Все еще ограничительные меры, но не надолго

Центральный банк

Краткое содержание:

ЕЦБ снизил ставки на 25 базисных пунктов, но теперь видит инфляционные риски более двусторонними. Впереди еще больше снижений ставок, но ЕЦБ, похоже, все еще находится на пути нормализации и, похоже, не торопится на этом пути. Мы все еще видим дно ставок на уровне 2,25%.

ЕЦБ ожидаемо снизил ставки еще на 25 базисных пунктов и скорректировал свое заявление, сохранив при этом ограниченность конкретных изменений. ЕЦБ отказался от обещания сохранять ставки достаточно ограничительными столько времени, сколько необходимо, и вместо этого просто заявил, что он полон решимости обеспечить устойчивую стабилизацию инфляции на уровне среднесрочной цели в 2%. Ставки по-прежнему считаются ограничительными, но смягчение условий финансирования уже делает новые заимствования менее дорогими.

Сотрудники ЕЦБ теперь ожидают более медленного восстановления, в то время как процесс дезинфляции идет по плану. Изменения в прогнозах инфляции были умеренными, а базовая инфляция ожидается на уровне 2,3% в 2025 году и 1,9% в 2026 и 2027 годах, то есть более или менее в соответствии с целевым показателем.

Функция реакции осталась неизменной, и будущие решения будут по-прежнему основываться на оценке перспектив инфляции в свете поступающих экономических и финансовых данных, динамики базовой инфляции и силы трансмиссии денежно-кредитной политики. ЕЦБ не берет на себя предварительных обязательств по определенному пути ставки, в то время как будущие решения будут приниматься на основе подхода, зависящего от данных и от заседания к заседанию.

В свете сегодняшнего сообщения мы сохраняем наш базовый прогноз снижения ставки на 25 базисных пунктов на каждом заседании ЕЦБ до апреля следующего года, когда мы увидим, что ставка по депозитам достигнет 2,25%. Риски по этому мнению по-прежнему сильно смещены в сторону понижения .

В QA Лагард сказала, что обсуждалось снижение на 50 базисных пунктов, но в итоге произошел сильный рост в сторону 25 базисных пунктов. Она добавила, что хотя риски повышения инфляции не исчезли, риски для цен теперь более двусторонние. Лагард не дала никаких новых оценок относительно того, где может находиться нейтральный уровень ставок, поскольку эта тема не обсуждалась. Она сказала, что направление движения вполне ясно, но темп — нет, и многое уже сделано.

Финансовые рынки изначально интерпретировали сообщение немного миролюбиво, но тон изменился, когда Лагард подчеркнула, что многое уже сделано, что рынки интерпретировали как указание на ограниченные возможности для дальнейшего смягчения. В настоящее время рынок оценивает смягчение примерно на 30 базисных пунктов для январской встречи, то есть явное смещение в пользу еще одного снижения на 25 базисных пунктов. Минимальная ставка по депозитам оценивается на уровне около 1,75%. Хотя финансовые рынки уже оценивают более резкие снижения, чем мы имеем в нашем базовом сценарии, слабые данные могут легко подтолкнуть ожидания по ставкам еще ниже.

Впереди еще больше снижений ставок

Более низкие ставки уже способствуют росту спроса на кредиты

Только небольшие изменения в прогнозах ЕЦБ

Пересмотр прогнозов ЕЦБ на сентябрь был небольшим, как и ожидалось. Несколько удивительно, что ЕЦБ ожидает роста только на 1,1% в следующем году по сравнению с 1,3% в сентябре. Как сообщается, это в основном из-за слабых данных опросов (PMI) с момента последнего раунда прогнозирования. Данные по ВВП на самом деле удивили ЕЦБ в сторону повышения в третьем квартале. Таким образом, ЕЦБ видит, что восстановление будет довольно слабым, и оно будет во многом полагаться на более высокие реальные доходы и потребление. ЕЦБ продолжает видеть риски смещенными в сторону понижения, и по сравнению с более ранними раундами прогнозирования ЕЦБ можно считать прогноз роста на 1,3% на 2027 год довольно слабым.

Похоже, что в целом ЕЦБ, возможно, снизил свой долгосрочный потенциал роста, учитывая, что, несмотря на более слабые показатели ВВП, пересмотры прогноза инфляции были очень незначительными, особенно в отношении базовой инфляции, и в основном имели место в краткосрочной перспективе.

