市場

FRBは昨日、政策金利を3会合連続で25ベーシスポイント引き下げ、3.5～3.75%とした。FRBは依然として、労働市場の弱体化とやや高止まりするインフレ率のバランスを取る必要がある。FOMC内では、これらの相反する要因への対応について再び合意に至らず、スティーブン・ミラン委員は50ベーシスポイントの利下げに賛成票を投じた一方、シュミット委員とグールズビー委員は政策金利の据え置きを希望した。ドットグラフでは、19人の委員のうち6人が現状維持を支持していることが示された。2026年と2027年のフェデラルファンド金利の予想中央値はそれぞれ3.25～3.5%と3～3.25%で据え置かれた。パウエルFRB議長は、政策金利が現在「妥当な中立的推計の範囲内」にあると述べ、FRBは今後のデータを評価する余地を残しているものの、1月の利下げはむしろ可能性が低いとみられている。

しかし、パウエル議長の分析の一部は、市場がよりタカ派的ではない解釈を検討する機会を与えた。PCEインフレ率の予想は、今回（3%から2.9%へ）と次回（2.6%から2.4%へ）ともに下方修正された。パウエル議長の仮説は依然として、現在の高インフレの大部分は関税による商品価格上昇による一時的なものだというものだ。サービスインフレは鈍化している。さらに、FRB議長は、特に雇用の伸びに関する現在の推計値が過大評価されている可能性が高いことから、労働市場への下振れリスクが継続していると指摘した。市場は、労働市場に関する発言によって生じた「ハト派的」な市場開放に反応した。

米国のイールドカーブはブル・スティープ化し、利回りは7.7bps（2年）から-2.1bps（30年）の間で低下した。これは、FRBが引き続きその二重の使命である最大雇用にやや重点を置いていると仮定した場合の判断である。十分な準備金状況を維持するため、来週から400億ドルのペースで短期国債（およびその他の短期国債）の購入を開始するという追加発表も、ブル・スティープ化の動きに拍車をかけている。金利が中立水準に近づいたことで、2026年初頭の追加利下げのハードルが引き上げられた。しかしながら、来週および／または1月の（労働）市場データが弱い場合、予防的な追加利下げをめぐる議論が急速に再燃する可能性がある。

他の市場では、FRBが特に来年の成長率予想を上方修正し（9月の1.8%から2.3%）、FRB議長が継続的な高い生産性向上を後押しすると述べたことを受け、昨日は株式市場が反発しました。金利下支えの喪失とリスク回避姿勢の反発がドルを圧迫しました。DXYは序盤の99.2からさらに下落し、98.79で引けました。EUR/USDは1.17の大きな数字をわずかに下回る1.1695で引けました。

本日の経済カレンダーは、週間失業保険申請件数を除いて、あまり目立ったニュースはありません。スイス国立銀行は政策金利を0%に据え置くと予想されています。パウエル議長はFRBが現状では待ったをかける立場にあると示唆しましたが、米国債利回りとドルは、予想よりも弱い（労働市場）指標に引き続き敏感に反応すると予想されます。

ニュースビュー

カナダ銀行は予想通り政策金利を2.5%に据え置いた。第2四半期の経済成長率は年率2.6%と予想外に堅調だったが、これは輸入の急減によるものだとカナダ銀行は述べた。カナダ銀行は、国内需要の増加と輸入の正常化が不透明なことから、第4四半期の経済成長率は低調になると予想している。不確実性は依然として高いものの、2026年には経済成長が加速すると予測されている。

労働市場も同様に「一方では、しかし他方では」という状況です。過去3ヶ月間の堅調な雇用増加を受けてのことです。10月のインフレ率は2.2%で、カナダ銀行（BoC）が今後数ヶ月の多少の変動を許容する姿勢を示していることから、目標の2%近辺を維持する見込みです。基調指標は2.5%前後で推移しています。カナダ銀行は、「現在の政策金利は、構造調整の期間を通じて経済を支援しつつ、インフレ率を2%近辺に維持するのにほぼ適切な水準にある」と結論付けています。カナダのスワップ利回りは、短期的には最大5ベーシスポイント低下しました。USD/CADは1.38を下回りましたが、これは主に米ドルの動きによるものです。

