市場

昨日、市場の曖昧な状況は徐々に緩やかなリスクオフへと変化した。大手ハイテク株への利益確定売りにより、ナスダック総合指数は1%下落した。大手米銀行の決算内容がまちまちだったことも、市場心理を悪化させた。

それでも、ダウ平均株価（-0.09%）やユーロストックス50指数（-0.41%）などの下落は比較的小幅だった。米国最高裁判所は、トランプ関税訴訟で再び判断を下さなかった。リスクオフによる小幅な調整は、主要債券市場では伝統的な上昇と強気のフラットニングを引き起こした。米国債利回りは2年債利回りで2.3ベーシスポイント低下し、30年債利回りで5.2ベーシスポイント低下した。ドイツ債利回りは2年債利回りで1.7ベーシスポイント低下し、10年債利回りで3.3ベーシスポイント低下した。米国の経済指標は、この要因ではなかった。11月の生産者物価指数（前月比0.2%、前年比3%）と小売売上高（総合指数+0.6%）はともに市場予想を上回ったが、取引への目立った影響はなかった。債券市場の反発は主にその後に発生した。DXYは小幅安の99.05で取引を終えた。しかし、経済ニュースが少なく、地政学的な話題がニュースの見出しを独占している状況では、ユーロの上昇は難しいでしょう（EUR/USDは1.164で終値）。まだ「噂を買って事実を売る」という反応ではないものの、対ドルで2024年7月以来の最安値（USD/JPY 159.45）を付けた後、円への圧力は若干緩和しました。自民党関係者は、高市首相が近日中に総選挙を発表することを確認しました。財務省は、ファンダメンタルズに反する一方向的な円の動きに警鐘を鳴らしました。

疑問なのは、選挙を控え政治的に不確実な時期がまだ続く中、潜在的な介入に関するこのようなソフトな／隠れた示唆が、円にとってすでに形勢を一変させる要因となるかどうかだ。

トランプ大統領の発言や政策により、昨夜の原油・金属相場の上昇は一服した。原油価格（ブレント原油価格／バレル＝64.4ドル）は、トランプ大統領がイラン攻撃はすぐには行われない可能性があると示唆したことを受けて下落した。金属相場の調整は、ある程度は利益追求によるものかもしれないが、米国が重要鉱物の供給確保のため二国間協定を模索するとの声明によって支えられた。米国は国内生産を守るため、価格の下限を設定する可能性もある。市場はこれを、米国が関税導入を撤回したと見ている。今朝のアジア株はまちまちの動きとなっている。米国先物は小幅上昇した。

ドルは総じて堅調に推移しています（DXY 99.15）。円は昨日の反発（USD/JPY 158.6）を維持できず苦戦しています。経済カレンダーには、フィラデルフィア連銀の景況見通し、失業保険申請件数、エンパイア製造業景況感指数など、米国と欧州の主要経済指標がいくつか含まれています。欧州では、ドイツが2025年のGDP成長率の一次（一般）予測を発表します。これらのデータが長期的な影響を与えるとは考えにくいでしょう。最初のサポート水準（例えば、米国30年債利回りは4.78%、ドイツ10年債利回りは2.80%）が近づいているため、利回りの低下が続くかどうかに注目しています。為替市場では、ドルが優勢を維持しています。EUR/USDが1.1620/15を下回った場合、更なる下落を示唆しています。本稿執筆時点では、英国の11月生産（前月比1.1%増、前年比2.3%増）と月次GDP（0.3%増）は予想を上回る結果となりました。ポンドは最近ユーロをアウトパフォームしており、0.8650のサポートエリアが到達可能な状況となっています。

ニュースビュー

ポーランド中央銀行は昨日、政策金利を4%に据え置いた。この動きは広く予想されていた。ポーランド中央銀行は昨年、政策金利を累計175bps引き下げた。（短い）政策声明では、第4四半期の年間GDP成長率は、第3四半期のまずまずの3.8%と同水準になる可能性が高いと指摘された。一方、インフレ率は先月2.4%に低下し、中央銀行の目標である2.5% +/- 1 pptを下回って落ち着いた。しかし、コアインフレ率は、2025年の大部分で3%を超えていた後、11月の2.7%に近づいたと推定される。こうした背景から、ポーランド中央銀行が4%の金利を据え置くことを決定した後、ポーランドのスワップ金利は短期で4bps上昇したが、これは主にストレッチド・ポジショニング（2年スワップが最近4年ぶりの安値を記録）と関係している。ズウォティは、EUR/PLN 4.21近辺で変わらず終了した。それでもなお、短期金融市場では2026年半ばまでに3.5%で景気循環の底が来ると予想されており、NBPのさらなる利下げが行われる可能性が高い。

