Избрание Трампа повышает ставки на паузу в работе ФРС

Доллар США на этой неделе продолжил поигрывать мускулами, а так называемые «торги Трампа» не демонстрируют никаких признаков охлаждения, поскольку избранная президентом Республиканская партия будет контролировать обе палаты Конгресса США, что позволит Дональду Трампу с легкостью превратить свои предвыборные обещания в законодательство.

Недавно избранный президент США выступает за масштабное снижение корпоративных налогов и пошлин на импортируемые товары со всего мира, особенно из Китая. Финансовое сообщество считает, что эти меры подстегивают инфляцию и тем самым побуждают ФРС откладывать будущие снижения ставок.

Поскольку данные по индексу потребительских цен США уже указывают на некоторую липкость ценового давления в октябре, а председатель ФРС Пауэлл только вчера отметил, что им не нужно торопиться со снижением процентных ставок, все больше участников рынка убеждаются в том, что ФРС, возможно, придется вскоре отойти в сторону. Они оценивают вероятность этого в 37% в декабре и более высокую — в 57% — в январской паузе.

Помогут ли индексы PMI закрепить за собой паузу в работе ФРС?

Учитывая это, на этой неделе трейдеры, торгующие долларом, могут внимательно следить за предварительными данными SP Global PMI за ноябрь, которые должны быть опубликованы в пятницу, чтобы получить подсказки относительно того, действительно ли состояние экономики США позволяет должностным лицам ФРС действовать более медленными темпами.

Цены, взимаемые с субиндексов, могут вызвать особый интерес, поскольку трейдеры могут захотеть узнать, перешла ли октябрьская липкость в ноябрь. Если это так, вероятность январской паузы может еще больше возрасти, что приведет к еще большему росту доходности казначейских облигаций и доллара США.

На фоне тарифных облаков евро также ожидает индекс PMI

В тот же день, перед данными по США, SP Global опубликует предварительные индексы деловой активности PMI еврозоны и Великобритании за ноябрь. В еврозоне более высокие, чем ожидалось, данные по ВВП за третий квартал и восстановление инфляции потребительских цен в октябре снизили вероятность снижения ставки ЕЦБ на 50 базисных пунктов в предстоящем решении.

Тем не менее, опасения, что более высокие тарифы, введенные правительством США во главе с Трампом, могут оказать давление на экономику еврозоны, возродили спекуляции о смелых действиях ЕЦБ в декабре, когда евро упал до самого низкого уровня за более чем год.

Даже если PMI указывают на некоторое дальнейшее улучшение деловой активности в ноябре, опасения относительно влияния политики Трампа могут оставаться повышенными. Поэтому потенциальный отскок евро на PMI, вероятно, останется ограниченным и кратковременным.

Неопределенность вокруг политической сцены Германии также может стать головной болью для трейдеров евро, поскольку длительный процесс формирования нового коалиционного правительства может привести к задержкам в начале переговоров с США по поиску общих позиций по торговле.

Покажет ли индекс потребительских цен Великобритании первые признаки восстановления?

В Великобритании ожидаются более важные релизы для трейдеров фунта перед пятничными PMI. В среду выйдут данные по CPI за октябрь, а в пятницу, перед PMI, должны быть розничные продажи.

На своем последнем заседании Банк Англии снизил процентные ставки на 25 базисных пунктов, но дал понять, что будет действовать с осторожностью в отношении темпов дальнейшего смягчения, что побудило участников рынка отодвинуть свои ожидания снижения ставок. Существует лишь 18%-ный шанс на еще одно снижение в декабре, а снижение на четверть пункта полностью запланировано на март 2025 года.

И это несмотря на то, что в сентябре общий уровень инфляции снизился до 1,7% г/г. Возможно, инвесторы учли все еще повышенную базовую ставку и пересмотры в сторону повышения самим Банком Англии. Для справки, Банк повысил свой прогноз инфляции на 2025 год с 2,2% до 2,7% г/г.

Если данные по ИПЦ в среду действительно покажут первые признаки восстановления ценового давления, инвесторы могут еще больше отодвинуть сроки следующего снижения процентной ставки, что может оказаться позитивным фактором для фунта, особенно если данные по розничным продажам в пятницу также окажутся положительными.

Также ожидаются данные по инфляции в Канаде и Японии

На этой неделе выйдут новые данные по ИПЦ. Во вторник хор инфляции начнется с канадских данных, а в пятницу он закончится данными по ИПЦ Японии по всей стране.