ブラジル中央銀行は政策金利を15%に据え置き、インフレ率は目標の3%を上回っているものの改善傾向にあるものの、景気は冷え込むとの見方を維持した。消費者物価指数（CPI）の予想は、2027年第2四半期に3.3%から3.2%へと引き下げられた。これは現時点での政策目標である。リスクは依然として対称的である。

15%の水準は、インフレ率を目標値に引き上げる上で「適切」とされており、11月の「十分だろう」という見解に比べてややハト派的な変化とみられる。ブラジルレアルは2025年の大部分で上昇傾向にあったが、これは下方修正された消費者物価指数（CPI）予測を説明する一因となっていると考えられる。しかし、最近はUSD/BRLが5.47と2ヶ月ぶりの安値まで下落しており、引き続き警戒が必要であり、当面は15%の水準が目安となるだろう。

出典：KBC銀行

市場の推進力と触媒

マクロ見出し

株式

ボラティリティ

デジタル資産

債券

商品

通貨

出典：SAXO

今日の焦点

ノルウェーでは、地域調査が発表される予定です。この調査では、成長率が引き続き緩やかなペースで上昇し、設備稼働率はほぼ横ばいであることが確認され、経済活動のレベルは通常より若干低いことが示唆されると予想されます。具体的には、調査回答者は来四半期の成長率を0.3～0.4%、設備稼働率は35%で横ばい、人手不足に直面している企業数は25%から24%に減少すると予想しています。

スウェーデンでは、11月のインフレ確報値が発表されました。速報値は消費者物価指数（CPI）が前年比0.3%、消費者物価指数（CPIF）が同2.3%、エネルギーを除く消費者物価指数（CPIF）が同2.4%と、予想を下回る結果となりました。速報値は概ね信頼できるため、大幅な修正は考えにくいでしょう。今回の予想外の要因を理解するために、詳細を分析することは興味深いでしょう。具体的には、この低い結果が季節変動によるものなのか、それとも他の根本的な原因によるものなのかが注目されます。

中央銀行の動向では、スイス国立銀行に注目が集まっています。スイス国立銀行は政策金利を0.00%で据え置くと予想しています。トルコ中央銀行も政策金利を発表する予定です。

経済と市場ニュース

昨日何が起こったか

米国では、FRB（連邦準備制度理事会）が昨夜、政策金利の目標を広く予想されていた通り、25bp引き下げ、3.50～3.75%としました。ミラン氏は50bpの大幅な利下げに賛成票を投じ、シュミット氏とグールズビー氏は反対票を投じ、これも当社の予想通りの据え置きとなりました。当社（および市場）は、パウエル議長が2026年の追加利下げを市場が織り込んでいるのに対し、利下げに抵抗すると予想していました。しかし、議長が強力なフォワードガイダンスを示さなかったため、記者会見では米国債利回りの低下と米ドルの全般的な下落につながりました。当社はFRBの見通しを維持し、3月と6月に2回の最終利下げを予想しています。また、FRBは12月12日から月400億ドルのTビル（短期国債）の積立運用による購入も発表しました。これは、当社の予想以上に前倒しの流動性政策による緩和策となることを示唆しています。

会合に先立ち、米国第3四半期雇用コスト指数は前期比0.8%増と、予想をわずかに下回る賃金上昇率を示しました（前回：1.0%）。このペースは、インフレを抑制しつつ消費を支えるというFRBにとってほぼ理想的な水準であり、全体的なリスクセンチメントにとって好ましいものです。