Инфляция, как ожидается, вернется к целевому показателю в 2% в течение 2025 года, и риски, связанные с инфляцией, распространяются в обоих направлениях. Инфляция может оказаться липкой, если заработные платы продолжат быстро расти, а торговые ограничения могут вызвать давление издержек в некоторых частях цепочек поставок.

Сотрудники ЕЦБ прогнозируют возвращение инфляции к целевому уровню в течение 2025 года

Источник: ECB Watch

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Вы понимаете и признаете, что торговля по стратегиям сопряжена с высокой степенью риска. Следование любым стратегиям или инвестиционным методологиям может привести к потерям. Содержимое сайта предоставляется нашими участниками и аналитиками исключительно в информационных целях. Вы единолично несете ответственность за определение того, подходят ли вам какие-либо торговые активы, ценные бумаги, стратегия или любой другой продукт, исходя из ваших инвестиционных целей и финансового положения.

Избранные

Предварительный обзор ФРС: оценка нейтральности

Данске Банк

Центральный банк

Предварительный обзор ФРС: оценка нейтральности_1

С тех пор как участники FOMC представили свои последние экономические прогнозы в середине сентября, рыночное ценообразование для реальной терминальной ставки политики сместилось примерно на 60 базисных пунктов вверх. Реальная 1-летняя форвардная кривая OIS стабилизировалась около уровня 1,7–1,8%, что на 0,8–0,9% выше сентябрьской медианной реальной долгосрочной точки. Хотя снижение на 25 базисных пунктов на следующей неделе — это в основном решенное дело, настоящее внимание сосредоточено на том, как взгляд FOMC на терминальную ставку изменился вместе с рынками.

Хотя часть роста рыночных цен можно объяснить премией за срок (оценка премии за 10-летний срок, рассчитанная по модели ACM ФРБ Нью-Йорка, примерно на 30 базисных пунктов выше, чем 3 месяца назад), рынки снижают ставки в ожидании более устойчивой экономики и поддерживающей фискальной политики.

Предварительный обзор ФРС: оценка нейтральности_2

Но пока мы ждем подробностей по последнему, мы пытаемся понять, почему ФРС внезапно должна быть более обеспокоена повторным перегревом экономики. Данные ИПЦ этой недели показали продолжающееся снижение инфляции как в сфере жилья, так и в сфере нежилищных услуг, что говорит о том, что базовая тенденция к дезинфляции сохраняется. Соотношение вакансий и безработных стабилизировалось на уровне около 1,1, что говорит о том, что баланс на рынке труда немного прохладнее, чем до пандемии. Как рыночные, так и основанные на опросах показатели инфляционных ожиданий остаются в хорошем соответствии с целевым показателем в 2%.

Все еще низкий уровень ипотечных заявок и слабые сигналы спроса на коммерческие кредиты из последних данных ФРС SLOOS также указывают на то, что текущая позиция политики остается ограничительной. Таким образом, мы считаем, что ФРС может продолжить снижение ставок до нейтрального уровня не только на следующей неделе, но и в 2025 году. И когда дело доходит до оценки нейтрального уровня, мы не думаем, что величина сдвига в рыночном ценообразовании пока что вполне оправдана. Более скромный сдвиг вверх в долгосрочных точках может стать голубиным сюрпризом для рынков.

Мы ожидаем незначительных позитивных изменений в прогнозах ВВП и инфляции на 2024–2025 годы, но считаем, что прогнозы на 2026 год останутся стабильными. Мы считаем, что Пауэлл будет стремиться к нейтральному тону в своих замечаниях, но он все равно, вероятно, устно откроет дверь для замедления темпов сокращений, в соответствии с тем, что мы слышали от других комментаторов ФРС в последнее время. Рынки в настоящее время оценивают только 6 б. п. для январского заседания, и мы не ожидаем резкой переоценки после следующей недели, поскольку решение в конечном итоге зависит от данных, которые будут опубликованы позже. По нашему мнению, 10–12 б. п. (или близко к 50/50) были бы справедливым уровнем на данном этапе. Наиболее вероятный сценарий рынков включает снижение ставок на 25 б. п. на каждом втором заседании в течение первой половины 2025 года, но мы по-прежнему считаем, что ФРС в конечном итоге будет снижать ставки на каждом заседании до июня.

