Акции Microsoft упали более чем на 6% на внебиржевых торгах в среду после публикации отчета за второй финансовый квартал, который вызвал опасения по поводу масштабных расходов компании на искусственный интеллект. Несмотря на превышение ожиданий по выручке, более медленный, чем ожидалось, рост облачных сервисов и рекордные инвестиции в ИИ заставили инвесторов усомниться в немедленной отдаче от партнерства с OpenAI.

С начала 2024 финансового года технологический гигант вложил в ИИ более 200 миллиардов долларов, но эти затраты начинают беспокоить Уолл-стрит. Одна из ключевых проблем, отмеченных управляющим портфелем Эриком Кларком из LOGO ETF, заключается в том, что выручка выросла на 17%, а себестоимость продаж — на 19%, что указывает на потенциальную долгосрочную тенденцию, которая может привести к снижению рентабельности.

Эта обеспокоенность инвесторов возникает на фоне обострения конкуренции, когда такие соперники, как Gemini от Google, угрожают первоначальному лидерству Microsoft в гонке за искусственный интеллект.

Замедление роста Azure усиливает опасения рынка.

Основное внимание инвесторов было сосредоточено на результатах работы облачного подразделения Microsoft, Azure. За период с октября по декабрь выручка подразделения выросла на 39%, что лишь немного превысило консенсус-прогноз Visible Alpha в 38,8%.

Рисунок 1: На этом графике показана недавняя тенденция роста выручки Azure в постоянной валюте, демонстрирующая пик в 4 квартале 2025 года, за которым последовало небольшое снижение, при этом прогнозы аналитиков указывают на дальнейшее замедление роста.

В перспективе, по прогнозам Microsoft, рост выручки от Azure в третьем квартале текущего финансового года составит от 37% до 38%. Хотя это немного выше прогноза аналитиков в 36,41%, тенденция к замедлению роста сохраняется.

Согласно данным LSEG, общий прогноз продаж компании на третий квартал составляет в среднем 81,2 миллиарда долларов, что соответствует оценкам аналитиков в 81,19 миллиарда долларов.

Конкурентное давление усиливается со стороны Google и Anthropologie.

Преимущество Microsoft как первопроходца, обеспеченное ранними инвестициями в OpenAI, сталкивается со значительными проблемами. Положительная реакция на модель Gemini от Google и появление автономных агентов, таких как Claude Cowork от Anthropic, представляют прямую угрозу для бизнеса Microsoft в области искусственного интеллекта и ее основных программных продуктов.

Когда-то считавшееся ключевым стратегическим активом, тесное партнерство с OpenAI, включающее 27% акций, принадлежащих Microsoft, теперь рассматривается с большей тщательностью. Реструктуризация, проведенная в октябре, позволила создателю ChatGPT заключать облачные сделки с другими компаниями, потенциально снизив его зависимость от инфраструктуры Microsoft Azure.

Microsoft защищает свою стратегию и раскрывает показатели Copilot.

В ходе телефонной конференции с аналитиками руководители Microsoft призвали Уолл-стрит выйти за рамки продаж облачных услуг и обратить внимание на растущий бизнес собственных ИИ-помощников компании. Впервые генеральный директор Сатья Надела раскрыл ключевые показатели использования M365 Copilot, сообщив, что сейчас у сервиса 15 миллионов пользователей в год.

Наделла подчеркнул, что революция в области искусственного интеллекта все еще находится на «начальной стадии» и что значительная часть капитальных затрат компании направлена ​​на поддержку ее собственных прибыльных долгосрочных продуктов. «Мы хотим иметь возможность распределять мощности в условиях ограниченного предложения таким образом, чтобы это позволяло нам, по сути, создавать наилучший портфель (с учетом пожизненной ценности клиента)», — пояснил он.

Резкий рост капитальных затрат и искаженное портфелем заказов

Масштабы инвестиций Microsoft в искусственный интеллект поражают воображение. Капитальные затраты во втором квартале достигли 37,5 миллиардов долларов, что на 66% больше, чем в предыдущем году, и значительно превышает рыночную оценку в 34,31 миллиарда долларов. Примерно две трети этих средств были направлены на вычислительные чипы.

Рисунок 2: Капитальные затраты Microsoft резко возросли в последние кварталы, достигнув пика в 38 миллиардов долларов во втором квартале 2026 года, что отражает агрессивные инвестиции компании в инфраструктуру искусственного интеллекта.

Хотя финансовый директор Эми Худ заявила, что капитальные затраты в следующем квартале будут несколько ниже, она отметила, что рост стоимости микросхем памяти в конечном итоге может повлиять на рентабельность облачных вычислений.