スウェーデンでは、10月の経済活動データは、企業部門の生産の減少と家計消費の減少により、小幅な落ち込みを示しました。GDP指標は前月比0.3%減少しましたが、その変動性から慎重な解釈が必要です。全体として、このデータは夏季の景気減速の遅延効果を反映し、第4四半期の成長鈍化を予想する当社の予想と一致しており、2026年に向けた明るい見通しを変えるものではありません。

ノルウェーでは、11月のコアインフレ率は前年比3.0%（コンスタント：3.1%、前回：3.0%）に低下しました。これは、食品を除く国内および輸入品の伸びに牽引されたものです。家電製品と電子機器の年間成長率は9月の水準近くまで低下しており、変動幅はブラックウィーク調整の影響を受けた可能性が高いことを示しています。この数値は、ノルウェー銀行が9月のMPRで推定した3.1%をわずかに下回っており、ディスインフレ傾向を強めています。これはノルウェー銀行の来週の政策金利の見通しに影響を与える可能性は低いものの、本日発表される地域ネットワークの調査次第では、より積極的な利下げサイクルを示唆する余地を残しています。

カナダでは、カナダ銀行が大方の予想通り政策金利を2.25%に据え置いた。

デンマークでは、11月のインフレ率は前年比2.1%で横ばいでした。食品価格は10月から0.9%下落しており、消費者心理にプラスの影響を与える可能性があります。

株式：株式投資家は昨日、FRBによるそれほどタカ派的ではない利下げを歓迎した。SP500指数は記者会見で1%上昇し、最終的には0.7%高で取引を終えた。小型株のラッセル2000指数は1.3%高で取引を終えた。利上げ決定は市場で明確な景気循環株選好を引き起こし、素材、資本財、一般消費財といったバリュー株はいずれも約2%上昇した。これは興味深い動きだ。今年はこれまで、景気循環型成長株（主にマグニチュード7）がハト派的なサプライズを受けて上昇したのを見てきた。今回は、利回り低下ではなく、マクロ経済の好転への期待が上昇を促したため、市場は「買い漁り」的な反応を示した。これは私たちの見解と非常によく合致する。

注目すべきセクターの一つはヘルスケアで、昨日のリスクオンセッションで非常に好調なパフォーマンスを見せました。歴史的な文脈から見ると少し奇妙ですが、ヘルスケアは最近の取引において循環セクターのような動きを見せています。確かに大幅な上昇を見せていますが、本日は利益確定を行い、ヘルスケアセクターの予想を中立とします。その理由は、ヘルスケアセクターへの好意的な見方はバリュエーションに基づくものであり、この議論が急速に変化したためです。過去3ヶ月間で、世界市場に対する相対的なディスカウントは20%から10%に拡大しましたが、これは景気循環のこの局面においては妥当なディスカウントだと考えています。例えば、ヘルスケアセクターは底値で20%のディスカウントを記録した後、現在は生活必需品セクターのマルチプルに近い水準で取引されています。

金融・為替：昨日のFRB（連邦準備制度理事会）の利下げは比較的バランスの取れた内容だったが、市場がタカ派的な利下げを予想していたことを考えると、市場の反応はやや軟調だった。金利はやや上昇し、米ドルは小幅下落し、EUR/USDは1.169で取引された。FOMCの決定を受け、EUR/SEKとEUR/NOKはわずかに一時的なマイナス反応にとどまった。FRBの利下げ決定を前に欧州金利は再び上昇し、5日連続の金利上昇となった。ECBによる2026年の利下げの可能性は既に排除されている。今朝、EUR/SEKは10.84、EUR/NOKは11.83で取引されている。

出典：ダンスケ銀行

今週、円はオフショア人民元に対して過去最安値を記録し、中央銀行の政策正常化が依然として緩やかな日本では輸入インフレへの懸念が高まっている。

日本円は、厳しく管理されている中国国内の人民元に対しても下落しており、両通貨の為替レートは1992年以来の最安値付近で推移している。オフショア人民元は2010年に導入された。

