連邦準備制度理事会（FRB）のハト派やリスクテイク志向の投資家は、ジェローム・パウエル議長が昨日行った演説で示した慎重な姿勢を必ずしも歓迎しなかった。FRB議長は来月の会合で利下げに踏み切ることを避けたからだ。パウエル議長は、労働市場のリスクは下振れリスクに傾いている一方で、インフレリスクは依然として上振れリスクにあると繰り返し述べた。これは慎重な政策調整を必要とする、複雑な状況である。

それでも、米国2年債利回りは昨日低下し、今朝のアジア市場でもさらに低下しました。市場は現在、10月の利下げ確率を94%と織り込んでいます。その意味では、米国の経済成長が依然として底堅く、企業収益が好調で、インフレ率が3%前後で推移していることを考えると、FRBはハト派にとってこれ以上ないほど魅力的な存在と言えるでしょう。言い換えれば、FRBには労働市場を支える以外に、利下げを急ぐ切迫した理由はないということです。パウエル議長の発言は、落胆させるというよりは、むしろ安心感を与えるものだったと言えるでしょう。

今週は他のFRB当局者も発言しており、雇用市場の弱体化を強調する者もいれば、関税関連のインフレリスクを強調する者もいる。

データ面では、最新のPMIによると、米国の9月の事業活動は3カ月ぶりの低水準に減速し、一方で原材料価格は4カ月ぶりの高水準に急騰しました。朗報としては、軟調なデータが追加利下げの必要性を裏付けています。一方、悪材料としては、インフレが再加速した場合、FRBは市場が期待するほど迅速に行動できないでしょう。今のところ、警戒すべき事態は見られません。SP500とナスダックは、大手IT企業の調整を主導し、過去最高値から下落しましたが、全体的な見方は変わっていません。FRBは、インフレ率が依然として目標を上回る中で、回復力のある経済へと移行しており、年内にさらに2回の利下げが見込まれています。これは株式バリュエーションにとって根本的な支援材料であり、成長株は割引率の低下から最も恩恵を受けます。昨日の反落は、センチメントの変化というよりも、閑散としたセッションでのテクニカルな調整のように見えました。興味深いことに、CFTCデータは、SP500のネットショート残高が依然として大きいことを示しています。FRBの金融緩和は、ポジションの解消を促し、上昇に拍車をかける可能性があります。

欧州では、PMIデータはまちまちだったものの、全体としてはユーロ圏の民間部門が16ヶ月ぶりの急速な拡大を示した。ドイツのサービス業が好調だった一方、フランスの指標は政治的不確実性から軟調に推移した。予想を上回る結果は、欧州中央銀行（ECB）が年内に追加利下げを行う必要はないとの見方を裏付けている。EUR/USDは抵抗線を試したが、上抜けることはできなかった。欧州株は小幅上昇し、ASMLは世界的なAIへの楽観的な見方から上昇幅を拡大した。

海峡を渡った英国では、製造業の縮小ペースが加速し、PMIは弱含みとなった。ポンドは1.35を上回って売り圧力にさらされたが、ユーロ圏の成長見通しが比較的強含みとなっていることから、EURGBPは堅調に推移した。FTSE100指数は、コモディティやエネルギーへのエクスポージャーを求める投資家にとって依然として魅力的であり、ポンド安は主要エネルギー銘柄の魅力を高めている。ただし、為替リスクヘッジは依然として慎重な姿勢が続く。

世界的に見ると、OECDはドイツを除く多くの主要経済国の今年の成長予測を上方修正しましたが、トランプ大統領の貿易戦争は依然として大きな世界的リスクをもたらすと警告しました。2026年の成長予測は下方修正され、特にユーロ圏とインドが顕著でした。一方、日本の製造業は6ヶ月ぶりの急速なペースで縮小し、オーストラリアのインフレ率は13ヶ月ぶりの高水準に達しました。いずれも世界的な貿易摩擦の影響を反映しています。米ドル円は50日移動平均線付近で推移しており、豪ドルドルはドル安、鉄鉱石価格の上昇、そしてオーストラリア準備銀行（RBA）のハト派的な見通しを和らげる国内インフレの上昇に支えられています。

