市場

昨日、米国債はドイツ国債をアウトパフォームしました。利回りは2年債で2.2bps、7～10年債で4.7bps低下しました。大半は現金市場のオープン直後に発生し、11月11日のADP発表に追いつきました。非公式の月次雇用統計を発表するADPは最近、週次更新も開始しました。火曜日の発表によると、企業は10月25日までの4週間で週あたり1万1300人の雇用を削減しました。10年債を含む長期債は、420億ドルの10年債入札がやや低調に推​​移し、入札指標が若干弱含んだことを受けて底値を付けました。

政府による公式発表が不足しているため、ADPなどの代替情報源から得られるデータの市場への関連性は現在非常に高いが、今後数週間でその重要性は薄れる可能性がある。43日間に及ぶ政府閉鎖を解除する法案は、共和党議員2名が離党し、民主党議員6名の支持を得たにもかかわらず、222対209の賛成多数で下院を通過した。トランプ大統領は一晩でこの法案に署名し、リスク選好を後押しした。ホワイトハウスは職員に対し、本日からオフィスに戻るよう指示したが、積み残しを解消するには少なくとも数週間かかるだろう。これは、本来本日発表されるはずだった失業保険申請件数や10月消費者物価指数（CPI）の発表が中止されることを意味する。

ホワイトハウスのリービット報道官は昨日、先月のインフレ率が公表される可能性は低いと述べた。雇用統計についても同様だが、労働統計局が10月と11月の2ヶ月分の統計を1つに統合して、遅れを取り戻すと予想する声もある。ドイツ金利は昨日、ECBの講演が相次ぐ中、強気相場のフラット化を背景に0.3～2.6ベーシスポイント低下した。為替市場は静穏な推移を見せており、本日も同様の動きが続くと予想する。

EUR/USDは米国市場の寄り付きで欧州市場の弱さを克服し、1.16をわずかに下回る小幅上昇で取引を終えた。DXYは99.5付近で推移し、円安が貿易加重指数の下落を阻止した。USD/JPYは9か月ぶりの高値（154.79）に上昇した。労働党内の混乱が街頭に波及し、労働市場レポートが低調で、第3四半期の成長率が低迷する中、ポンドはここ数セッションで売り圧力に直面した。EUR/GBPは0.884まで上昇し、2023年4月以来の高値となった。英国のGDPは予想の0.2%を下回る0.1%の伸びとなり、付随する月次データも期待外れの動向（9月は前月比-0.1%、前月は停滞）を示した。

これらの数字は、11月26日に重要な秋の予算案を発表するリーブス財務大臣にとって更なる痛手となる。この予算案は、労働党が2024年の総選挙で掲げたマニフェストを破り、追加増税を実施することにつながると予想されている。英国財務省は、最大350億ポンドの財政赤字を埋めるため、予算責任局（OBR）に対し、家計支出の削減とインフレ抑制（規制価格の引き下げによる）の計画を提示した。これは、イングランド銀行（BoE）による更なる利下げと借入コストの引き下げにつながるはずだ。OBRは、英国の財政ルールの基準となる経済予測を提供している。

ニュースビュー

10月のオーストラリア労働市場データは好調で、オーストラリア準備銀行（RBA）が政策正常化サイクルを終えたとの見方を強めました。就業者数は4万2千人増加し、市場コンセンサス予想の2万人を上回りました。内訳を見ると、フルタイム雇用者数（5万5千人増）の増加幅はさらに大きくなりましたが、パートタイム雇用者数の減少（1万3千人減）によって一部相殺されました。

失業率は9月に4.5%まで急上昇した後、夏の水準（4.3%）に低下しました。労働参加率は67%で横ばいでした。労働時間は前月比0.5%増加し、雇用者数の前月比0.3%の伸びを上回りました。豪ドル建て国債の利回りカーブは今朝、ベアフラット化し、利回りはカーブの短期部分で最大10bps上昇しました。豪ドルは小幅な上昇となり、現在はAUD/USD 0.6550付近で推移しています。

英国王立公認測量士協会（RICS）による10月の英国住宅市場調査によると、10月の全国住宅価格バランスは-17%から-19%へとわずかに低下しました。詳細調査によると、新規購入者からの問い合わせは4月以来の最低水準（-24%）にとどまりました。これは、今後の秋の予算案をめぐる不確実性（印紙税、キャピタルゲイン税、相続税などの不動産関連税の改正の可能性）が、購入者の需要だけでなく、販売数や新規物件掲載数にも減少をもたらしたためです。