Предварительный обзор ФРС: оценка нейтральности_3

Сокращение РРП не предсказывает скорого окончания QT

ФРС также может предоставить дополнительное техническое снижение ставки ON RRP на 5 базисных пунктов, как обсуждалось в ноябрьских протоколах, что приведет ее в соответствие с нижней границей целевого диапазона FedFunds. Мы не думаем, что это окажет значительное влияние на общую политическую позицию, но, скорее, такой шаг следует рассматривать как признак того, что ФРС хочет перестраховаться на фоне риска повторения потрясений на рынке РЕПО в сентябре 2019 года. При прочих равных условиях, снижение сделает менее привлекательным для фондов денежного рынка вкладывать деньги в механизм, что затем может обеспечить положительный импульс для условий ликвидности рынков. Использование ON RRP достигло пика выше 2300 млрд долларов США около двух лет назад, но этот уровень уже снизился до примерно 150 млрд долларов США, что означает, что влияние будет скромным в любом случае.

Ставка рыночного однодневного РЕПО (SOFR) в последние годы торговалась в основном в тандеме со ставкой по федеральным фондам, но поскольку условия ликвидности постепенно ужесточались из-за QT, SOFR время от времени скакал около дат смены месяца и квартала. Самые последние фиксинги снова были на более высокой стороне, что может увеличить вероятность снижения. Если ФРС решит снизить ставку ON RRP, Пауэлл, безусловно, столкнется с вопросами о будущем QT, которое по-прежнему истощает ликвидность примерно на 40 млрд долларов США в месяц.

Однако, по нашему мнению, краткосрочные перспективы ликвидности не кажутся слишком тревожными. Приостановка потолка госдолга США заканчивается в начале 2025 года, что означает, что правительство начнет использовать свой остаток денежных средств для финансирования текущего дефицита до тех пор, пока потолок не будет снят или снова приостановлен. Это теоретически может повысить ликвидность на 775 млрд долларов США в течение первой половины 2025 года. Если оставшиеся средства из фонда ON RRP также будут возвращены на рынок, уровень банковских резервов может даже снова начать расти, несмотря на QT. Таким образом, мы не ожидаем, что ФРС остановит QT раньше второй половины 2025 года как минимум. Подробнее в разделе STIR RtM USD – декабрьское сокращение на горизонте , 10 декабря).

Источник: Данске Банк

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Экономика Великобритании сокращается второй месяц подряд, сократившись на 0,1% в октябре

Джастин

Экономический

Экономика Великобритании неожиданно сократилась в октябре на фоне неопределенности среди предприятий и потребителей перед объявлением бюджета вновь избранным правительством.

Валовой внутренний продукт упал примерно на 0,1% в месячном исчислении, сообщило в пятницу ONS, а чиновники объяснили спад сокращением производства. Экономисты, опрошенные информационным агентством Reuters, прогнозировали рост ВВП на 0,1% в октябре.

Это второй подряд экономический спад в стране после снижения ВВП на 0,1% в сентябре.

По оценкам ONS, реальный ВВП вырос на 0,1% за три месяца, закончившихся в октябре, по сравнению с предыдущими тремя месяцами, закончившимися в июле.

Фунт стерлингов снизился на фоне разочаровывающих данных, торгуясь на 0,3% ниже по отношению к доллару США до $1,2627 к 7:45 утра по лондонскому времени.

В своем заявлении в пятницу министр финансов Великобритании Рэйчел Ривз признала, что октябрьские цифры «разочаровывают», но выступила в защиту разобщающей экономической стратегии правительства.

«Мы внедрили политику, направленную на обеспечение долгосрочного экономического роста», — сказала она, упомянув такие изменения, как ограничение корпоративного налога и запуск 10-летней стратегии развития инфраструктуры.

В конце октября Ривз представил первый бюджет правительства после смены многолетнего консервативного правительства в июле.

Бюджет включал планы правительства премьер-министра Кира Стармера по повышению налогов на 40 млрд фунтов стерлингов (50,5 млрд долларов США). Ривз тогда сказал, что это будет достигнуто с помощью ряда новых политик, включая повышение взносов работодателей по национальному страхованию — налога на доходы — а также повышение налога на прирост капитала и отмену выплат на зимнее топливо пенсионерам.