Компания сообщила, что ее портфель заказов на облачные услуги увеличился более чем вдвое и достиг 625 миллиардов долларов. Однако эта цифра подчеркивает сильную зависимость от одного партнера:

• Вклад OpenAI: Примерно 45% задач из списка нерешенных проблем решаются исключительно компанией OpenAI.

• Рост без учета OpenAI: Без учета OpenAI портфель заказов на облачные услуги вырос на более скромные 28%, даже с учетом сделки с Anthropic на сумму 30 миллиардов долларов.

Эта зависимость от OpenAI, которая пообещала инвестировать около 1,4 триллиона долларов в ИИ, но планы финансирования остаются неясными, подчеркивает риски, которые инвесторы сейчас закладывают в цену акций Microsoft. Ожидается, что совокупные расходы Microsoft, Alphabet, Meta и Amazon на ИИ в этом году превысят 500 миллиардов долларов, и Уолл-стрит требует более четкого пути к прибыльности.

Банк Японии находится на пороге важного этапа в своих усилиях по сворачиванию более чем десятилетней политики агрессивного монетарного стимулирования: объем его коммерческих бумаг, находящихся в обращении, вот-вот достигнет нуля.

Согласно данным, опубликованным на прошлой неделе, по состоянию на 20 января объем коммерческих бумаг, находящихся в распоряжении Банка Японии, сократился до всего лишь 29,9 млрд йен (196 млн долларов). Исходя из среднего ежемесячного снижения за последний год, оставшийся баланс может быть полностью исчерпан в ближайшие недели.

Это событие знаменует собой ключевой шаг в неуклонном стремлении главы Банка Японии Кадзуо Уэды к нормализации политики. Хотя коммерческие векселя составляют лишь небольшую часть огромного баланса центрального банка, их исчезновение является явным сигналом перемен. Этот шаг последовал за объявлением Банка Японии в этом месяце о том, что он также начнет продажу своих активов в биржевых фондах (ETF) впервые в январе.

Символический шаг в нормализации политики

Коммерческие векселя представляют собой краткосрочные долговые обязательства, как правило, со сроком погашения менее одного года, которые крупные корпорации используют для удовлетворения неотложных потребностей в финансировании. Это отличается от корпоративных облигаций, которые используются для долгосрочного финансирования.

Программа Банка Японии по покупке коммерческих бумаг началась в 2009 году как исключительная мера для стабилизации рынков во время мирового финансового кризиса. Позже, в октябре 2010 года, программа была возобновлена ​​в качестве инструмента монетарного стимулирования.

Использование этого инструмента резко возросло, когда пандемия COVID-19 нарушила работу мировой экономики. В ответ Банк Японии неоднократно повышал потолок покупки коммерческих бумаг и корпоративных облигаций, в конечном итоге увеличив совокупный лимит до 20 триллионов иен — в четыре раза по сравнению с допандемическим уровнем.

Проблема расширения баланса

В марте 2024 года совет управляющих Уэды принял знаковое решение о прекращении самой агрессивной программы смягчения денежно-кредитной политики в современной истории. Это включало отмену отрицательных процентных ставок и обязательство поэтапно прекратить покупку коммерческих бумаг в течение года.

Общий баланс Банка Японии в настоящее время составляет 677,6 трлн иен, что примерно на 11% меньше пикового значения летом 2024 года. Подавляющее большинство этих активов — около четырех пятых — составляют долгосрочные государственные облигации. Центральный банк планирует пересмотреть свою стратегию по сокращению объемов покупки этих облигаций в июне.

В своих усилиях по сокращению баланса Банк Японии действует иначе, чем его глобальные конкуренты. Для сравнения, Федеральная резервная система США в октябре объявила о приостановке сокращения своих казначейских облигаций с 1 декабря, завершив трехлетнюю кампанию после появления признаков напряженности на денежных рынках.

Венесуэла сигнализирует о потенциальном поворотном моменте в своем энергетическом секторе, начав консультации по частичной реформе основополагающего закона страны об органических углеводородах. Сообщается, что этот шаг обсуждался на этой неделе во время встречи временного президента Дельси Родригес с руководителями международных нефтяных компаний на объекте, принадлежащем государственной нефтяной компании PDVSA.

Предлагаемый законопроект, находящийся сейчас на рассмотрении в Национальной ассамблее, направлен на коренное изменение налоговых и договорных правил, регулирующих нефтегазовую отрасль Венесуэлы. Хотя государство планирует сохранить суверенитет над своими нефтяными запасами, реформа призвана привлечь иностранные инвестиции и модернизировать сектор, остро нуждающийся в капитале.

