降息预期逆转，谁在改写美元剧本

比特币的多头们似乎拥有了一切 —— 华尔街的支持、政策层面的东风、机构资金的涌入。也就是说，他们拥有了所有要素，唯独缺少一场涨势。

比特币在10月突破12.6万美元关口后，价格大幅下跌，2025年以来的涨幅一度全部回吐，直至亚太地区周一早间才企稳。此次从历史高点的急剧回撤，发生在本应巩固比特币 "合法性" 的一年里。

华尔街已纷纷入局，交易所交易基金（ETF）正将加密货币纳入主流投资组合，特朗普政府也已完全接纳加密货币。

然而，市场还是出现了回撤 —— 速度快、幅度大，且没有明确的触发因素。彭博社汇编的数据显示，比特币的总市值较10月高点已暴跌约6000亿美元。在加密货币市场，波动本是常态，但此次不同的是，市场信心消散得如此之快，且目前尚无站得住脚的解释。

无论是在交易部门还是社交媒体上，焦虑情绪都在悄然蔓延。交易员们翻出旧图表、重拾熟悉的理论、四处寻找买家。由于华尔街没有关于比特币走势的传统操作手册 —— 既无稳定的相关性参考，也无成熟的风险框架 —— 一些人只能退而求其次，选择他们最熟悉的模型：四年减半周期。

减半是比特币的机制设计：每约四年，其供应量增速就会减半。从历史数据看，减半通常会引发投机性繁荣，随后便是痛苦的崩盘；往往还会存在一定滞后性，因为矿工（即运营支撑比特币网络的高性能计算机的从业者）往往会在价格走弱时抛售所持比特币。

本轮减半发生在2024年4月，随后比特币在今年10月达到价格峰值。这大致符合以往的节奏。但如今，财力雄厚的买家正在塑造市场格局，这套 "剧本" 是否仍适用，已变得不再明确。

"散户对加密货币的情绪极为低迷，市场仍可能存在下行空间，"Bitwise资产管理公司首席投资官马修・胡根（Matthew Hougan）表示（他认为明年比特币价格将回升），"人们担心四年周期可能重演，不愿经历又一次50% 的回撤。于是，他们选择退出市场，提前规避这一风险。"

部分市场跌幅源于 "狂欢后的宿醉" 与情绪耗尽。散户资金在追逐加密货币相关概念股高点时损失惨重。随后在10月初，贸易紧张局势意外升级引发了清算潮 —— 而当时市场杠杆率正处于高位。结果便是：市场对未来的预期过高，但信心不足；一旦情绪转向，市场便脆弱到 "接不住下跌的飞刀"。

而这一切，都发生在加密货币的 "利好叙事" 看似最为强劲的时刻。今年年中，加密货币ETF吸纳了数十亿美元资金，将比特币重塑为一种宏观对冲工具。美国总统唐纳德・特朗普支持加密货币的政策，也让市场期待更多上涨空间。但资金流入随后陷入停滞，一些长期持有者开始套现离场。Strategy公司等 "加密概念股标杆" 的股价，如今已接近其持有的比特币资产价值 —— 这一迹象表明，市场信心已不再能支撑股价获得溢价。

"目前，比特币的交易特征更像是嵌入机构投资组合的宏观资产，其价格更多响应流动性、政策和美元走势，而非机械可预测的供应冲击，" 加密货币数据公司Nansen的分析师杰克・肯尼斯（Jake Kennis）表示。

尽管各方都在谈论加密货币的 "机构化"，但这个市场的交易仍受情绪主导。而眼下，市场情绪正处于低谷。风险偏好已大幅降温，山寨币（比特币以外的其他加密货币）今年以来跌幅惨重。特朗普政府的 "政策利好" 并未让加密货币免受宏观经济拖累，也未能使其避开与人工智能（AI）、稳定币、预测市场等新投机热点的竞争。

"黄金和股市都接近历史高点，而比特币就像是'风险资产冰山的一角'，且正在融化，" 彭博情报（Bloomberg Intelligence）高级大宗商品策略师迈克・麦格隆（Mike McGlone）表示，"我预计比特币及大多数加密货币将继续下跌。"

