1. 日本の基本給の伸びは32年ぶりの高水準に急上昇した。

2. 世界の金ETFは4月以来初の月間流出を記録した。

3. 米国の新規失業保険申請件数は増加しているが、労働市場は安定している。

4. OPEC+は石油生産削減を2025年3月末まで延長する。

5. エマニュエル・マクロン氏は近日中に新首相を任命する予定。

6. イーロン・マスクは2兆ドルの予算削減を視野に入れ、議会に働きかける。

厚生労働省が金曜日に発表した報告書によると、日本の労働者の基本給は10月に2.7％上昇し、1992年11月以来の急成長を記録した。これにより、実質賃金は2か月連続で下落していたが、それが反転し、今月の中央銀行の利上げ見通しを統計的に裏付けるものとなった。春闘で大手企業が平均5.1％の賃金上昇に合意したことを受けて、より多くの企業が賃金を引き上げている。企業の強さのバロメーターである残業手当は、前月の修正0.9％減から1.4％増に回復した。

日本銀行の中村豊明理事は木曜日、日本の次回利上げ時期をめぐって市場で意見が分かれる中、日本銀行は12月18日～19日の金利見直しでさまざまなデータを精査する必要があると述べた。一方、時事通信は水曜日、日銀の政策担当者の間で早期利上げに対する慎重な見方が高まっており、12月の利上げの可能性をめぐる不確実性が高まっていると報じた。

ワールドゴールドカウンシルによると、世界の金ETFは11月に月間21億ドルの流出を経験した。これは4月以来の流出である。流出額が最も大きかったのは欧州（-19億ドル）で、流入があったのは北米（+7,900万ドル）のみだった。運用資産総額は11月に4％減少し、2,740億ドルとなった。しかし、世界の金ETFの年初来の流入額は26億ドルとプラスを維持している。11月の総保有量は29トン減少し、3,215トンとなった。年初来の需要はマイナスに転じ、11トン減少した。

米労働省は先週、新規失業保険申請件数の増加を報告した。11月30日までの週の申請件数は、前週の21万5000件から22万4000件に増加した。ウォールストリートジャーナルが調査したエコノミストは、申請件数が21万5000件にとどまると予想していた。継続申請件数は前週の190万件から187万件に減少した。データは、失業保険申請件数がわずかに増加しているが、労働市場は全体的に安定していることを示している。金曜日に発表される11月の雇用報告では、ハリケーンやボーイング社のストライキによる10月の混乱の後、雇用の伸びが大幅に回復すると予想される。

OPECは12月5日、OPEC加盟国と非加盟国の石油生産国8カ国が、当初12月末に期限を迎える予定だった日量220万バレルの自主的な減産を2025年3月まで延長することを決定したと発表した。サウジアラビア、ロシア、イラク、UAE、クウェート、カザフスタン、アルジェリア、オマーンの8カ国は、2023年11月に初めて減産を発表し、その後、期限を複数回延長している。

フランスのエマニュエル・マクロン大統領は12月5日夜、テレビ演説を行い、同日早朝のバルニエ首相の辞任を受け入れたと発表した。新首相は数日中に発表される。マクロン大統領は、バルニエ政権の弾劾は極右と極左の連立政権の結果であると述べた。彼は極右の国民連合党が混乱を引き起こしたと非難した。マクロン大統領は、任期満了まで大統領としての職務を全うする決意を改めて表明した。フランスの2025年予算法に関しては、12月中旬に「特別法」の草案が国会に提出され、審議される予定であると述べた。

イーロン・マスク氏は木曜日、連邦予算を少なくとも2兆ドル削減するという野心的な計画への支持を集めるため、米国議会議員らと会談した。これは米国にとって第二次世界大戦以来最大の財政緊縮策となる。共和党のマージョリー・テイラー・グリーン下院議員は、マスク氏が効率化計画のパートナーである元共和党大統領候補のビベック・ラマスワミ氏とともに、共和党下院議員全員に公開されたイベントに出席する前に、複数の議員グループと会談したと述べた。上院共和党のジョン・スーン次期院内総務との午前中の会談後、マスク氏は記者団に対し、自分の焦点は「国民のお金をうまく使うこと」にあると語った。