Новая структура для инвестиций и операционной деятельности

В случае одобрения новый закон создаст более гибкую среду для внешних операторов, позволяя им более активно участвовать в производстве. Ключевым изменением является расширение круга лиц, имеющих право управлять проектами в сфере разведки и добычи нефти и газа. Предложение позволит смешанным предприятиям и частным компаниям, зарегистрированным в Венесуэле, сотрудничать с государственными органами на договорной основе.

Это фактически создает двухступенчатую систему, отходя от единой, жесткой модели совместных предприятий, которая долгое время определяла отрасль. Правительство получит гибкость в структурировании сделок на основе конкретных капитальных потребностей каждого проекта, что является важнейшим изменением для привлечения инвестиций в капиталоемкие проекты, такие как давно заброшенный ремонт трубопроводов.

Изменение баланса оперативного контроля

Пожалуй, наиболее значительное изменение в политике касается операционной динамики. Реформы позволят государственным компаниям передавать операционную ответственность — полностью или частично — своим частным партнерам посредством договорных соглашений.

Это знаменует собой существенный отход от давней политики Венесуэлы. Ранее иностранные партнеры могли предоставлять капитал и техническую экспертизу, но оперативный контроль оставался в руках государственных структур. Предлагаемые изменения позволят использовать гибридные операционные модели, лучше подходящие для сложных задач строительства и финансирования современных нефтяных проектов.

Ключевые финансовые и налоговые реформы

Правительство также стремится устранить финансовые препятствия, которые исторически отпугивали международных инвесторов. Реформы вводят ряд ключевых изменений в фискальную структуру и правила торговли:

• Роялти: Ставка роялти останется на уровне 30%, но будет устанавливаться для каждого проекта отдельно.

• Новый налог: будет введен новый комплексный налог на углеводороды в размере до 15% от валового дохода, при этом окончательная ставка будет корректироваться в зависимости от потребностей проекта.

• Финансовая автономия: миноритарным партнерам будет разрешено открывать и управлять банковскими счетами в любой валюте или юрисдикции.

• Прямой маркетинг: Партнеры смогут напрямую продавать свою долю продукции, что улучшит прозрачность денежных потоков.

• Разрешение споров: В новые контракты планируется включить расширенные механизмы разрешения споров, что упростит арбитражные соглашения.

Эти изменения призваны упростить финансирование венесуэльских проектов, одновременно обеспечивая более надежную защиту внешнего капитала.

Прагматичный подход в условиях реальных препятствий

Предложенные реформы признают, что для возрождения нефтяного сектора Венесуэлы необходимы устойчивые долгосрочные инвестиции. Расширяя инвестиционные горизонты, правительство надеется привлечь капитал, необходимый для крупномасштабных проектов в сфере разведки и добычи нефти и газа, которые потребуются для достижения стабильного роста производства.

Хотя законопроект все еще находится на стадии законодательного рассмотрения, его суть указывает на стратегический поворот. Венесуэла, похоже, отходит от идеологических ограничений в своей нефтяной промышленности и переходит к более прагматичной программе, ориентированной на партнерство.

Однако окончательный успех этих правовых изменений будет во многом зависеть от более широких факторов, в частности от реформы санкций и стабилизации геополитической обстановки в регионе. По крайней мере, на законодательном уровне Венесуэла, похоже, создает основу для того, чтобы послать четкий сигнал, которого она не подавала годами: дверь снова открыта, и условия подлежат обсуждению.

Доллар США зафиксировал самый большой однодневный рост с ноября, резко прервав недельное устойчивое падение после того, как министр финансов Скотт Бессент подтвердил поддержку администрацией укрепления национальной валюты.

Индекс доллара Bloomberg вырос на 0,4%, частично компенсировав значительные потери за предыдущие четыре торговые сессии. Рост сохранился после того, как Федеральная резервная система в среду объявила о том, что оставит процентные ставки без изменений после трех снижений с сентября, сославшись на признаки улучшения экономики.

Казначейство изменило свою позицию в отношении ослабления доллара.

Рост курса в среду остановил падение, ускорившееся после заявления президента Дональда Трампа о том, что он доволен недавним снижением доллара. Его заявления опустили основную резервную валюту мира до самого низкого уровня почти за четыре года, а слабость также повлияла на рынок казначейских облигаций США, повысив доходность долгосрочных облигаций.