韓国銀行（BoK）は今朝の中央銀行会合後、政策金利を2.5%に据え置いた。5回連続の据え置きはタカ派的な姿勢と受け止められており、韓国銀行（BoK）は追加利下げの可能性に関する言及を取り下げた。代わりに中立的なスタンスに転換し、「経済成長の回復を支えつつ、内外の政策状況の変化を注視しながら政策決定を行う」とした。6人の委員のうち5人が、今後3ヶ月間政策金利を据え置く「可能性が高い」と見込んでいる。今回の金融政策スタンスの変更は、経済成長が依然として堅調で、インフレ率が目標をわずかに上回っている中で行われたが、特に住宅市場と通貨に関連する金融安定性への懸念が高まっている。この決定後も、ウォンは下落圧力にさらされている。米ドル/韓国ウォンは1470.3ウォンまで上昇し、昨年4月に記録した1490ウォン前後の17年ぶり安値にわずかに届かない水準となった。ウォン安は米国からも注目を集めており、ベセント長官は昨日、ウォン安はファンダメンタルズに合致していないと発言した。

出典：KBC銀行

ドナルド・トランプ大統領の北大西洋条約機構（NATO）への関与を強調した駐ベルギー米国大使ビル・ホワイト氏によれば、米国とグリーンランドの間で有益な合意が成立する可能性が高いという。

ブルームバーグラジオのインタビューで、ホワイト氏はトランプ大統領とデンマーク首相の間で建設的な枠組みが生まれると確信していると述べた。「これはグリーンランドのより安全な環境につながるだろう」と述べ、この安全保障はNATO、欧州、そして米国にも及ぶだろうと付け加えた。

外交の膠着状態は続く

ホワイト氏の発言は、デンマーク、グリーンランドの外交官トップ、マルコ・ルビオ米国務長官、J・D・ヴァンス副大統領との最近の会談が進展なく終わったことを受けてのものだ。

協議後、デンマークのラース・ロッケ・ラスムセン外相は「根本的な意見の相違」が依然として存在することを確認した。貿易摩擦によって既に緊張状態にある米国とEU間の緊張は、トランプ大統領のグリーンランド支配への意欲が一層鮮明になったことでさらに高まっている。EUは、デンマークと半自治領グリーンランドへの全面的な支持を表明しつつ、事態の沈静化に努めている。

暗黙のセキュリティ観

ホワイト大使は、グリーンランドの「戦略的軍事的重要性」を過小評価してはならないと強調した。また、同島に関するアメリカの安全保障上の懸念の中には、公の場で議論するにはあまりにもデリケートなものもあると指摘した。

ホワイト氏はブルームバーグテレビの別のインタビューでも政治的な分析を示し、米国との国民の対立は今年後半に予定されている選挙を前にデンマークのメッテ・フレデリクセン首相に有利に働く可能性があると示唆した。

「トランプ大統領とのちょっとした口論や会話は、実は彼女の選挙勝利を後押しするのです」と彼は説明した。「実際、私たちは彼女に選挙に勝ってほしいと思っています」。ホワイト氏は、デンマークの政治的結末は「アメリカが望むよりもはるかに左派的になるだろう」と示唆した。

トランプ大統領のNATOへのコミットメント

トランプ大統領によって任命され、昨年ベルギーに着任した同大使は、NATOにおける米国大統領の役割を擁護した。彼は、他のNATO加盟国がトランプ大統領の影響下で国防費の増額に合意したことを強調した。

「ドナルド・トランプほどNATOを支持する人物はこの世にいない」とホワイト氏は述べ、政権によるグリーンランド協定推進をより広範な安全保障戦略の一環として位置づけた。

ドイツ経済は正式に低迷から脱し、2022年以来初の年間成長を記録した。政府支出の推進に支えられたこの回復は、欧州最大の経済大国が長期にわたる産業低迷を乗り切るのに役立っている。

2025年の国内総生産（GDP）は0.2%拡大し、これは第4四半期の成長率も反映しています。この結果はアナリストの予想と完全に一致し、2年連続の経済縮小に終止符を打つものとなりました。

政府支出が脆弱な回復を促進

国家統計局によると、景気回復は家計消費と政府支出によって牽引された。しかし、投資の減少と貿易赤字が全体の成長の足かせとなり、この好調な勢いは抑制された。

ドイツ経済は、エネルギー危機、主要部品のサプライチェーンの混乱、ドナルド・トランプ前米国大統領の貿易政策など、複数の要因から圧力を受けています。これらの要因は、ドイツの産業中心地に大きな打撃を与えています。

フリードリヒ・メルツ首相は、より力強い景気回復を実現するために、大規模な支出計画に賭けている。この戦略には、軍の近代化と老朽化したインフラの改修に数億ユーロを投入することが含まれる。エコノミストたちは、これらの支出によって今後数年間で成長率が1%を超える可能性があると見ている一方で、長期的な需要を支えるためには、支出攻勢とより踏み込んだ改革を組み合わせる必要があると警告している。