В Канаде есть приличные 35% шансы, что BoC сократит ставку на 50 базисных пунктов в декабре. Данные по занятости за октябрь оказались неоднозначными: уровень безработицы остался на уровне 6,5% вместо ожидаемого роста до 6,6%, но чистое изменение занятости замедлилось сильнее, чем ожидалось.

Отчет оказался недостаточным, чтобы остановить падение канадца по отношению к всемогущему доллару США, и теперь пара доллар/лони торгуется на уровнях, которые в последний раз наблюдались в мае 2020 года. Как общие, так и базовые ставки ИПЦ составили 1,6% г/г в октябре, в то время как внимательно отслеживаемый урезанный ИПЦ оставался стабильным на уровне 2,4%. Дальнейшее охлаждение может подтвердить мнение об отсутствии рисков повышения инфляции в Канаде и может убедить больше трейдеров сделать ставку на снижение на 50 базисных пунктов в декабре, тем самым еще больше снизив курс канадца.

В Японии Банк Японии оставил процентные ставки без изменений 31 октября, но дал понять, что условия для повторного повышения ставок складываются. Это и последнее падение иены убедили участников рынка, что японские политики могут снова повысить ставки в конце года, увидев ставки на 13 базисных пунктов выше в декабре и на 20 базисных пунктов в январе.

Тем не менее, даже если пятничные данные по ИПЦ подтвердят прогноз о скором повышении ставок, любое восстановление иены, скорее всего, останется ограниченным и кратковременным из-за дальнейшего потенциального укрепления доллара США и из-за того, что повышения уже заложены в ценах.

На этой неделе еще несколько стран опубликуют свои оценки потребительской инфляции за октябрь.

Канада сделает это во вторник. Темпы роста цен здесь ниже целевого показателя в 2%, что позволяет Банку Канады снизить процентные ставки на 50 базисных пунктов в конце октября. Но как экономика отреагирует на падение канадского доллара по отношению к доллару США на 4% с начала октября? Поскольку USDCAD достиг 1,40, самого высокого уровня с 2020 года, трейдеры также будут внимательно следить за данными по инфляции.

Великобритания опубликует данные по инфляции в среду. Здесь общая инфляция значительно ниже 2%, а базовая инфляция, которая не включает продукты питания и энергоносители, колеблется между 3,2-3,5% и 3,5% за последние пять месяцев. И это несмотря на отрицательный годовой темп роста цен производителей из-за влияния цен на услуги.

Оценка инфляции в Японии будет опубликована 22 ноября, что также может сыграть ключевую роль в будущей динамике иены и настроениях Банка Японии.

На европейской сессии все внимание будет приковано к предварительным оценкам деловой активности за ноябрь. Публикация индексов PMI часто вызывает волатильность евро, и на этот раз она может определить судьбу единой валюты на следующий месяц.

Американские рынки рухнули – Nasdaq упал на 2,2%

Трейдеры иены снова смотрят на интервенцию

Тихий день календаря для начала недели

В Австралии последний опрос потребительских настроений Westpac-MI предоставил еще одно обнадеживающее обновление о здоровье потребителей. Впечатляющий отскок на 11,8% за последние два месяца оставил главный индекс на уровне 94,6, что является самым сильным показателем за более чем два с половиной года и находится в непосредственной близости от «нейтрального» показателя. Большая часть улучшения настроений была сосредоточена на перспективных мерах, а именно на взглядах на экономику на год вперед (+23% по сравнению с сентябрем) и семейные финансы (+7,3% по сравнению с сентябрем).

Хотя субиндексы, отслеживающие «семейные финансы по сравнению с прошлым годом» и «время для покупки крупной бытовой вещи», показали некоторое улучшение, они оба остаются на исторически слабых уровнях, что соответствует свидетельствам данных о карточной активности, которые указывают на ограниченный рост расходов после введения налоговых льгот 3-го этапа. Дополнительным осложнением стала реакция на президентские выборы в США, в результате которых настроения заметно ухудшились в течение недели опроса, — чистым эффектом стала большая, чем обычно, неопределенность относительно того, как может развиваться быстрое восстановление уверенности по мере приближения конца года.