中国では、アリババが新たなAI投資を発表したことを受けて株価が6%以上急騰し、中国のテクノロジーセクターに対する楽観的な見方を強めました。キャシー・ウッド氏が4年ぶりにアリババを再び視察するという報道も、株価上昇の勢いを強めました。今年に入って120%上昇したにもかかわらず、株価は2020年の最高値から約40%低い水準にとどまっています。

コモディティ市場では、金が上昇を続け、過去最高値を更新し、1オンスあたり3,800ドルが次の心理的目標となっています。地政学的緊張、ドル安、そして力強いモメンタムは、買われ過ぎの状況にもかかわらず、引き続き需要を支えています。一方、米国産原油は、地政学的リスクの高まりと米国の週間原油在庫の減少を受けて反発しました。それでも、65ペンス付近には堅調な抵抗線が見られ、短期的な見通しは62/65ペンスの範囲内で推移すると予想されます。

出典: ACTIONFOREX

スイス国立銀行が借入コストを引き下げ、世界で唯一のマイナスの金融政策スタンスを採用すると警告しているが、今週はそれが実現されない可能性が高い。

ブルームバーグが調査したエコノミスト24人のほぼ全員が、当局は弱いインフレについて楽観的な見方をしているため、木曜日にゼロ金利政策を回避し、政策金利を温存するだろうと見ている。

SNBのマルティン・シュレーゲル総裁と同僚たちは、必要であれば3年前に最後に導入された政策に回帰する用意があると繰り返し主張してきた。しかし、金融システムに及ぼす潜在的な損害を考慮すると、従来の金融緩和よりもハードルは高い。

そのため、物価上昇が加速すると予想され、中央銀行が過去に投資家を驚かせることが多いにもかかわらず、予想家たちは、10月に新たな議論の要約が発表される予定の次回の四半期金融政策決定の結果に比較的自信を持っている。

Jサフラ・サラシンのチーフエコノミスト、カーステン・ジュニウス氏は、「インフレ率は明らかにゼロから遠ざかり、上昇傾向にある。足踏み状態が続くだろう」と述べた。

利下げの根拠は、インフレを刺激し、輸入価格を押し下げる通貨フランへの流入を抑制することにある。フラン高は先週、対ドルで10年ぶりの高値を付け、対ユーロでもほぼ同水準となっている。フラン安抑制は、ドナルド・トランプ米大統領による先進国で最高額となる39%の輸入関税に苦しむ輸出業者を助けることになるだろう。

利下げのショックも行動の理由の一つとなり、通貨への影響を最大化する可能性があります。スイスは予想外の政策決定を行う実績があります。モルガン・スタンレーが7月に実施した分析によると、スイスは主要中央銀行の中で最も会合開催頻度が低いものの、会合開催時には市場価格に反する行動を取ることが最も多いことが分かりました。

スイス国立銀行（SNB）も世界の他の銀行に倣う可能性がある。連邦準備制度理事会（FRB）は今月、トランプ大統領の大統領復帰後初の利下げを実施し、火曜日にはスウェーデン国立銀行（Riksbank）も利下げに踏み切った。

パンテオン・マクロエコノミクスのエコノミスト、メラニー・デボノ氏は「今後数四半期にわたり、インフレ率はSNBの予想ほど上昇せず、むしろ低下すると予想していること、そして米国の貿易関税引き上げや電気料金値下げによる経済成長への打撃など、インフレ下振れリスクが高まっていることを考えると、SNBが金利を引き下げる理由は、我々が考えるよりも据え置きのほうが多い」と述べた。