Некоторые из этих мер политики были встречены широкой критикой. Например, повышение налога на заработную плату в рамках национального страхования вызвало предупреждения со стороны предприятий о том, что они будут реже нанимать новых сотрудников, а отчет рекрутингового сайта Indeed на этой неделе показал, что эта политика уже оказала влияние на вакансии в Великобритании.

Влияние процентной ставки

Октябрьский отчет по ВВП стал новым ударом по экономике Великобритании, которая все еще с трудом сдерживает инфляцию, а также в пятницу опубликовала слабые данные по потребительскому доверию.

Однако наблюдатели за рынком не убеждены, что последние данные изменят приверженность Банка Англии «постепенному» снижению процентных ставок.

По данным о свопах индексов овернайт, на своем последнем заседании в ноябре центральный банк снизил ставки на 25 базисных пунктов и, как ожидается, сохранит ставки на уровне 4,75% на своем последующем заседании на следующей неделе.

Томас Пью, британский экономист RSM, заявил, что новые данные — в сочетании с инфляцией в Великобритании, которая снова поднялась до 3% — указывают на риск того, что Великобритания «скатывается обратно на территорию стагфляции».

«Мы по-прежнему ожидаем, что экономика снова ускорится в 2025 году, однако наш прогноз квартального роста на 0,3% в четвертом квартале теперь выглядит слишком амбициозным», — сказал он.

«В любом случае, мы сомневаемся, что сегодняшние данные настолько плохи, что побудят Банк Англии удивить рынки ранним рождественским подарком в виде снижения процентной ставки на своем заседании 19 декабря».

Между тем, директор по экономике Института дипломированных бухгалтеров Англии и Уэльса Сурен Тиру согласился, что рождественское снижение ставок «сомнительно».

«Несмотря на эти мрачные цифры, вероятность снижения ставки в этом месяце остается низкой, поскольку некоторые политики, вероятно, достаточно обеспокоены недавним ростом инфляции, чтобы отложить смягчение политики до февраля», — сказал Тиру в своей записке.

Источник:CNBC

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

Иена готовится к самой продолжительной серии неудач с июня из-за ставок на то, что Банк Японии будет держаться

Оуэн Ли

Центральный банк

Иена готовится к самой длинной полосе неудач с июня из-за ставок на удержание BOJ_1

Японская валюта продолжила падение в пятницу, упав на 0,6% до 153,48 за доллар, самого низкого уровня с 26 ноября. Она падает пятый день подряд и также приближается к своей худшей неделе за последние два месяца.

Ранее на этой неделе Bloomberg сообщил, что политики Банка Японии не видят особой выгоды в том, чтобы ждать до января или позже, чтобы повысить ставки, поскольку существует ограниченный риск того, что инфляция может выйти за пределы. Они открыты для повышения на следующей неделе в зависимости от экономических данных и развития рынка, говорится в отчете.

Денежные рынки сократили ставки на повышение ставки в этом месяце после отчета и теперь присваивают этому результату вероятность в 16%. Неделю назад вероятность повышения составляла 64%.

Опубликованный в пятницу квартальный отчет Банка Японии Tankan показал, что уверенность среди крупных компаний Японии остается позитивной, однако эти данные не повлияли на ожидания относительно процентных ставок.

«Мы считаем, что риски смещены в сторону более слабой иены», — сказал Адарш Синха, валютный и стратег по ставкам в Bank of America. «BOJ находится в режиме ожидания, оценивая будущую экономическую политику США».

Источник: Василис Караманис.

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

ФРС намерена сократить ставку на 25 базисных пунктов, но при этом сигнализировать о более медленном и менее интенсивном пути вперед

ИНГ

Центральный банк

Экономический

Сокращение на 25 базисных пунктов, но на 2025 год ожидается меньше сокращений

Федеральный резерв снизил ставки на 75 базисных пунктов за последние два заседания FOMC, и мы ожидаем, что он снизит их еще на 25 базисных пунктов 18 декабря. Они предполагают, что долгосрочные ожидания по фондам ФРС составляют около 3%, и при текущей максимальной ставке в 4,75% у них есть пространство для маневра, поскольку они перемещают политику из ограничительной зоны ближе к нейтральной.

Однако следите за их новыми экономическими прогнозами, поскольку политика избранного президента Трампа, направленная на контроль иммиграции, тарифы и снижение личных и корпоративных налогов, вероятно, будет означать, что ФРС подаст сигнал о более медленном и постепенном смягчении политики до 2025 года.