Потребители сохраняют уверенность в перспективах занятости — неудивительно, учитывая сильный рост занятости, продемонстрированный обзором рабочей силы. После многомесячных показателей выше тренда рост занятости замедлился в октябре, показав скромный прирост в 15,9 тыс. Однако этого все еще было достаточно, чтобы сохранить соотношение занятости к численности населения без изменений на рекордно высоком уровне в 64,4% — сигнал о том, что занятость по-прежнему идет в ногу с историческим ростом населения. Незначительное смягчение участия в рабочей силе также оставило уровень безработицы на уровне 4,1% третий месяц подряд. Эти результаты, вместе с небольшим изменением среднего количества отработанных часов и другими более широкими показателями недоиспользования рабочей силы, означают, что рынок труда остается в хорошем состоянии, а спад наблюдается лишь на грани. Если эта тенденция сохранится, номинальный рост заработной платы продолжится умеренным до 2025 года, но сохранится достаточный импульс, чтобы обеспечить дальнейший скромный рост реальных доходов. Перспективы заработной платы, инфляции и политики RBA подробно обсуждались на этой неделе главным экономистом Westpac Люси Эллис.

Перед тем, как уйти за границу, последний бизнес-опрос NAB предоставил дополнительное подтверждение стабилизации условий ведения бизнеса, индекс зафиксировался на отметке +7 пунктов в октябре. Это согласуется с нашим мнением о том, что экономический рост в настоящее время находится на самом низком уровне или близок к нему, замедлившись до 1,0% в год в середине года. Поскольку потребители начали получать налоговые льготы, а смягчение денежно-кредитной политики не за горами, компании становятся более оптимистичными в отношении перспектив, уверенность выросла на семь пунктов до +5 в течение месяца. Westpac ожидает ускорения роста ВВП до 1,5% в год к концу года, а затем до 2,4% в год к декабрю 2025 года.

На этой неделе мировые финансовые рынки продолжали оценивать последствия второго президентства Трампа, пытаясь определить приоритеты избранного президента через объявления о назначениях для новой администрации. Доллар США вырос, а доходность долгосрочных казначейских облигаций тем временем выросла, поскольку республиканское большинство, хотя и незначительное, было подтверждено в Палате представителей, что дало президенту Трампу больше свободы для реализации его повестки дня, сосредоточенной вокруг снижения налогов, дерегулирования и сокращения иммиграции.

Как мы обсуждали на этой неделе, в то время как продление сокращения подоходного налога с домохозяйств, срок действия которого истекает в следующем году, должно быть легко достижимо, соглашение по другим налоговым изменениям может оказаться более сложным и/или требующим много времени для достижения, поскольку взгляды на следующие шаги налоговой политики различаются даже среди республиканцев. Импортные пошлины, еще одна важная часть повестки дня Трампа, должны поддержать расширение внутренней производственной деятельности, но только постепенно и не без негативных последствий для потребителей, при этом цены на импортную и местную продукцию должны подняться. Обратите внимание также на разницу во времени: пошлины повлияют на инфляцию и расходы задолго до того, как можно будет спланировать, построить и ввести в эксплуатацию инвестиции в новые внутренние поставки. Мы ожидаем, что эта политика окажет значимое и устойчивое влияние на потребительскую инфляцию, на которую FOMC придется отреагировать в конце 2026 года, когда у нас будет прогноз двух повышений ставок на 25 базисных пунктов — для получения полной информации см. Обзор рынка Westpac Economics за ноябрь 2024 года.

Однако ожидается, что с настоящего момента и до конца 2025 года текущая тенденция к снижению инфляции сохранится, что позволит FOMC снизить ставку по федеральным фондам до 3,375% к сентябрю 2025 года, ставку, которую мы считаем в целом нейтральной для экономики. На этой неделе октябрьский отчет по ИПЦ снова подтвердил, что инфляционное давление является благоприятным, 0,2% в месяц и 0,3% в месяц рост основных и базовых цен соответствует предыдущему месяцу, а также ожиданиям рынка. Жилье в настоящее время является единственным значительным отстающим от инфляции, с годовым и годовым ростом около 5%. Однако FOMC продолжает проявлять мало или совсем не проявлять беспокойства по этому пункту, учитывая, что рост аренды по текущим соглашениям близок к нулю. Поскольку компонент жилья в ИПЦ учитывает эти результаты, годовая общая инфляция будет стремиться от 2,6% в год в настоящее время к среднесрочному целевому показателю FOMC в 2,0% в год.

Обращаясь к Азии, только что опубликованные данные об активности в Китае за октябрь показали, что переход властей к активной поддержке приносит дивиденды, но более того, необходимы дополнительные стимулы. Розничные продажи удивили ростом, годовой темп ускорился с 3,2% в сентябре до 4,8% в октябре, хотя с начала года подъем был значительно более робким, с 3,3% с начала года до 3,5% с начала года. Цены на жилье также отреагировали на директивы властей, снижение цен на новое и существующее жилье резко замедлилось, с -0,7% в месяц и -0,9% в месяц в сентябре до -0,5% в октябре. Тем не менее, рост инвестиций в основной капитал и промышленного производства практически не изменился, составив 3,4% с начала года и 5,8% с начала года.