他のアナリストが見解を変えたため、現在、0.25ポイントの利下げを予想しているのは彼女だけだ。ゴールドマン・サックス・グループのアナリストは先週金曜日にも同様の見解を示し、利下げ圧力が弱まっていることを反映し、緩和サイクルの終焉を予測した。先物取引は、通貨投資家も利下げに踏み切れていないことを示唆している。

インフレ率はわずか0.2%ですが、SNBの予測よりも速いペースです。物価上昇率は過去3年間プラスを維持しており、5月にはマイナスを記録しましたが、これは過去4年間で唯一のマイナスでした。経済成長も堅調に推移しています。

さらに先では、平均以上に上昇する見込みの賃金が、主要な住宅ローン基準の低下による家賃の値下げと均衡する可能性がある。

さらに、当局は利下げを示唆しながらも、最近は利下げの悪影響を強調している。そして、SNBがフランに関して築いてきた政策方針は、限られた材料の中で、あらゆる取引に圧力をかけるのではなく、波を砕く手段として慎重に行動し、フラン高を抑制することにあるように思われる。

今回SNBが手にしているのは、新たなコミュニケーションツールだ。決定から4週間後、SNBは政策担当者らが議論の中で述べた論点の要約を公表する予定であり、他の中央銀行と同様に議事録のような出版物の作成に向けた動きとなっている。

この文書は、SNBが公に単一の共通メッセージを維持しながら、行動の背景にある考え方の透明性を確保するというアプローチのバランスを取ることを目的としている。投資家にとっての有用性はまだ不明である。

「これらの議事録は、プレスリリースの単なる延長版になってしまう危険性がある」と、ヴァレー州立銀行の投資戦略責任者、ジェロ・ユング氏は述べた。「明らかに、SNBが公表したくない内容は何も含まれていないだろう」

今週の決定についてはほぼコンセンサスが得られているものの、SNBの今後の措置についてはエコノミストの意見が一致していない。ブルームバーグが最近行った調査では、約4分の1の回答者が12月の利下げを予想しており、その頃には当局は米国の関税の影響をより正確に把握しているだろう。一方、政府当局者はワシントンとの合意形成を目指している。

スイスライフの主席エコノミスト、マーク・ブルッチ氏は、SNBが行動を起こすには事態が著しく悪化する必要があると見ている。

「さらなる悪化の兆候は散発的に見られる」と同氏は述べた。「しかし、それがスイス中銀にマイナス金利を導入させるほどのものではないだろう」

出典：ブルームバーグ

欧州中央銀行（ECB）のピエロ・チポローネ理事は、金利が現在適切な水準にあることから、インフレに対するいずれの方向への大きな脅威も存在しないと見ている。

チポローネ氏はブルームバーグテレビに対し、欧州経済は主に貿易に起因する不確実性にもかかわらず「かなり底堅い」と述べた。今四半期は減速したものの、成長は以前のパターンに戻るはずだと同氏は述べた。

「インフレリスクは非常に均衡していると考えている」とイタリア当局者は述べた。「良好な状況にある。つまり、目標は達成している。今後2年間は目標に近づくだろう」

政策当局は、インフレ率が目標の2%に達し、ユーロ圏20カ国の生産が米国の関税引き上げによる逆風にもかかわらず拡大を続けていることから、当面は借入コストを現状維持することに満足しているようだ。しかしながら、クリスティーヌ・ラガルド総裁は物価のリスクバランスについてコメントを控えている。

投資家やアナリストは預金金利が現在の2%からさらに引き下げられる可能性を排除しているが、一部の当局者は年末に状況を再評価したいと考えている。12月に会合が開かれる際には、新たな四半期予測が発表される予定で、ドナルド・トランプ大統領の課税措置やインフレ率が目標を下回るかどうかについて、より詳細な情報が得られるはずだ。

シポローネ氏は、インフレ期待がECBにとって重要であり、それが「一貫して2％前後に維持されている」と強調し、これを「安心できる」と述べた。

同氏は、現時点では金融政策の設定は適切だと述べ、12月に次回の四半期予測を発表する前に自身と同僚らが「多くの情報」を評価すると付け加えた。

「我々は、これから起こる出来事に対処できる立場にあると考えています」と彼は述べた。「いかなる状況においても、必要な対応は万全です。」

出典：ブルームバーグ

[クイックファクト] 