UTC+8 21:30 米国非農業部門雇用者数（11月）

UTC+8 22:15 連邦準備制度理事会のボウマン総裁が講演

UTC+8 23:30 連邦準備理事会のグールズビー氏が炉辺談話に参加

気候変動は地球の水循環の激化を引き起こしています。大気が温まると、より多くの水分を保持できるようになり、近年、降雨量が急激に増加しています。この 1 年間、世界中で異常気象が発生しました。サハラ砂漠の最も乾燥した地域の一部に一時的な湖ができた大洪水から、スロバキアとポーランドで川が氾濫して致命的な洪水が発生したこと、コネチカットとニューヨークで「1000 年に一度」の降雨が起こったことまでです。気候科学者は、世界中で大雨が降る降雨量がますます増加していることをグラフに示しています。これは、かつては100年、あるいは1000年に一度と考えられていた大雨や洪水が、10年に一度、あるいはもっと頻繁に起こるリスクがあることを意味します。  

2025年、米国で壊滅的な暴風雨と大雨が発生し、保険業界は備えができておらず、2005年のハリケーン・カトリーナに関連した400億ドルの請求額の何倍にも及ぶ損害が発生します。米国最大手の保険会社の1社が気候変動による保険リスクを大幅に過小評価していたため、影響を受けた地域での保険料が割安になりました。請求をカバーする準備金が不足し、この極端な事象のコストを軽減するための再保険が不十分なため、業界全体にパニックが広がります。危機が広がり、破綻した会社と業界の他の負傷者を救済してリスクの広範な伝染を防ぐかどうかについて政府レベルで議論が促進されます。この災害により、自然災害価格のリセットが余儀なくされ、多くの住宅市場で不動産価値が大幅に下落しました。多くの住宅所有者にとって最大の資産である住宅の価値が不安定なため、消費者信頼感は打撃を受けています。 

バークシャー・ハサウェイの株価は、バフェット氏の会社がパニックを乗り切るのに十分な資本を持ち、市場シェアを獲得したことで上昇しました。

11月5日、ドナルド・トランプ氏は米国大統領として2期目の当選を果たした。トランプ氏の勝利は、減税、関税の引き上げ、保護貿易、移民管理の強化、政府介入の削減、規制の緩和による経済成長の加速に重点を置いた政策課題によって推進された。

トランプ氏の勝利が明らかになるにつれ、選挙関連のニュースを情報効率の高い方法で素早く取り入れる賭け市場に反映され（Karau and Fischer 2024）、トランプ氏の政策に影響を受ける可能性が高い金融資産は大幅に反応し始めた（図1）。米国10年国債利回りは、財政刺激策とインフレ圧力への期待から、東部時間午後7時の4.28％から午後10時30分には4.46％まで急上昇した。暗号通貨業界が規制緩和の恩恵を期待したことから、ビットコインの価格は急騰した。ドル指数は、予想利回りの上昇と貿易障壁の予想に反応して急上昇し、メキシコペソなど、貿易保護主義の高まりや移民政策の厳格化の影響を大きく受ける可能性が高い国の通貨は、ドルに対して大幅な下落が見られた。

株式市場の反応も同様に劇的だった。11月6日、SP500は約2.5％上昇し、選挙結果を受けて1日のパフォーマンスとしては1世紀以上ぶりの高値となった。VIX指数で測定される市場ボラティリティは4ポイント以上急落し、選挙前の不確実性の解消とトランプ氏の市場重視の政権下での企業収益成長に対する楽観を反映している（Albori et al. 2024）。しかし、セクター別のパフォーマンスはばらつきがあり、銀行、エネルギー、工業など法人税減税や規制緩和の恩恵を受けると予想されるセクターでは、最大の上昇を記録した（図2）。

企業レベルの収益とトランプ2.0アジェンダ（一般にアジェンダ47と呼ばれる）への政治的接近度との関係を評価するために、私たちはHassanら（2019）の方法論に従って、テキストベースの企業レベルの感情指標を構築しました。この指標は、アジェンダ47に関連する用語を中心としたアナリストと企業経営陣との会話の割合を測定し、肯定的および否定的なトーンの単語を条件として、トランプのプログラムに対する企業の態度の代理を提供します。感情スコアが高いほど、トランプの政策優先事項との整合性が強いことを示します。 