В интервью CNBC Бессент заявил: «США всегда придерживались политики сильного доллара». Он также опроверг растущие предположения о вмешательстве на валютном рынке, подтвердив, что США «абсолютно не» участвуют в японском рынке.

«Комментарии Бессента успокоили опасения инвесторов», — сказала Эрика Камиллери, старший глобальный макроаналитик Manulife Investment Management. Она добавила, что эти замечания «помогли восстановить доверие к валютной политике администрации».

Доллар укрепился по отношению к семи из десяти основных валют, а японская иена ослабла на 0,75%.

Сохраняющиеся сомнения и более глубокие опасения

Несмотря на восстановление, комментарии министра финансов не смогли компенсировать потери недели, в результате чего доллар упал примерно на 1%. Недавнее ослабление американской валюты частично обусловлено восстановлением иены на фоне предположений о том, что японские чиновники могут в конечном итоге вмешаться для ее укрепления.

Однако аналитики рынка также указывают на другие источники беспокойства, оказывающие давление на доллар:

• Непредсказуемая политика: Непредсказуемый стиль президента Трампа, включая угрозы захвата Гренландии и его публичное давление на Федеральную резервную систему с целью снижения процентных ставок, вызвал беспокойство у союзников по всему миру.

• Финансовый прогноз: Снижение налогов, которое грозит ухудшить финансовое состояние страны, вызвало опасения, что иностранные инвесторы могут начать избегать американских активов.

Начался ли долгосрочный спад?

Некоторые аналитики считают, что более продолжительное падение доллара уже началось. В прошлом году валюта упала на 8%, показав худшие годовые результаты с 2017 года. Когда президент Трамп заявил журналистам во вторник, что падение доллара «отлично для американского бизнеса», его слова, похоже, подтвердили недавнюю распродажу валюты, повлияв на рынки.

«Это вполне может быть началом следующего этапа снижения курса доллара США, и многие могут быть к этому не готовы», — сказал Стивен Джен, основатель Eurizon SLJ Capital и бывший валютный стратег Morgan Stanley, разработавший теорию «долларовой улыбки».

Рыночные данные отражают растущую обеспокоенность. Показатель так называемых «реверсий риска» для доллара по отношению к другим валютам — мера спроса на защиту от ослабления доллара на рынках опционов — на этой неделе упал до самого низкого уровня с начала сбора данных в 2011 году, прежде чем частично компенсировать это падение в среду.

Аналитики ING в своей записке предположили, что ралли в среду может предоставить возможность для продажи инвесторам, убежденным в продолжении нисходящего тренда доллара. «Следующие несколько дней покажут, пришли ли инвесторы к выводу о необходимости дальнейшего снижения доллара», — написали они. «Фундаментальные показатели доллара существенно не ухудшились за последнюю неделю. Но посмотрим, почувствуют ли инвесторы и корпорации необходимость увеличить свои коэффициенты хеджирования доллара».

Европейский союз все больше обеспокоен своей чрезмерной зависимостью от американского сжиженного природного газа (СПГ), и эта тенденция в мышлении была вызвана заявлениями президента Дональда Трампа о Гренландии.

Европейский комиссар по энергетике Дан Йоргенсен назвал недавние события «тревожным сигналом» для блока, который в настоящее время зависит от Соединенных Штатов более чем на половину своих поставок СПГ. Выступая перед журналистами в Брюсселе в среду, Йоргенсен подтвердил, что ЕС активно изучает альтернативных поставщиков, включая Канаду, Катар и страны Северной Африки.

«Тревожный сигнал» стимулирует диверсификацию.

Заявленное президентом Трампом желание «присвоить» себе Гренландию, автономную территорию Дании, и его предупреждения странам, которые могут ему противостоять, побудили Европу пересмотреть свои отношения с США в различных секторах, от обороны до энергетики.

Эта переоценка происходит после прошлогоднего торгового соглашения, в рамках которого ЕС обязался закупить американские энергоносители на сумму 750 миллиардов долларов США, что первоначально было направлено на снижение зависимости от России.

«Мы ведем переговоры со странами по всему миру, которые способны поставлять нам СПГ», — сказал Йоргенсен. «Я определенно слышу это, когда разговариваю с министрами энергетики и главами государств со всей Европы, — растет обеспокоенность». Он добавил, что планирует встретиться с потенциальными поставщиками СПГ в ближайшие недели.

Канада становится ключевой альтернативой

В то время как Европа ищет новых партнеров, Канада готовится расширить экспорт сжиженного природного газа (СПГ). Министр энергетики Канады Тим Ходжсон недавно заявил, что его страна привержена диверсификации продаж газа за пределы своего традиционного рынка в Соединенных Штатах.