【ニュース詳細】

【今日の注目】

 オーストラリアの月間インフレ率を示す指標は8月に加速し、豪準備銀行（RBA）の目標である2～3%の上限に達した。これは金利据え置きの根拠となり、通貨高につながった。消費者物価指数（CPI）は水曜日に発表された公式データによると、住宅価格の上昇が主な要因で、前年比3%上昇と、1年ぶりの高水準となった。エコノミスト予想は2.9%上昇と予想していた。RBAが推奨する、食品やエネルギーなどの変動の大きい項目を除いたトリム平均指数は、8月は前月の2.7%から2.6%に鈍化した。

これらのデータは、労働市場の逼迫が続いていることを示す先週の雇用統計と相まって、オーストラリア準備銀行（RBA）の政策担当者が来週の会合で政策金利を据え置き、慎重な見通しを維持することを後押しする可能性が高い。豪ドルは下げ幅を縮小して0.3%上昇し、政策金利に敏感な3年国債利回りは、トレーダーが次回利下げへの期待を縮小したことで上昇した。RBAの会合連動スワップは、中央銀行が9月29～30日の会合で利下げを一時停止することを示唆しており、11月に利下げが実施される可能性は70%となっている。

水曜日のデータによると、電力価格の上昇に牽引された住宅価格が、年間の値動きに最も大きく寄与した。その他、食品とアルコール価格も上昇した。

ブルームバーグ・エコノミクスの見解...

予想外に強い月次インフレ率が2度目となったことで、豪準備銀行（RBA）の緩和サイクルが頓挫することはないだろうが、9月30日の会合での利下げ期待は後退するだろう。利下げペースは段階的になるという我々の見方を裏付けるものだ。

— ジェームズ・マッキンタイア、経済学者。

全文はここでお読みください。

オーストラリア準備銀行（RBA）は先月、政策金利を0.25パーセントポイント引き下げ、3.6%とした。これは今年3回目の利下げとなる。ミシェル・ブロック総裁は月曜日、政策委員会は来週の政策会合で、経済が予想通り、あるいはやや上振れしていることを示す最近の証拠を検証すると述べた。ブロック総裁は、インフレ率は大幅に低下しRBAの目標範囲内に収まっていると述べ、月次消費者物価指数（CPI）は変動が激しく、明確なシグナルを示すものではないと改めて強調した。彼女は包括的な四半期インフレ報告への信頼感を強めている。

水曜日の数字はまた、次のことも示した。

● 電気料金は8月までの12か月間で24.6%上昇した。これは、クイーンズランド州、西オーストラリア州、タスマニア州の世帯の自己負担額が増加したことが要因である。

● 8月の家賃は3.7％上昇し、2022年11月以来の最低の年間上昇率となった。

● 新築住宅価格（新築と大規模改修を含む）は、建設業者が価格を引き上げ、一部の都市で割引や販促キャンペーンを減らしたため、7月の0.4％上昇から8月までの12か月間で0.7％上昇した。

● 外食とテイクアウトは3.3％増加し、人件費と食材費の上昇により、過去1年間で最も高い年間増加率となった。

● 7月の学校休暇後の需要減退により、休暇旅行と宿泊費のインフレは緩和した。

● 保険料は過去4年間で最低の年間上昇率を記録した

「主要指標は予想を上回り、住宅やサービスといった詳細は依然として見通しの上振れリスク要因となっている」と、シドニーのナショナル・オーストラリア銀行のストラテジスト、ロドリゴ・カトリル氏は述べた。本日発表された指標は、「オーストラリア準備銀行（RBA）が11月の会合で政策金利の据え置きを検討する材料」となるだろう。オーストラリア統計局（ABS）は11月26日から月次インフレ率の完全な公表を開始し、長年存在していたオーストラリアの経済指標のギャップを埋める。この発表により、オーストラリアの経済指標は先進国の大半と同水準になる。ただし、月次インフレ率の完全な公表には移行期間が必要となる見込みで、当面は四半期ごとの指標がベンチマークとして残ると予想される。