On average, firms in the energy, financial technology, and industrial sectors exhibit higher sentiment values, while those in the renewable energy and pharmaceutical sectors show lower values, reflecting their lower likelihood of benefiting from the Trump administration’s policies (left column of Figure 3). A firm-level event study shows that firms with higher sentiment scores experienced significantly higher abnormal returns in the days following the election. We first estimate a capital asset pricing model (CAPM) for each firm over the period  from 15 November 2022, when Trump announced his candidacy for a second term, to 4 October 2024, one month before the election. We then compute abnormal returns around the election date, as differences between actual returns and those predicted by the CAPM model. A one-standard-deviation increase in political proximity was associated with a 7% higher abnormal return on 6 November, with the effect persisting over the subsequent two days and peaking at around 10% (see Figure 3, right column).

While equity markets celebrated Trump’s re-election, other indicators suggest a more nuanced picture. The Economic Policy Uncertainty (EPU) index (Baker et al. 2016), derived from media coverage of policy-related terms, rose significantly in the immediate aftermath of the election, contrasting with the decline in the VIX equity volatility index (Figure 4). This divergence likely reflects differing time horizons. The decline in the VIX likely captures the resolution of pre-electoral uncertainty and anticipation of near-term policies, such as the renewal of the Tax Cuts and Jobs Act (TCJA), which is expected to face fewer obstacles in a Republican-majority Congress and boost corporate profits. On the other hand, the increase in the EPU index may reflect analysts’ uncertainty about Trump’s policies that may matter more in the medium to long term. In particular, uncertainty surrounding more controversial measures in Agenda 47, such as new tariffs and stricter immigration policies, looms large. Analysts fear that these measures could dampen long-term economic growth and exacerbate inflationary pressures (e.g. McKibbin et al. 2024, IMF 2024), even as fiscal stimulus and tax cuts provide short-term support.

また、セクター構成により、株式市場の反応とマクロ経済レベルでの反応との間に潜在的な乖離があることも明らかになった。この文脈では、株式リターンのみに基づいてトランプ氏の選挙の影響を評価することは、部分的に偏りがある可能性がある。なぜなら、ニュースに好意的に反応した特定のセクター（情報技術や金融など）は、実体経済におけるウェイトに比べて株式市場で過剰に代表されているからである。リターンがGDPシェアによって再加重されると、  2 これらのセクターの寄与は減少し、金融市場の反応と実体経済の見通しの間に潜在的な乖離があることが強調される（図5）。

トランプ氏の勝利に対する米国株式市場の好意的な反応は、実体経済の見通しに関する意味のあるシグナルを抽出しようとする場合には特に、慎重に解釈する必要があると我々は主張する。第一に、企業レベルの株式リターンは、トランプ氏の政策に対する企業の政治的な近さに部分的に影響された。第二に、株式指数における経済セクターのウェイトがGDPへの貢献度と大きく異なるため、指数レベルのリターンは実体経済の見通しを正確に反映していない可能性がある。第三に、株式のボラティリティは低下したが、選挙後に経済政策の不確実性の指標は増加しており、特に長期的には、トランプ氏の政策の実施について多くの未知数が残っていることを示している。

カナダ統計局が木曜日に発表したところによると、カナダの10月の輸入総額は8カ月連続で輸出を上回り、貿易赤字は9億2400万カナダドル（6億5800万米ドル）となった。これはブルームバーグの調査による推定中央値とほぼ一致し、9月の13億カナダドルから減少した。

10月の総輸出は3か月連続の減少の後、金の伸びに牽引されて1.1%増加した一方、輸入は金属鉱石の購入増加により0.5%増加した。数量ベースでは、輸出は0.4%増、輸入は0.3%の小幅増加となった。

カナダの対米貿易黒字は9月の79億カナダドルから62億カナダドルに若干減少したが、米国は依然としてカナダにとって最大の貿易相手国である。10月には、米国はカナダの輸出の73％を購入し、カナダの輸入の62％を占めた。