«Мы никогда не будем использовать нашу энергию для принуждения», — заявил Ходжсон на конференции в Индии. «Раньше Канада обеспечивала 98% своего экспорта энергоносителей одной страной. Мы привержены диверсификации».

Россия и США спорят из-за европейского рынка.

Несмотря на то, что ЕС меняет свою политику, он по-прежнему закупает около 15% сжиженного природного газа в Москве, хотя недавно было заключено соглашение о поэтапном прекращении этого импорта.

Пресс-секретарь Кремля Дмитрий Песков в среду раскритиковал стратегию ЕС. В интервью информационному агентству ТАСС он заявил, что, «отказываясь от наиболее конкурентоспособного российского трубопроводного газа или сжиженного природного газа», европейские страны «обрекают себя на зависимость от небольшого числа источников газа, прежде всего от США». Он также отметил, что американский газ продается «по очень высокой цене».

Между тем администрация Трампа последовательно продвигала американский СПГ как стабильный и надежный источник энергии.

«Несколько европейских стран заключили долгосрочные соглашения с американскими поставщиками СПГ, чтобы отказаться от российских источников энергии», — заявила пресс-секретарь Белого дома Тейлор Роджерс. «Благодаря президенту Трампу американские поставщики являются лучшими и наиболее надежными партнерами, и мы продолжим сотрудничать с европейскими странами для удовлетворения их энергетических потребностей с помощью американского СПГ».

Золото побило свои предыдущие рекорды, поднявшись выше 5400 долларов за унцию в результате мощного роста, вызванного ожиданиями смягчения денежно-кредитной политики и повсеместным оттоком инвесторов из государственных облигаций и валют.

Драгоценный металл подорожал на целых 4,6%, поскольку трейдеры предполагают, что следующий председатель Федеральной резервной системы может направить центральный банк к более агрессивной политике смягчения в конце этого года. Эти настроения сохраняются даже после того, как в среду представители ФРС сохранили процентные ставки без изменений и дали понять о более осторожном подходе к будущим корректировкам.

Спекуляции вокруг руководства ФРС подпитывают ралли.

Внимание рынка сместилось с нынешнего руководства ФРС, и многие инвесторы делают ставку на более мягкого преемника.

«Люди смотрят дальше, чем на Пауэлла, и думают, что следующий председатель может занять значительно более мягкую позицию», — пояснил Барт Мелек, руководитель глобальной стратегии по сырьевым товарам в TD Securities. «Выбор председателя ФРС станет решающим фактором, определяющим динамику цен на золото в этом году».

Одним из главных претендентов на эту должность является Рик Ридер из BlackRock, ветеран Уолл-стрит, от которого ожидается привнесение в центральный банк рыночно-ориентированного подхода. В сентябре Ридер выступал за более агрессивное снижение процентной ставки на полпроцента, что отличалось от предпочтительного для ФРС снижения на 25 базисных пунктов. Он также критиковал «прогнозные указания» центрального банка, или «точечный график». Более низкие процентные ставки обычно повышают привлекательность не приносящих дохода активов, таких как золото.

Более широкий бег в безопасные активы и динамика доллара

Помимо политики центральных банков, рост цен на драгоценные металлы обусловлен сочетанием геополитических рисков и опасений инвесторов по поводу традиционных «тихих гаваней».

Цена на золото уже выросла примерно на 25% в этом году, а серебро за тот же период подорожало на 63%. Эта волна инвестиционного спроса совпадает с распродажей таких активов, как государственные облигации Японии, что подчеркивает опасения по поводу масштабных государственных расходов.

В то же время, предположения о возможном вмешательстве США для поддержки иены оказали давление на доллар, сделав золото дешевле для покупателей, использующих другие валюты.

Суки Купер, руководитель глобального отдела исследований сырьевых товаров в Standard Chartered Plc, отметила, что эти факторы «вероятно, приводят к более быстрому увеличению инвестиций в золото, в первую очередь со стороны розничных инвесторов». Она добавила: «За исключением краткосрочных коррекций, мы продолжаем наблюдать дальнейший потенциал роста».

Обзор рынка: динамика цен на драгоценные металлы

К закрытию торгов в Нью-Йорке золото подорожало на 4,6%, достигнув отметки в 5417,21 долларов США за унцию. Другие драгоценные металлы также показали рост:

• Цена на серебро выросла на 4,1% до 116,70 долларов США за унцию.

• Платина и палладий также добились прогресса.

Тем временем индекс Bloomberg Dollar Spot Index за день вырос на 0,4%.