Целевая максимальная ставка по федеральным фондам (%) с периодом между последним повышением ставки и первым снижением ставки 1971-2024 гг.

ФРС настроена сократить ставку на 25 базисных пунктов, но сигнализирует о более медленном и менее интенсивном пути вперед_1

Три снижения на 25 базисных пунктов в 2025 году

До недавнего времени рынок был довольно расколот по вопросу о том, действительно ли мы получим снижение ставки в декабре. Данные по инфляции не демонстрируют реального прогресса в достижении целевого показателя в 2% по методологии ИПЦ. Четыре последовательных месячных отпечатка на 0,3% слишком горячи для комфорта. Однако были и более хорошие новости о предпочитаемой мерой ФРС, основном дефляторе личных потребительских расходов. Ключевые компоненты отчетов по ИПЦ и ИЦП, которые вносят вклад в этот более широкий показатель инфляционного давления, предлагают благоприятный месячный отпечаток на 0,2% при публикации 20 декабря.

Двойной мандат ФРС означает, что ей также необходимо уделять пристальное внимание тому, что происходит на рынке труда. Явные признаки охлаждения с замедлением роста заработной платы, фактическим падением полной занятости и повышением уровня безработицы оправдывают перемещение политики ФРС ближе к нейтральной. С 23-24 базисными пунктами из 25-базисных пунктов, заложенными в фьючерсные контракты, это выглядит решенным делом.

Ожидания ING относительно обновленных прогнозов Федерального резерва

ФРС настроена сократить ставку на 25 базисных пунктов, но сигнализирует о более медленном и менее интенсивном пути вперед_2

Рынок также будет сосредоточен на том, что Федеральная резервная система скажет о 2025 году. Таблица выше показывает, что, по нашим ожиданиям, предложит ФРС по сравнению с тем, что они прогнозировали в сентябре. Рост и инфляция должны быть пересмотрены в сторону небольшого повышения на конец 2024 года, в то время как безработица будет снижена, но мы не ожидаем, что они резко изменят свои прогнозы на 2025 год. Краткосрочная история роста улучшается благодаря ясности выборов и ощущению, что пробизнес-регулирующая позиция Трампа в сочетании с низкой налоговой средой должна быть благоприятной, но есть некоторая нервозность относительно потенциального влияния торгового протекционизма и иммиграционного контроля.

К мартовскому заседанию FOMC ФРС будет иметь более четкое представление о тарифных, налоговых и расходных планах президента Трампа, и поэтому мы ожидаем, что они отложат основные пересмотры прогнозов до этого времени. Тем не менее, риск немного более сильного краткосрочного роста с угрозой более высокой инфляции — тарифы повышают цены на товары, а иммиграционный контроль потенциально повышает заработные платы и расходы в таких секторах, как сельское хозяйство, строительство и гостиничный бизнес — означает, что мы ожидаем, что они дадут сигнал только о трех снижениях ставок в 2025 году. Ранее они предлагали четыре. Мы ожидаем 25 базисных пунктов сокращений в квартал в 2025 году с конечной ставкой около 3,75% в третьем квартале.

Ведется техническая корректировка ставки обратного РЕПО ФРС

В протоколе последнего заседания FOMC упоминается возможная техническая корректировка ставки обратного РЕПО ФРС. В настоящее время она составляет 4,55%, что на 5 базисных пунктов выше нижнего предела ставки по федеральным фондам в 4,5% (с верхним пределом в 4,75%). Предлагается снизить ставку обратного РЕПО на 5 базисных пунктов, что приведет ее к нижнему пределу ставки по фондам. Технически произойдет следующее: нижний предел и верхний предел ставки по федеральным фондам будут снижены на 25 базисных пунктов, а ставка обратного РЕПО — на 30 базисных пунктов, что приведет к нижнему пределу ставки по федеральным фондам и обратному РЕПО на уровне 4,25%. Другая ключевая ставка, проценты по резервам, в настоящее время составляет 4,65%, что на 15 базисных пунктов выше нижнего предела. Прогнозируется, что она также будет снижена на 25 базисных пунктов, что сохранит спреды по отношению к нижнему пределу и верхним пределам ставки без изменений.

