Un million de simulations, un verdict pour l’économie américaine : le danger de la dette à venir

Économique

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Résumé:

Le Congressional Budget Office a averti dans ses dernières projections que la dette du gouvernement fédéral américain est sur le point de passer de 97 % à...

Le Congressional Budget Office a prévenu dans ses dernières projections que la dette du gouvernement fédéral américain est en passe de passer de 97 % du PIB l’année dernière à 116 % d’ici 2034 – un chiffre encore plus élevé que lors de la Seconde Guerre mondiale. Les perspectives réelles sont probablement pires.

Des recettes fiscales aux dépenses de défense en passant par les taux d’intérêt, les prévisions du CBO publiées plus tôt cette année s’appuient sur des hypothèses optimistes. Si l’on tient compte de l’opinion actuelle du marché sur les taux d’intérêt, le ratio dette/PIB s’élèvera à 123 % en 2034. Supposons ensuite – comme le font la plupart des gens à Washington – que les réductions d’impôts de l’ex-président Donald Trump restent en grande partie en place, et que le fardeau devient encore plus élevé.

Face à l’incertitude entourant de nombreuses variables, Bloomberg Economics a effectué un million de simulations pour évaluer la fragilité des perspectives de la dette. Dans 88 % des simulations, les résultats montrent que le ratio dette/PIB est sur une trajectoire insoutenable, définie comme une augmentation au cours de la prochaine décennie. A Million Simulations, One Verdict for US Economy: Debt Danger Ahead_1

A Million Simulations, One Verdict for US Economy: Debt Danger Ahead_1

L’administration Biden affirme que son budget, qui prévoit une série de hausses d’impôts sur les entreprises et les riches Américains, garantira la viabilité budgétaire et des coûts gérables du service de la dette.

"Je crois que nous devons réduire les déficits et rester sur une voie budgétaire viable", a déclaré la secrétaire au Trésor Janet Yellen aux législateurs en février. Les propositions de l'administration Biden proposent « une réduction substantielle du déficit qui continuerait à maintenir le niveau des charges d'intérêt à des niveaux confortables. Mais nous devrons travailler ensemble pour essayer de réaliser ces économies », a-t-elle déclaré.

Le problème est que la mise en œuvre d’un tel plan nécessitera l’action d’un Congrès amèrement divisé sur des lignes partisanes. Les Républicains, qui contrôlent la Chambre, veulent de fortes réductions des dépenses pour réduire le déficit croissant, sans préciser exactement ce qu'ils réduiraient. Les démocrates, qui supervisent le Sénat, soutiennent que les dépenses contribuent moins à toute détérioration de la viabilité de la dette, les taux d’intérêt et les recettes fiscales étant les facteurs clés. Aucun des deux partis n’est favorable à une réduction des avantages offerts par les principaux programmes sociaux.

En fin de compte, il faudra peut-être une crise – peut-être une déroute désordonnée sur le marché des bons du Trésor déclenchée par la dégradation de la note souveraine des États-Unis, ou une panique face à l’épuisement des fonds fiduciaires de Medicare ou de la Sécurité sociale – pour forcer l’action. C'est jouer avec le feu.

L’été dernier a donné un avant-goût, en miniature, de la manière dont une crise pourrait éclater. Pendant deux jours en août, l'abaissement de la note de crédit des États-Unis par Fitch Ratings et l'augmentation des émissions de titres de créance du Trésor à long terme ont attiré l'attention des investisseurs sur les risques. Les rendements de référence à 10 ans ont grimpé d’un point de pourcentage, atteignant 5 % en octobre – le niveau le plus élevé depuis plus d’une décennie et demie.