これらの数字は、カナダがいかに米国経済と政策に晒されているかを明確に示している。カナダ製品すべてに25%の関税を課すというトランプ大統領の脅しは、政府関係者と企業団体の間で警戒を呼び起こしている。前者は次期大統領の国境警備に対する懸念を和らげようとし、後者はカナダが米国の生産拡大と不公平な貿易の排除に貢献できると主張している。

カナダは米国にとって最大の原油供給国であり、米国産原油のベンチマークであるウェスト・テキサス・インターミディエートよりも割安で販売しているにもかかわらず、トランプ大統領はカナダと米国の貿易収支が自国経済にとって不公平だと考えている。先週、マール・アー・ラーゴでジャスティン・トルドー首相と会談した際、トランプ大統領はカナダが「米国から1000億ドルをだまし取っている」と不満を述べたとフォックス・ニュースが報じた。過去12か月間のカナダの対米黒字は約720億ドルだった。

現在の貿易黒字は2022年に記録された最高水準には遠く及ばないものの、トランプ政権の最初の任期中よりは大幅に高い。当時、トランプ氏は貿易の流れを変える手段として関税を利用した。北米貿易協定の再交渉はカナダとメキシコとの貿易のバランスを取り戻すことを狙ったものだったが、2018年に協定に署名した後も米国の赤字は増え続けた。

カナダと米国は世界最大級の二国間貿易関係を結んでおり、その貿易額は1日あたり約26億ドルに上る。カナダの経済は、米国にエネルギー、自動車、鉱物、その他の商品を販売する能力に依存している。カナダの消費者や企業も米国からの輸入品に大きく依存している。

カルガリー大学の経済学教授トレバー・トンベ氏は、25％の関税は実質GDPを年間約2.6％削減し、来年カナダを不況に陥れるだろうと推定している。

カナダ統計局は木曜日の報告書で、輸入データの一部受領の遅れにより推定値が作成されたため、今後数カ月で輸入収支が通常よりも大幅に修正される可能性があると警告した。

「貿易データは、通常よりも大幅な修正の可能性を考慮すると、分析が難しい」とバンク・オブ・モントリオールのエコノミスト、シェリー・カウシク氏は投資家向けレポートで述べた。「今のところ、第4四半期の商品貿易は成長に対してほぼ中立になると予想しているが、2025年の見通しは貿易と関税の不確実性によって不透明だ」

10月の輸出増加は、英国と香港への金の出荷急増によるものだ。同庁は、金価格が1オンス当たり2,788ドルの史上最高値に達したため、カナダから出荷された貴金属（主に未加工の金）はその月に20.9％増加したと指摘した。

カナダ帝国商業銀行の経済学者アンドリュー・グランサム氏は、輸出の増加は広範囲にわたるものではないと指摘した。

同氏は投資家向けメモで「11の製品分野のうち8つが前月比で減少し、価格上昇が名目値の増加の大半を牽引したため、輸出量は0.4％増と小幅な増加にとどまった」と述べた。

カナダ商工会議所のエコノミスト、アンドリュー・ディカプア氏は、ドル安も６月以来初めて輸出を押し上げたと述べた。

「トランプ大統領がカナダから米国への輸出に25％の関税を課すと発表し、企業が在庫を積み増すため、今後数カ月で貿易が回復すると予想している」と同氏は声明で述べた。「輸出量は第3四半期もプラスを維持しているが、貿易の見通しについては不確実性が大きい」

今週、米ドルは反発し、先週の下落はトレーダーが感謝祭休暇を前にロングポジションで利益を上げた結果かもしれないという見方を裏付けた。

連邦準備制度理事会（FRB）の一部当局者は12月の追加利下げを支持しているようだが、市場参加者は引き続き、年末にはFRBが傍観者になる必要があると考えており、1月にそうなる可能性は高いとみている。フェデラルファンド（FF）先物によると、2025年最初のFOMC会合で利下げが一時停止される可能性は60％ある。