Итак, каковы последствия всего этого? Здесь есть несколько движущихся частей. Прежде всего, основная работа ФРС здесь заключается в управлении эффективной ставкой по федеральным фондам. В настоящее время она составляет 4,58%. Обычно она находится между ставкой обратного РЕПО и ставкой по резервам. Проценты по резервам были наиболее влиятельным фактором, определяющим эффективную ставку по фондам, которая, в свою очередь, обусловлена кассовой активностью федеральных банков по ипотечным кредитам. Этот спред был стабильным на уровне 7 базисных пунктов и, вероятно, останется таким, хотя, если что-то и может, эффект может заключаться в том, чтобы склонить эффективную ставку по фондам к снижению. Но в целом мы ожидаем, что спред к ставке по резервам сохранится. Это снизит эффективную ставку по фондам на 25 базисных пунктов до 4,33% через

Главным результатом здесь является сокращение компенсации за денежные средства, возвращаемые в ФРС через механизм обратного РЕПО, что делает этот механизм менее привлекательным на марже. В свою очередь, это продолжает способствовать снижению использования механизма. Это было направление движения в любом случае. Дополнительным преимуществом является то, что остатки по обратному РЕПО стремятся к нулю, прежде чем съедят банковские резервы. В конечном итоге, поскольку банковские резервы затем сократятся, программа количественного ужесточения ФРС будет остановлена. Однако, как мы думаем, беспокоиться не о чем до второго квартала 2025 года, как минимум.

Устойчивый тренд доллара выдержит тест FOMC

Разница в ставках была основным фактором сильного тренда доллара с начала октября, и мы сомневаемся, что заседание FOMC нанесет какой-либо значительный удар по базовому тренду доллара. Здесь мы не видим существенных изменений в том, что оценивается для цикла смягчения ФРС, и это должно сохранить разницу в ставках доллара относительно широкой.

Вместо этого валютный рынок остается в режиме ожидания перед инаугурацией Дональда Трампа в январе. Страх/ожидание заключается в том, что на этот раз он может быстрее выйти из блока, когда дело дойдет до тарифов, и что тарифы или конкурентная девальвация валюты в ответ на тарифы являются положительными для доллара.

Доллар в настоящее время бросает вызов сезонным тенденциям декабрьской слабости, и мы сомневаемся, что FOMC нужно доказать, что он является негативным событием риска. Вместо этого направление движения EUR/USD явно ниже, и, возможно, к концу года или началу января EUR/USD должен будет достичь новых минимумов около 1.02/03.

Источник:ING

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

USD/CHF: возможен риск роста

Джастин

Экономический

Форекс

SNB удивил снижением на 50 базисных пунктов, доведя процентную ставку до 0,5%. Рынки разделились между снижением на 25 и 50 базисных пунктов. Пара USD/CHF в последний раз наблюдалась на уровне 0,8938, отмечают валютные аналитики UOB Group Куэк Сер Леанг и Ли Сью Энн.

Характерная черта CHF как безопасного убежища может проявиться

«В заявлении была небольшая поправка, в которой говорилось, что политики «при необходимости скорректируют свою денежно-кредитную политику, чтобы гарантировать, что инфляция останется в диапазоне, соответствующем ценовой стабильности в среднесрочной перспективе». По сравнению с сентябрьским заявлением, в котором указывалось, что «в ближайшие кварталы может потребоваться дальнейшее снижение учетной ставки SNB для обеспечения ценовой стабильности в среднесрочной перспективе». Фраза «дальнейшее снижение» была исключена из текущего заявления. Председатель SNB Шлегель сказал, что «при необходимости мы скорректируем ставку на мартовском заседании... допустим инфляцию за пределами диапазона 0–2%».

«Это действительно создает впечатление, что политики будут более терпимы к любому снижению инфляции в краткосрочной перспективе, но политики по-прежнему будут следить за ростом CHF. В заявлении упоминается, что SNB готов вмешаться в валютные рынки, если это необходимо, и что Шлегель подтвердил их готовность ввести отрицательные процентные ставки, если это необходимо. В целом, мы сохраняем умеренный медвежий уклон в отношении CHF на фоне голубиного SNB , который следит за сильным CHF на фоне продолжающегося дезинфляционного давления».