市场基础设施仍完好无损，且自特朗普当选以来，比特币价格仍有显著上涨。但对于一种被部分人预测年底将触及20万美元的资产而言，近期的暴跌无疑令人失望。如果在政策支持、主流接纳度提升、金融体系完善的情况下，比特币都无法突破瓶颈 —— 那它还能在何时突破？

彭博情报ETF分析师埃里克・鲍尔丘纳斯（Eric Balchunas）表示，目前来看，或许正是交易员们对 "历史重演" 的担忧，"让四年周期得以应验"。但他补充道，另一方面，"以往的典型节奏可能会出现些许偏差，甚至永久改变"。

加密货币做市商Caladan的研究主管德里克・林（Derek Lim）表示，2017年和2021年的比特币牛市，并非单纯源于此前的减半事件，而是源于 "一个更强大、更根本的驱动因素：全球流动性"。他补充称，随着美国政府停摆结束，这种流动性环境可能会重现。

来源：新浪财经

美联储前主席耶伦近日表示："我们正面临沦为'香蕉共和国'的危险。我对此深信不疑。"

当前，耶伦曾工作过的美联储面临前所未有的压力。美国总统特朗普不断呼吁降息，曾数次威胁要解雇美联储主席鲍威尔。耶伦说，特朗普不仅要求降低利率，而且还以减轻政府债务负担为由提出这一要求。在她看来，这是双重禁忌：不仅打破了民选官员不得干预货币政策的长期惯例，而且还明确呼吁美联储无视其追求充分就业和稳定通胀的法定职责。这样做将抹杀国会财政政策和美联储货币政策之间的界限，摧毁美联储在抑制通胀方面的信誉。

美联储独立性危机

耶伦是迄今为止唯一曾担任过美联储主席、美国财政部部长和白宫经济顾问委员会主席的经济学家。

对耶伦而言，保护美联储的问题与维护法治息息相关。她说，她预料到特朗普会像第一任期那样批评美联储，但"现在看来，他倾向于动用行政权力来清除那些他不喜欢的人"。

特朗普政府目前在试图以涉嫌抵押贷款欺诈为由解雇拜登政府任命的美联储理事丽莎·库克，后者否认有任何不当行为，案件将提交至美国最高法院。

耶伦认为，如果特朗普成功解雇库克，"美联储的独立性就将终结，因为那样一来，任何人都可以这样做"。

针对当前特朗普政府制定政策时的不确定性，耶伦表示："我认为，企业感到束手无策。"同时，她说，之所以没有听到企业的声音，部分原因是特朗普方面的态度促发了寒蝉效应。

"我从一些零星的观察中发现，很多人害怕表达对当前局势和总统的负面看法。"她说，"企业和个人似乎都感到害怕，他们害怕是因为他们知道，一旦越界，后果可能就是他们自己，而且是他们个人。"

AI投资热掩盖了真正的经济风险

耶伦同时提醒，当前的AI投资热潮掩盖了真正的美国经济风险。

不少投资研究机构都对美国的AI投资热潮预警。牛津经济研究院在近期一份报告中认为："与AI相关的科技热潮对美国经济增长产生了显著的积极影响。2025年上半年，信息处理设备和软件的投资年化增长率达到20%～40%，这是自20世纪90年代末和21世纪初互联网时代以来的最快增速。"

该报告认为，如果AI能够显著提高生产力并加快创新步伐，其经济效益将十分可观。但如果科技行业表现令人失望，美国经济将变得脆弱：2025年上半年，科技行业的投资贡献了美国固定投资的全部增长，而其他行业的投资实际上有所下降。

"危险在于，我们可能会重蹈2001～2002年的覆辙，当时科技泡沫破裂，拖累了美国经济。在此期间，科技股下跌了约70%，商业投资在此期间也出现下降，其中科技行业表现最为糟糕。"牛津经济研究院还在报告中提醒，"对AI可能带来的生产力提升的估值差异巨大，也构成了风险。一些公司层面的研究表明，AI可能带来巨大的收益，但这种微观层面的生产力提升能在多大程度上带来生产力和经济增长的持续总体增长尚不明确。"

