettere a dura prova le relazioni commerciali tra UE e USA, erodendo ulteriormente il settore manifatturiero in difficoltà dell'UE. E come abbiamo scritto in precedenza, il secondo mandato di Trump colpisce l'economia europea in un momento molto meno opportuno del primo. Nel 2017, l'economia europea era relativamente forte. Questa volta, sta vivendo una crescita anemica e sta lottando con una perdita di competitività. Una nuova guerra commerciale incombente potrebbe spingere l'economia dell'eurozona da una crescita lenta alla recessione. Di conseguenza, si prevede che la crescita rimarrà bassa nel 2025 e nel 2026.

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Come considerare di giocare la carta jolly cinese

UBS

Economico

Per gran parte di quest'anno gli investitori hanno dovuto destreggiarsi in un ambiente macroeconomico incerto. Il sentiment del mercato è cambiato in risposta a conflitti geopolitici, risultati elettorali, la svolta del ciclo globale dei tassi di interesse e altro ancora.

In questi tempi difficili, la Cina è un jolly. Fino al sorprendente giro di misure di allentamento di settembre, molti credevano che Pechino non avesse fatto abbastanza per sostenere l'economia in rallentamento del paese. L'ampia serie di misure di supporto era più completa in termini di portata e aspettative e, in modo drammatico, ha spinto i mercati verso un rally notevole.

Entrando nella riunione del National People's Congress (NPC) Standing Committee a novembre, i mercati erano volatili ma fiduciosi in qualcosa di più. Tuttavia, mentre la direzione politica è più chiara che mai, la mancanza di nuove misure di prestito o di spesa per aumentare i consumi o il mercato immobiliare ha deluso gli investitori e ha spinto i mercati verso il basso. Anche fattori esterni come possibili tariffe più elevate da parte della neoeletta amministrazione statunitense hanno avuto un effetto negativo aggravante.

È necessario un maggiore sostegno politico

Poiché le politiche hanno un impatto sproporzionato sui mercati cinesi e sulla sua economia, anche noi crediamo che si debba fare di più e, cosa fondamentale, che si farà di più. Non solo è necessario fare di più sia sul fronte fiscale che su quello monetario, ma crediamo che cambiamenti fondamentali per proteggere consumatori, investitori e aziende nelle aree dei diritti di proprietà, diritti degli azionisti, deregolamentazione e liberalizzazione del mercato dei capitali farebbero molto per rilanciare la fiducia generale. Nonostante la delusione degli stimoli a breve termine, pensiamo che un maggiore sostegno politico sia ancora in arrivo, date le indicazioni future degli ultimi mesi; Pechino potrebbe anche aspettare che ci siano più dati sul miglioramento incrementale dell'economia e più dettagli sulla strategia tariffaria degli Stati Uniti.

A parte la tempistica dello stimolo, è importante guardare al quadro generale. La Cina ha compiuto progressi significativi nella sua transizione strutturale dal vecchio modello economico, riducendo il rischio del mercato immobiliare e rafforzando la competitività in molti settori manifatturieri ed esportatori. Mentre la strada da percorrere potrebbe essere ancora accidentata, lo stimolo giusto potrebbe impedire alla Cina di entrare in una spirale deflazionistica, agevolare il processo di transizione e accelerare i tempi della ripresa. Stiamo assistendo ai primi segnali che le misure di stimolo stanno avendo un impatto positivo su alcuni settori: le vendite al dettaglio sono aumentate a ottobre. Una ripresa completa, tuttavia, richiederà tempo.

Nel complesso, crediamo che il periodo più difficile per la transizione della Cina sia probabilmente alle nostre spalle. Per la Central Economic Work Conference (CEWC) di dicembre ci aspettiamo di sentire di più sull'aumento del deficit da parte di Pechino, sull'espansione dei titoli del Tesoro locali speciali e ultra-lunghi, sull'aumento dei trasferimenti centrali ai governi locali, nonché su un maggiore sostegno diretto ai consumi, al mercato immobiliare e alle infrastrutture.

I mercati sono intrinsecamente orientati al futuro e riteniamo che nei prossimi 12-18 mesi potrebbero verificarsi una risposta di stimolo più decisa e un'inversione di tendenza dei mercati, che porterebbero nuove opportunità alfa a lungo termine nelle varie classi di attività e, in particolare, per una strategia multi-asset attiva.