В конце прошлой пятницы серия политических заявлений Китая продолжилась, пакет обмена долга уже обсуждался и был подробно представлен рынку. 10 трлн юаней в виде нового специального выпуска облигаций будут доступны местным органам власти в рамках двух программ сроком на 3 и 5 лет для рефинансирования «скрытого долга» на государственных балансах. Основным преимуществом является ожидаемое сокращение процентных платежей на 600 млрд юаней в течение 5 лет. Меры также помогут перенести расходы на инфраструктуру на конец 2024 и начало 2025 года и подготовят местные органы власти к скупке жилищных активов и земли с 2025 года, еще одна ранее объявленная инициатива, призванная оказать долгосрочную поддержку ценам на жилье и строительству. Власти явно по-прежнему сосредоточены на укреплении финансового положения как государственного, так и частного сектора, устранении препятствий для роста и поощрении новой деятельности. Но, воздерживаясь от объявления прямых стимулов, они продолжают разочаровывать рынок и, потенциально, подвергают риску доверие потребителей и бизнеса.

Однако следует отметить, что в прошлую пятницу министр финансов Лань Фоань, как сообщается, пообещал «более мощное» фискальное стимулирование в следующем году, а при обсуждении сегодняшних данных представитель НБС пообещал достичь целевого показателя годового роста в 5,0% в 2024 году. Таким образом, прямое стимулирование, возможно, является вопросом времени, а продолжительность периода ожидания, вероятно, будет зависеть от эволюции торговой политики США и глобальной экономической неопределенности.

Рост ВВП был сильным в начале года, но, похоже, в последнее время замедлился. Почему это так?

Улучшит ли бюджет экономический рост Великобритании?

Что вы думаете об изменении целевого показателя долга с «Чистого долга государственного сектора за исключением Банка Англии» на «Чистые обязательства государственного сектора»?

И наконец, раз уж бюджет рассмотрен, на чем, по вашему мнению, правительству следует сосредоточиться?

Выпуск ESG не дотягивает до прошлогоднего уровня

Впервые за десятилетие предложение облигаций устойчивого банка в евро не превзойдет объемы предыдущего года. В условиях стагнации роста кредитования и замедления общей активности предложения банками эмиссия облигаций ESG банками в 2024 году, вероятно, завершит год на уровне около €75 млрд.

В этом году банки по всему миру выпустили облигаций ESG, номинированных в евро, на сумму €70 млрд, что ниже прошлогоднего показателя в €74 млрд. Обеспеченные облигации и привилегированные старшие необеспеченные облигации составляют 27% и 26% от общего объема ESG с начала года соответственно, в то время как выпуск старших облигаций с залогом составляет 40% от зеленого и социального использования выручки. Субординированные облигации и RMBS имеют скромную долю в 5% и 2% соответственно в объеме ESG банков за 2024 год.

Сокращение эмиссии банками совпадет с сокращением предложения ESG в 2025 году

Источник: ING, *) Включены только облигации с минимальным размером 250 млн евро.

Более медленная эмиссия ESG банками в этом году была хорошо распределена по различным категориям использования выручки, при этом эмиссия зеленых, социальных и устойчивых активов во всех трех немного ниже прошлогоднего показателя YTD. Эмиссия зеленых облигаций по-прежнему представляет собой основную часть предложения ESG с долей 79%, за ней следует социальная эмиссия с 18%. Устойчивость (т. е. комбинированное зеленое и социальное использование выручки) составила всего 2% от эмиссии ESG.

Это показывает, что выпуск социальных облигаций продолжает испытывать трудности с наращиванием оборотов после всплеска пандемии Covid-19. Частично это объясняется более сильным регулирующим акцентом на зеленых облигациях, как указано в таксономическом регламенте ЕС и стандарте зеленых облигаций ЕС.

В необеспеченном сегменте использование доходов остается преимущественно зеленым. Однако в обеспеченных облигациях социальная эмиссия идет в ногу с зеленой эмиссией. Например, эмиссия социальных и устойчивых обеспеченных облигаций достигла почти €8 млрд с начала года, превысив €6,5 млрд необеспеченных социальных и устойчивых эмиссий. Напротив, эмиссия обеспеченных зеленых облигаций в размере €11 млрд составляет всего четверть необеспеченного зеленого предложения.

Зеленый цвет останется доминирующим видом использования выручки

Источник: ING, *) Включены только облигации с минимальным размером 250 млн евро.

