政治の風向きは債券投資家に有利に変わりつつあるか?

経済的

概要:

グローバル債券部門共同責任者のジェナ・バーナード氏は、市場は2025年の世界経済の楽観的な見通しを織り込んでいるものの、政治的混乱が債券に有利に働く可能性があると考えている。

金融政策の相違

2025年の債券市場では、2021～22年に起きた世界同時インフレショックがさらに遠ざかる一方で、米国の関税脅威の相反する影響が投資家の頭の中で最優先事項となる可能性が高い。

前者（インフレとその後の低下）は、中央銀行間でより大きな金融政策の乖離を生み出すことは確実であり、実際、2024年には各国のパフォーマンスに反映されている。2020年から2022年にかけて中央銀行がほぼ同時に利下げと利上げを行った経験は歴史的な異常事態であり、より差別化が進むことは正常への回帰のようなものだということを振り返ることは価値がある。

後者（米国の関税）は、規模が大きければ、米国外でディスインフレとマイナス成長の刺激を引き起こし、米国内ではインフレショックを引き起こすなど、新たなマクロショックを引き起こす可能性がある。本稿執筆時点では、世界的全面関税の脅威は、どの投資銀行の見通しでも基本シナリオにはなっておらず、債券市場の価格設定にも反映されていない。すべての投資銀行は、中国以外では比較的控えめな関税を想定しており、つまりトランプ大統領は関税を取引協定を推進するための手段として使用することに関心があり、交渉後の関税結果は控えめなものになると考えている。対照的に、大統領の関税に関する実際の発言は、1980年代にまで遡り、より深く根付いた信念を反映している。つまり、世界貿易システムは米国に有害であり、中国との戦略的デカップリングに特に焦点を当てた、意味のある全面関税による根本的な再調整が必要であるという信念である。トランプ大統領がどの国に対してどのようなアプローチを取るかは、2025年の個々の債券市場にとって重要となるだろう。

財政の風向きが変わる

2020年の米国大統領選挙は、ステファニー・ケルトンの著書「財政赤字の神話」の出版と、過去10年間のインフレ目標の構造的未達に対する中央銀行の懸念と重なった。2024年の大統領選挙では、全く逆の背景が見られる。つまり、高すぎる消費者物価が国民の主な懸念事項となり、既存の税制政策に資金を供給するためのコスト削減が模索されることになる。

ユーロ圏では、欧州委員会に提出された予算で、今年もマイナスの財政刺激策が提案されている（2024年の-1.0%に対して、2025年は約-0.4%）。中国では、最近の1.4兆米ドルの地方政府債務と連邦政府債務の交換が、積極的な成長促進策を期待していた多くの人々にとって失望であったため、2025年に真の刺激策が実施されるという期待が高まっている。

一方、米国では、トランプ大統領の財政計画は既存の税制政策の延長を中心に据えているが、これは成長とインフレに向けた新たな財政刺激策ではなく、現状維持にすぎない。1917年から1919年の議会以来、下院の過半数比率が最も低いため、コスト削減を相殺することなく追加減税を実施することは厳しく制限されている。政府は引き続き膨大な債務を抱えており、それが民間部門を締め出す原因となることは間違いない（英国がその好例）が、財政面に関するニュースはさほど目立たない。

金利基準点

ここから、債券投資家が金利動向や今後の債券利回りを判断する際の基本的な尺度をまとめます。これらは引き続き、2 つの主要な経済統計によって左右されます。1 つ目はコアインフレです。特に、中央銀行が国内で推進されるインフレの最良の尺度と判断するもの、つまりコアサービスインフレに焦点を当てています。この尺度は、世界中で見られる総合インフレ率の低下 (商品価格の下落と前年比ベース効果による) に常に遅れをとりますが、一部の国は他の国よりもはるかに優れた進歩を遂げています。以下のグラフは、さまざまな国で達成された進歩を示しています。

債券市場が常に注目する2つ目の統計は失業率だ。繰り返しになるが、パンデミック後の雇用ラッシュ（2021～22年）の熱狂的な日々は過ぎ去り、ある程度の緩みや緩和（心配の域に達している）は先進国全体で共通の特徴となっている。カナダでは、失業率が4.8％から6.8％に上昇したことで、わずか6か月強で175ベーシスポイント（bp）の利下げが行われ、2024年には最も積極的な利下げサイクルの1つがすでに始まっている。対照的に、米国とユーロ圏は100bpsの利下げを行ったのに対し、英国は50bpsの利下げとなっている。

要約すると、先進国全体でソフトランディングが予想される中、中央銀行が中立領域とみなす金利を回復させるのに時間をかけるため、債券市場は緩やかな金利引き下げを織り込んでいる。対照的に、政界はトランプ政権の二期目の激動と混沌に備えている。二期目が実現すれば、多くの国の債券利回りは投資家にとってプラスに働く可能性がある。

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