Quant à la manière dont les choses pourraient se terminer, l’expérience britannique de l’automne 2022 donne un aperçu de l’abîme. Le plan de réduction d'impôts non financé du Premier ministre de l'époque, Liz Truss, a fait chuter le marché des titres d'État. Les rendements ont grimpé si rapidement que la banque centrale a dû intervenir pour étouffer le risque d’une véritable crise financière. Les actions des justiciers obligataires ont forcé le gouvernement à annuler le plan et Truss à quitter ses fonctions.

Pour les États-Unis, le rôle central du dollar dans la finance internationale et son statut de monnaie de réserve dominante réduisent les risques d’un effondrement similaire. Il en faudrait beaucoup pour ébranler la confiance des investisseurs dans la dette du Trésor américain en tant qu’actif sûr par excellence. Cependant, s'il devait s'évaporer, l'érosion de la réputation du dollar constituerait un moment décisif, les États-Unis perdant non seulement l'accès à un financement bon marché, mais aussi leur puissance et leur prestige mondiaux.

Variables variables

Comment le CBO, l'organisme officiel de surveillance du budget de Washington, arrive-t-il à ses prévisions de dette ? Les hypothèses du CBO concernant les variables cruciales – croissance du PIB autour de 2 %, retour de l’inflation à 2 %, baisse des taux d’intérêt par rapport aux niveaux actuels – sont tout à fait plausibles. Ils ne sont pas non plus très loin des chiffres de l'enquête de la Banque fédérale de réserve de Philadelphie auprès des prévisionnistes professionnels. En effet, l'opinion du CBO sur les taux est un peu plus élevée que le consensus le plus récent.

Examinez-les de près, cependant, et les hypothèses clés qui sous-tendent les prévisions du CBO semblent optimistes :

Selon la loi, le CBO est obligé de s'appuyer sur la législation existante. Cela signifie qu’il suppose que les réductions d’impôts de Trump en 2017 expireront comme prévu en 2025. Mais même le président Joe Biden souhaite que certaines d’entre elles soient prolongées. Selon le modèle budgétaire de Penn Wharton, l'extension permanente des dispositions législatives sur les recettes coûterait environ 1,2 % du PIB chaque année à partir de la fin des années 2020.
Le CBO doit également supposer que les dépenses discrétionnaires, fixées chaque année par le Congrès, augmenteront avec l’inflation et non avec le PIB. En conséquence, les dépenses de défense chutent d’environ 3 % du PIB aujourd’hui à environ 2,5 % au milieu des années 2030 – un défi de taille compte tenu des guerres qui font actuellement rage et des menaces géopolitiques qui se profilent. L'ancien secrétaire au Trésor, Lawrence Summers, a déclaré qu'une prévision plus réaliste ajouterait au moins 1 % du PIB aux perspectives du CBO.
Les acteurs du marché n'adhèrent pas aux perspectives favorables en matière de taux, les marchés à terme indiquant des coûts d'emprunt nettement plus élevés que ce que suppose le CBO.

Bloomberg Economics a construit un modèle de prévision utilisant les prix du marché pour les taux d'intérêt futurs et des données sur le profil d'échéance des obligations. En gardant toutes les autres hypothèses du CBO en place, cela montre une dette égale à 123 % du PIB pour 2034. Une dette à ce niveau signifierait que les coûts de service atteindraient près de 5,4 % du PIB, soit plus de 1,5 fois plus que ce que le gouvernement fédéral a dépensé pour les dépenses nationales. défense en 2023, et comparable à l’ensemble du budget de la Sécurité sociale.