日銀の慎重な政策運営と根強い財政懸念が円安圧力となっており、円安はドルやユーロだけでなく、中国やオーストラリアといった主要貿易相手国の通貨にも波及している。金融環境の正常化が遅れているため、日本の実質実効為替レートは数十年ぶりの低水準にとどまっており、政治的緊張がくすぶる中でも中国が日本最大の輸入元であることを考えると、輸入インフレ圧力が強まる可能性がある。

「円安はインフレリスクを高めるため問題であり、それは政治的に不人気だ」と、シンガポール銀行の為替ストラテジスト、モー・シオン・シム氏は述べた。「日銀は円安を抑制しつつ国債利回りの上昇圧力を抑制するという微妙なバランス調整に直面している。」

日銀は来週の政策会合で25ベーシスポイントの利上げを行うと広く予想されており、翌日物インデックススワップは利上げの確率を92%と織り込んでいる。しかし、投資家は円安志向を維持しており、これは日銀が利上げを行った後も日本の利回りが米国債の利回りを大幅に下回るとの見方を反映している。

一方、中国政府が人民元の持続的な上昇を容認するかどうかについては疑問が残る。人民元の上昇は資本流入と中国の金融開放目標を支えるが、過度な人民元高は経済の重要な柱である輸出を圧迫するリスクがある。

トレーダーらは、中国人民銀行が最近のオフショア人民元の上昇分を今後の為替レートの調整に反映させるのか、それともさらなる上昇を抑制するのかを注視している。

出典：ブルームバーグヨーロッパ

英国住宅市場は11月に苦境の兆しを見せ、王立公認測量士協会の最新調査では、政府の予算発表に対する不動産業者の反応が鈍いとアナリストらが評した状況が反映された。

RICS英国住宅市場調査では、短期的な指標はすべてマイナスに転じ、住宅価格は引き続き全国レベルで緩やかな下降圧力に直面していることが明らかになった。

業界団体は、今後数カ月にわたり低調な状況が続くと予想されると示唆したと報告書は伝えた。

調査データによると、新規購入者からの問い合わせは11月に32％減少し、10月の24％減から悪化し、2023年後半以来の最低を記録した。

これは、指標がマイナス領域に留まった5件連続の報告となり、英国のほとんどの地域で新規購入者の関心が一貫してマイナス傾向にあることが示された。

11月の契約済み売上高は24%減となり、10月の23%減とほぼ変わらなかった。

短期的な売上見通しは若干弱まり、今後3か月間の予想は3%減から6%減へと変化し、短期的な見通しがより悲観的になることを示唆している。

しかし、12か月の見通しは改善し、11月の数字は10月の7%減から15%増に上昇した。

11月の新規売主指示件数は19%減少し、10月の20%減とほぼ横ばいでした。不動産会社は、予算発表を前に売却手続きを開始する意思のある住宅所有者が減少したと示唆しています。

住宅価格は11月に純減16%となり、10月の19%下落から減少しました。この下落傾向は、報告書で「伝統的に住宅価格が低迷している地域」と表現されている南東部、イースト・アングリア、ロンドンなどで最も顕著でした。