より深い亀裂：業界の苦境と政治不安

メルツ首相は連立政権議員への書簡の中で、課題の大きさを認識し、一部部門の状況は「非常に危機的」であると述べた。

自動車業界では既に圧力が顕在化している。大手自動車メーカーのフォルクスワーゲンとBMWは最近、米国の関税やBYDなどのアジアのライバル企業との熾烈な競争により、米国と中国での販売が急減したと報告した。ドイツ労働庁のアンドレア・ナーレス長官は、自動車業界では2030年までに約10万人の雇用が失われる可能性があると警告し、失業者の将来像を暗示している。

こうした経済不安は政治の不安定化を招いている。ポピュリスト政党への支持は高まりつつあり、前回の総選挙から1年も経たないうちに、右派政党「ドイツのための選択肢（AfD）」が一部世論調査で首位に立っている。

インフラの崩壊が脆弱性を露呈

ベルリンで最近発生した放火事件は、この国のインフラの深刻な問題を如実に示しました。過激派によるこの事件は、長年の投資不足に起因する脆弱性を露呈させました。この事件による停電は、5万世帯と2,000社の事業所で数日間にわたり停電を引き起こしました。

これは、はるかに大きな問題の一例に過ぎません。ドイツの自治体は、2,150億ユーロ（2,510億ドル）を超える記録的な投資遅延に直面しており、そのうち道路だけで約4分の1を占めています。

工場と防衛の受注に好転

大きな逆風にもかかわらず、最近のデータは回復の兆しを見せています。最新のデータが存在する10月と11月には、工場受注と鉱工業生産はともに力強い増加を示しました。

この回復は主に防衛関連契約の急増によるもので、これを受けて兵器メーカーのラインメタルは通期の業績見通しを上方修正しました。これは、依然として課題は残るものの、的を絞った政府支出がドイツ経済の主要分野を刺激し始めていることを示唆しています。

前例のない負担がかかっているシステム

ウクライナの電力網は、ロシアの容赦ない攻撃による被害に、厳しい冬の寒波が重なり、既に脆弱な状態にあり、新たな危機に直面している。状況の悪化を受け、政府は影響に対処するため抜本的な対策を講じざるを得なくなった。

これを受けて、ウォロディミル・ゼレンスキー大統領は、国のエネルギー部門に非常事態を宣言した。この措置は、極寒の気候が到来したまさにその時に、ロシア軍が重要な暖房・電力インフラへの度重なる攻撃を行ったことを受けたものである。危機対応会議の後、ゼレンスキー大統領は、首都キエフにおける事態管理のため、常設の調整本部を設置することも確認した。

図 1: 標的を定めた攻撃の後に炎上するウクライナの電力施設。凍えるような冬の条件下で国のエネルギー インフラを麻痺させた攻撃の様子を示しています。

ウクライナは電力輸入の増加を試みているものの、当局は厳しい現実を認めている。送電網の劣化は修復できるペースを上回っているのだ。劣化のペースは、交換部品の供給と修理チームの能力を上回っている。

修理班は凍える寒さと戦う

全国各地で、緊急対応チームが電力復旧に休みなく取り組んでいる。キエフ南東に位置する人口約6万人のボルィースピリのような町では、爆撃で重要な機器が破壊された後、技術者たちが電力システム全体の解体と再構築に取り組んでいる。

地元のエネルギー当局によると、作業員たちは電力復旧のため、氷点下の状況下で作業を行っている。早朝から深夜まで、氷点下15度（華氏5度）という極寒の環境下で作業を行っている。

キエフ市長のビタリ・クリチコ氏は、一部の地区では数日間連続して停電が続いていると指摘し、今回の危機はロシアの全面侵攻が始まって以来、最も深刻で長期間にわたる停電だと述べた。

ロシアの消耗戦略と西側諸国の対応

深刻化するエネルギー危機を受け、欧州連合（EU）とNATOはウクライナの都市と重要インフラの防衛を支援する方法を急いで模索している。今回の攻撃は、モスクワのより広範な消耗戦略の中核を成すものとみられている。

この戦略は、ウクライナの資源と人的資源を凌駕しつつ、民間人に広範な苦痛を与えることを目的としている。その目的は、ゼレンスキー政権を内部から不安定化させることである。

欧州がウクライナの市民社会の支援に努める中、紛争は重大な局面を迎えている。西側同盟国が長距離ミサイルなど、より強力な兵器を供給する可能性は、新たなリスクをもたらす。そうなれば、モスクワはキエフのような人口密集地や意思決定の中心地に対し、より激しい「ショック・アンド・オー」型の攻撃で報復する可能性がある。

