Допэмиссия с правами подписки: теоретическая цена, стоимость прав и размывание доли

Компания предлагает действующим акционерам новые акции по 12, тогда как акция с правом участия в размещении стоит 20. Скидка 40% не означает доходность 40%. После выпуска акций станет больше, от старой акции отделится право подписки, а для его реализации понадобятся дополнительные деньги.

Сравнивать нужно три действия: воспользоваться правом, продать его, если это разрешено, или дать ему истечь. При этом стоимость имущества и доля в компании — разные показатели. Ниже приведён условный пример в одной валюте: выпуск полностью размещён, обыкновенные акции имеют одинаковые права, расходов и налогов нет, стоимость действующего бизнеса не меняется.

Сначала цена после отделения права, затем скидка

У вас 1 000 акций по 20, всего на 20 000. Условия — одна новая акция на каждые четыре старые, цена подписки 12. Вы можете получить 250 новых акций, доплатив 3 000. Четыре старые акции стоят 80; добавляем 12 нового капитала и делим полученные 92 на пять акций.

Теоретическая цена после отделения права, или TERP = (4 × 20 + 12) / 5 = 18,4. Модель предполагает, что каждая единица привлечённых денег увеличивает стоимость капитала на единицу. Она не включает дополнительный эффект будущих проектов и не вычитает расходы на размещение. Это ориентир для сравнения, а не прогноз цены открытия.

Цена подписки ниже исходных 20 на 40%, а теоретических 18,4 — примерно на 34,78%. Ни одна из этих величин не равна прибыли инвестора. За новую акцию он отдаёт не только деньги, но и право, имеющее собственную экономическую стоимость.

Три варианта с учётом денежных потоков

Уточним единицу: в нашем примере на одну старую акцию приходится одно право, а четыре права вместе с 12 позволяют купить одну новую акцию. Теоретическая стоимость права равна 20 − 18,4 = 1,6. Стоимость 1 000 прав — 1 600.

Пакет стоимостью 23 000 не означает прибыль 3 000: эти деньги внесены дополнительно. Последний столбец приводит варианты к единой базе исходного капитала. Это не налоговая себестоимость и не годовая доходность с учётом дат платежей.

Для продажи нужны передаваемое право и реальный покупатель. Выручка 1 600 при общих расходах 100 даёт сопоставимую стоимость 19 900. Если исполнить сделку можно лишь по 1,2 за право, выручка составит 1 200, а итог — 19 600 до расходов при неизменности остальных допущений. Право не является гарантированным денежным платежом от эмитента.

Почему стоимость может быть и 1,6, и 6,4

Четыре наших права стоят 6,4. Вместе с платежом 12 они дают новую акцию с теоретической стоимостью 18,4. Однако документы или правила торгов могут называть одной единицей права всю возможность подписаться на одну новую акцию. Тогда соответствующая стоимость единицы здесь равна 6,4, а не 1,6.

Смешение единиц приводит к четырёхкратной ошибке в оценке, количестве или потребности в деньгах. Выпишите число старых акций, выделенных прав, получаемых новых акций и платёж за каждую. Одна новая на четыре старые — не четыре новые на одну старую. У права также может быть отдельный торговый код.

Если рыночная цена акции опустится ниже 12, скидка к прежним 20 перестанет обосновывать привлекательность подписки. Немедленное исполнение права может не давать выгоды, хотя до истечения срока его цена ещё может учитывать время, волатильность и условия выпуска. Статическая формула не доказывает наличия безрискового арбитража, который можно реально исполнить.

Сохранить стоимость — не значит сохранить долю

Предположим, количество акций компании вырастает с миллиона до 1,25 миллиона. Ваши 1 000 акций давали 0,1%; без участия доля снизится до 0,08%, то есть на 20% относительно исходной. Покупка положенных 250 акций сохраняет 0,1%. Условие расчёта — полное размещение без других изменений капитала.

Продажа прав по теоретической стоимости может компенсировать имущественный эффект, но не размывание доли и голосов. И наоборот: дополнительный взнос ради прежнего процента владения ещё не делает инвестицию выгодной. Нужно оценить назначение средств, финансовые потребности, расходы выпуска и ожидаемую отдачу от капитала.

Важна направленность потока. Денежный дивиденд в полной доходности акционера выводит деньги из компании; подписка вносит их в компанию. Считать все новые акции прибылью, игнорируя списание со своего счёта, значит перевернуть экономический смысл операции.

Ценовой разрыв не заменяет учёт результата

Переход с 20 на 18,4 выглядит на нескорректированном графике как падение на 8%. Если в портфеле появились ценные права, анализ одной только акции упускает актив. Но фраза «это лишь корректировка» не вернёт стоимость прав, истёкших без использования и компенсации. Скорректированный график не заменяет учёт взносов, продажи прав, комиссий и поступивших акций.

Реальные цены зависят также от новостей бизнеса, риска незавершения предложения и оценки использования денег. Другие дивидендные права, приложенные варранты или иной класс бумаг могут сделать простую формулу непригодной. Непередаваемые права нельзя продать по второму сценарию; порядок компенсации или реализации неиспользованных прав определяется конкретным предложением.

Дата отделения права, дата фиксации владельцев, последний день торгов правами, крайний срок подписки и начало торгов новыми акциями выполняют разные функции. Брокер может установить более ранний срок подачи поручений. Получение прав или отправка заявки не подтверждают оплату, принятие заявки и доступность новых акций для продажи.

Пять проверок по документам размещения

1. Допуск: даты, территориальные ограничения, передаваемость прав и обращение с дробными остатками.
2. Единицы: количество прав, новых акций и необходимый взнос исходя из собственного пакета, а не рекламной скидки.
3. Деньги: платежи, чистая выручка, налоги, конвертация и финансирование; отдельно теоретические и исполнимые цены.
4. Стоимость и контроль: сверка увеличенного капитала, цели привлечения средств и условия выпуска; сохранение процента не равно доходности.
5. Исполнение: все сроки и статус распределения, сверка результата после завершения, пересчёт при изменении цен, условий или размера выпуска.

Скидка показывает соотношение двух цен, а не созданную стоимость. Обоснованное сравнение возникает, когда старые акции, права, новые акции и деньги попадают в один расчёт, а выбранный вариант действительно доступен по условиям, средствам и срокам.