对于美国大学同特朗普政府之间的博弈，耶伦认为："我们开始流失科学家和研究人员。"

她警告说："我们经济增长的很大一部分来自于我们在新技术领域的领先地位，以及我们创办新企业并利用这些技术的能力。"

耶伦还承认，她最担心的事还没有发生。当前金融市场看起来基本平静。但她表示，其他方面已经出现了紧张迹象，尤其是美元汇率。自特朗普关税宣布以来，美元兑一篮子主要货币已经下跌了约4%。"即使没有出现从美国直接撤资的情况，你也已经看到，以美元计价的投资出现了更多的对冲行为。"耶伦说。

来源：网易财经

2025年第三季度，日本GDP环比下降0.4%，这是六个季度以来的首次萎缩。表面上，这只是经济周期波动；但与此同时，日本金融厅计划将加密货币利润税率从最高55% 降至20%，这一政策在全球引发关注。两条看似独立的消息，其实交织成日本经济与数字经济战略的新逻辑。

日本经济寒冬来临

最新数据显示，日本经济正面临结构性压力：

在此背景下，日本央行的货币政策空间有限。行长植田和男表示，潜在通胀仍低于目标水平，短期内加息可能性不大，经济仍将维持低利率环境。面对传统增长模式乏力，日本必须寻找新的突破口——加密货币税率调整的战略意义，由此被放大。

从55% 到20%

目前，日本居民必须将加密货币收益申报为杂项收入，面临最高55% 的税率。而据11月17日《朝日新闻》报道，日本计划将105种主流加密货币纳入《金融产品交易法》，将收益税率从原本的最高55% 降至统一20%，与股票交易税率持平。

这一政策传递出两个重要信号：

消息人士透露，金融厅希望在明年国会例行会议期间完成立法。这意味着日本正以法律和税收为抓手，将加密货币纳入国家经济发展布局，而非单纯刺激交易。

Web3新动力

大幅降低加密货币税率并非孤立政策，而是日本经济复兴的新棋子：

换句话说，日本正在用税收政策和制度设计，为Web3打造可持续的制度化增长引擎，让数字经济成为传统增长乏力时的新动力。

传统金融机构入场

根据新规，银行和保险公司可通过证券子公司向客户提供加密资产服务。这一举措：

日本并非放松监管，而是在重构市场规则：让创新与制度并行，为金融机构参与Web3提供安全、可控的环境。

制度创新突围

日本经济萎缩与加密货币税率调整，实际上是传统增长模式向数字经济战略转型的信号：

外部需求下降、投资减弱，传统政策空间有限；

这不仅是税收调整，更是一场战略性的Web3突围。在全球数字经济竞争中，制度创新或将比技术创新更具爆发力，也让日本经济在"寒冬"中找到新出路。

来源：金色财经

摩根士丹利首席美国股票策略师迈克尔·威尔逊(Michael Wilson)近日成为华尔街最看多的声音之一。他预测，在强劲企业盈利的支撑下，未来一年标普500指数将上涨16%。

这位策略师预计，到2026年底，标普500指数将交投于7800点左右。这一目标在策略师中位居前列，若实现则意味着该指数将连续第四年取得两位数涨幅。

威尔逊在研报中写道："我们正处于新一轮牛市和盈利周期之中，尤其是指数里那些之前表现落后的板块也正在进入这一上升周期。"

他预计，标普500成分股每股收益(EPS)未来两年将分别增长17%和12%。其理由包括：企业定价能力增强、人工智能(AI)驱动的效率提升、宽松的税收及监管政策，以及稳定的利率环境。

今年4月份，在特朗普政府加征大规模关税、美国股市大幅回落之际，威尔逊是少数仍坚持看多观点的预测者之一。事实证明其判断正确：随着特朗普缓和贸易争端，标普500指数随即反弹并创下新高。