米国の継続的関税がインドの輸出業者に圧力をかけ続けたため、12月のインドの貿易赤字は拡大した。

商工省の最新統計によると、先月の輸入額と輸出額の差は250億4000万ドルに達した。この数字は、ブルームバーグが調査したエコノミストのコンセンサス予想と一致している。

12月の貿易統計

拡大する赤字は、輸出の緩やかな伸びと並行した輸入の大幅な増加によって引き起こされた。

• 輸入：前年比8.8％増の635億5,000万ドル。

• 輸出：前年比1.9％増の385億1,000万ドル。

ルピーと輸出業者への圧力が高まる

貿易赤字の拡大は、資本流出と米国との貿易協定をめぐる不確実性によってすでに弱体化しているインド・ルピーにさらなる圧力をかけることになる。

インドは、長期にわたる交渉にもかかわらず、米国との貿易協定を未だ締結できていない数少ない主要経済国の一つである。この遅延は、特に労働集約型産業の輸出業者の間で懸念を引き起こしている。彼らは、さらなる遅延は、米国にとって重要な夏のショッピングシーズンの受注を危うくする可能性があると警告している。

月次貿易データは出荷や通関手続きのタイミングに左右され、変動しやすいことに注意することが重要です。

カナダのマーク・カーニー首相は、中国との協力の新たな時代を示唆し、両国間の複数の分野にわたる戦略的パートナーシップの基盤が築かれたと宣言した。この発言は、木曜日に北京で中国の趙楽基立法院議員と会談した際に行われた。

図 1: カナダと中国の代表団が北京で会合。両国間の外交および経済関係の再構築に向けた重要な瞬間。

この4日間の訪問は、2017年以来、カナダ首相による初の中国公式訪問であり、ジャスティン・トルドー前政権下で冷え込んでいた両国関係の再構築に向けた重要な一歩と見られている。今回の訪問は、カーニー総裁が昨年10月に韓国で中国の習近平国家主席と行った前向きな会談に基づくもので、金曜日にも再度会談が予定されている。

首相官邸の報道官はカーニー氏が「習近平国家主席のリーダーシップに勇気づけられている」と述べ、関係改善はエネルギー、安全保障、国民同士のつながりにおける戦略的パートナーシップにつながる可能性があると付け加えた。

長年の緊張の後の外交的雪解け

両国は関係修復に向けて数ヶ月にわたり精力的な外交努力を重ねてきた。中国の王毅外相は、カナダのアニタ・アナンド外相との会談で、カーニー外相の訪中を「極めて重要」かつ「画期的な瞬間」と評した。

アナンド氏は、高官級会合の成功を確実にするために行われた舞台裏での多大な努力を評価した。

カナダが中国との関係を再構築した背景には、輸出市場の多様化という戦略的必要性がある。これは、ドナルド・トランプ米大統領が昨年カナダに関税を課したことを受けての措置であり、大統領はカナダがアメリカの51番目の州になる可能性も示唆していた。

経済緊張と貿易が最前線

公式協議では貿易と関税が主な議題になると予想されている。両国関係は幾度かの緊張によって試されてきたが、直近では2024年にトルドー政権が米国の行動を模倣し、中国製電気自動車に関税を課した。

中国は昨年3月、キャノーラ油やキャノーラ粕を含む26億ドル相当のカナダ産農産物・食品に関税を課すことで報復した。水曜日に発表された税関データによると、この紛争により、2025年の中国からのカナダ製品輸入は10.4%減少した。

カーニー氏が昨年就任して以来、両国間の対話は加速し始め、トップ同士の会合や電話会談が相次ぎ、ついには韓国での首脳会談に至った。

高官級会合の進展にビジネス界は期待

中国の国営メディアはこれまで、中国を封じ込めようとする米国の取り組みと足並みを揃えたトルドー政権の政策が摩擦の主因だと指摘してきた。

中国に拠点を置くカナダのビジネスコミュニティは、政権交代に楽観的な見方を示している。「前政権を見るのはかなり辛かった」と、北京に拠点を置き、アークテリクスやルルレモンといったブランドと取引のあるカナダ企業、WPICマーケティング+テクノロジーズのCEO、ジェイコブ・クック氏は述べた。「カーニー氏は豊富なビジネス経験があり、何度も中国を訪れていることは承知しています。私たちは非常に楽観的で、自信を持っています。」

カーニー首相は水曜日に北京に到着して以来、以下の企業を含む複数の大手中国企業の幹部らと会談した。

• EVバッテリーメーカーContemporary Amperex Technology（CATL）

• 中国石油天然気集団（CNPC）

• スマート風力タービンメーカーのEnvision Energy

• 中国工商銀行

• 投資会社プリマヴェラ・キャピタル・グループ

• 電子商取引大手アリババ