Il cambiamento di politica aumenta il sentiment per le azioni cinesi

In questo momento di svolta politica, ci sono molte opportunità di investire in azioni cinesi, dato il numero di aziende di alta qualità con valutazioni interessanti. Nonostante la minaccia di ulteriori tariffe e sanzioni statunitensi, le aziende cinesi hanno dimostrato resilienza sotto tale pressione. Ci piacciono in particolar modo le aziende che hanno una presenza crescente nei mercati esteri.

Con una crescita degli utili generalmente sana, crediamo che le aziende che si concentrano sul ritorno di valore agli investitori tramite il pagamento dei dividendi e il riacquisto di azioni dovrebbero anch'esse fare bene. Mentre una tempistica incerta per gli stimoli aveva nuovamente fatto sì che alcuni investitori offshore ci pensassero due volte prima di tornare alle azioni cinesi, gli investitori onshore sono più ottimisti.

Il reddito fisso cinese è molto più di un mercato immobiliare

Prima del rally di settembre, i crediti ad alto rendimento in USD della Greater China si erano già ripresi dalla fine dell'anno scorso e si erano guadagnati un posto tra le classi di attività con le migliori performance da inizio anno nel reddito fisso. Il sentiment del mercato sulla Cina era stato eccessivamente ribassista l'anno scorso, il che ha mantenuto le valutazioni ad alto rendimento in USD della Cina a livelli estremamente bassi. Tuttavia, quando gli investitori si sono resi conto che la maggior parte dei default si era già verificata, all'inizio di quest'anno si è verificato un forte rally.

I mercati high yield asiatici e cinesi in USD hanno sperimentato un significativo cambiamento strutturale negli ultimi quattro anni, con la ponderazione del settore immobiliare cinese nell'indice high yield asiatico JP Morgan scesa dal 38% al 7% a partire da oggi.1 Il mercato è quindi più diversificato di prima. Allo stesso tempo, il ciclo di default in Cina e nel resto dell'Asia sembra aver raggiunto il picco. Pensiamo che ciò crei una solida base affinché entrambe le classi di attività continuino a funzionare nel prossimo anno. La selezione del credito è fondamentale in questo caso; generare alpha e aggiungere valore richiede un'attenta analisi dell'emissione creditizia e dell'emittente. Per i crediti della Grande Cina, attualmente preferiamo l'high yield rispetto all'investment grade perché ci sono più potenziali opportunità di alpha di credito.

Un approccio long/short per capitalizzare potenzialmente i rendimenti divergenti

La nostra visione a lungo termine della Cina è costruttiva, ma la transizione del paese potrebbe portare a una maggiore volatilità del mercato. Le performance azionarie potrebbero diventare più divergenti, anche all'interno dello stesso settore, cosa che un approccio di investimento long/short potrebbe potenzialmente capitalizzare.

Sebbene non abbiamo preferenze di settore, ci piacciono i leader di mercato che hanno rafforzato la loro posizione di leadership nel ciclo passato attraverso dati finanziari migliorati, vendite migliori e quote di mercato più grandi. Queste aziende tendono a offrire solidi rendimenti agli azionisti e hanno il potenziale per consolidare il settore in cui operano.

In futuro, l'intelligenza artificiale, le imprese statali e la transizione energetica continueranno probabilmente a essere i nostri principali temi di investimento, offrendoci molte idee alfa interessanti nei nostri libri lunghi e brevi.

La Cina jolly

Mentre i mercati globali diventano più concentrati e imprevedibili, la diversificazione è stata nuovamente portata alla ribalta come principio fondamentale della pratica di investimento. La Cina potrebbe essere la carta jolly in un approccio diversificato.

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Il ritardo nella produzione di petrolio dell'OPEC+ è un "controllo della realtà" mentre il gruppo guarda alla domanda e alle prospettive degli Stati Uniti, afferma il ministro dell'energia saudita

Owen Li

Economico

Secondo il presidente della coalizione, il ministro dell'energia saudita Abdulaziz bin Salman, la decisione "precauzionale" dell'OPEC+ di posticipare gli aumenti della produzione di greggio a dopo il primo trimestre consente al gruppo di valutare gli sviluppi della domanda globale, della crescita europea e dell'economia statunitense.

Giovedì, l'alleanza dei produttori di petrolio ha concordato di estendere diversi tagli alla produzione , posticipando di tre mesi, ad aprile, la tempistica per iniziare ad annullare gradualmente il calo volontario di 2,2 milioni di barili al giorno intrapreso da un sottoinsieme di membri dell'OPEC+.