在今年一项广受关注的投资者调查中，威尔逊被评为第二佳投资组合策略师，仅次于Piper Sandler的Michael Kantrowitz。

随着三季度业绩远超预期，美股在经历动荡一年后临近收官，目前处于历史高位附近。尽管市场对AI高估值仍存疑虑，同时面临美国史上最长政府停摆带来的风险，但投资者对经济增长前景依然保持信心。

截至目前，标普500指数在2025年已上涨14%，并在此前两年分别录得逾20%的涨幅。

不过，市场仍存在谨慎声音。例如，高盛策略师彼得·奥本海默预计，由于美国股市估值偏高，未来十年其表现或将落后于国际市场。

高盛称，当投资者对人工智能供应链中的太多参与者都报以期待，希望他们都获得巨额利润之时，这可能意味着过高的收入和利润增长预期。

威尔逊也警告称，若美联储政策比预期更偏鹰派，短期内股市可能承压；他补充道，从长期来看，经济"过热"也可能使通胀卷土重来。

而实际上，近期美联储内部鹰派的声音确实在不断增多。包括旧金山联储主席玛丽·戴利、堪萨斯城联储主席杰夫·施密德、克利夫兰联储主席贝丝·哈马克、明尼阿波利斯联储主席尼尔·卡什卡利、圣路易斯联储主席穆萨勒姆，他们均对12月进一步降息表现出犹豫的态度。

根据芝商所的FedWatch数据，市场认为美联储12月降息25个基点的概率，已经从一周前的67%降到不足50%。

来源：财联社

据雷蒙德·詹姆斯(Raymond James)分析师表示，如果美国最高法院裁定白宫不能利用紧急经济权力实施大规模关税，这将有效消除唐纳德·特朗普总统提出的所谓关税"红利"提案。

特朗普最近提出了一项想法，即利用关税所得资金向特定美国人提供2,000美元支票，官员们表示其团队正在研究如何将这一计划变为现实。

根据雷蒙德·詹姆斯引用的两党政策中心(Bipartisan Policy Center)估计，美国在2025年迄今已收取约228亿美元的关税收入。

财政部长斯科特·贝森特(Scott Bessent)建议，这些付款也可以在2026财年退税季节重新包装为一种税收减免形式。

然而，雷蒙德·詹姆斯的分析师包括埃德·米尔斯(Ed Mills)和艾伦·埃恩鲁斯(Ellen Ehrnrooth)认为，如果最高法院裁定特朗普无权通过使用1977年《国际紧急经济权力法》(IEEPA)实施其激进的关税政策，这些措施也可能被"宣告无效"。

他们表示，这一裁决将"完全"切断特朗普关税红利提案的收入来源，甚至可能导致对受关税影响的进口商进行退款。雷蒙德·詹姆斯分析师表示，他们预计这一决定将在明年初出台。

值得注意的是，贝森特也承认该计划需要立法支持。但雷蒙德·詹姆斯分析师表示，特朗普所在的共和党国会成员对这一政策表示了一些怀疑，有些人警告联邦债务水平已经很高，而且支票可能会重新引发通胀压力。

他们预测，随着白宫展望2026年关键的中期选举，政府推动关税资助的经济刺激支票的力度可能会加强，但他们指出，"结果将取决于最高法院的裁决、国会的批准以及更广泛的财政环境。"

来源：英为财情

一场前所未有的存储芯片"超级周期"正席卷全球科技硬件行业，给个人电脑（PC）和服务器制造商的利润前景蒙上阴影。

据追风交易台消息，摩根士丹利于11月16日在发布的报告中警告，存储芯片价格的失控飙升将严重侵蚀硬件原始设备制造商（OEM）的利润率。将多家全球硬件OEM及ODM（原始设计制造商）的评级下调。