目標を上回るインフレ率と失業率の上昇も、市場全体にとってマイナス要因となっています。契約済み売上高は、純残高が-24%となり、-17%から減少しました。純残高は+7%となり、調査会社は2026年には緩やかな改善を予想しています。新規ベンダー指示（-20%）は、2021年以来の最低水準となりました。

出典: ACTIONFOREX

出典：CNBC

私は、特に最近の急激な反転を受けて、今年の金価格の驚異的な上昇について、著しく矛盾した見解を抱いてきました。

一方で、今回の下落が上昇相場の終焉の始まりとなるとしても驚きはしない。一方で、反対の見解を持つ人々にも同感だ。今回の下落は、依然として力強いトレンドである金価格が歴史的な高値に達し、市場が世界の金融システムにおける複雑かつ根本的な変化に適応する中で、一時的な調整に過ぎないのだ。

まず弱気派の立場から見ていきましょう。金の急騰は、巨大IT企業主導のナスダック指数さえも上回り、バブルの様相を呈しています。この勢いは自己増殖しています。FOMO（取り残されることへの恐怖）が芽生えると、些細な出来事や無関係な出来事でさえ、株価の興奮を高める可能性があります。そこで問題となるのは、こうした正当化が検証に耐えられるかどうかです。

歴史的に、金を保有する根拠（金が金銭的なリターンをもたらさなかった時代）は、金融アンカーとしての役割とインフレヘッジとしての役割でした。しかし、これは長期的には理にかなっているかもしれませんが、2025年の金価格の急騰を説明するものではありません。価格上昇の多くは、米ドルが2025年に下落し、米国のインフレ見通しとインフレ期待の改善に伴い米国債利回りが著しく低下した後に発生したことを考えると、一部のコメンテーターがこれをバブルと断言するのも理解できます。

しかし、今度は強気派の立場を考えてみましょう。金融業界で活躍していた頃、金に強気な気持ちになったことが何度もありました。例えば、1995年から96年にかけてゴールドマン・サックスでチーフ通貨ストラテジストを務めていた頃です。当時、多くのコメンテーターが既に米国をはじめとする主要経済国の政府債務が高水準かつ急速に増加していることを懸念していました。さらに、これらの債務が金融政策によってインフレで解消される可能性も考慮すると、金への投資を正当化する明確な根拠が生まれました。

確信を表明するためにコールオプションを買ったことを覚えています。しかし、数ヶ月経っても金価格はほとんど変動せず、タイムディケイが完全に消滅する前に損失を抑えることにしました。

もう一つのエピソードは、私がゴールドマンの資産運用部門の議長を務めていた頃のことです。私は、一部の研究者や投資家に対し、資産配分についてよりオープンに考え、従来のベンチマークや株式と債券の65%対35%という典型的な配分にとらわれないように促しました。同僚のジェームズ・リスデールは、これに応えて、変動相場制外国為替市場の時代からより広範な資産群を考慮した、興味深い制約のないトータルリターンモデルを作成しました。驚くべきことに、このモデルは「ゴールドバグ」（陰謀論に傾倒する狂信者）以外の誰もが推奨する水準をはるかに上回る、金への基本配分を提案しました。

当然のことながら、経験豊富な投資専門家や資産配分担当者とこのモデルについて話し合った際、彼らはそれを実践するのは非常に困難だと考えました。あまりにもリスクが高く、型破りすぎるため、信頼性を得るには無理があったからです。とはいえ、金融と投資には常に興味深い主観的な側面があり、この視点は今日の金強気相場の根源を理解するのに役立つかもしれません。

外国為替市場の分析に携わってきた経験から、中国とロシアをはじめとする従来の外貨準備を大量に保有する国々が、金への配分を増やすという戦略的決定を下した理由を、私は確かに理解しています。また、彼らが主要新興国グループであるBRICS諸国にも同様の行動を促した理由も理解できます。彼らは、ドルを基盤とする国際通貨システムに代わるシステムを構築するという意図を隠していません。

しかし、もっと平凡な説明も考えられます。外国為替取引に携わっていた頃、通貨の価格は通常、相対的な実質金利の変動に基づいて周期的に変動することを学びました。つまり、米連邦準備制度理事会（FRB）が金融緩和を行い、インフレ期待がそれほど低下していない場合にはドルは下落し、FRBが金融引き締めを行う際にはドルは上昇するのです。さらに、同じパターンは他の主要通貨だけでなく、金価格にも当てはまるようです。G7諸国全体で実質金利が低下している時、金は恩恵を受けるのです。