«Тем не менее, свойство CHF как безопасного убежища может проявиться в случае отказа от геополитического риска или во время эпизодов политической неопределенности в Германии и Франции. USD/CHF вырос. Медвежий импульс на дневном графике ослаб, в то время как RSI вырос. Риски смещены в сторону повышения. Сопротивление на 0,8955, 0,9020 (76,4% коррекция по Фибоначчи от максимума до минимума 2024 года). Поддержка на 0,8850 (21 DMA), уровни 0,88 (50% по Фибоначчи)».

Источник: FXSTREET

Чтобы быть в курсе всех экономических событий за сегодняшний день, заходите на наш эконом. календарь

Предупреждение о риске и отказ от ответственности

Избранные

ФРС должна держаться подальше от борьбы за казначейские обязательства

Саиф

Экономический

Федеральная резервная система начала цикл снижения ставок, и на Уолл-стрит сходятся во мнении , что количественное ужесточение закончится в марте 2025 года. Затем ФРС придется принять важнейшее, хотя и кажущееся сонное, решение о структуре сроков погашения своего портфеля.

До финансового кризиса 2008 года векселя составляли более половины портфеля казначейства, при этом почти три четверти из них погашались в течение трех лет. Крис Уоллер — член совета управляющих ФРС и кандидат в шорт-листе на пост следующего председателя ФРС — недавно выступил с ностальгической речью на эту тему, заявив: «Я хотел бы увидеть сдвиг в казначейских активах в сторону большей доли краткосрочных казначейских ценных бумаг».

Действительно, когда в 2019 году ФРС начала расширять свой баланс — не по причинам количественного смягчения, а просто для того, чтобы удовлетворить потребности растущей экономики, — рост ее баланса происходил только за счет покупки казначейских векселей.

Хотя это может показаться тривиальным, этот выбор — больше, чем просто упражнение по определению «нейтрального» портфеля центрального банка. Протокол ноябрьского заседания Федерального комитета по открытым рынкам ФРС показал: «Несколько участников отметили, что кредитное плечо на рынке казначейских ценных бумаг остается рискованным, и отметили, что будет важно следить за развитием событий, касающихся устойчивости рынка».

Но у ФРС больше ответственности, чем просто мониторинг этого риска. Любой сдвиг в сторону портфеля, состоящего только из векселей, будет означать лишение институциональных инвесторов этих векселей наличными и принуждение их вместо этого предоставлять краткосрочное финансирование долгосрочных казначейских ценных бумаг инвесторам с заемными средствами.

От баланса ФРС до хедж-фондов

В протоколе FOMC также говорится: «Кредитное плечо в хедж-фондах оставалось высоким, отчасти из-за преобладания торговли на основе наличных казначейских облигаций и фьючерсов».

Базисная торговля использует арбитражный спред между фьючерсами казначейства и наличными казначейскими облигациями, которые «поставляются» в эти фьючерсные контракты. Хедж-фонд занимает длинную позицию по казначейским облигациям и короткую по соответствующему фьючерсному контракту, который торгуется относительно богато — с управляющими активами по другую сторону фьючерса — и собирает «базис» или спред. По консервативным оценкам , базис захватывает 45 базисных пунктов в годовом исчислении, которые хедж-фонды используют как минимум в 20 раз в соглашениях РЕПО или первичном брокерском обслуживании для получения более 9% годовой прибыли.

Консультативный комитет по заимствованиям казначейства — группа участников рынка, консультирующая казначейство — заявила , что 20x — это «анекдотично» хорошее приближение базисного торгового плеча. Статья исследователей ФРС Айелен Банегас и Филлипа Монина сообщила, что хедж-фонды в среднем имели 56x плечо по заимствованиям казначейства по репо.

Торговля на самом деле не безрисковая ; она особенно рискованна, когда происходит «бросок за наличными», а базис расходится. Наиболее печально известно , что когда пандемия поразила экономику, ставки снижались дольше, поэтому фьючерсные цены выросли, но наличные казначейские облигации, тем не менее, распродавались, поскольку инвесторы искали наличные.

Истинный размер торговли также неизвестен , но текущие показатели указывают на то, что он больше, чем пик до пандемии. Ранее в этом месяце Совет по надзору за финансовой стабильностью сообщил : «По состоянию на сентябрь 2024 года чистые короткие фьючерсные контракты на казначейские облигации фондов с заемными средствами имели условную стоимость 1,1 трлн долларов, что почти вдвое превышает пик, наблюдавшийся в преддверии пандемии COVID-19».

