Базис, кривая фьючерсов и перенос позиции: откуда берётся прибыль?

Спот стоит 100, ближайший фьючерс — 102, более дальний — 105. Эти три котировки не показывают уже полученный убыток и не обещают роста спота до 105. Они описывают разные отношения: базис между наличным и срочным рынком, структуру цен по срокам поставки и условия сохранения фьючерсной позиции.

В примерах используются условные цены. Для реальных данных сначала нужно установить биржу, месяц исполнения, множитель контракта, валюту, единицы измерения и условия поставки.

Знак базиса зависит от принятой формулы

Здесь применяется определение базис = спотовая цена − цена выбранного фьючерса, распространённое при хеджировании товаров. Спот 100 и ближайший контракт 102 дают −2; относительно дальнего контракта 105 базис равен −5. Без указания физического рынка и месяца исполнения само число недостаточно информативно.

В материалах по финансовым фьючерсам встречается обратная формула: фьючерс минус спот. Значение +2 в таком источнике может означать ровно то же, что −2 здесь. Перед сравнением рядов нужно привести знаки к одной системе. В этой статье укрепление базиса означает увеличение разности спот минус фьючерс, в том числе переход от −5 к −2.

Базис способен укрепляться при падении обоих рынков. Если спот снижается со 100 до 94, а фьючерс — со 105 до 96, разность увеличивается с −5 до −2. Спот упал на 6, фьючерс — на 9. Улучшилось лишь относительное положение физического рынка, а не абсолютная динамика цены.

Единой спотовой цены тоже может не быть. География, качество, перевозка, хранение и сроки поставки влияют на котировки. Международные сопоставления требуют пересчёта валют и единиц. Вычитание произвольной местной цены из цены «основного» контракта может смешать различия спецификаций с реальным ценовым отклонением.

Кривая сроков — срез рынка, а не будущая траектория

Временная структура сопоставляет контракты разных месяцев в один момент наблюдения. Последовательность 102, 105, 107 образует восходящий участок, а 105, 102, 100 — нисходящий. Кривая может сначала повышаться, затем снижаться. Один межмесячный спред не обязательно описывает все сроки.

Для хранимых товаров финансирование, склад и страхование могут поддерживать более высокие дальние цены. Если наличие сырья позволяет предприятию не останавливать производство, польза немедленного владения запасом может повышать ближние цены. Влияют и сезонность, смена урожая, правила поставки. Дорогой дальний контракт не гарантирует, что будущий спот достигнет его сегодняшней цены.

Гипотеза о нехватке доступного сейчас товара убедительнее, когда укрепляются несколько ближних спредов, сокращаются поставочные запасы, а физические сделки или сроки доставки подтверждают напряжённость. Если дорожает только один истекающий контракт, без поддержки остальных месяцев и спота, следует проверить ограничения поставки и ликвидность.

Для финансовых активов нужны другие объяснения. В индексных фьючерсах важны стоимость финансирования и ожидаемые дивиденды; в валютных — ставки обеих валют и направление котировки. Нельзя трактовать дивидендный эффект на индексный базис через стоимость хранения товарных запасов.

Схождение цен не фиксирует сегодняшний спот

Физическая поставка и арбитраж ограничивают расхождение истекающего фьючерса с совместимым наличным рынком. Расчётный контракт использует установленный ориентир окончательного расчёта. Механизм относится к соотношению цен при исполнении, а не обязывает фьючерс снизиться до текущего спота.

При начальных ценах 100 и 105 они могут встретиться около 100 либо около 110. Покупатель фьючерса потеряет в первом случае и заработает во втором. Кроме того, удалённая местная цена может сохранять транспортную или качественную разницу с базисом поставки.

Арбитраж зависит от складских мощностей, капитала, логистики, допуска к поставке и возможности продать физический товар. Расхождение двух цен закрытия само по себе не доказывает безрисковую прибыль. Необходимы исполнимые цены обеих сторон, сопоставимые условия и полный учёт затрат.

Спред переноса не списывается со счёта мгновенно

Для сохранения позиции обычно закрывают прежний контракт и открывают следующий. Доходность переноса помогает разложить различие между непрерывной фьючерсной экспозицией и динамикой спота. Она связана с кривой, но не равна автоматическому признанию разницы двух контрактов убытком в момент перехода.

Возьмём условный контракт на одну единицу товара, постоянное количество в один контракт, без расходов и процентов. Ближний контракт куплен по 102. При переносе он стоит 100, дальний — 104. Закрытие старой позиции приносит −2. Новая покупка по 104 начинается с нулевого результата по цене исполнения. Разница 4 между 100 и 104 не является дополнительным немедленным убытком.

Пусть затем спот остаётся на 100, а новый контракт по мере приближения исполнения снижается со 104 до 100. Он теряет 4, и общий результат двух позиций равен −6. Дополнительные четыре пункта возникли из последующего движения удерживаемого инструмента. При относительно стабильном споте и форме кривой восходящая структура может создавать такой отрицательный вклад для переносимой длинной позиции; нисходящая — положительный.

Иной путь меняет результат. Если купленный по 104 контракт заканчивает на 112 вслед за ростом спота, новая позиция зарабатывает 8. С учётом прежнего убытка 2 итоговая прибыль составляет 6. Покупка более дорогого месяца не гарантирует потерь; более дешёвый месяц не устраняет риск сильного падения базового актива.

Процентная доходность требует определённого знаменателя. Постоянное число контрактов отличается от постоянной номинальной экспозиции. Деление только на гарантийное обеспечение включает эффект плеча. Полностью обеспеченная капиталом стратегия может получать проценты по средствам обеспечения и несёт комиссии и проскальзывание. Складывать изменение спота, межмесячный спред и доходность на маржу без согласования методики нельзя.

Как базис влияет на итог хеджирования

Производитель намерен продать одну единицу товара и продаёт фьючерс по 105. Ожидая базис −3 в момент физической продажи, он рассчитывает на эффективную цену 102. Позднее спот равен 96, фьючерс — 98. Физическая продажа даёт 96, короткая позиция зарабатывает 7, итоговая эффективная цена — 103.

Получается эффективная цена продажи = начальная цена продажи фьючерса + базис при продаже товара: 105 − 2 = 103. Базис оказался на пункт сильнее ожиданий и улучшил итог на пункт. Если фьючерс остаётся на 98, а местный спот равен только 92, базис составляет −6 и эффективная цена падает до 92 + 7 = 99.

У покупателя товара, использующего длинный хедж, эффективные затраты также равны начальной цене фьючерса плюс конечный базис. Поэтому укрепление базиса повышает его расходы. Формулы предполагают совпадение количества и единиц, одновременное завершение сделок и отсутствие затрат. Изменение объёма, несовпадение дат и хеджирование другим товаром оставляют дополнительные риски. Каждый промежуточный перенос рассчитывается отдельно.

Разрыв непрерывного графика может быть сменой контракта

Переход ряда с ближнего контракта по 100 на дальний по 104 создаёт скачок на четыре пункта без роста исходного инструмента. Корректировка непрерывного ряда уменьшает разрыв, но может изменить исторические уровни: они перестают быть реально доступными тогда ценами.

Ряд с известной методикой подходит для изучения тренда, а прибыль рассчитывается по конкретным контрактам и исполнениям. Материал об объёме и открытом интересе помогает отличить миграцию активности между месяцами от её исчезновения во всём рынке.

Сохраняйте физический ориентир, цены месяцев, спреды, размер позиции и каждую операцию переноса. Базис характеризует отношение к споту, кривая — сроки поставки, журнал сделок — денежный результат. Только совместная проверка этих записей связывает график с состоянием счёта.