Les poids lourds de tous les bords politiques conviennent que les perspectives à long terme sont inquiétantes. Le président de la Fed, Jerome Powell, a déclaré plus tôt cette année qu'il était "probablement temps - ou passé temps" pour les politiciens de s'attaquer à la voie "insoutenable" des emprunts. L'ancien secrétaire au Trésor, Robert Rubin, a déclaré en janvier que le pays se trouvait dans une « situation terrible » en ce qui concerne les déficits. Dans le domaine financier, le fondateur de Citadel, Ken Griffin, a déclaré lundi aux investisseurs dans une lettre adressée aux investisseurs du fonds spéculatif que la dette nationale américaine est une « préoccupation croissante qui ne peut être négligée ». Quelques jours plus tôt, Larry Fink, PDG de BlackRock Inc., avait déclaré que la situation de la dette publique américaine était « plus urgente que je ne puisse m'en souvenir ». Kenneth Rogoff, ancien économiste en chef du FMI, estime que même s'il est impossible de connaître exactement la « limite supérieure » de la dette, il y aura des défis à mesure que le niveau continue d'augmenter.

Le point plus large de Rogoff est bien compris : les prévisions sont incertaines. Pour définir certains paramètres autour de l'incertitude, Bloomberg Economics a effectué un million de simulations sur la vision de base du CBO – une approche que les économistes appellent l'analyse stochastique de la viabilité de la dette. Chaque simulation prévoit le ratio dette/PIB avec une combinaison différente de croissance du PIB, d’inflation, de déficits budgétaires et de taux d’intérêt, avec des variations basées sur les tendances observées dans les données historiques.

Dans les 5 % des pires résultats, le ratio dette/PIB termine l’année 2034 au-dessus de 139 %, ce qui signifie que les États-Unis auraient un ratio d’endettement plus élevé en 2034 que celui de l’Italie, sujette à la crise, l’année dernière.

Yellen a une autre façon d’envisager la viabilité de la dette : les charges d’intérêts ajustées à l’inflation, qu’elle a indiqué qu’elle préférerait voir en dessous de 2 % du PIB. Sur cette base, les résultats sont plus prometteurs : ils révèlent que la mesure moyenne sur les 10 prochaines années dépasse le seuil dans moins d’un tiers – 30 % – des simulations. La chef du Trésor elle-même a reconnu lors d'une audience le 8 février que "dans un cas extrême", il pourrait y avoir une possibilité d'emprunts atteignant des niveaux tels que les acheteurs ne seraient pas disposés à acheter tout ce que le gouvernement cherchait à vendre. Elle a ajouté qu’elle n’en voyait aucun signe maintenant.

Politique partisane

Pour parvenir à une voie durable, il faudra une action de la part du Congrès. Le précédent n’est pas prometteur. Les désaccords sur les dépenses publiques ont atteint leur paroxysme l’été dernier, lorsqu’une impasse sur le plafond de la dette a amené les États-Unis au bord du défaut de paiement. L’accord visant à mettre un terme aux ravages a suspendu le plafond de la dette jusqu’au 1er janvier 2025, reportant ainsi un nouveau conflit sur les emprunts après l’élection présidentielle.

Il est difficile d'imaginer une crise de la dette américaine. Le dollar reste la monnaie de réserve mondiale. Le spectacle annuel et inconvenant de la politique de la corde raide du gouvernement en matière de fermeture ne laisse généralement que peu de répercussions sur le marché du Trésor.

Pourtant, le monde change. La Chine et d'autres marchés émergents érodent le rôle du dollar dans la facturation commerciale, le financement transfrontalier et les réserves de change. Les acheteurs étrangers représentent une part en diminution constante du marché des bons du Trésor américain, ce qui met à l'épreuve l'appétit des acheteurs nationaux pour des volumes toujours croissants de dette fédérale. Et même si la demande pour ces titres a récemment été soutenue par les attentes d’une baisse des taux d’intérêt de la Fed, cette dynamique ne sera pas toujours en jeu.

Herbert Stein – président du Conseil des conseillers économiques dans les années 1970 – a observé que « si quelque chose ne peut pas durer éternellement, cela s'arrêtera ». Si les États-Unis ne mettent pas de l’ordre dans leurs finances publiques, le futur président américain verra la véracité de cette maxime confirmée. Et si la confiance dans l’actif mondial sûr s’évapore, tout le monde en subira les conséquences.

Source : Bloomberg

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