現在の状況では、基調インフレが改善していないにもかかわらず、中央銀行が金融緩和を大幅に拡大するか、少なくとも引き締めを強化しないと市場が判断すれば、金価格の上昇は歴史的パターンと一致する。

今後5～10%の値動きにおいて、弱気派と強気派のどちらが勝利するのか、私には全く分かりません。他の誰にも分かりません。しかし、私は間違いなく注意深く見守り、先行きに目を向け続けるつもりです。 — プロジェクト・シンジケート

出典: Theedgemarkets

事情に詳しい関係者によると、トタルエナジーズSEは負債削減のため、アジアの再生可能エネルギー資産の一部売却を検討している。

関係者によると、このフランス系グループはアドバイザーと協力し、潜在的な買い手からの関心を伺っているという。関係者は、協議が非公開であるため匿名を条件に語った。売却対象となる資産の価値は数億ドルに上る可能性があるという。

関係者らによると、検討は継続中で、売却には至らない可能性もあるという。

トータルエナジーズの代表者はコメントを控えた。

同社は、欧州、米国、ブラジルといった主要な規制緩和市場に加え、事業展開している石油・ガス国においても電力事業を拡大する計画を発表している。また、インドや南アフリカといった一部の再生可能エネルギー市場でも成長を目指す一方、非中核事業である太陽光・風力発電資産を他国に売却することも検討している。

トタルエナジーズはこれまでにも、インドのアダニ・グリーン・エナジーの株式19％を減らす可能性があると表明している。パトリック・プヤン最高経営責任者（CEO）は9月の投資家向けプレゼンテーションで、同社を「非常に優れた企業」と評した。

トタルエナジーズの負債は前四半期に減少し、同社はさらなる売却が完了するにつれて年末までにさらに減少すると予想している。最近の売却には、アルゼンチンのシェール資産とフランスの風力・太陽光発電資産が含まれる。同社は今四半期中に、米国、ノルウェー、ナイジェリアを含む20億ドル規模の資産売却を完了する予定だ。また、プヤンヌ氏によると、同社は来年ナイジェリアの資産売却について、2社の買収候補と協議中である。

同社のアジアにおけるプロジェクトには、台湾と韓国の風力発電所、インドネシアとオーストラリアの太陽光発電所などが含まれる。同社のウェブサイトによると、アジアにおける再生可能エネルギーのポートフォリオは、開発中および建設中のプロジェクトを含めて約23ギガワットに上る。

トタルエナジーズの株価は2024年4月の高値から約20%下落しましたが、今年は4%上昇しています。同社の時価総額は1220億ユーロ（1410億ドル）です。

出典：ブルームバーグヨーロッパ

世界の原油市場は供給過剰になっており、それは南北アメリカ大陸、特に米国で最も顕著だ。

米国の指標原油であるWTI（ウエスト・テキサス・インターミディエイト）の先物カーブは、2026年の大部分においてコンタンゴ（先限月）構造（期日が近いものよりも高値で取引される）にあり、即日原油の需要が弱まっていることを示唆しています。米国の供給が健全であることを示すさらなる兆候は、輸出量の増加に表れています。政府データによると、10月の原油輸出量は2024年7月以来の高水準となりました。

一方、世界の原油価格指標であるブレント原油の同等のカーブは、3月以降はほぼ横ばいとなっている。この2つのカーブの差は、各地域の原油市場が経験している供給過剰の度合いの違いを反映している。

平坦な曲線は、ブレント原油の即日出荷バレルの需要も低迷していることを示唆している。北海市場は弱含みで推移しており、中東のベンチマークに対するブレント原油の価値を示す指標であるブレント・ドバイEFSは今週マイナスとなり、割安感を示唆している。

世界的に、市場関係者は来年の供給過剰を概ね予想している。石油需要は引き続き堅調に推移するとの見方を長年維持してきたOPECは、米国の生産量増加を受けて、第3四半期に供給過剰見通しを赤字から黒字に転換した。一方、国際エネルギー機関（IEA）は、2026年には過去最高の供給過剰になると予想している。

シンガポールに拠点を置く分析会社バンダ・インサイツの創業者、バンダナ・ハリ氏はブルームバーグテレビジョンに対し、世界経済は「今四半期から来四半期にかけて、わずかな黒字となるだろう」と述べた。「フォワードカーブのコンタンゴが引き続き拡大する可能性はあるが、深刻なコンタンゴにはならないだろう」

出典：ブルームバーグヨーロッパ