ドナルド・トランプ次期米大統領は、カナダ、メキシコ、中国に高関税を課すと脅した後、BRICS諸国がドルから離脱して自国通貨を発行するなら100%の関税を課すと警告した。トランプ氏の関税公約と法人税の大幅減税公約はインフレ政策とみなされており、予想を上回る米国経済指標と相まって、投資家はFRBの緩やかな利下げプロセスへの投機を続けている。いつものタカ派であるニール・カシュカリ氏を含む複数の政策担当者が12月に利下げボタンを押す意向であるにもかかわらず、それは事実である。

今週は、10月の雇用者数1万2千人増という非常に弱い数字に続いて、金曜日の雇用統計が特に注目を集めるかもしれない。数字が低かったのは労働ストライキとハリケーンによるものだが、投資家がドル高トレンドに自信を持ち続けるためには、力強い回復が必要になるかもしれない。

予測によると、11月に経済は20万2千の雇用を増やしたが、失業率は4.1%から4.2%に上昇すると予想されている。とはいえ、労働参加率の上昇を伴っているのであれば、それは必ずしも悪いことではない。なぜなら、それはより多くの失業者たちが労働力に加わり、積極的に職探しを始めるよう促されている兆候かもしれないからだ。平均時給は前年比4.0%から3.9%にわずかに減速すると予想されており、これは今後数ヶ月間インフレがやや堅調に推移する可能性があることを意味する。

こうした数字は、投資家が年末の利上げ休止の可能性について賭け金を増やすよう促す可能性が高く、FRBが12月と1月の会合の両方で傍観者のままでいる可能性も高まるだろう。その可能性は現在23％とかなり高い。

ユーロはフランス政治をめぐる不確実性の影響を受けており、米国のデータがドルのエンジンにさらなる燃料を供給した場合、ユーロ/ドルはさらに下落する恐れがある。

弱気派は、11月22日の安値1.0330まで、または2022年11月21日の安値1.0290バリアに向けて下落する自信があるかもしれない。彼らがそこで止まるつもりがなければ、下落はより大きな弱気の意味合いを伴い、2022年11月11日のインサイドスイング高値1.0100付近に向かう道を開く可能性がある。

見通しが明るくなり始めるには、重要なピボットエリアである1.0665を上回る反発が必要になるかもしれない。そのような動きは、10月23日と29日のインサイドスイング安値でマークされた1.0765ゾーンへの上昇を促す可能性があり、これを突破すると、11月7日の高値1.0825への上昇が引き起こされる可能性がある。

DXYドル指数は、昨日発表されたISMサービス指数が市場予想を裏切り、12月18日のFRB利下げの可能性が高まったことから、若干軟調となっている。このニュースを受けて、短期米国債利回りは8bpと大幅に下落した。このデータは、最近の米国次期政権への注目にもかかわらず、FRBが緩和サイクルの真っ最中にあることを思い出させるものとなった。

また、私たちは、尊敬される為替ウォッチャーであるバリー・アイケングリーン氏がフィナンシャル・タイムズに書いたコラムにも注目しました。その記事のタイトルは「ドルの転換点が近づいている」で、私たちのようなドル強気派にとっては警戒すべき内容です。しかし、記事の大部分は、FRBが関税によるインフレを利上げで抑制し、その後おそらく利下げして景気後退に陥った後に、ドルがまず上昇し、中期的には軟化するだけである理由に焦点を当てていました。これは、早くても2026年後半、おそらくは2027年までドルが弱気になるストーリーのように思えます。

そして、先月発表したように、私たちの見解は、2025年はドナルド・トランプがドルバブルにさらなる空気を注入する年になるだろうということです。実際、ドルを弱めるために1985年のプラザ合意のような協定が締結されるのではないかと尋ねる顧客もいます。私たちはその可能性は低いと考えていますが、おそらく2026年か2027年になるでしょう。歴史書によれば、プラザ合意はロナルド・レーガンの拡張政策のわずか4年後に締結されたものです。

短期的な視点に戻ると、今日の米国のデータカレンダーは少ない。最近、週ごとの新規失業保険申請件数は極めて低い水準で推移しているが、明日発表されるNFP雇用データは、ドルの今後の動向に大きな影響を与えるだろう。