Diversi membri del gruppo stanno attuando un secondo calo volontario della produzione, mentre la coalizione nel suo complesso sta anche limitando la produzione in base alla sua politica formale: entrambe le misure ora sono destinate a estendersi fino al 31 dicembre 2026, anziché alla fine del 2025, precedentemente prevista.

Parlando venerdì con Dan Murphy della CNBC, il ministro dell'energia saudita ha affermato che l'OPEC+ deve effettuare un "controllo della realtà" e conciliare i segnali di domanda e offerta con il sentiment del mercato e occuparsi "dei fondamentali, ma escogitando qualcosa che mitighi questi sentimenti negativi entro, ovviamente, i limiti di ciò che l'OPEC+ può fare".

Gli analisti di Barclays hanno in parte riecheggiato i sentimenti del ministro, affermando che l'alleanza "ha mantenuto una posizione cauta" e suggerendo che "le preoccupazioni relative alle quote di mercato tra i membri sono probabilmente esagerate".

L'OPEC+ si trova ad affrontare una serie di variabili che influenzano il quadro della domanda e dell'offerta e le incertezze geopolitiche, che vanno dalla crescita economica in un contesto di calo dell'inflazione al conflitto nella regione mediorientale ricca di petrolio e al ritorno alla Casa Bianca a gennaio del presidente eletto Donald Trump, da lungo tempo sostenitore dell'industria petrolifera statunitense, che ha applicato tariffe protezionistiche alla Cina e sanzionato l'Iran per il suo programma nucleare durante il suo primo mandato presidenziale.

"Ci sono tante altre cose, sai, la crescita in Cina, cosa sta succedendo in Europa, la crescita in Europa... cosa sta succedendo nell'economia statunitense, come i tassi di interesse, l'inflazione", ha detto venerdì il ministro dell'energia saudita.

"Ma onestamente, la causa principale per cui si sposta, o si sposta, la presentazione di queste schede sono i fondamentali [domanda-offerta]. Non è una buona idea portare volumi nel primo trimestre."

Solitamente nel primo trimestre si registra un accumulo di scorte dovuto alla minore domanda di carburanti per i trasporti.

Conformità dei membri dell'OPEC+

In una nota di venerdì, gli analisti di HSBC hanno valutato che l'accordo OPEC+ di giovedì è "marginalmente favorevole" all'equilibrio tra domanda e offerta, riducendo il surplus di mercato previsto nel 2025 a soli 0,2 milioni di barili al giorno, se l'alleanza dei produttori di petrolio procederà con l'aumento della produzione ad aprile.

"Un altro ritardo, che non escludiamo, lascerebbe il mercato in generale in equilibrio l'anno prossimo", hanno detto. "Mentre la decisione dell'OPEC+ di rinviare rafforza i fondamentali nel breve termine, potrebbe essere vista come un'ammissione implicita che la domanda è lenta".

La domanda è stata al centro delle considerazioni dell'OPEC+: il rapporto mensile sul mercato petrolifero dell'OPEC di novembre ha registrato una crescita annua di 1,54 milioni di barili al giorno nel 2025.

Nel frattempo, l'Agenzia Internazionale per l'Energia con sede a Parigi il mese scorso ha previsto che la domanda mondiale di petrolio aumenterà di 920.000 barili al giorno quest'anno e di poco meno di 1 milione di barili al giorno nel 2025.

Le preoccupazioni del mercato hanno riguardato in particolar modo le prospettive del più grande importatore di greggio al mondo, la Cina, la cui economia in fase di ripresa ha ricevuto negli ultimi mesi un impulso governativo attraverso misure di stimolo.

Abdulaziz bin Salman ha affermato che l'OPEC+ "non ha necessariamente" perso fiducia nell'appetito globale del greggio o nella ripresa della Cina, ma ha ammesso che "ciò che non aiuta è il fatto che alcuni paesi [OPEC+] non stanno rispettando adeguatamente i propri impegni".

L'OPEC+ ha sempre più represso il rispetto delle quote individuali da parte dei membri, che in passato hanno incluso paesi come Iraq, Kazakistan e Russia, e richiede ai produttori in eccesso di compensare i barili in eccesso con tagli aggiuntivi. La scadenza per queste compensazioni è ora la fine di giugno 2026.