报告认为，价格飙升的存储芯片（NAND和DRAM）是PC、服务器等产品的关键组件，其成本占部分高端产品物料清单（BOM）的10%-70%。摩根士丹利的模型测算显示，在不采取任何对冲措施的情况下，存储芯片价格每上涨10%，硬件OEM的毛利率就将面临45至150个基点的下行压力。这一预测与市场普遍预期形成鲜明对比，该行对2026年硬件厂商的每股收益（EPS）预测已比市场共识低出11%。

这一轮价格风暴由人工智能带来的需求激增、高带宽存储器（HBM）的技术转向以及NAND闪存的投资不足共同推动。然而，与以往不同的是，本轮周期价格上涨更为迅猛，且持续时间可能更长。其次，当前的非AI硬件终端需求环境远不如2016-2018年时强劲。这意味着本轮周期可能导致比上次更严重的利润挤压或需求萎缩，从而构成对硬件厂商盈利预测的重大下行风险。

存储"超级周期"来临，价格涨幅史无前例

存储芯片市场正经历一场"前所未有的周期"。摩根士丹利数据显示，DRAM（动态随机存取存储器）的现货价格在过去短短两个月内飙升超过260%，而作为固态硬盘（SSD）核心的NAND闪存现货价格自年初以来也已上涨超过50%。

本轮价格飙升的驱动力主要来自几个方面。首先，大型云服务商因AI基础设施建设而加速采购；其次，用于AI加速器的高带宽存储器（HBM）需求井喷，挤占了主流DRAM的产能；此外，过去几年行业对NAND产能的投资严重不足，加剧了供应紧张。据报道，未来两个季度的存储芯片订单满足率可能降至40%之低。

摩根士丹利指出，尽管多数OEM厂商通过合约而非现货市场采购，但合约价格同样面临巨大的上涨压力。该行预计，无论是NAND还是DRAM，其合约价在2026年之前的每个季度都可能实现双位数百分比的增长。这种涨价速度和幅度，都远超上一轮（2016-2018年）的周期。

历史重演？2016-2018年的前车之鉴

回顾上一轮始于2016年的存储超级周期，可以为当前局势提供重要参照。当时，在存储价格开始上涨约6至12个月后，OEM厂商的毛利率和股票估值倍数开始同步承压。尽管厂商试图通过提价来转嫁成本，但仍不足以完全抵消冲击，导致多数公司的毛利率连续4到5个季度同比下滑。

然而，本轮周期与上次存在两个关键差异。首先，价格上涨更为迅猛，且持续时间可能更长。其次，当前的非AI硬件终端需求环境远不如2016-2018年时强劲。摩根士丹利的CIO调查显示，企业硬件预算增长乏力，且多数企业高管表示，如果设备价格上涨，他们宁愿减少采购量，而不是增加支出预算。

这种"成本飙升"与"需求疲软"的组合，意味着本轮周期可能导致比上次更严重的利润挤压或需求萎缩，从而构成对硬件厂商盈利预测的重大下行风险。

大摩下调评级，多家巨头面临盈利预警

基于上述判断，摩根士丹利对多家全球硬件巨头采取了降级行动，认为其利润和估值将面临双重压力。

谁更脆弱？PC与服务器厂商风险敞口最大

摩根士丹利的分析框架显示，不同类型的硬件厂商在本轮冲击中处境各异。总体而言，产品线更依赖DRAM的PC和服务器厂商，其风险敞口要大于更依赖NAND的存储设备厂商。

报告将戴尔、惠普、华硕和宏碁列为"最脆弱"的公司群体。这些公司或因DRAM成本在其物料清单中占比较高，或因其PC业务高度集中于价格敏感的消费市场，或自身运营利润率相对较低，导致其缓冲能力不足。

相比之下，苹果和Pure Storage等公司被认为是"更具韧性"的。苹果凭借其强大的供应链议价能力、成本控制和品牌效应，能更好地抵御成本上涨。而Pure Storage等存储专业厂商，则受益于相对平缓的NAND价格涨势和更强的定价能力。

值得关注的是，这场风暴也造就了另一端的受益者。摩根士丹利表示，美光科技、SK海力士和三星电子等存储芯片制造商，将是本轮超级周期的直接赢家。

来源: 华尔街见闻