短期的な住宅価格の見通しも引き続きマイナスで、今後3か月間に価格が下落すると予想する人は純で15％となり、10月に下落を予想した12％をわずかに上回った。

しかし、12カ月の見通しは改善し、価格が上昇すると予想する調査回答者は純で24％となり、10月の16％から上昇し、6月以来の強い数字となった。

賃貸市場も弱含みの兆候を見せました。11月の賃貸需要は純減22%を記録し、10月の4%減から大幅に悪化しました。

家主への指示は11月に39％減少し、10月の34％減から減少し、2020年4月以来の最低を記録した。

RBCキャピタル・マーケッツは、賃貸市場の弱体化は予算の不確実性と最近の賃貸改革法の成立に起因するとしている。

同社はさらに、不動産所得税といわゆる「マンション税」の最近の変更により、短期的には賃貸目的の不動産を購入する地主の意欲がさらに減退する可能性があると付け加えた。

不動産業者は現在、今後12か月間で家賃が2.5％上昇すると予想しているが、これは過去6か月間の平均予測である3％をわずかに下回る。

RBCのアナリストは、英国の世帯は伝統的にボクシング・デーの朝に不動産物件に強い関心を示し、ライトムーブでは記録的な閲覧数が見込まれると示唆した。

彼らは、RICSの12月の調査が予算発表後の11月版よりも明るいものになるだろうと予測した。

出典：投資

日本銀行は、国債利回りの上昇を抑制するための緊急介入の必要性は限られているとみており、これは景気刺激策の縮小に向けた同銀行の取り組みに反する動きだと、同銀行の考えに詳しい３人の関係筋が明らかにした。

12月の利上げに対する市場の期待の高まりにより、日本の10年国債（JGB）の利回りは今週、18年ぶりの高水準に上昇し、中央銀行がどのように対応するかに注目が集まっている。

日銀の上田一男総裁は火曜日の国会での発言で、最近の債券利回りの上昇は「やや急速」だと述べ、例外的な状況では日銀が機敏に対応する用意があることを改めて強調した。

政策当局者は市場の動きを注視しているが、介入のハードルが高いことを理由に、現時点では債券購入の増額や緊急市場操作の実施といった措置を取ることには消極的だと関係筋は述べた。

また、最近利回りを過去最高に押し上げた超長期国債を含め、国債購入額を着実に削減するという日銀の計画を早急に調整する必要はないと彼らは考えている、と彼らは述べた。

日銀が国債買い入れを拡大するにはハードルが高いと関係者の１人は述べ、「ファンダメンタルズと合致しないパニック的な売りが必要になるが、日本は今そのような状況には見舞われていない」と指摘し、他の２人の関係者も同様の見解を示した。

むしろ、最近の利回り上昇は、日銀が最終的にどこまで金利を引き上げるか、また政府が来年度予算の財源としてどれだけの国債を売却するかについての不確実性から、投資家が様子見姿勢をとっているためだと彼らは述べた。

上田総裁は、日銀が政策金利を0.5％から0.75％に引き上げることを決定した際に、今後の利上げの道筋について明確な方針を示すことを示唆しており、市場は来週の政策会合でこの動きを予想している。

昨年、日銀は債券利回り曲線コントロールを放棄し、国債購入ペースを減速させるなどして、10年に及ぶ大規模な景気刺激策から離脱した。

日銀はテーパリング計画を発表するにあたり、長期金利は市場によって決定されるべきだが、ファンダメンタルズと調和しない形で利回りが急上昇した場合には「機動的に」対応すると述べた。

上田総裁は、火曜日も含め、記者会見や国会で利回りの動向について問われるたびに、この表現を繰り返した。

10年国債利回りは月曜日に18年ぶりの高水準となる1.97％に上昇し、心理的に重要な2％のラインに近づいた。このラインは20年近く突破されていなかった。

日銀は特定の利回り水準ではなく、こうした動きの要因に焦点を当て、介入には慎重な姿勢を維持すると関係者らは述べた。介入すれば、日銀が政策正常化に向けた取り組みを中止する可能性があるという誤ったシグナルを市場に与えることになるからだ。

また、介入すれば、日銀が介入する場所を明確に定めているという印象を市場に与え、市場の力で債券価格の動向を左右しようとする日銀の試みに反することになるだろうと両氏は述べた。

多くの中央銀行が金融緩和サイクルの終わりか終わりに近づいていることを示唆し、日銀が来週の政策会合で利上げを行うと広く予想されていることから、世界中の金利はここ数週間上昇している。

日銀が市場での存在感を縮小する中、高市早苗首相の拡張的財政政策が巨額の国債発行につながるとの期待から、国債利回りも上昇した。

出典：投資