I prezzi del petrolio sono scesi nonostante l'estensione a tre punte degli aumenti di produzione, con il contratto Ice Brent con scadenza a febbraio scambiato a $ 71,40 al barile alle 2:46 pm ora di Londra, in calo dello 0,96% rispetto alla chiusura di giovedì. I future Nymex WTI di gennaio del mese anteriore sono scesi a $ 67,63 al barile, in calo dello 0,98% rispetto al prezzo di liquidazione del giorno precedente.

"Sebbene sia probabile che i prezzi rimangano volatili nel breve termine, prevediamo che quest'anno le scorte in calo e il mercato in forte equilibrio l'anno prossimo, in contrasto con le aspettative di mercato per un mercato fortemente in eccesso di offerta, sosterranno i prezzi nei prossimi mesi", ha affermato venerdì in una nota Giovanni Staunovo, stratega di UBS.

Fonte:CNBC

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Nomura ha licenziato il Bond Trader Sawada dopo l'indagine giapponese sullo spoofing

Saif

Economico

Il rapporto di lavoro di Sawada presso Nomura è stato "terminato" il 30 settembre dopo che un ente di controllo dei mercati giapponesi ha scoperto che aveva "fatto trading manipolativo" di derivati legati al debito sovrano del paese, secondo un deposito presso la Financial Industry Regulatory Authority degli Stati Uniti. Le transazioni equivalevano a "layering", una versione di una pratica illecita nota come spoofing, come dimostra il deposito.

Il Chief Executive Officer di Nomura Kentaro Okuda è stato sotto pressione per ripristinare la reputazione della banca da quando le autorità giapponesi hanno reso pubbliche le transazioni a settembre. Il ruolo dell'azienda nelle aste dei titoli di stato è stato ridotto mentre clienti aziendali come Toyota Finance Corp. e Sumitomo Mitsui Trust Holdings Inc. hanno trasferito parte del loro business altrove.

"Tutto il personale di trading viene ripetutamente formato da Nomura e Finra sul fatto che lo spoofing è inaccettabile e firma numerose attestazioni e attestazioni di conformità", ha affermato un portavoce di Nomura. "Tutto il personale ha l'obbligo di segnalare qualsiasi preoccupazione di irregolarità".

Sawada entrò per la prima volta in Nomura a Tokyo nel 2002, secondo la documentazione Finra. Divenne uno dei trader più anziani nei titoli di Stato giapponesi, un mercato di quasi 8 trilioni di dollari in cui la banca ha un'influenza considerevole.

La Securities and Exchange Surveillance Commission, il braccio investigativo della Financial Services Agency giapponese, ha reso noto il 25 settembre che un trader Nomura non identificato aveva manipolato il mercato dei derivati legati ai titoli di Stato a 10 anni. Il dipendente ha organizzato una serie di ordini di acquisto e vendita e poi li ha annullati, ha affermato l'ente di controllo.

Un funzionario del SESC ha rifiutato di commentare la documentazione presentata da Finra. Sawada non è stato immediatamente contattabile per un commento.

Questo tipo di trading può manipolare un mercato creando una falsa impressione di domanda o offerta. Le autorità di regolamentazione negli Stati Uniti hanno represso questa pratica sin dal Dodd-Frank Act del 2010 e hanno perseguito diverse banche. A settembre, la Toronto-Dominion Bank ha accettato di pagare più di 20 milioni di dollari per risolvere le accuse secondo cui un ex trader aveva piazzato "centinaia di ordini falsi fraudolenti" sul mercato dei titoli del Tesoro USA.

Alcuni clienti sono tornati da Nomura dopo che la società di intermediazione ha spiegato loro le misure che sta adottando per impedire che la violazione si ripeta, come riportato in precedenza da Bloomberg. Le megabanche del paese hanno ripreso le attività di trading con il prestatore e almeno quattro assicuratori che avevano interrotto le loro negoziazioni azionarie o obbligazionarie con Nomura stanno anche riavviando queste attività.

Fonte: Bloomberg

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Perché l’UE ha ancora una carta vincente di fronte alle crescenti tensioni commerciali

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Aliquote tariffarie effettivamente applicate al commercio di beni tra UE e USA (in %)

Fonte: Banca dati WITS per il 2022, ING

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Evoluzione del commercio di merci dell'UE con gli USA in % del PIL

Commercio dell'UE nei confronti degli USA (% del PIL)

Fonte: Eurostat, calcoli ING Research

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Fonte: Eurostat, calcoli ING Research

Le dipendenze degli Stati Uniti sono grandi, ma le dipendenze strategiche si bilanciano a favore dell'UE

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Fonte:CNBC

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