В 2025 году объем ESG-печати банков сократится до 70 млрд евро

Мы ожидаем небольшого снижения предложения ESG банками в 2025 году по сравнению с предыдущим годом, при этом ожидаемая эмиссия ESG составит около €70 млрд. Из них 80%, как ожидается, будут в зеленом формате. Ожидается, что банки выпустят в общей сложности на €20 млрд меньше (включая как ванильные, так и ESG-облигации), а рост кредитования, по прогнозам, будет увеличиваться только постепенно в следующем году. Таким образом, устойчивые кредитные портфели покажут скромный рост.

Банки могут найти возможности для дальнейшего наращивания своих устойчивых активов с помощью критериев, установленных в делегированном акте ЕС по охране окружающей среды Таксономии (например, для поддержки экономики замкнутого цикла), но смягчение последствий изменения климата останется ключевым фактором экологически чистого предложения.

Платежи по погашению ESG возрастут с €15 млрд до €34 млрд. Это также высвободит устойчивые активы для нового предложения ESG, но, вероятно, не на всю сумму из-за изменений, внесенных в некоторые критерии приемлемости зеленых облигаций с момента их выпуска.

Банки погасят 34 млрд евро устойчивых банковских облигаций в 2025 году

Источник: ING, *) Включены только облигации с минимальным размером 250 млн евро.

Ожидается ограниченная эмиссия в соответствии со стандартом зеленых облигаций ЕС

Начиная со следующего года банки также смогут выпускать свои зеленые облигации по стандарту зеленых облигаций ЕС. Учитывая низкий коэффициент раскрытия информации о первом зеленом активе (GAR) банками в этом году, мы сомневаемся, что увидим большой объем предложения банковских облигаций по этому стандарту. На основе раскрытия информации по Pillar 3 выборки из 45 банков, среднее соответствие Таксономии банковских балансов по странам варьируется в низком диапазоне от 1% до 8%.

Раскрытие данных о коэффициенте зеленых активов указывает на низкую согласованность таксономии

Источник: раскрытие информации по 3-му столпу эмитента 45 банков (1П 2024 г.), ING

Учитывая низкий уровень соответствия таксономии ЕС в портфелях ипотечных кредитов банков, многие банки могут столкнуться с трудностями при сборе достаточно большого портфеля активов, соответствующих таксономии, для поддержки зеленой эмиссии в формате GBS ЕС. Это возможно, если только они не уверены в перспективах роста своих активов, соответствующих таксономии, в течение пяти лет с момента эмиссии, особенно в случае отдельных сделок, где не используется портфельный подход.

Кредиты домохозяйствам имеют низкую корреляцию с таксономией

У банков мало непогашенных кредитов на реконструкцию, и они почти на 0% соответствуют таксономии

Источник: раскрытие информации по 3-му столпу эмитента 45 банков (1П 2024 г.), ING

Регулирующие инициативы, такие как Директива об энергоэффективности зданий (EPBD), продвигающая реновацию зданий в ЕС, должны со временем привести к росту портфелей активов, соответствующих Таксономии. Учитывая установленные сроки, это не будет серьезной поддержкой в 2025 году.

Чтобы побудить банки предоставлять кредиты на реконструкцию зданий с наихудшими показателями, Европейская комиссия работает над отдельным делегированным актом для всеобъемлющей структуры портфеля для добровольного использования. Период ответа на призыв Европейской комиссии предоставить доказательства по структуре портфеля закончился 5 ноября, и теперь Комиссия намерена начать публичные консультации по этой теме до конца года.

Сроки в соответствии с Директивой об энергоэффективности зданий

Источник: Европейская комиссия, ING

Банки с большим размером баланса и возможностью выбора достаточного количества активов, соответствующих Таксономии, для сделки эталонного размера, вероятно, будут среди первых, кто прощупает почву, выпустив облигации в соответствии со Стандартом зеленых облигаций ЕС.

Для выпуска облигаций с более длительным сроком погашения банки могут пожелать финансировать отдельный набор активов, соответствующих Таксономии, а не распределять свои поступления от облигаций в портфель, используемый для нескольких европейских зеленых облигаций (т. е. портфельный подход). Если технические критерии проверки Таксономии ЕС будут изменены, активы, не соответствующие измененным критериям, могут оставаться частью зеленого портфеля максимум в течение семи лет. Вместо этого отдельные сделки в принципе сохранят свой статус зеленых облигаций ЕС на основе старых технических критериев проверки, если они будут изменены до погашения облигации.