Какое отношение имеет базисная торговля к выбору портфеля ФРС? Ну, в той ограниченной истории QT, которую мы имеем, похоже, что машина базисной торговли работает на пределе, когда ФРС возвращает дюрацию на рынок.

QT и торговля на основе хедж-фондов: симбиотическая связь

Казначейство значительно увеличило свою продолжительность эмиссии в обе эпохи QE. Оно увеличило средневзвешенный срок погашения непогашенного казначейского долга до 70 месяцев во время QE после финансового кризиса 2008 года с 55 месяцев ранее; WAM вырос до 75 месяцев в период QE в эпоху пандемии (рисунок 1).

Рисунок 1. Средневзвешенный срок погашения непогашенной задолженности, обращающейся на рынке

ФРС должна держаться подальше от борьбы за казначейские обязательства_1

Источник: Казначейство США.

Эти увеличения прекратились или упали, как только ФРС прекратила покупки облигаций и начала QT. Во время этих эпизодов QT, когда ФРС продвигала новую дюрацию казначейских облигаций на частные рынки, торговля на основе хедж-фондов, по-видимому, проделала большую часть тяжелой работы. После финансового кризиса 2008 года ФРС начала избавляться от облигаций в октябре 2017 года; после пандемии QT началось в июне 2022 года. Обе эти даты выглядят как точки перегиба на различных прокси-коэффициентах торговли на основе хедж-фондов (рисунки 2 и 3).

Рисунок 2. Чистые короткие позиции хедж-фондов по фьючерсам на казначейские облигации еще больше увеличились, поскольку чистые длинные позиции управляющих активами продолжали расти

Совокупная чистая позиция по фьючерсам на казначейские облигации США, млрд долл.

ФРС должна держаться подальше от борьбы за казначейские обязательства_2

Источник: Совет по надзору за финансовой стабильностью

Рисунок 3. Чистое позиционирование РЕПО хедж-фонда

Источник: Джонатан Гликоэс, Бенджамин Иорио, Филипп Монин и Любомир Петрасек (Совет Федеральной резервной системы) Примечание: чистый объем РЕПО определяется как общая сумма позиций РЕПО за вычетом позиций обратного РЕПО, удерживаемых соответствующими хедж-фондами, которые предоставляют отчетность по форме PF Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC).

Производственные площадки хедж-фондов

Конечно, нет ничего изначально плохого в том, что хедж-фонды берут на себя риск трансформации срока погашения и получают за это деньги. Но стоит отойти от темы, чтобы рассмотреть, какого рода трансформацию срока погашения мы от них просим, и стоит ли рисковать крахом базисной торговли или есть лучший способ.

В базовой торговле хедж-фонды берут долгосрочные казначейские облигации и используют их для производства различных казначейских инструментов: краткосрочных, обеспеченных казначейством РЕПО, которые затем могут удерживаться конечным источником средств – институциональными денежными накоплениями. С точки зрения институционального управления денежными средствами, обеспеченное казначейскими облигациями РЕПО полностью доминирует над казначейским векселем. Нет никакого риска контрагента, никакого риска дюрации в обеспечении, никакого риска необходимости завладеть активом, которым пулу ликвидности не разрешено владеть.

Таким образом, Казначейство упускает возможность выпустить значительно больше векселей, размер которых может быть, по крайней мере, определен базовой торговлей. Действительно, такой выпуск вытеснил бы торговлю. Тем не менее, кандидат на пост секретаря Казначейства Скотт Бессент написал в Wall Street Journal , что недавнее постепенный переход Казначейства к более краткосрочной эмиссии «искажало рынки казначейских облигаций», предполагая, что он попытается прекратить эмиссию казначейских облигаций.

Таким образом, особенно важно, чтобы ФРС избегала дальнейшего усугубления проблемы путем перераспределения на векселя или сосредоточения исключительно на векселях, когда возобновляется органический рост баланса. Это не означает, что ФРС будет уместно покупать исключительно дюрации, поскольку это будет выглядеть и ощущаться как денежное финансирование.

Однако портфель ФРС должен использовать стратегию, которую он использовал в малых дозах в прошлом: он должен стремиться к тому, чтобы срок погашения его портфеля соответствовал сроку погашения непогашенного казначейского долга. Это позволяет избежать стимулирования выпуска облигаций с какой-либо определенной продолжительностью и избежать чистого негативного результата для финансовой стабильности в виде усугубления дефицита векселей.