出典: Yahoo Finance

違いは、私が実際にこの数か月間に何度もこのような状況に陥ったことがあるということです。実際、チャートを確認するたびに銀は新たな高値に達しているように見えます。当然、今回も例外ではなく、銀は昨日の取引で新たな高値に急上昇し、過去 7 日間では黄色の対照である金を大きく上回っています。

これまでの慣例どおり、貴金属価格の最近の動きの原因となるいくつかの基本的要因について議論しましょう。

銀（XAG/USD）、OANDA、TradingView、2025年9月23日

ハト派的なFRBの政策が落ち着き、銀価格が上昇

まず、経済の基本的な概念を確立することから始めましょう。つまり、完全に真空状態においては、現金と比較して貴金属を保有する機会費用が減少するため、金利の低下は銀などの利回りのない資産に利益をもたらします。

では、なぜ最近の連邦準備制度理事会による利下げが銀の価格を下げたのでしょうか?

もちろん、悪魔は細部に潜んでいます。

当然ながら、市場には白か黒かの区別はありません。今回のケースでは、FRBのジェローム・パウエル議長は、利下げを経済の弱体化への対応ではなく、「リスク管理」のための利下げと表現しました。これは、これまで考えられていたよりもはるかにタカ派的な姿勢となり、少なくとも当初は、これが大幅な利下げサイクルの最初の利下げとなるとの期待をかなり抑えることになります。これまでのFRBの金利の予測軌道は、年末までにさらに2回の利下げになると一般的に見込まれていましたが、金利が高止まりする可能性があるというわずかな兆候さえも、貴金属の需要を弱めるだけでなく、同時にドル高につながりました。

しかし、それ以降に起こったことは、反応と対応の教科書的な例だ。

銀（XAG/USD）DXY、OANDA TVC、TradingView、2025年9月23日

時間をかけて消化した結果、市場の不確実性はほぼ解消したように思われ、最近の銀価格の上昇がその好例だ。

パウエル議長の最近の「リスク管理」に関する発言は無視できないが、最近の米国の労働統計やGDPのデータを背景に、それ以外の数字はインフレが抑制されていると仮定すると、さらなる利下げを示唆している。金融市場の集合知は、衝撃的な経済ニュースを受けて必ずしも強固な意思決定を行うことで知られているわけではないと言うのは公平だろうが、騒動は今や収まり、FRBの金融政策をめぐる論調は、基本的に最近の決定に先立って展開されていたハト派的な角度に戻っている。

CME FedWatch、OANDA、TradingView、2025/09/23

この傾向は、FOMCメンバーのスティーブン・ミラン氏が直近の決定でより積極的な50ベーシスポイントの利下げに賛成票を投じたことを考えるとさらに強まり、政策決定者の間ではさらなる利下げを支持する声がすでに存在していることを示している。

強力なファンダメンタルズが銀価格を押し上げる

前回の報道と重複する恐れがあるが、現在の上昇の原因となっているマクロ経済のテーマについて簡単にまとめると次のようになる。

一言で言えば、堅固なファンダメンタルズのおかげで、市場は今年、銀価格の上昇を明らかに選好しており、現在の価格は2010年以来の最高のパーセンテージ推移となるペースにある。8月下旬以降、市場は比喩的に言えば、貴金属価格を押し上げるあらゆる機会を食い止める準備が整っているようであり、近いうちに減速する明らかな兆候は見られない。

シルバーXAG/USD：テクニカル分析 2025年9月23日

銀（XAG/USD）、OANDA、TradingView、2025年9月23日

出典：OANDAグループのMarketPulse