欧州情勢により、短期米国金利の低下にもかかわらず、DXY 貿易加重ドルは相対的に買い気配を維持している。再び、106 を下回る水準で取引されれば、ドル需要が高まると予想される。

フランス政府は衰退した。財政緊縮が遅れたことをある種のプラスと見る人もいるかもしれないが、当社のエコノミスト、シャルロット・ド・モンペリエは、企業投資の弱さから、来年のフランスはわずか0.6%の成長にとどまると考えている。ドイツが来年0.2%の縮小となることを加えると、ユーロ圏のGDPは南欧のせいでわずか0.7%にとどまる。当社はECBが来年1.75%に金利を引き下げると見ている。これにより、短期のEUR/USD金利スプレッドは年間を通じて200bp近くのドル有利となり、バリー・アイケングリーンが言うように、EUR/USDはほぼ等価になるだろう。

本日のユーロ圏データに関しては、工業データがさらに軟調となり、その後ユーロ圏の小売売上高が下方修正される見通しです。当社は依然として、1.0550 の短期的な抵抗が EUR/USD の回復の限界となる可能性があると考えており、今後数日間は EUR/USD が 1.0500 付近で推移すると予想しています。これは、今後 1 週間で 1.0500 の FX オプション行使価格が 50 億ドル以上、このレベルで満期を迎えるためです。

一方、イングランド銀行総裁アンドリュー・ベイリー氏が、市場が織り込んでいるのは3回だけだったが、イングランド銀行は今後1年間で4回の利下げを検討していることを確認したとみられると、GBP:USDは一時売り込まれ、その後回復した。しかし、この発言はやや「テクニカル」に見えた。イングランド銀行が予測モデルで使用していたものを単に確認しただけだったからだ。EUR/GBPは穏やかな売り相場が続くと予想され、本日10:30CETのインフレ期待と、18CETのイングランド銀行のタカ派メガン・グリーン氏の講演に注目したい。

今朝、USD/JPYは日銀の中村豊明氏が利上げに反対ではないと述べたため、じりじりと下落している。これは日銀が今月利上げに踏み切るかどうかで市場が大きく動揺したことを受けてのものだ。我々は日銀が利上げに踏み切ると予想しており、明日発表される10月の日本の賃金データもその見方を裏付けるだろう。

日銀の利上げ見通しがG10諸国で実施中の金融緩和と相反するため、クロス通貨では円が好調に推移している。今週の韓国での出来事も、安全通貨としての円買いを後押ししている。当社はドルに対して強気だが、明日の米国NFPデータが期待外れとなれば、ドル安はUSD/JPYで最も顕著になるだろう。

しかし、ここではEUR/JPYの弱さがより明確なトレンドに見え、SEK/JPYのようなクロスレートは、2025年の見通しの一部として私たちが示した目標にすでに達しています。

予想通り、ポーランド国立銀行（NBP）は水曜日に金利を5.75%に据え置き、それに伴う声明も目新しいニュースはさほどなかった。しかし、詳細には、11月よりもややハト派的ではないトーンを示していると思われる。昨日のFXデイリーで述べたように、市場の価格設定を考えると、本日のNBP記者会見は、市場の予想と比較して中立的またはややタカ派的である可能性があると我々は見ている。昨日の声明後、金​​利は約5～7bp下落し、ポーランドズロチの上昇を支えた。EUR/PLNは昨日の4.280の水準に急速に達し、我々は記者会見がポーランドズロチのさらなるサポートとなると見ているが、一方で、現在のバリュエーションは現在の水準では割高に思える。

チェコ共和国では、昨日の賃金上昇が予想を上回る上振れとなり、チェコ国立銀行の予測を大幅に上回りました。また、当社の予想通り、CNB総裁はタカ派的なメッセージを発し、利下げサイクルの一時停止が近づいており、その期間は長期化する可能性があることを示唆しました。当社のエコノミストの12月と2月の利下げサイクル一時停止の予測は、かなり実現可能性が高くなっており、これはEUR/CZKが25.200を下回ったことにも反映されています。ここでは、CZKが25.100に向けて上昇する余地があり、PLNと同様に、ここでも戦術的な上昇が見込まれます。